經(jīng)濟轉(zhuǎn)型年的投資考量

未來中國勢必逐步向內(nèi)需為主的經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)變。而產(chǎn)業(yè)的興衰就取決于這些大趨勢改變要素價格、改變行業(yè)內(nèi)公司的成長速度

陳超 工銀瑞信基金管理有限公司首席經(jīng)濟學(xué)家

政策退出與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，將是2010年中國經(jīng)濟的政策主線。

政策退出意味著政府投資的下滑，意味著傳統(tǒng)周期性行業(yè)估值中樞的不斷下滑。

經(jīng)濟轉(zhuǎn)型帶來的則是另一種圖景。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型意味著中國經(jīng)濟增長方式的“華麗轉(zhuǎn)身”。國際金融危機中斷了中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的步伐。

2010年，我們應(yīng)當(dāng)回到這一軌道上。首先，GDP的“三駕馬車”要更加均衡，整體經(jīng)濟從依靠出口拉動轉(zhuǎn)變?yōu)橐詢?nèi)需為主的增長模式。

其次，產(chǎn)業(yè)的優(yōu)化與升級成為迫在眉睫的議題。傳統(tǒng)的過剩產(chǎn)能需要調(diào)整，傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)需要進(jìn)一步推動技術(shù)革新，從勞動密集型產(chǎn)業(yè)向技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)需要培育，節(jié)能減排、可替代能源、生物工程、信息技術(shù)等都可能成為新一輪技術(shù)革命的引擎。

再次，區(qū)域的協(xié)調(diào)發(fā)展再度提到國家戰(zhàn)略的高度，相繼出臺的區(qū)域振興規(guī)劃反映了宏觀政策的這一取向。

對于資本市場而言，我們看到的則是區(qū)域板塊、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板塊的相繼登場和估值中樞的不斷抬升。

糾結(jié)于“政策退出”與“經(jīng)濟轉(zhuǎn)型”的資本市場則是在冰與火的二重浴之中。政策退出帶給市場的是“寒冰上的煎熬”。每一次貨幣政策的微調(diào)、房地產(chǎn)政策的出臺都是對傳統(tǒng)周期性行業(yè)的一次沉重打擊，周期性行業(yè)市值占比占絕對優(yōu)勢的大盤一路下跌。

隨著政策退出力度的加大，代表傳統(tǒng)周期性行業(yè)的大盤股和代表戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的小盤股的估值差異達(dá)到歷史的巔峰，人性的恐懼再次主導(dǎo)了市場。

在冰與火煎熬中的投資者肯定想問的一個問題是:敢問路往何處去?

風(fēng)物長宜放眼量。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之年更應(yīng)著眼長遠(yuǎn)，謀求穿越時空的阿爾法收益(預(yù)期可獲得的超額收益)。讓我們靜思默想，穿越時空，把目光轉(zhuǎn)向3~5年后的中國。中國將經(jīng)歷怎樣的變化?這些變化將如何影響要素價格，進(jìn)而影響公司利潤，進(jìn)而傳導(dǎo)到市場估值?

首先，老齡化是擺在我們面前的一道坎。中國的“人口紅利”在2015年左右消失殆盡。這就意味著勞動力成本的逐步抬升，傳統(tǒng)勞動密集型產(chǎn)業(yè)、初級加工產(chǎn)業(yè)逐步走向衰退。而醫(yī)療保健、技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)、自動化/半自動化產(chǎn)業(yè)將逐步興起。

其次，節(jié)能減排與應(yīng)對全球氣候變暖是今后相當(dāng)長時間的的一項挑戰(zhàn)。為實現(xiàn)中國2020年單位GDP能耗下降45%的目標(biāo)，發(fā)展節(jié)能照明、智能電網(wǎng)、建筑新材料、廢棄物處理等產(chǎn)業(yè)將是今后產(chǎn)業(yè)政策的重點之一。

第三，資源瓶頸仍是制約中國經(jīng)濟發(fā)展的重要因素之一。應(yīng)對資源瓶頸，發(fā)展包括核能、太陽能、風(fēng)能在內(nèi)的新能源、推動煤電一體化建設(shè)，改變我國煤炭為主的能源結(jié)構(gòu)，實施資源稅改革，是一項具有戰(zhàn)略意義的能源政策。

第四，進(jìn)一步推動區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展是中國實現(xiàn)經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展的重要手段之一。中部崛起，西部大開發(fā)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，承接?xùn)|部的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，路網(wǎng)建設(shè)，特別是高鐵的建設(shè)都是區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展的重要內(nèi)容。

第五，城鎮(zhèn)化仍然是具有“二元結(jié)構(gòu)”的中國需要大力推動的重要國策之一。城鎮(zhèn)化帶動了二三線城市建設(shè)的快速擴展，再進(jìn)一步帶動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)開發(fā)、家具家電等耐用消費品的升級換代。

總之，未來中國勢必逐步向內(nèi)需為主的經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)變。而產(chǎn)業(yè)的興衰就取決于這些大趨勢改變要素價格、改變行業(yè)內(nèi)公司的成長速度。

從資產(chǎn)配置角度看，“核心-衛(wèi)星”的投資組合結(jié)構(gòu)，是應(yīng)對長期經(jīng)濟轉(zhuǎn)型趨勢明朗、短期宏觀調(diào)控不確定的最好組合結(jié)構(gòu)。核心組合應(yīng)配置代表經(jīng)濟轉(zhuǎn)型大趨勢的產(chǎn)業(yè)。衛(wèi)星組合應(yīng)配置短期趨勢性明顯的投資主題、具有階段性交易機會的投資標(biāo)的。