上市公司盈利與企業價值最大化研究

　　摘 要：文章在分析企業價值模型的基礎上，分析了案例公司的盈利戰略，并進一步探討了公司組織結構與公司治理結構與企業盈利、實現價值最大化的關系。
　　關鍵詞：上市公司 企業價值 盈利能力
　　中圖分類號:F270 文獻標識碼:A
　　文章編號:1004-4914(2011)01-110-02
　　
　　一、公司的財富與價值模型
　　1.財富模型。企業的本質是創造社會財富。財富應該是資本、知識、技術、管理、勞動…的函數，即：
　　財富V=Ф（資本、知識、勞動……）
　　在靜態狀態下，財富=資本+勞動+利潤，這是一簡單的零和財富模型。如企業追求的目標是股本收益最大化，那么就必須減少對勞動的支出，勢必形成勞資雙方人格化資源的對立。
　　2.企業價值模型。企業價值是行業特點、發展前景、贏力能力、公司治理水平…的函數。
　　企業價值=Ф（行業、贏得能力、治理水平、前景）
　　在價值模型下，企業追求價值最大化，其目標是激活資本、勞動、管理、技術全部要素的活力，創造共同的企業價值，使簡單財富模型下的零和關系變為多盈關系，使人格化要素的對立關系變為協同關系。
　　價值模型的核心是各人格化要素對企業目標的高度認同。在簡單財富模型下，各人格化要素對利益追逐是平面的相向力量，而價值模型則通過適度超前的目標，使各人格化要素變為同向的運作協同力量。
　　二、建投能源公司盈利戰略分析
　　從以上分析看到，建投發展戰略應實現有限多元化戰略，對具有較強盈利能力和競爭力行業實現專業化，最終實現控股專業化公司的有限多元化控股模式。建投方面對行業發展的戰略點下移，電廠方面實現行業的規模化管理，急需向上尋找行業戰略目標。兩個方向的需求使上市公司（專業化）的作用呼之欲出。
　　構建省建投——上市公司——電廠三位一體的戰略布局，實現三者的協同效應，使三者戰略明確責任分明，使企業價值得到充分發揮，實現共贏。
　　從電廠的角度看，一是目前建投控股的電廠作為上市公司實施專業化的核心企業被賦予了行業發展意圖，電廠定位由“利潤點”變為“戰略點”，打開了電廠的“戰略發展空間”；二是提高了電廠管理者和員工的愿景，更能激發起他們的積極性，打開了電廠發展的“心理空間”；三是專業化管理實現了電廠的規模效應，使競價上網、燃料采購等多方面受惠于規模優勢，提高企業競爭力；四是利用上市公司完善的治理結構，合理的制度安排，獨特的體制性企業文化，將使電廠在體制和制度上更上一層樓，打開電廠的“體制空間”，使效益進一步提高。
　　從上市公司的角度，利用資本市場的價值發現、資源配置和融資功能，實施專業化戰略和資本運作戰略，實現了電廠利潤的“二次配置”，使電廠的價值創造通過資本市場實現價值發現，集中了更多的社會資源。在專業化管理方面，實現行業研究和行業管理的結合，一方面利用上市公司廣泛的外部資源，加強與各投資咨詢機構的聯系，在宏觀與資本偏好的角度研究行業發展趨向，另一方面加強行業內部相關機構的聯系，在提升自身行業管理水平的同時，引進必須的行業管理人才。在環境機會戰略、行業競爭戰略和資本運營戰略方面樹立鮮明的特色，成為極具競爭力的專業公司。
　　從省建投的角度看，可實現多元化戰略，重點行業的專業化戰略增強對重點行業的影響力，既可享受專業化管理的“超出利潤”又可通過多元化防范專業化風險。建投的組織結構可按強矩陣式設立。除必須的職能部門外，設立電力、交通、城市基礎設施三個專業化公司（由分公司向子公司發展），需戰略退出的現有工業、農業及其它小項目合并成資產經營公司，負責項目的戰略退出。對有可能成為公司新的支點的項目采取項目經理負責制。公司鼓勵業務創新和資源的更優化組合，對公司批準的創新、開發項目實行項目經理制。
　　按上述安排，建投的主要職責有三大類：一是從事綜合研究，尋找跨行業市場機會，制訂市場機會戰略，培育新的增長點。二是指導專業化公司的發展戰略、業務經營、行業規范。三是從全公司的全局出發，對非戰略性行業和項目實現安全退出。
　　建投、上市公司、項目公司的協同效應，將建立建投集團對行業的戰略性進入或退出的有效機制，以強大的研究運作能力把握市場機會和競爭機會，實現公司資本有機構成的提高，使公司不斷發展壯大。
　　 三、企業的組織結構選擇與盈利能力分析
　　 發電企業的競爭格局和競爭方式，決定了發電企業的組織結構。前面已經分析發電企業最佳的競爭格局是在集團指導下的報價，由此形成集團與電廠的不同定位。集團的主要功能一是形成市場勢力，實現“超額利潤”。二是通過再投資實現企業的持續發展，由此可見集團定位明顯的是戰略中心。電廠作為集團指導下的競價主體，其主要功能是安全生產、創造利潤，因此電廠定位可有“生產中心（成本中心）”或“利潤中心”兩種模式。
　　 對電廠組織結構選擇與盈利模式分析如下：
　　 在生產中心（成本中心）定位下，電廠不具備獨立的企業特征，其主要職責是安全生產，經營管理職能放到集團一級，形成專業經營型模式。集團通過指令指揮電廠的生產，電廠只對發電量和成本負責。這種模式下，集團有明顯的集權特征，對電廠有很強的控制力，電廠的資金由集團統一調配，減少了集團的流動性風險。但這種模式也具有明顯的弊端，一是集團高度集權，具有生產經營管理和戰略管理雙重職能目標，由于集權管理的謹慎、繁瑣、重復性及主觀性造成集團層面花費大量的人力和時間用于生產計劃、財務計劃、人力資源計劃……之中，且這些計劃的主觀性又會造成資源配置的低效率。二是集團全資投資電廠，增加了財務壓力和財務風險，發電行業景氣度處于下行周期或是在出現機組新技術突破時，靠自身力量難以盡快實現機組的更新換代，龐大的固定資產沉淀將使企業出現經營危機。三是從競價上網的規則看，競爭以電廠（或機組）為單位競價，在生產中心（成本中心）模式下，電廠不可能對價格信號及時反映，集團對遍布全國的電廠價格信息也不會每一個都能準確反映，容易錯失機會，造成損失。
　　電廠按利潤中心定位的情況。在利潤中心模式下，電廠以獨立的經營體存在，以利潤最大化為目標從事經營，集團以控股（參股）形式，控制多個電廠，形成專業控股模式。集團成為戰略中心。這種組織結構具有更好的彈性，一是電廠作為利潤中心直接面對市場，對市場信號反映敏捷，提高了決策與效率；直接參與競爭，容易使成本和費用大幅下降。二是電廠以合資方式組建增加了財務彈性，在機組技術出現新突破時可迅速與戰略伙伴建設新技術電廠實現機組的更新換代，當需要結構調整時，股權可便利地進行轉讓、重組。三是集團定位明晰，將繁瑣的一般性生產、經營管理下放給電廠，集團更多地注重宏觀經濟運行和電力產業政策研究，建立對電廠的行業指導機制。建立穩定的供應鏈體系。運用資本運作戰略，實現資源的優化配置，通過再投資實現機組的更新換代，實現企業的持續穩定發展。這樣，集團與電廠之間的職責明晰，增強了整個集團各部位對市場信號的適應彈性，更適于市場競爭。
　　選擇控股模式，流動性風險應是需特別關注的問題。在控股模式下，企業經營現金流量滯留在電廠層面，集團的現金流入只是每年的分紅，當集團財務結構不合理時，將出現流動性風險。比較兩種模式，在專業化經營模式下，集團從電廠獲得的現金流為電廠凈利潤并能控制電廠的全部現金流，現金流彈性很大。專業控股模式下，集團從電廠獲得凈現金流為可分利潤（最大為凈利潤的85%），無可控經營現金流，現金流彈性很小，容易產生流動性風險。
　　
　　但從另一角度看，電廠建設一般都是20%的資本金，80%負債，電廠所產生的經營活動凈現金流必須用于還貸和維修改造，這些必須的支出使專業經營集團可控現金流彈性大幅降低。特別是專業經營集團集中現金流后，又以計劃方式向電廠配置現金流，在集團規模龐大的情況下往往造成配置的低效率，而出現潛在風險。而控股模式下，電廠以市場化配置資源，電廠現金流安排合理，集團流動性問題作為顯性問題已得到高度重視，只要采取合理財務結構流動性風險完全可以規避。
　　四、完善公司治理制度提升企業價值
　　資本、勞動、管理、技術等是創造企業價值主要要素，企業與上述要素人格化關系形成的公司治理結構。
　　1.與資本的人格化化身——投資者的關系。
　　（1）與股東的關系，以《公司法》調整的企業，其本質是資本決定的，因此，資本的化身——股東構成公司的最高權力機構。公司的運行機制由決策、執行、監督三大體系組成。在決策程序上，股東在股東大會上以持股數量投票，決定公司的有關重大決策事項。為防止“一股獨大”，上市公司采取了累計投票制和“關聯交易”關聯股東回避制度，充分保障了中小股東利益，公司治理更加完善。董事會上每位董事一人一票，對需董事會決策的事項表決，上市公司采取了普通決議半數以上通過，特別決議需2/3以上董事通過，極大減少了決策失誤。總經理作為公司決策的執行者，要嚴格執行公司決策，股東可通過監事會對總經理行為進行監督。
　　（2）與潛在投資者關系。潛在投資者是公司價值發現的實現者。企業價值最大化的目標只有通過投資者才能實現。因此，公司的發展目標、戰略選擇、贏力能力、制度安排、企業文化建設等企業價值要素必須得到投資者的認可，總經理必須能在企業發展和治理的各個方面與投資者充分溝通，調動廣大投資者的熱情，集合更多的資源實現企業新的價值創造和價值發現。
　　2.與職工關系。在經營層面，我們緊緊依靠職工，讓職工參與管理的全過程，通過科學的授權，以《總經理工作細則》、《分公司總經理工作細則》明確了總經理、分公司總經理及有關管理人員的責任和目標，各級管理人員和職工以確定的職責和任務開展工作，公司通過“全面預算管理”將公司目標任務科學地分解到每一個部門和崗位，預算制定通過由下至上，由上至下多次修訂，廣大職工參與了預算全過程，對企業的戰略規劃、發展目標、經營措施有了更深刻的了解。極大調動職工的積極性，保證了企業經營目標的實現。
　　在職工利益和股益的分配方面，我們首先通過協商機制確定工資水平，并通過《勞動合同》得以保證，充分維護了職工和股東雙方利益。
　　3.與工會、職代會、黨委的關系。
　　（1）為保證職工利益，在涉及職工切身利益的重大方面，我們將征求工會意見，寫入相關規章。并率先將職工的收入發放由行政關系變為契約化關系，與工會簽訂了職工《集體勞動合同》，在職工權益保障方面接受工會監督。
　　在職工監督方面，通過職代會選舉的職工監事（不低于總數的2/5）直接進入監事會，參加股東會，列席董事會，對公司董事、總經理等經營決策行為進行監督。
　　（2）與黨委的關系。為使企業職工在思想和行動上與黨中央保持一致，在思想教育、維護團結、保持安全等方面，充分發揮黨組織作用樹立了良好風氣。
　　（3）在中層人事任免方面，雖然章程規定由總經理聘任，但為保證受聘人員的綜合素質，在聘任以前自覺聽取黨委、工會意見，對受聘人的業務能力、道德修養、行為操守、群眾基礎作為綜合評價。
　　通過對資本化要素的合理配置，和對人格化要素關系的合理安排建立了和諧的相關利益關系。明確的戰略取向使各要素形成同向協同力量，合理的制度安排激發了廣大職工極大的工作熱情，創新創效活動全面展開，形成“超越自我，追求卓越”進取型的企業理念，為企業可持續發展提供了強大的源動力。
　　綜