基于EVA理論的我國上市公司分行業價值創造能力比較分析

　　摘 要:作為衡量企業價值創造能力的重要工具，經濟增加值指標從股東的角度重新定義企業利潤，綜合考量了資本的使用效率。文章使用2006-2008年我國A股主板上市公司公開年報數據進行EVA的估算，從行業角度對我國上市公司的價值創造能力進行比較。結果顯示：經濟危機對各行業的年度價值創造能力造成了一定的影響，但是行業性因素與EVA的價值創造（或價值毀損）的確存在一定的關系。文章在最后分析了我國上市公司經濟增加值與公司市值不斷增長的現狀存在著較大偏離的原因，以期對投資者進行決策提供一定的幫助。
　　關鍵詞:EVA 分行業 價值創造 比較分析
　　中圖分類號:F830.91 文獻標識碼:A
　　文章編號:1004-4914(2011)01-114-02
　　
　　一、EVA概述及計算公式選擇
　　企業的價值是將企業在未來經營期限內所創造的經濟收益按照與企業風險程度相適應的折現率進行貼現之后獲得的現值之和。一個成功的企業需要善于發現價值并創造價值。進行價值創造評價的關鍵在于判斷投入的資本是否由于企業的經營活動增加了價值。稅后凈營業利潤扣除所有資本成本后的結余才是真正的價值創造，這就是經濟增加值（Economic Value Added，簡稱EVA）。
　　EVA理論由美國思騰思特管理咨詢公司（Stern Stewart & Co.）在1982年提出，并于1993年9月在《財富》雜志中完整表述，逐漸發展成為衡量企業價值創造能力的重要工具。不同于傳統的會計盈余，EVA指標從股東的角度重新定義企業利潤，綜合考量資本的使用效率，更為真實全面地反映企業的經營情況和為股東創造價值的能力。經濟增加值的基本公式為：EVA=NOPAT－TC×WACC
　　式中：NOPAT為經過會計調整以及稅收調整以后的營業凈利潤；TC為資本總額；WACC為加權平均資本成本。雖然經濟增加值的計算原理是確定的，但在具體計算過程中進行項目調整的標準并不統一，從而導致計算出的經濟增加值有所差異。為得到統一的經濟增加值，提高EVA的可比性和權威性，本文根據思騰思特公司對外公布中國上市公司經濟增加值時采用的模型，利用我國A股主板上市公司公開年報數據，考慮新會計準則及新稅法的實施及其他影響因素，在不影響EVA計算口徑一致性的前提下對有關項目數據稍作調整，對我國上市公司2006-2008年的EVA進行估算，并對我國上市公司各行業的價值創造能力進行比較，以期對投資者的決策提供一定的幫助。
　　二、行業樣本來源及數量
　　證監會于2001年4月4日公布了《上市公司行業分類指引》，將我國境內上市公司分為13個門類、90個大類和288個中類。由于各門類的行業特征不一致，行業間的擬合優度R2不具有可比性，無法對各行業的價值相關性進行實證檢驗分析。本文以2006-2008年我國A股主板（不包括中小企業板、創業板）上市公司為樣本，對其創造價值能力（EVA值的大小）進行描述性分析評價。在主板上市公司樣本中，剔除金融行業公司（含銀行、證券、保險、信托等）、ST公司、β為負、數據不全及異常值（明顯異常高于一般值）的公司。所需上市公司年報資料來源于Wind資訊數據庫，EVA數據按前文所述方法計算得出。表1對各年度樣本上市公司行業數量及各自比重進行了列示，便于從總體上對樣本公司進行了解。可以發現，同一年度的各行業樣本數量分布不均，制造業所占比重最大，各年均在55%左右，房地產業、批發和零售貿易所占比重次之。
　　三、各行業樣本公司經濟增加值基本描述
　　前已述及，各行業公司數量及所占比重的大小并不能代表企業創造價值的大小，經濟增加值才是衡量企業創造價值能力更為重要的指標：正的EVA(即回報率差大于零)是價值創造的來源，而負的EVA(即回報率差小于零)是價值損害的原因。為得到更深層的研究結論，將2006-2008年度各行業經濟增加值的情況整理后形成如下表格（見表2、3、4）。
　　四、各行業創造價值能力年度間比較
　　下文將各年度樣本上市公司行業經濟增加值情況進一步分析比較，明晰哪些行業創造了股東財富，哪些行業損毀了股東財富。
　　1.2006-2008年我國樣本上市公司各行業平均經濟增加值比較。從圖1所示的2006-2008年行業平均經濟增加值走勢來看，采掘業的EVA均值在2006、2007年度明顯高于其他行業，但在2008年EVA均值為負，主要是受中國石化該年度的巨額負值EVA影響。電力煤氣水生產供應業2008年EVA均值最低，并且遠低于其他行業，初步分析原因是近年的能源（如原油、煤炭等）價格大幅上漲，加大了企業成本，導致行業盈利能力下降，從而毀損了較多的價值。信息技術業2008年EVA均值大于零，且明顯高于其他年度，在金融危機的背景下仍然保持了較高的價值創造能力。
　　2.2006-2008年我國上市公司各行業EVA大于零的公司數量。制造業2006-2008年度EVA為正的公司數量最多，且明顯高于其他行業，主要原因是2006-2008年制造業上市公司各年度樣本數量占總樣本的比例均在56%以上，創造價值公司的絕對數量較多。存在數量較多正值平均EVA公司的行業還有批發和零售貿易、房地產業以及交通運輸倉儲業。建筑業的創造價值能力較低，EVA大于零的公司數量最少。
　　3.2006-2008年我國各行業上市公司EVA為正的數量占本行業樣本總數的比例。由于各行業的上市公司數量不均，還應從相對數的角度計算創造價值的公司占行業樣本公司總數的比重，從而正確衡量行業創造價值能力的大小。有關資料顯示，各年度EVA大于零的公司比重以采掘業、交通運輸倉儲業兩行業為最高，每年EVA大于零的公司數量占本行業樣本的比例均明顯高于其他行業，其中采掘業EVA為正的公司數量占該行業樣本總數比例還呈現出了逐年上升的趨勢，表明采掘業和交通運輸倉儲業均具有較強的價值創造能力，對投資者具有較強的吸引力。建筑業EVA大于零的公司數量占本行業樣本的比例最低，表明建筑行業的創造價值能力較其他行業低。
　　4.我國各行業樣本上市公司經濟增加值各項目的總體比較。以表格和折線圖（略）的形式對比2006-2008年我國各行業樣本上市公司各年度平均經濟增加值、EVA為正的公司數量及占本行業樣本總數比重等各項目，可以發現，2007年樣本上市公司的平均EVA為14647萬元，EVA大于零的公司數量為528家，占樣本總量的比重為53.2%，以上指標均為三年中的最高水平，該年度我國上市公司的創造價值能力最強。從各年度總體來看，各指標均呈現先升后降的趨勢，很大程度上是受2008年的全球經濟危機的影響。考慮到后危機時代宏觀經濟環境的企穩向好，我國經濟將穩步上升，會為上市公司盈利增加和價值創造提供更好的環境和更多的機會。
　　五、結語
　　上市公司的價值創造能力關系著投資者的長期收益。EVA指標作為效率和規模的有機結合，綜合考慮了資本總量、資本收益和資本成本等價值創造的核心因素，能夠在最大程度上反映企業的價值創造水平。本文以2006-2008年我國資本市場數據作為研究對象，分析了各行業上市公司的價值創造能力，得到如下結論：2006-2008年間，中國的上市公司作為一個整體，年均EVA2014萬元，價值創造為正。經濟危機造成各行業的年度價值創造能力出現一定的波動，但是行業性因素對EVA的價值創造或價值毀損的確存在一定的影響。
　　從行業的情況來看，采掘業、交通運輸業、傳播與文化產業以及綜合類等幾大行業在EVA價值創造中占據著重要地位，資本效率為正，股東投入的資本真正地創造了價值；建筑業、農林牧漁業等行業的資本效率基本均為負值，股東投入資本的成本無法彌補，EVA價值毀損情況比較嚴重。其中，以采掘業為代表的壟斷資源性行業的高價值創造暗含危機，原因是高經濟附加值往往緣于資源價格的上漲，而非企業的真實核心競爭能力的體現，極易受到經濟周期及整體行業盈利水平的影響。
　　我國上市公司經濟增加值與公司市值不斷增長的現狀存在著較大的偏離，使用EVA作為公司績效評價指標在我國運用還存在著很多問題。具體說來，一是我國資本市場還不夠完善，上市公司的價值被普遍高估；二是當前我國上市公司的信息披露制度不夠規范，影響了EVA指標的準確性；三是EVA計算方法本身也存在局限性，在對上市公司績效進行評價時只能是相對優于傳統評價指標。目前，我國上市公司真正創造價值的能力仍有待改進。國務院國資委從2010年起在中央企業全面推行經濟增加值考核，進入價值管理的新階段。隨著改革的深化，EVA理論會更加趨于成熟，經濟增加值的廣泛應用也必將為我國企業帶來更多的實際收益，推動我國資本市場更快地走向成熟。
　　
　　參考文獻：
　　1.蘭永.EVA在中國上市公司的應用價值研究[D].成都：電子科技大學，2005
　　2.王燕妮.我國上市公司創造價值能力的分析[J].商業研究，2005（15）
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