2010年中國十大金融事件

2010's TOP 10 Financial Events in China

[編者按]2010年，這一被冠之以后危機時代元年的年份，在歐美發達國家依舊經受金融危機余波煎熬、國際經濟金融格局發生微變之際，中國也在感受著金融海嘯的“危”與“機”之切。一方面，發達經濟體無一不受“危”之害，而作為新興經濟體的中國則相對樂觀，有“機”之存。而另一方面，受外需影響貿易之處仍存，國外量化寬松之策頻出，貨幣戰爭難免波及國內，而前期天量信貸的后續效應及國外巨量美元引致通脹預期之危猶存。而在此“危”與“機”并存之時，2010年的國內金融業同樣是各方招法頻出，均意欲借推金融業而助自身及整體經濟之發展。 大抵全球各國在逆周期之時提振經濟而后續必然面臨先“量”后“質”的經濟梳理問題，而在2010年為控制號稱國內最大金融風險源的地方政府融資平臺的政策效果業已顯現，銀信合作也已叫停，而針對但凡危機必有之的房地產及大宗商品價格，加息及差別化房貸，其動作也領先于全球。同時努力多年的兩岸金融合作方面，也進展明顯。股指期貨的出臺、產融結合、組建村鎮銀行控股公司及農行光大上市方面，也在彰顯國內金融業的進取之決心。 從公元前2000年，美索不達米亞人在瓷片上用鍥形文字記錄遠期合約開始，金融創新便在始終推動著人類金融業的發展，而中國金融業也在始終探索著這一經濟金融發展的動力之源。而2010年又有哪些事件襄贊了中國金融業的發展，于此，本刊甄選了“2010年中國十大金融事件”以期為中國金融史的記載刻錄有所裨益。

中國加息 貨幣政策回歸常態軌道

時隔34個月，2010年10月19日，中國央行終于宣布加息，自2010年10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。與此同時，銀監會下發《關于提示房地產企業規避調控政策有關風險的通知》，要求“切實做好房地產信貸管理、嚴控房地產開發貸款風險”，房地產企業資金鏈存在斷裂的風險，逼迫其降價銷售。

其實半年前，央行就可以做出這樣的決定。如果那樣的話，或許今天完全是另外一番情景。

中國的負利率持續太長時間，按CPI公布值算已經7個月了，若按真實通脹水平算，幅度和持續時間都遠比這個要大。

按照哈耶克的講法，負利率惡化資產泡沫和通脹，資源錯配和不當投資才會不斷發生。

當天政策盡管是歷史最嚴厲的行政手段組合（限制購買），似乎對于樓價的抑制作用也未見得樂觀。為何？

經濟中貨幣的整體水位還在快速上升，將其從樓市擠出必將推高物價加劇通脹壓力，整體負利率的加深反轉過來又將導致資產價格的進一步上漲預期。道理很簡單，因為市場會迫使我們改變長期以來所習慣的市盈率（租金回報率，內部隱含收益率等等），人們的風險忍受能力將被負利率所催升。半年前你可能25倍市盈率才會考慮購買某公司的股票，今天即便是30倍的市盈率你也覺得這項投資是值得的。其實這個公司什么都沒變，只是投資者愿意為此付出的無端上漲了20％。

資產價格泡沫本質上是人的一種動物性的宣泄。這是金融經濟學中資產定價的最基本道理。股市、樓市會不會降，會降多少，最終還要取決于整體的負利率水平變化。

過去央行一直采用數量工具來管理流動性，無論提高準備金率還是公開市場操作凈回籠，我們大概都清楚一次性凍結了銀行多大規模的流動性。而啟動價格工具的效果，則需要經過一個傳導的過程，關鍵在于要使得被調控者相信調控者堅決抑制通貨膨脹和資產泡沫的意圖和決心，然后做出相應行為的自覺調整，從而使得經濟指標達到政策目標。否則，價格工具的效果將難以顯現。

市場的預期很重要，政府猶豫的時間實在太長，全局性緊縮政策的掣肘實在太多，出其不意的一次利息調整恐怕很難使市場相信貨幣當局敢連續加息。

宏觀當局一直通過數量管制和微觀管理（行政手段）來控制信貸增長而放任資金成本過低，是不希望看到資產泡沫的剛性破裂。破裂是個很麻煩的事。因為隨著人民幣資產估值下沉，土地市場將落入谷底，政府平臺債務將演變成銀行的幽靈，而使得整體銀行信用陷入收縮，因為中國銀行信貸的90%是以人民幣資產作為抵押而發放的。經濟有可能失速而硬著陸。

此次加息，政府是否就抱定了刺破泡沫、經濟主動減速的決心？調整者和被調控者的博弈將不可避免的延續。

因為本次加息帶有太多妥協的成分，一是時間上拖得太久，總給人感覺是被動式的、倒逼式的，而且還是更多照顧強勢部門利益，活期存款利息率不加，多少還可以有利于銀行利差的增加。

綏靖的政策成本必然高昂。

（劉煜輝）

人民幣匯率改革重啟

2010年6月19日，中國人民銀行新聞發言人宣布中國將“進一步推進人民幣匯率形成機制改革，增強人民幣匯率彈性”。這標志著全球金融危機以來人民幣匯率橫盤整理近兩年的局面被打破，人民幣匯率將重新恢復彈性和活力。

與2005年7月21日的匯改不同，本次央行并沒有一次性對匯率水平進行重估調整，而是“重在堅持以市場供求為基礎，參考一籃子貨幣進行調節”。發言人強調將“完善有管理的浮動匯率制度”。這種策略是基于經過5年的市場運作，外匯市場開始成熟，企業和金融機構對匯率風險的管理更加老到，經濟結構和貿易區域結構的調整取得一定成效，市場主體開始適應更有彈性、雙向浮動的匯率機制而做出的。從實際運行來看，從宣布進一步匯改的第一個交易日6月21日的數據來看，人民幣對美元匯率中間價與6月18日沒有區別都維持在1美元兌6.8275元人民幣的水平，而對英鎊、日元和歐元有不同程度的貶值。6月22日，人民幣對美元匯率中間價升值到1美元兌6.7980元人民幣，人民幣對美元升值超過了4%。但6月23日、24日人民幣又貶值回到1美元兌換6.8元人民幣的水平。

本次匯改革另一個特點在于，本次匯率形成機制改革的重點在于減弱對美元單一貨幣的掛鉤，更多地參考一籃子貨幣的影響。雖然在2005年匯改中，首次提到了“參考一籃子貨幣”的表述，但是那次改革，人們更愿意相信是基于美元匯率的調整。而對本次匯率形成機制改革，新聞發言人更強調我國主要經貿伙伴和資本往來已呈現明顯的多元化和多區域態勢，“人民幣匯率如果盯住單一貨幣變化，不適應貿易投資貨幣多元化的需要，也不能反映匯率的實際水平。多種貨幣組成的貨幣籃子及其變化更能準確反映真實的匯率水平。”在實際運行中，外匯市場不僅人民幣與日元、英鎊以及歐元走出了相對獨立的軌跡，更重要的是馬來西亞林吉特和俄羅斯盧布也分別從8月19日和11月22日直接進入銀行間外匯市場交易，人民幣對兩種貨幣有了直接的匯率行情。顯然，人民幣匯率開始減弱對美元的盯住也同樣基于跨境貿易使用人民幣的一系列安排。然而，這一籃子中有哪些貨幣，權重如何，仍然是高度機密。

但兩次匯改有一個共同背景就是人民幣面臨著升值的內外壓力，本次的壓力甚至超過前次。由于美國經濟復蘇乏力，失業率居高不下，國內貿易保護主義抬頭，從2009年年底以來要求人民幣升值的聲音不斷傳來，各種行動共同配合，甚至通過多邊場合和多邊機制，向中國施壓。同時，美國出于本國私利的考慮，連續推出量化寬松的貨幣政策，使資金屯集于包括中國在內的新興經濟體，促使新興經濟體貨幣升值。除人民幣兌美元，歐元、英鎊、澳元、日元等主要貨幣兌美元自6月以來至年內最高點均出現了10%以上的升值幅度，韓元、新臺幣、印度盧比、巴西雷亞爾自6月以來也出現了5%以上的升值。從內部壓力來看，國內通貨膨脹預期顯現，為緩解輸入型通貨膨脹壓力，適度的升值可以起到部分抑制通貨膨脹的作用。

人民幣重啟匯率改革后，人民幣的外部壓力并沒有因此減弱，進入9月、10月后，人民幣升值的壓力進一步增大，歐盟也加入到要求人民幣加快升值的陣營，美國眾議院更是通過針對人民幣匯率的法案，向中國施壓。正是在這一期間，人民幣與美元匯率呈較快的升值趨勢，到10月15日，人民幣升值到1美元/6.6497元人民幣。

到11月27日，人民幣對美元匯率中間價為6.6305，與6月21日相比，人民幣對美元升值了2.9%。這一段時間里并沒有出現連續性的較大幅度的單邊下行走勢，這種表現可能讓美國人失望。從這個意義上來看，中國匯率形成機制的改革仍然還是在“漸進性、可控性和主動性”的原則下進行。

（歐明剛）

地方政府融資平臺的治理

自2009年下半年以來，地方政府融資平臺的貸款激增以及由此引發的潛在債務風險問題，開始引起社會各界的高度關注。根據中金公司發布的研究報告（中金公司研究報告《雖有遠慮，尚無近憂——地方政府融資平臺貸款風險可控》）的統計，截至2009年末，金融機構地方政府融資平臺貸款（不含票據融資）余額約為7.38萬億元，約占一般貸款余額的20.4%，同比增長70.4%；地方政府融資平臺貸款余額占當年GDP的比重約為21.7%，較之同期國債實際余額占GDP約17.7%的比重高出4個百分點。尤其值得注意的是，地方政府融資平臺貸款規模存在顯著的地區差異，部分地區融資平臺貸款的信用風險較為突出，并且地方政府融資平臺運作過程中蘊含一系列嚴重的操作風險。鑒于地方政府融資平臺債務急劇膨脹可能引發的財政風險和金融風險，當前有必要在深入調研基礎上進行全面徹底的清理、整頓和規范。

從2009年下半年以來，有關地方政府融資平臺債務的清理、整頓和規范工作，已經開始納入到決策層的議事議程。從見諸媒體的報道可以看出，相關政策行動之密集程度，甚為罕見。與此同時，各有關部門的監管行動也已經開始全面啟動。可以說，當前如果不采取此類堅決果斷的處理措施，區域性的財政風險和金融風險或將難以避免。

但從地方政府債務治理的長效機制建設角度考慮，除了通過對地方融資平臺債務的清理整頓化解當前面臨的地方政府債務風險之外，更為關鍵的一點是需要進一步強化對地方政府的資本預算約束。地方政府幾乎總是具有突破預算約束限制進而擴大財政支出規模的強烈沖動。在2004年至2007年間中央政府進行宏觀調控的過程中，針對地方政府項目投資居高不下的現象，人們議論最多的就是地方政府在“政績驅動”之下“攀比GDP增長”、“地方與中央進行政策博弈”的問題。有鑒于此，當時中央提出實行綠色GDP核算，并嘗試將環境保護、民意調查、安全生產等指標納入干部政績考核體系，這些深化干部人事制度改革的舉措無疑都是阻斷政績考核的利益驅動機制的必要舉措。長期以來，由于從中央到地方都存在盲目追求GDP增長的片面傾向，因此許多地方政府在把大量資金投入到經濟建設領域的同時忽略了城市設施和環境建設等方面的需要，從而造成城市基礎設施建設欠賬過多的局面。現階段如果要想在短期內從根本上改善城市基礎設施狀況，就只能依靠大量負債。試圖在短期內把長期的歷史欠賬全都補上，即使不考慮各地政府時不時冒出的“形象工程”、“政績工程”等各種問題，這樣的思路在實際中也是不可行的。當前地方政府融資平臺債務激增的事實表明，現期的政府財力不可能支撐規模如此龐大的資本支出需求。因此，當前要真正有效控制地方政府債務，最主要的就是要強化對地方政府進行公共基礎設施投資的資本預算約束，適度控制地方政府主導的城鎮化發展進程。

強化公共基礎設施建設投資的資本預算約束的核心要義在于，城市基礎設施建設是一個長期持續的過程，在一個城市的基礎設施建設達到一定水平之前，通常都要求地方財政為此安排持續的資本性預算支出。即使是北京、上海等幾個中國最為發達的城市，在經過多年巨額城市建設資金投入之后，其城市建設資金需求迄今仍然居高不下。有鑒于此，城市基礎設施建設通常都需要在審慎設計的城市發展規劃基礎上，有一個可持續的融資機制予以支撐方才可行。但是，當前中國許多地方的公共基礎設施建設項目乃至城市發展總體規劃，從規劃論證到實施運行的各個環節都缺乏審慎的設計和廣泛的公眾參與，城市發展總體規劃與地方財政預算嚴重脫節，絕大多數地方的城市發展總體規劃當中甚至根本沒有實質性的公共資本投資預算計劃。由此導致城市基礎設施的建設普遍缺乏系統性，往往是哪個具體項目得到資金就先上哪個，項目建設資金預算不足就繼續追加預算。考慮到相關監管部門不會對在建工程采取強硬的清理整頓措施從而造成實質性的損失，當前最理想的城市建設模式就是用有限的資金在短期內啟動盡可能多的建設項目。至于什么樣的公共基礎設施項目投建順序最符合社會福利最大化目標或者說如何從社會發展角度安排項目建設優先順序的問題，基本不再地方公共資本投資政策決策的議事范圍之內。

要建立針對地方政府債務問題的長效治理機制，僅僅從融資機制改革層面入手顯然是遠遠不夠的。畢竟，世界上沒有不缺錢的政府；而羅馬也不是一天就能建成的。為此，治理地方政府債務問題的當務之急，是需要確立對地方政府公共資本投資的強有力的資本預算約束機制，在此基礎上，才能談得上建立可持續的地方政府融資機制或者有效控制地方政府債務規模的問題。

（劉煜輝）

“差別化”房貸：劍指住房投機

2010年中央宏觀調控的一個重要特點即“結構化”，在房地產信貸領域則集中表現為“差別化房貸”。前三個月，中國銀監會并沒有明確提出差別化房貸。1月的房貸監管重點是著眼于窗口指導，2月是堅守既有政策，不下限貸令，3月是整肅房地產信貸。

差別化房貸是在4月的調控新政中明確提出的。主要內容包括對購買首套自住房且套型建筑面積在90平方米以上的家庭，貸款首付款比例不得低于30%；對貸款購買第二套住房的家庭，貸款首付款比例不得低于50%，貸款利率不得低于基準利率的1.1倍；對貸款購買第三套及以上住房的家庭，大幅度提高首付款比例和利率水平。9月底，中央推出旨在完善4月新政的房貸政策，被稱為二次調控。相應的，差別化房貸政策又進一步細化并增加了一些新內容。主要包括各商業銀行暫停發放居民家庭購買第三套及以上住房貸款；對不能提供一年以上當地納稅證明或社會保險繳納證明的非本地居民暫停發放購房貸款。貸款購買90平米以下商品住房的家庭，首付款比例也調整到30%；對貸款購買第二套住房的家庭，嚴格執行首付款比例不低于50%、貸款利率不低于基準利率1.1倍的規定。

從決策層看，被寄予厚望的差別化房貸劍指住房投機。但回顧中國政府的房貸政策路徑可以看出，差別化房貸并非2010年新創。中國政府差別化房貸政策的使用起自2003年，該年6月，中國人民銀行在《關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知》中首次提出差別化房貸。其中規定購買第一套自住住房的，首付比例最低是兩成，利率下調10%；而對購買高檔商品房、別墅或第二套以上（含第二套）商品房的借款人，適當提高個人住房貸款首付款比例，并按照中國人民銀行公布的同期同檔次貸款利率執行，不執行優惠住房利率。四年后即2007年9月，央行和銀監會共同發布《關于加強商業性房地產信貸管理的通知》再次強調差別化房貸，規定對購買首套自住房且套型建筑面積在90平方米以下的，首付款比例不得低于20%；對購買首套自住房且套型建筑面積在90平方米以上的，首付款比例不得低于30%；對已利用貸款購買住房、又申請購買第二套(含)以上住房的，貸款首付款比例不得低于40%，貸款利率不得低于中國人民銀行公布的同期同檔次基準利率的1.1倍。

但此前的差別化房貸政策在實際執行過程中并沒有得到真正貫徹，絕大多數商業銀行往往是將一套、二套以及多套房貸做模糊化處理，說白了就是統一按照首套房貸的政策來執行。特別是，2008年底至2010年初，為應對全球性經濟和金融危機的沖擊，從監管當局到商業銀行幾乎是心照不宣地放棄了差別化房貸的政策。由此，此前的所謂差別化房貸可以說是“只聽雷聲，不見雨來”。

2010年，監管當局重新擎起差別化房貸的大旗，其目標期待之一就是“既聽雷聲，也見雨來”。事實上，4月和9月兩次差別化房貸政策推出的同時，監管當局嚴厲要求商業銀行照章辦事，否則將予以嚴肅處理。還有，在如何操作差別化房貸政策上，特別是在首套房貸、二套房貸、多套房貸的認定上，相關監管當局也支出一些新招，如“既認房又認貸”，“城市住房信息聯網”等等。但實際執行力是否非同以往，還是有諸多方面令人憂慮，其中有一個極為重要的環節似乎依然是原地踏步，這個環節就是如何量化差別化房貸的檢測和考核以及相應的激勵和約束手段。起碼到目前為止，無法從公開渠道見到任何有關結構化、差別化房貸的數量信息，相關政府官網上給出的依然是總量性的房貸數字。

由于缺乏與差別化貸款相對應的量化信息，其政策效果究竟如何就難以觀察，沒有人知道投機性房貸究竟是少了還是多了。考慮到差別化房貸政策的效果也有總量層面的內容即在抑制投機和投資性房貸的同時，也降低房貸總量，降低過快增長的房價。由此，可以在一定程度上通過觀察個人按揭貸款的走勢和房價走勢來判斷差別化房貸的政策效果。從個人按揭貸款月度數據看，個人按揭貸款月度規模環比增長在7月以前呈現下降趨勢，但8月開始反彈，10月反彈幅度達10個百分點，11月繼續反彈至11.76%。從房價情況看，中國指數研究院披露的信息表明，11月，全國100個城市住宅平均價格較上月上漲0.82%，其中86個城市價格環比上漲。全國十大重點城市（武漢、重慶、成都、廣州、上海、杭州、深圳、北京、天津、南京）中除南京的房價環比出現下降以外，南京的房價同比及其他9個城市房價同比和環比均繼續上漲。

由此可以判斷，至少到目前為止，2010年差別化房貸政策的效果并不明顯。由此折射出來的市場畫面則是，無論商業銀行還是房地產商對房地產高額利潤回報的誘人前景依然保持著很高的期待，商業銀行信貸因而對房地產領域繼續維持著較高的偏好。

反觀2003年以來的房地產政策效果的實際表現，差別化房貸政策遭遇尷尬其實是近年來房地產調控政策的一個常態化現象的延續，這種現象實際上也是中國房地產整個調控政策實際效果的一個縮影。這或許已經足夠表明，中國房地產領域的問題僅僅依靠政策調整很難見到成效。其背后機理則是有關中國房地產穩健和可持續發展的制度平臺缺失。由此中國房地產政策要想走出此種尷尬困境，最有效選擇是，以民生為導向而不是以GDP為導向對房地產從制度層面進行重構。

（高廣春）

村鎮銀行控股公司：金融牌照激勵制度的嘗試

2010年4月22日，銀監會下發了《關于加快發展農村金融機構有關事宜的通知》。在該文件的第七條探索新型農村金融管理模式中，出現了一個引人關注的重要表述：為提高主發起人發起設立新型農村金融機構的積極性，鼓勵支持主發起人推進新的管理模式規模化地推進機構重建。一是對設立10家（含10家）以上新型農村金融機構的主發起人，為減少管理成本，提高管理效益，允許其設立新型農村金融機構管理總部。二是對設立30家（含30家）以上新型農村金融機構的主發起人，允許其探索組建新型農村金融機構控股公司。三是允許西部除省會城市外的其他地區和中部老、少、邊、窮等經濟欠發達地區以地（市）為單位組建總分制的村鎮銀行總部。

此項政策出臺后，引起了市場的高度關注，也作出了迅速反應，通過金融牌照制度起到了正向的激勵作用。建設銀行表示將設立村鎮銀行的計劃從100家增至200家，占銀監會三年規劃指標的20%左右，并按此計劃加快選址和布局。城商行認為，村鎮銀行雖然小，但是未來可以增資擴股，可以在縣域以下的鄉鎮設立分支行，可以申請跨區域經營。未來旗下擁有30家以上村鎮銀行的控股公司可以剝離出來，單獨上市。在2010年監管尺度明顯收緊、跨區設分行很難獲批的情況下，村鎮銀行控股公司是很好的選擇。目前，包商銀行、東莞銀行、九江銀行、江陰農商行、馬鞍山銀行等城商行或農商行發起踴躍。

本辦法的出臺，使得未來的小額信貸監管框架和法規有利于小額信貸機構的升級和轉型，在金融監管和制度創新方面邁出了可喜的一步。小額信貸機構在貸款規模、資產質量、風險控制、存款規模、治理結構等方面達到銀監會規定的條件之后，政策允許其按照法律框架的要求升級和轉型為銀行類和非銀行類的正規金融機構。全國人大財經委副主任委員吳曉靈在2009年“中國金融40人論壇”年會上對小額信貸組織監管方式曾提出如下建議，希望借鑒香港模式，建立正向激勵的引導機制，在中國未來的信貸市場實行三級牌照制度：一級是放債人，借鑒香港銀行立法，出臺《放債人條例》。二級是存款公司和有限持牌公司，吸收大額存款，發放貸款。三級是全牌照銀行即商業銀行。而目前銀監會允許30家（含30家）以上新型農村金融機構的主發起人探索組建新型農村金融機構控股公司，使得我國的信貸市場正在構建這樣一種格局：小額貸款公司——村鎮銀行——村鎮銀行控股公司（非銀行類金融機構）——商業銀行。這樣，一些非正規的零散的小額信貸機構就可以朝著監管者希望的方向去發展，不僅擴大其規模，而且在風險控制和治理結構方面也可以更加規范，從而有效地控制金融風險，給民間金融一個合理的渠道。

值得注意地是，反應強烈的中小銀行如果反應過度，不切實際地盲目擴張將會蘊藏風險：首先是凈資本消耗問題。以一個村鎮銀行資本金1億元來計算，母銀行持股60%，需要6000萬元，30家村鎮銀行就需要18億元，而很多城商行、農商行的資本金總共才三五十億元。過快投資設立村鎮銀行，必然影響母銀行自身的經營。其次是人才輸出問題。發起設立一個村鎮銀行至少需要從母行派一個行長、一個財務總監，30家就需要60人，這將使得本來人才就較為缺乏的中小銀行更趨緊張。另外，目前村鎮銀行控股公司的監管問題尚未統一，村鎮銀行控股公司“由誰監管、怎么監管”都需解決。

（向東明）

兩岸金融合作進入實質階段

伴隨2010年9月12日《海峽兩岸經濟合作框架協議》（ECFA）的正式生效，兩岸間的經濟金融合作更加緊密。

根據協議，臺資銀行在大陸設立辦事處一年后即可升格為分行，且只要設立的分行或子行期滿一年并實現盈利，便可承辦臺資企業的人民幣業務，這為臺資銀行拓展大陸業務提供了充分的空間。早在2009年11月16日，兩岸簽署的《海峽兩岸銀行業監督管理合作諒解備忘錄》、《海峽兩岸證券及期貨監督管理合作諒解備忘錄》和《海峽兩岸保險業監督管理合作諒解備忘錄》等金融監管合作備忘錄便已為兩岸金融合作在機構設置方面提供了政策引導。

2009年底，臺資銀行中的彰化銀行、國泰世華銀行、第一銀行、土地銀行、合作金庫銀行、華南銀行、中國信托商業銀行和兆豐銀行等八家銀行在大陸設立辦事處。在上述多項金融監管備忘錄簽署后的2010年，以互設分支機構為突出特點的兩地銀行業合作更是進入實質階段。大陸方面，銀監會已批準臺灣地區的土地銀行、合作金庫、第一銀行和彰化銀行等四家銀行在大陸籌設分行，同時批準臺灣國泰世華銀行籌建上海分行、華南商業銀行籌建深圳分行和臺灣中小企業銀行設立上海代表處。而在臺灣方面，臺灣金融監管機構已于9月23日宣布核準中國銀行、交通銀行和招商銀行在臺設立代表處。

總體看來，相對于“進軍”臺灣地區的大陸銀行，在大陸設立分支機構對于臺灣地區的銀行來說，“收益”更加明顯。目前，臺灣的金融市場已處于微利狀態，銀行利差只有1.5個百分點，在大陸設立分支機構，有助于提高其利差收益和增加盈利空間。

針對2010年兩岸銀行業互設分支機構的積極進展，銀監會、國臺辦均表達了支持和肯定，兩部門希望在未來進一步推動兩岸金融雙向合作的繼續深化，以豐富和完善對兩岸民眾和工商企業的金融服務，實現兩岸經濟的平穩健康發展。

隨著兩岸經濟金融關系的不斷緊密，兩岸貿易和投資額不斷上升。截至2010年三季度末，兩岸實現貿易額1074.3億美元，同比上升45.9%。其中，大陸對臺灣地區出口額為212.4億美元，同比上升52.6%；從臺灣地區進口額為861.9億美元，同比上升44.3%。大陸共批準臺商投資項目2141個，同比上升21.4%，實際使用臺資17.8億美元，同比上升38%。其中，9月大陸共批準臺商投資項目271個，環比上升3%，實際使用臺資2億美元，環比上升25%。

在此發展勢頭下，兩岸金融業在后危機時代攜手實現“雙贏”發展，充分發揮金融服務實體經濟的作用，推動兩岸經貿合作的長遠健康發展。同時，在業務合作更加深入的基礎上，兩岸金融機構亦可通過策略聯盟等方式擴大經營業務，共同拓展海外市場，為在后危機時代努力尋求業務拓展的兩岸企業提供優質、高效的金融服務。

未來，兩岸在經濟金融合作的深入發展中難免仍存在一些“嘈雜之音”，但ECFA的生效奠定了兩岸經貿合作的基本規則，為兩岸經貿合作提供了制度化的框架規范，兩岸經貿關系必將朝著全面實現機制化、制度化的方向穩步發展。

(王大威)

融資融券與股指期貨先后推出

在中國金融創新的歷史上，2010年將值得大書特書。這一年的3月31日，融資融券業務正式啟動，時隔兩周后，4月16日，伴隨著上海市副市長屠光紹與中國證監會副主席姚剛共同掀開彩巾的揭牌動作，千呼萬喚始出來的股指期貨合約在中國金融期貨交易所隆重上市。

過去的歷史中，中國資本市場只具備單邊做多的市場機制，而這顯然是不完備的，

學術界和市場上的相關利益各方也反復詬病沒有做空力量制衡的A股市場。金融學家告訴我們股票價格包含著投資者對于未來信息的預期，一旦出現超預期的市場信息，股指往往會極其敏銳地大起大落、暴漲暴跌，如果輔之新聞媒體的反復報道，若出現自我預言實現的反饋環效應，就會造成極高的風險，此時政府就不得不在適當的時候來干預投資者的狂歡進程，進而造就中國政策市的傳統印象。

因此，新機制的推出就顯得如此之必要。但懷疑論者對于新鮮事物總會有種種憂慮，一方面擔心創新型的工具不能起到穩定市場的目的，反而導致市場波動的加劇；另一方面他們糾結于最優方案的難題，在推出時間點上反復爭論，希望找到所謂的最優路徑。事實上，自人類第一次嘗食螃蟹，第一次進行大航海時代的冒險，第一次飛躍天空挑戰地心引力，人類不斷超越自身，試圖挑戰風險的行為就從未停止。在金融創新市場上同樣如此，人類選擇新的工具來管理風險也是一條長久之路。沒有融資融券和股指期貨的中國資本市場是不完善的，我們的監管部門能在逆境中奮力創新求生，果斷推出股指期貨和融資融券可謂應時之舉，如果等到市場再度大幅度波動，各種議論之聲或許又將成為這些舶來創新工具的夢魘。

作為新興事物，監管層已經充分認識到，金融創新的發展是一個循序漸進的過程，對于剛處于起步階段的股指期貨和融資融券業務，也不宜過分追求成交量和增長率，而要把著眼點落于市場功能發揮和制度體系完善之上。在監管方面，管理層也采取了一些有利的措施來降低波動性和投機性，或許這些舉措抑制了部分市場的活力，但我們相信其對中國的漸進式改革而言，創新本身的意義原本就高于創新所要達到的目的，正如探月宇航員的一小步，意味著人類探索太空的一大步。借鑒美國的歷史經驗，正是借助堪薩斯城交易所的股票指數期貨合約，一系列種重要金融創新工具才在之后的幾十年間隨之衍生。

毫無疑問，這一年中國資本市場上的工具創新是空前的，但股指期貨和融資融券等金融衍生品也是一把“雙刃劍”，它們為風險管理運用而生，也不時成為引發風險的源頭之水。由于交易門檻的限定，市場的非理性并沒有完全降低，基于基差測算的套利空間也遠高于成熟市場，但從長期看，這兩大工具已經搭建起中國資本市場多空對決的新舞臺。

如果全球金融期貨之父利奧—梅拉梅德先生再度蒞臨中國金融交易所，他或許可以發現股指期貨已經可以肩負起穩定市場的重任；對沖基金的雛形開始在民間資本中產生；股指期貨套利正成為大批資金獲得穩定回報的重要方式。展望未來，成熟的機構投資者將成為中國金融創新市場上的重要力量，當我們突破金融創新的制度障礙之門時，基于原始合約價值的新工具、新手段都將成為各路諸侯嶄露頭角的競技場。

（陳暉）

農行與光大齊飛

2010年7月15日、16日，中國農業銀行（簡稱“農行”）分別在上海、香港兩地上市，“綠鞋”全額行使后，農行A+H股IPO在全球共募集221億美元，超過工行（220億美元）成為全球史上最大IPO。此舉標志著農行邁入全新的時代，也標志著始于2003年的中國國有獨資商業銀行股份制改革進入“收官”階段，至此，中國四大國有商業銀行全部實現上市。

一個月后（8月18日），中國光大銀行（簡稱“光大”）以創造A股IPO時間最短記錄（28天）的方式閃電般完成了蛻變，正式登陸上交所，至此，中國大型商業銀行全部上市。

兩大銀行在一個月內相繼上市，不僅鞏固了銀行板塊在A股市場中“第一權重”的地位，也翻開了中國金融改革的新篇章。大型銀行的改革和上市標志著中國金融業的國際化道路邁出了重要一步。

與先期上市的三家國有商業銀行相比，農行自身最大的特色在于其業務活動的主要區域在縣域城市，并在農村開展大量業務。因此，在服務“三農”、促進社會主義新農村建設上，其扮演著十分重要的角色。作為四大國有銀行上市的“收官”之戰，農行上市將給農行自身及中國經濟帶來諸多重要影響。

對農行自身而言，上市后，必然有改進公司治理模式的激勵，并且可以通過多元化利益格局提高經營管理水平和國際化水平，形成一整套有激勵、有約束、高效率的企業經營機制。此外，能夠受到更多外部力量的監督，并在內部形成有效的管理機制，從而提高農行的資產質量，進而提高服務“三農”的效率。

對于我國而言，由于在縣域地區有著最為廣泛的網點分布，因此，農行上市后，在一定程度上能彌補中國金融體系的短板——農村金融。此外，農行上市后，有助于更好地致力于服務“三農”的使命，而“三農”問題一直是中央政府最為重視的問題。因此，更好地服務“三農”，對于中國的農民致富、農業提升和農村發展來說，無疑是一項重要的支持。

伴隨著各大商業銀行改革的一步步深化，光大銀行的改革幾乎成為了我國銀行業改革的“最后一個堡壘”。在國務院批準的光大重組方案中，要求光大“要探索現代金融控股模式，為中國金融改革探路搭橋”，因此光大集團重組的突破，其意義不僅在于光大和光大集團，更為我國金融企業混業經營之路的探索與開拓掃平了障礙。

隨著光大銀行的上市，再加之光大證券的先期上市，光大金融控股公司的基礎架構已經逐步清晰，其中包括了銀行、保險、證券、期貨、金融租賃、基金等等。光大銀行的上市不僅意味著光大金融控股公司邁出重要的一步，也意味著我國在金融領域“混業經營”之路的探索邁出了堅實的一步。

從長遠看，我國大型商業銀行上市告一段落說明中國金融業改革剛到一半，未來仍將征途漫漫。

首先，各銀行上市之后管理架構等雖有所改善，但并沒有改變同質化競爭的趨勢。其次，銀行業大而不強。我國銀行業的主要利潤來自于存貸差，其盈利模式并未發生改變。最后，以往靠境外戰略投資者的模式，并沒有讓我國金融機構找到一條符合我國市場之道的發展模式。因此，在大型商業銀行全部上市之后，能否找到一條具有我國特色的發展之路則尤為重要。

總之，金融機構上市寄托了我國銀行業改革的希望，民眾承擔了巨大的成本，金融機構上市絕不應該成為“圈錢”的同義語，而應成為我國資本與貨幣市場的頂梁柱。

（郭敏欣）

“銀信合作”—繁榮過后遭遇政策寒冬

信托業在過去幾年獲得了突飛猛進式的發展，尤其是“銀信合作”產品的發展速度和規模遠遠超出了市場的預期。如果站在2010年年中的時點，“銀信合作”業務可謂如花似錦，高歌猛進，誰曾想，銀監會2010年7月的口頭叫停就將“銀信合作”的美好蜜月期提前終止，雖然此后2010年《關于規范銀信理財合作業務有關事宜的通知》出臺，但在操作環節上仍屬有限重啟，空間實無。

“銀信合作”的繁榮源于銀行和信托公司之間業務模式的新詮釋，一般可以將銀信合作簡單理解成銀行通過信托理財產品的方式曲線為企業提供貸款。從其運作方式上，并沒有突破既定的法律法規框架，只是放在2009～2010年特殊的信貸背景下，才飛速成長為讓監管部門憂慮的龐然大物。一方面，各大商業銀行最近兩年放出了天量信貸，紛紛面臨資本充足率的壓力，利用“銀信合作”將信貸資產轉移到表外就成為一時之需；另一方面，信托公司在遭遇“開卡”危機后，也必須找到新的利潤增長點。“銀信合作”這項雙贏的業務模式僅僅半年就成長到2萬億元的規模。而銀行表外“隱形信貸”的大規模發展顯然與當局政策意圖背道而馳，照此速度監管部門信貸調控的目標也將很快被突破，因而不難想象這一合作模式將遭遇政策打壓。

雖然監管部門“封死”了“銀信合作”的通路，但各大商業銀行采取各種方式轉移自身風險資產的創新舉措并不會停止。長遠來看，只有建立起一個成熟的信貸資產轉讓市場，才能加大交易的透明度和信息完整度，幫助銀行合理分散信貸風險、提高信貸資產流動性。新的嘗試，意味著銀行不再獨自承擔表內大量的風險資產；新的合作，說明隨著市場經濟的發展，銀行業已經將風險轉移視為金融創新的重要發展方向，而監管部門過于嚴厲的政策手段或許能夠達到防范銀行風險的作用，但簡單的禁止政策并非監管的宗旨，也請記住“上帝為你關上一扇門一定會為你開啟一扇窗”。

有人將“銀信合作”視為中國式規避監管的主要辦法，實際上，監管者和被監管者之間永遠是一場追逐與逃避的法規游戲。全球次貸危機讓學界對于20世紀以來的金融監管理念進行了深刻反思，原則監管的重要性遠大于規則監管，這不僅是金融制度完善的必由之路，也是一個成熟監管機構理念上的突破。反思銀信合作的全部歷程，尚難看到監管者精準地把握住創新與風險之間的平衡，對于監管者而言，找尋平衡點過程中，需要有效地利用原則，少用規則，行政禁令作為最終手段往往不得以而為之。或許當監管部門充分設定了對于各種機構的監管目標，并完善了各類監管原則后，我們才可能真正擺脫掉行政禁令的禁錮。

（趙蕊）

產業“聯姻”金融

浦發加速“移動”

我國移動銀行業務的開展始于1999年，伴隨近10余年居民消費、理財觀念的轉變，移動銀行業務的推廣和發展已小有成績，多家銀行與電信運營商間的合作也“風生水起”。但相較國外，國內移動銀行業務尤其是手機銀行業務發展的差距赫然呈現。由于受到在數個層面的諸多桎梏，電信產業與金融行業的“融合”發展始終無法有效實現，以中國移動等為代表的電信運營商手握技術卻沒有金融支付系統的全面支持，手機銀行業務發展躑躅不前，金融行業也無法“享受”通過電信網絡組織起來的數量龐大的潛在客戶資源，這種發展可謂是“雙敗”。

此狀況在2010年得到了重大突破。

11月25日，浦發銀行與中國移動正式簽署戰略合作協議，宣布共同研究移動通信與金融產品的創新，這標志著自3月3日中國移動以398億元人民幣收購浦發銀行22億新股，通過廣東移動持有浦發銀行20%股權并成為浦發銀行第二大股東之后，雙方業務實質性合作的正式開始。

手機支付成為浦發銀行與中國移動合作的重中之重，雙方合作開發的新型手機銀行最快可能在2011年中期推出。此舉對電信領域與金融領域發展都無異于注入了一劑強心劑。至此，我國真正意義上的手機支付模式“浮出水面”。對浦發銀行來說，中國移動帶來的總規模超過5.75億的用戶（潛在客戶）更是一筆“大禮”，加上中國移動的網點覆蓋優勢，浦發銀行獲得了開展同業競爭的重要優勢——這也得到了市場的一致認可，浦發銀行股價當日應聲上漲1.64%。

浦發銀行與中國移動的“聯姻”體現出了“產融結合”的深刻印記，如果雙方未來合作順暢，積極效果顯著，則此次“聯姻”將成為國內“產融結合”發展的標桿和范例。實際上，在實體經濟和金融體系建設發展到一定水平之時，產業資本與金融資本的合作發展是開拓和培育未來新的“增長點”的重要途徑，能在多個方面實現實體行業與金融行業的“共贏”發展。

就“產融結合”對金融行業發展的推進來說，此次“聯姻”有利于浦發銀行的“轉型”發展。通過合作，浦發銀行能夠分享中國移動的客戶、技術、平臺和網絡優勢。與此同時，浦發銀行在盈利模式上特別是在零售業務方面將有突破性發展，進而對國內商業銀行的競爭態勢產生深遠影響。

當“產融結合”發展到一定階段，將會出現金融機構與大型企業集團之間的股權關聯等新的發展模式。浦發銀行與中國移動的此次合作即是采用此種方式，即中國移動以398億元人民幣“入股”浦發銀行，實現二者股權關聯。之所以如此，而不是采用雙方談判或一方控股另一方的方式，一方面是符合國內為有效防控風險而對大型企業集團（特別是央企）和行業“跨行”發展所實施的各項規范和要求，中國移動需“步步為營”，不能重蹈中石油控股渤海銀行失敗的覆轍。另一方面也是浦發銀行現實發展的需要，通過中國移動的資金入股，浦發銀行一直在同業“低位徘徊”的核心資本充足率終于得到了有效提高。

未來，影響“產融結合”持續穩健發展的關鍵在于對合作雙方風險的有效隔離與規避。中國移動此次“意在手機支付，無意參與浦發經營”的合作出發點，為未來產業同金融的“融合”與合作做出了表率，可以有效防止類似新疆德隆集團在經營中出現的偏離主營業務，過度“染指”金融業可能產生的巨大風險。

對浦發銀行與中國移動“聯姻”的未來，筆者充滿信心并拭目以待！

（黃鴻星）