收藏品投資與證券投資

關(guān)于收藏品投資周期的許多爭論，在很大程度上是由于人們對收藏品的理解不同而造成的。有的人將收藏品視為純粹的消費品（奢侈品），而有的人將收藏品視為純粹的投資品。如果將收藏品視為純粹的奢侈品，那么，經(jīng)濟增長率就成為了對收藏品的需求量具有決定性影響的重要因素。因為當(dāng)經(jīng)濟增長率較高時，人們的可支配收入不斷增加，才會隨之增加對奢侈品的消費，以滿足更高層次的需要。但是，如果將收藏品視為純粹的投資品，那么，通貨膨脹率就成為了對收藏品的需求量具有決定性影響的重要因素。因為當(dāng)通貨膨脹率較高時，購買收藏品就成為了一種有效的保值手段，它可以減少因高通貨膨脹率所帶來的貨幣貶值風(fēng)險。由此可見，問題的癥結(jié)之一實際上在于對收藏品的二重性（既是消費品又是投資品）特點的理解不夠全面。除此之外，收藏品的種類包羅萬象的特點，也使得人們對這個問題的爭論變得復(fù)雜無比。因為這兩種觀點的支持者幾乎都可以從收藏品市場上找出足夠的案例來證明自己的觀點，反駁對方的看法。經(jīng)濟周期與收藏品投資的關(guān)系，因此而變得撲朔迷離，令人難以把握。在我們看來，收藏品實際上既是消費品，又是投資品。在一般情況下，人們購買收藏品的動機也具有二重性。通過購買收藏品，人們既可以獲得心理上的滿足和精神上的享受，又可能獲得經(jīng)濟上的收益。我們不妨簡單分析一下2006~2007年收藏品投資與證券投資的相關(guān)性問題。

2006年下半年開始全面啟動的新一輪證券市場行情，讓絕大多數(shù)證券投資者紛紛“解套”，甚至賺得缽滿盆盈。按照2006年最后1個交易日的收盤指數(shù)計算，上海證券綜合股指數(shù)收在了2675點，深圳證券成分股指數(shù)收在了6647點。滬深兩市的全年漲幅分別達(dá)到了130.4%和132.1%。不過，“有人歡喜有人愁”的是，隨著證券市場行情的全面啟動和日漸火爆，收藏品市場，尤其是中國書畫市場的行情卻開始明顯走弱，風(fēng)光不再了。在這種情況下，收藏界的許多資深人士一致認(rèn)為：收藏品“受累走牛股市”。理由似乎是顯而易見的：證券市場全面復(fù)蘇，吸引大量資本入市。而且，證券交易成本頗低，短線操作尤其便捷。在這種情況下，大量的短期投機資本從收藏品市場移師證券市場，也就成為了順理成章的事情。初看起來，確似如此。仔細(xì)想來，卻不簡單。事實上，收藏品究竟是否真的“受累走牛股市”，在很大程度上也可以等價于這樣一個問題，即證券市場行情與收藏品市場行情是否存在替代效應(yīng)？這其實是一個由來已久，爭論頗多的話題。

長期以來，關(guān)于證券市場行情與收藏品市場行情是否存在替代效應(yīng)這個問題，一直存在著兩種針鋒相對的觀點。一種觀點認(rèn)為，證券市場的波動與收藏品市場的波動存在總體一致的變動關(guān)系，并不存在替代效應(yīng)。這種觀點暗示，收藏品不能作為證券的替代品，成為抵御投資市場系統(tǒng)性風(fēng)險的有效工具。另一種觀點則認(rèn)為，證券市場的波動與收藏品市場的波動并不具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，在某些情況下，二者甚至表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)關(guān)系，存在替代效應(yīng)。這種觀點暗示，收藏品可以作為證券的替代品，成為抵御投資市場系統(tǒng)性風(fēng)險的有效工具。在收藏品市場上，對人們影響更大的顯然是第二種觀點。在很多人看來，這也正是收藏品投資不同于證券投資的重要優(yōu)勢之一——人們可以通過證券與收藏品的多元化投資組合，部分地抵御金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。例如，梅-摩指數(shù)（Mei-Moses Art Index）的聯(lián)合出版人邁克·摩西（Michael Moses）就指出，許多并不喜歡收藏品的人之所以在股票投資和收藏品投資的收益相當(dāng)，甚至收藏品投資的風(fēng)險高于股票投資的情況下仍然進(jìn)行收藏品投資，就是因為收藏品與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)性非常低，因此，收藏品可以發(fā)揮資產(chǎn)配置的重要作用。在他看來，“收藏品使你的投資組合多元化，是一個能夠減少風(fēng)險的資產(chǎn)，這是藝術(shù)的第三種美。”

證券市場行情與收藏品市場行情之間的內(nèi)在因果關(guān)系實際上并不簡單。我們很難通過實證的檢驗或者邏輯的推導(dǎo)，得出一個確鑿無疑的結(jié)論。之所以會這樣，一方面是由于當(dāng)代中國的收藏品市場歷史有限，數(shù)據(jù)難覓；另一方面則是由于收藏品的種類繁多，反例層出。舉例來說，雖然中國書畫市場的表現(xiàn)也許不盡如人意，但是，中國當(dāng)代藝術(shù)中的精品力作卻可能銷勢良好，漲幅不小（見圖1、圖2和表1）。

他們的研究發(fā)現(xiàn)，在1954~2004年的50年時間里，梅-摩西指數(shù)與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的基本走向是大致相同，非常吻合的。這一結(jié)論的經(jīng)濟學(xué)含義是，就美國證券市場與收藏品市場的中長期走勢來看，證券市場行情與收藏品市場行情并不存在替代效應(yīng)。收藏品很難成為證券等金融工具的替代品，作為人們抵御投資市場系統(tǒng)性風(fēng)險的有效工具。梅建平和王從卉指出，1961年以來，收藏品和證券的半年平均投資收益率非常接近。如果用半年投資收益率變化的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量風(fēng)險，那么，收藏品在最近10年的平均投資收益率更高，其投資風(fēng)險也第一次與標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)接近。但長期來看，收藏品的投資風(fēng)險仍然大于股票。值得注意的是，梅-摩西指數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的半年增長率相關(guān)系數(shù)很低，二者在過去50年和25年里的相關(guān)因子分別是0.02和0.06。這意味著，收藏品能夠在多樣化投資中發(fā)揮積極作用。

經(jīng)驗地看，收藏品市場的資本主要包括三大類：長期沉淀資本、中期投資資本以及短期投機資本。長期沉淀資本主要由公共博物館和“鐵桿”收藏者投入到收藏品市場上。這類資本的流動性很小，長期“沉淀”在收藏品市場上。隨著收藏品市場的日漸升溫，長期沉淀資本在收藏品市場的資本總額中所占的比例越來越小。中期投資資本的所有者既包括機構(gòu)投資者，也包括私人投資者。他們以對抗通貨膨脹，獲得資本利得為主要目標(biāo)。短期投機資本則是專門進(jìn)行短期投機套利的“游資”。

從某種意義上講，中國收藏品市場前些年的長期低迷，以及近幾年的持續(xù)火爆，都與收藏品市場資本結(jié)構(gòu)的變化關(guān)系密切。收藏品市場資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個重要趨勢是，長期沉淀資本越來越少，而短期投機資本日益活躍。值得一提的是，在收藏品市場的資本總額中所占比例不一定很大的短期投機資本對收藏品市場的影響是至關(guān)重要的。在經(jīng)濟復(fù)蘇或者經(jīng)濟繁榮的時期，如果證券市場的表現(xiàn)一蹶不振，大量的閑散資金，例如“熱錢”涌入收藏品市場的話，那么，收藏品市場行情極有可能因此而啟動。收藏品則很有可能成為證券的替代品——這實際上正是中國收藏品市場近兩年來火爆異常的重要原因之一。不僅如此，在經(jīng)濟衰退或者經(jīng)濟蕭條的時期，盡管絕大多數(shù)收藏品的表現(xiàn)可能會像證券市場的表現(xiàn)一樣慘不忍睹。然而，某些收藏品也許真的會像評論家所說的那樣，成為“不受價值侵蝕的另一種金錢”。因為收藏品投資的成敗，在很大程度上其實取決于投資者到底選擇了什么樣的收藏品。