擴內需背景下投資需求影響因素實證分析

摘要：投資需求是內需的重要組成部分。基于擴大內需的現實背景，運用1979—2009年的宏觀數據，從國內市場角度實證分析了中國投資需求的主要影響因素。結果發現，從全國范圍來看，只有產出對投資需求存在顯著的正向影響，消費、物價水平和利率水平的影響卻并不顯著；而對以浙江省為代表的東部發達地區來說，除利率變量之外，產出、消費、物價水平都與投資需求存在顯著的正相關關系；全國與浙江省投資需求影響因素的差異也在一定程度上反映了收入差距、市場化水平與投資結構等因素會對投資需求的形成產生潛在的間接影響。

關鍵詞：內需；投資需求；消費；物價水平；利率

中圖分類號：F123.16 文獻標識碼：A 文章編號：1003-3890（2011）02-0013-06

一、問題的提出與文獻綜述

自2008年以來，受全球金融危機的影響，出口額急劇下降，外需萎靡不振，中國外向型經濟受到了嚴重的沖擊。在政府積極財政政策和寬松貨幣政策的宏觀調控下，中國經濟實現了“保增長”目標，宏觀經濟整體開始出現穩步上升的態勢。然而，后危機時代中國如何實現經濟由復蘇走向可持續增長，已成為當前所面臨的重大問題。一方面，從外部環境看，全球的儲蓄消費結構會發生重大調整，消費率不斷下降，儲蓄率日益提高，有限的需求必然導致市場競爭更加激烈，這將給出口導向型的發展中國家帶來嚴峻挑戰。另一方面，從內部環境看，隨著中國勞動力成本不斷提高，依托廉價勞動力獲取競爭優勢的中國代工制造業已步履維艱，其出口競爭力必然會受到削弱。因此，在當前嚴峻的國內外形勢下，如何擴大內需，做好國內市場，將是后危機時代中國經濟轉型的主要任務。黨的十七大報告指出，促進國民經濟又好又快發展，要堅持擴大內需特別是消費需求的方針，促進經濟增長由主要依靠投資、出口拉動向消費、投資和出口協調拉動轉變。

內需包括消費需求與投資需求。在當前國內消費需求嚴重不足的客觀背景下，如何擴大消費需求已成為宏觀經濟的熱點問題，學者們也從預防性儲蓄動機（孫鳳，2001）、收入分配（楊天宇，2001）、公共支出（劉東皇和沈坤榮，2010）等宏、微觀角度展開了研究。相對而言，關于投資需求影響因素的研究則顯得比較缺乏。然而，作為內需的重要組成部分，投資需求始終構成了經濟增長中的一個穩定有效的驅動力。實踐經驗也表明，擴大投資在就業增加、技術進步和產業升級方面具有明顯的促進作用，因而投資需求的作用不可忽視。在后危機時代，實現消費與投資的協調發展，充分發揮兩者對國民經濟的雙重拉動作用，是保持經濟持續與健康增長的有效途徑與努力方向。

長期以來，經濟學文獻中出現了一系列不同的投資理論與模型，主要包括加速模型（Clark，1917；De Leeuw，1962；Evans，1967；Koyck，1954）、現金模型（Duesenberry，1958；Meyer Kuh，1957）、托賓q模型（Tobin，1969）、新古典投資模型（Hall Jorgenson，1967）、基于供給約束的中國投資模型（Sun，1998）等。各個模型都有其不同的適應條件和理論依據，都從不同的角度、在一定程度上解釋了影響投資的變量，但都未能得到一致公認。基于這些理論模型，國內外學者對影響投資的因素做了大量的實證研究，得出了不同的結果。Nemat（1992）認為在埃及影響私人投資的主要是內部資金的供給、市場需求、投資成本等，與利率則基本無關。Yong（1995）利用美國天然氣行業的數據進行實證分析后發現，利率對該行業投資具有重要的影響。Serven（1998）基于跨國數據研究了宏觀經濟不確定性對于私人投資的影響，發現GDP的增長和信貸的可用性對投資有正向影響，而資本的相對價格和真實的匯率則相反。國內學者王軍（2001）以中國改革開放以來的數據為樣本，建立了固定資產投資總額模型、資金來源多樣化以及投資主體多元化條件下的固定資產投資函數模型，對改革開放以來制約中國投資規模的因素作了實證分析。宋海巖等（2003）利用中國28個省和自治區的截面數據，估計了一個齊次誤差糾正過程的總投資函數，研究結果表明，投資需求會對投資成本和產出的變動作出等比例的變動，即中國的總投資的形成是由投資成本和改革帶來的不斷增長的總需求同時決定的。劉佩玲和蘇勇（2003）基于靈活加速的投資理論框架，對影響1980—1999年中國私人投資的宏觀經濟因素進行實證研究，結果顯示，私人投資與上一期的GDP增長正相關，與提供給私營部分的銀行貸款正相關，與上一期的私人投資正相關，與宏觀經濟不穩定性負相關；但除了經濟增長因素之外，其他解釋變量對于私人投資的影響都不是很大。李麗莎和于姝（2005）通過協整檢驗和誤差修正模型對1983—2002年的數據進行分析后發現，從長期和短期來看財政支出和利用外資對固定資產投資的影響都很顯著，且財政支出的影響大于利用外資的影響。

從上述文獻中可以發現，不同時期、不同國家、不同行業、不同區域內的投資需求有所差異，因而其影響因素也是多種多樣的，不能一概而論。與以往研究不同，本文是基于后金融危機的時代背景和擴大內需的政策背景下，從國內市場角度來分析投資需求的主要影響因素，以期得到一些有益的結論與啟示。本文其余部分安排如下：第二部分在借鑒國內外各種宏觀經濟投資理論的基礎上，揭示了國內市場因素對投資需求的影響機理，進而提出了本文的主要假說；第三部分利用1979—2009年全國及浙江省的相關統計數據，對投資需求的影響因素進行實證研究；最后是本文的主要結論與政策建議。

二、投資需求影響因素的理論分析：基于國內市場的視角

在開放經濟條件下，一國的投資不僅受國內各宏觀變量和微觀環境的影響，而且在通常會受國外需求波動與外資規模和質量的影響。一方面，根據“乘數原理”，外需減少會減少本國的出口，并通過乘數效應引起內需（包括投資和消費）的成倍減少。另一方面，利用外資是一國固定資產投資的重要來源之一，其中外商直接投資（FDI）可以彌補國內產業發展的資金缺口，對地區經濟增長、進出口貿易和農村剩余勞動力轉移、就業增加的貢獻非常突出，是推動產業調整和提高生產物質基礎的重要途徑。因此，外資的規模與質量在一定程度上會影響投資需求。

然而，在后危機時代，隨著國外消費結構的調整，外需不可能很快走出低谷，而且在出口市場的激烈競爭下，出口需求還可能持續低迷，外向型經濟不會像過去那樣風光無限，所以通過外需來拉動投資并非長久之策；另外，隨著中國國內勞動力成本的不斷提高，企業生產成本也將提高，眾多低成本導向的FDI可能會撤離中國市場，而到擁有更廉價勞動力的其他國家和地區進行投資，因而試圖通過進一步吸引外資來穩定投資需求的策略也是值得質疑的。為此，有必要從國內市場角度來尋求影響投資需求的主要因素，從而為擴大內需提供更為可行的路徑。

（一）國內產出（Y）與投資需求

根據加速原理，產出的增加能從根本上刺激投資的增加。此原理可解釋為產出增加，機器利用率高，閑置資源少，從而增加了投資的可能性；另一方面，產出增加，國民收入增加，表明投資的利潤量增加，企業內部積累也增加，因而也刺激了投資。因此，國內產出是投資需求的重要決定變量。

（二）國內消費需求（C）與投資需求

首先，某種社會消費品的需求增加，會引起直接生產該種消費品的生產部門以及與之有互補關系的消費品的生產部門增加投資。其次，消費品需求增加，在導致消費品生產部門擴大投資的同時，也對其生產資料的生產部門形成新的投資需求，所以投資也會增加。再次，對于個人來說，在收入一定的情況下，消費的增加意味著儲蓄的減少，從而減少對固定資產的投資、庫存以及住宅投資，此時投資需求減少。所以說，消費（最終消費）對投資的影響效果則是不確定的。

（三）國內物價水平（P）與投資需求

在投資預期利潤率一定的條件下，投資者只要手上有足夠的閑置資金，就不需考慮其投資的風險性，說明只要進行投資，都可以取得相應比例的收益，且等量投資即能取得等量利潤。然而，投資還必須考慮投資成本，主要包括稅收、資本品價格、資本利息率等。在稅率相對穩定的條件下，與投資收益相比，稅收對投資決策的影響相對較弱，資本品價格將在很大程度上決定著投資決策。資本品價格水平的上漲意味著投資成本的增加，對投資具有負面影響。另外，從消費品價格角度看，物價水平的上漲則意味著投資收益的增加，會刺激投資需求。因此，物價水平對投資的影響效果也是不確定的。

（四）利率水平（r）與投資需求

利息是投資者支付給貨幣供應者的一種補償，是決定投資成本的主要因素。利率越高，資本使用成本就越高。根據凱恩斯理論，投資主要是由利率決定的。在投資的預期利潤率（資本邊際效率）既定時，企業是否進行投資，首先就決定于利率的高低，利率上升時，投資需求量就會減少；利率下降時，投資需求量就會增加，即投資是利率的減函數。所以從理論上來說，利率與投資負相關。

三、中國投資需求影響因素的實證分析：1979—2009年

（一）基本模型設定與樣本數據選取

首先，基于上述基本假定和主要理論假說，可以給出一個投資函數：

It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（1）

進而得出新的投資雙對數線性回歸模型：

1nIt=e+?琢1nYt+?茁1nCt+?酌1nPt+?茲1nrt+Ut（2）

其中It為總投資，e為自發性投資，Yt為產出，Ct為最終消費，Pt為物價水平，rt為利率，Ut為誤差項。當然，總投資It的影響因素除了Yt、Ct、Pt、rt這四個重要的因素以外，還有其他一些次要的因素，比如資本折舊率、人口增長率、就業率、就業結構等，這些因素我們都計入誤差項Ut中。

然后，本文選取1979—2009年（改革開放以后）的各變量統計數據作為樣本數據。It為總投資，包括固定資產投資和存貨投資；Yt我們用支出法GDP表示；Ct為消費總額，包括政府消費和居民消費；Pt為居民消費價格指數；利率rt指標以一年期定期存款利息率來衡量。由于利率有時一年中變化幾次，我們做了加權估計，rt的原始數據來源于中國人民銀行網站和《中國金融年鑒》，其他變量的數據均來源于《中國統計年鑒》。各變量的數據都為實際值，用以1978年為100的基期居民消費價格指數剔除價格變動的影響。

（二）全國投資需求影響因素的實證檢驗及其結果

為了避免出現偽回歸，使用Eviews 6.0軟件先對樣本數據進行單位根檢驗（見表1）。經檢驗，各變量數據滿足I（1）過程，滿足協整檢驗的前提。進一步地，運用Engle-Granger檢驗方法對投資模型回歸后的殘差進行協整關系的檢驗（見表1）。協整檢驗結果表明，消費需求、價格水平、利率和產出與投資需求之間存在長期穩定的均衡關系。

進一步地，可以得到全國投資需求影響因素的估計結果（如表2所示），修正判定系數R2為0.998，顯示方程的擬合優度很好，從而得到全國的投資函數為：

It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（3）

（3）式表明，投資需求對產出最為敏感，且呈正相關關系，產出每增加1%，投資就增加1.559 1%，但消費需求、物價水平和利率水平對投資影響并不顯著。

首先，產出是影響投資需求的重要因素，符合經典投資理論。其次，國內消費需求并不是全國投資需求的重要影響因素。其原因可能有以下幾個方面：（1）改革開放以后出現了投資主體的多元化，政府預算內投資所占比重下降，企業自主投資比例明顯上升；但是囿于傳統計劃體制慣性作用，投資需求主要依靠政府投資來拉動。（2）全國各地區的經濟發展水平存在巨大差異，東部省份的經濟狀況較為發達，而中西部地區的收入水平則較低，而且這種差距還存在著不斷擴大的趨勢，這可能在一定程度上弱化了消費的投資拉動效應。從長期來看，收入差距對投資的累積影響始終為負（陸銘等，2005）。（3）消費需求增加本身能驅動消費品生產部門及生產資料部門增加投資需求，但在控制產出變量后，消費的增加意味儲蓄的減少，因而可能對投資需求產生負面影響。正反兩方面作用同時存在，也可能導致消費的影響不顯著。再次，全國投資需求對物價水平變動的反應并不顯著。對全國總體來說，幾乎以政府投資為主的特征意味著大部分投資資金的來源主要通過財政撥款來保證，使得投資需求的增長主要受到財政預算及其他政策的影響，受物價水平支配程度較弱。最后，作為凱恩斯投資模型中最重要的影響變量，利率水平則對投資需求并不存在顯著性的影響①。這可能由于中國利率制度還沒有完成市場化改革，目前價格扭曲還依然存在；金融體系的改革明顯落后于工商業的改革，銀行的私有化程度低，這導致了資本市場不能有效配置，使得中國貨幣政策的利率傳導機制不暢，從而無法對投資形成有效的作用，使得政府通過利率手段來調節投資需求的政策效果不盡人意。而在這種情況下，擴張性財政政策也不會產生明顯的擠出效應②。

（三）地區投資需求影響因素的實證檢驗及其結果：以浙江省為例

如前所述，中國的經濟發展水平具有較大的地區差異性，各地區居民收入差距明顯，政府投資對資本形成起著主導作用，而市場化水平與投資結構的不同也可能導致投資需求影響因素的差異。因此，僅僅從全國層面的考察所得出的結論并不能充分解釋投資需求的形成，其中可能會忽略掉一些重要的影響因素。為消除這些誤差，下面選取經濟發展水平和市場化程度較高且較為均衡的浙江省為例，進一步尋求國內市場因素對于投資需求的重要影響。需要指出的是，對于以浙江省為代表的開放程度較高的中國東部地區而言，金融危機帶來的外部沖擊給投資需求造成的影響更大，因此從國內因素探尋其投資需求的影響因素，對于恢復并保持東部地區經濟持續快速增長具有更為重要的意義。

浙江省產出、消費和利率數據選取標準同上，但由于浙江省的居民消費價格指數不全，故用商品零售價格指數代替，并以1978年的商品零售價格指數進行折算后取得各變量的實際值；數據均來源于各年份的《浙江省統計年鑒》，檢驗結果如表3、表4所示。

同樣，根據回歸結果可以得到浙江省的投資函數為：

It=e+f（Yt，Ct，Pt，rt）（4）

對于浙江省而言，產出、消費、物價水平都對投資需求具有顯著的影響，且都呈正相關關系。產出每增加1個百分點，投資就增加0.419個百分點；消費需求每增加1%，投資就增加0.607 9%；物價水平每增加1%，投資就增加0.570 5%；但利率水平對投資需求的影響同樣不顯著。

眾所周知，浙江省是全國的小商品生產企業聚集地，其中大部分都是人們日常生活中所常用的消費品。當人們收入增加，生活水平隨之提高，人們對消費品的數量、檔次的要求越來越高。這就要求增加對生產消費品的新投資，從而拉動了浙江省投資的發展。而且浙江省各地區經濟發展水平較為均衡，且浙江省政府高度重視區域的協調均衡發展，省內地區差距有不斷縮小的趨勢，這也在一定程度上解釋了浙江投資與消費之所以呈正相關的原因。而浙江省地處東部沿海地區，改革開放的浪潮使得其市場化程度較高，以溫商為代表的浙江省企業家的創新意識較濃，再加上地方政府政策比較寬松，私人民間投資受政策約束較小，從而導致民營經濟蓬勃發展，主導了浙江投資需求增長。這意味著浙江省投資需求在較大程度上受市場機制的影響。從產品結構來看，浙江省企業主要生產服裝、鞋類、玩具等勞動密集型最終消費品，其所需要的資本品大都從外地購入，所以物價上漲較多地體現為投資收益的增加，對生產成本的影響有限，從而會刺激投資需求。另外，消費對投資需求的正向拉動作用也使得投資必然隨著物價水平的上漲而增加③。

四、結論與政策建議

投資需求是內需的重要組成部分，實現消費與投資的協調發展是中國經濟發展方式轉變的重要途徑與努力方向。本文基于后危機時代擴大內需的現實背景，從國內市場角度構建了一個宏觀投資模型，運用1979—2009年的時間序列數據，對影響中國投資需求的主要因素進行了實證分析。從全國范圍來看，只有產出對投資需求存在顯著的正向影響，而消費、物價水平和利率水平的影響卻并不顯著。進而對以浙江省為例的地區層面的實證研究發現，產出、消費、物價水平都與投資需求存在顯著的正相關關系，利率水平則未對投資需求產生顯著的影響。全國與浙江省投資需求影響因素的差異也在一定程度上反映了收入差距、市場化水平與投資結構等因素可能會對投資需求的形成產生潛在的間接影響。

基于以上結論，本文就中國投資需求的健康發展、進而有效擴大內需提出如下政策建議：（1）實施積極寬松的財政經濟政策，保持較高的經濟增長速度。（2）完善收入分配制度與社會保障制度，減少收入差距，努力擴大居民消費需求，實現消費與投資的協調增長。與全國相比，以浙江省為代表的東部地區消費需求的增長可能會促進投資增長，這恰恰表明推動消費與投資的雙重增長對于擴大內需、實現經濟發展方式轉型的重要意義。（3）合理調控物價水平，維持投資需求平穩增長。在寬松宏觀經濟政策的作用下，物價水平可能會出現一定程度的上漲，這雖然在一定程度上促進投資需求的增長，但同樣會降低居民的實際收入，進而制約消費需求的增長。因此政府應當對物價水平進行合理的調控，防止物價過快上漲，使得消費與投資實現有效、平穩增長。（4）積極推進利率市場化改革，充分發揮資本市場的資源配置功能，疏通貨幣政策的傳導機制。

注釋：

①李廣眾（2000）、楊永忠和宋曉輝（2007）的研究也都認為我國投資與利率之間存在較弱的負相關關系。

②擠出效應是指政府增加支出或削減稅收所導致的結構性赤字的上升，可能提高利率，減少或擠出國內私人投資的現象。其作用機制可表示為：G↑→Y↑→L1↑→L2↓→r↑→I↓→Y↓。當利率無法對投資形成有效作用時，擠出效應必然也不顯。

③陸銘等（2005）的研究發現，CPI具有推動投資的作用。

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責任編輯：孫 飛

責任校對：周海鷗

An Empirical Analysis on the Factors Affecting Investment Demand under the Background of Expanding Domestic Demand

Du Yuwei， Liu Donghuang

（School of Economics， Nanjing University， Nanjing 210093， China）

Abstract: Investment is an important part of domestic demand. Under the background of expanding domestic demand， the author makes an empirical analysis on the main factors of China's investment demand from a view of domestic market by using the macroeconomic data from 1979 to 2009. The result shows that only output influences the national investment positively， while consumption， price level and interest level have no revealed effect on investment. For the eastern developed restricts such as Zhejiang province， besides the interest， output， consumption， and price level all have a revealed positive relationship with investment. Different results between the nation and Zhejiang reflect that income gap， market level， and investment structure would have a potential indirect effect on investment.

Key words: domestic demand; investment demand; consumption; price level; interest