企業(yè)家的風險偏好與套利投機

企業(yè)家一般都知道如何調節(jié)資金鏈去“拼”利潤，但優(yōu)秀的企業(yè)家不僅能“拼命”賺錢，還能套利“收尸”。

顯然，中國企業(yè)還沒有學會如何進行海外收購，我們還沒能從曾經苦澀的嘗試中徹底地吸取教訓——就在4月初，李東生剛剛為TCL并購湯姆遜這樁陳年舊案雙手奉上了1400萬歐元的賠償金。但有些企業(yè)的收購行為卻全是美好的回憶，比如：在金融海嘯期間，雷曼公司“猝死”后被“五馬分尸”，即便未直接參與“收尸”雷曼的巴菲特，也在參股高盛的交易中間接獲利。

其間的差距，用經濟學該如何解釋？

我認為其主要原因在于，企業(yè)家利潤的來源在中國尚未明確。

坊間對企業(yè)家的評價總是見仁見智，同樣面對一個企業(yè)家的成功崛起，有人稱贊其膽識過人，有人貶之為投機取巧，經濟學家則創(chuàng)造了一個中性詞匯——市場套利。

藝高人膽大

企業(yè)家利潤的來源之一是套利，而套利機會來自于市場的間歇性失效，用古董市場上的行話說就是“撿漏”。但在市場中“撿漏”的機會，往往也是陷阱。所以在企業(yè)家的市場套利行為背后，是企業(yè)家作為投資人的博弈，而博弈的制勝秘訣之一就是投機。

企業(yè)家是套利投機者，所以有主動承擔風險的本能，隨時關注隱藏在風險財富背后的套利機會。英文有一句俗語：Nothing Venture，Nothing Gain！譯成中文是：沒有風險，就沒有收益！在英語中，與中文的風險一詞相對應的有兩個英文詞，其一是Risk，其二是Venture。英文的Risk是被動風險，是風險承受者非自愿遭遇的意外風險，而Venture是主動風險，是風險承受者自愿承擔的份內風險。

若把企業(yè)家利潤定義為風險財富，“膽識”二字分別對應于兩類風險：“膽”是主動承擔風險的天性和偏好，“識”則為識別意外風險的知識和能力。前者主要是先天的，后者主要是后天的。所以優(yōu)秀的企業(yè)家一定善于學習，因為有主動承擔風險（Venture）的先天偏好，所以有控制風險（Risk）的求知欲望。求知欲旺盛的人，主動承擔風險的意愿較強，控制意外風險的能力也較高，所以說：“藝高人膽大”。

敢于拼命，善于“收尸”

企業(yè)家對利潤的貢獻主要不在于增加資本投入，而在于主動承擔風險，并能控制意外風險。現(xiàn)代企業(yè)經營者的至理名言是：“不怕沒錢賺，就怕鏈子斷”。資金鏈是隱藏在現(xiàn)金流背后的生命線，對于高杠桿率運營的企業(yè)來說，最大的經營風險不是利潤下滑或虧損，而是資金鏈斷裂或失控。同類企業(yè)在其它條件相似的情況下，經營業(yè)績的差異主要來自于杠桿率的高低。所以在企業(yè)家的思維中，超額利潤是拼命“拼”出來的。

企業(yè)家一般都知道如何調節(jié)資金鏈去“拼”利潤，但優(yōu)秀的企業(yè)家不僅能“拼命”賺錢，還能套利“收尸”。

在競爭性的市場中，只要“拼命”就可能失控，資金鏈一旦失控，高增長的超額利潤會瞬間消失，高杠桿的溢價資產也會迅速貶值，企業(yè)就會像心肌梗塞突發(fā)的病人一樣，突然間“猝死”。這時，“猝死”企業(yè)過去創(chuàng)造和積累的價值并未消失，但由于短期內很難形成充分有效競爭的產權交易市場，間歇性的市場失效就給有準備的投機者創(chuàng)造了套利的機會。企業(yè)并購市場通常都是不充分競爭的市場，所以優(yōu)秀的企業(yè)家能抓住企業(yè)并購的套利機會來實現(xiàn)利潤的超常規(guī)增長，不僅敢于“拼命”，而且善于“收尸”。

高溢價的上市公司可以用股票作為支付手段去收購高折價的非上市企業(yè)。所以在企業(yè)“猝死癥”發(fā)作之時，優(yōu)秀的企業(yè)就能以“收尸”的價格“撿漏”高折價的企業(yè)資產，并在未來的經營中把“猝死”企業(yè)的價值轉化為高溢價企業(yè)的超額利潤。

(本文作者供職于上海交大海外學院金融所)

責任編輯：紀#8194;亮