一個投資經理眼中的證券丑聞

日瓦戈

近期爆出的中信證券投行部前執行總經理謝風華和華泰證券投行部前執行董事安雪梅夫婦參與內幕交易事件，再次引燃了公眾對于證券行業了解的熱情。中國的證券行業目前處于一種什么樣的狀態？這種金融生態對中國宏觀經濟的正面和負面效應都有哪些？作為一名業內人士，我想說，一國的金融行業必須規范而后生，中國的金融業也不例外。

公募基金變質

我的職業生涯凡有六年。有幸在做了三年研究員之后飛速躥升為投資經理，管理著規模數十億的養老金。我深知養老金的資金性質，這讓我戰戰兢兢，更加審慎地從事投資。其投資規范也類似社保賬戶，受譴責的公司、高負債率、特別處理類和未完成重組類公司均不能投資，委托人給我帶上這只手套，讓我對市場的觸摸沒有親密的切膚之感，對價值多了些許堅持，個性上平添些許內斂與淡定。久而久之，我對所謂重要信息已經不那么敏感，大多數時間是在讀財務報表、產業演進史和企業家傳記。所幸，我的投資跟所謂內幕信息沒有瓜葛，買到幾只重大資產重組的股票，也都是邏輯判斷的機緣巧合。

不知有幸還是不幸，近幾年中，市場上先后曝光的基金經理“老鼠倉”有兩位曾與我短暫共事，至于剛剛立案的謝風華和安雪梅夫婦，我更是跟他們在朋友的婚宴上邂逅，我太太對她那顆大鉆戒印象深刻。后來知道他們是各重組了家庭，安對謝無比寬容……世界太小，我曾經認為的業內高手變成了被立案偵查對象，真有恍若隔世的感覺，對江湖傳言，我只能信其有。

目前證券業的生態環境，與幾年前相比，可謂風向有別。中國的公募基金自1999年成立以來歷經輝煌，如今卻到了十分尷尬的境地。其間有幾個重要節點，昭示著公募基金行業的走向。公募基金在誕生之初，雖然也出現了“基金黑幕”和“海欣股份事件”， 但業內以基本面投資為導向的理念，但還是給莊股崩盤后的股市帶來些許亮色。這主要歸功于整個證券業開始引入國外成熟的基礎分析體系，甚至分析的廣度，草根調研的深度跟國外大行比有過之而無不及。

2006、2007年是公募基金蓬勃發展的時期，其資產規模從2006年底的不到9000億狂增至3.32萬億，百億基金當日售罄和比例配售成為家常便飯。但是，問題也隨之出現——以業績促進銷售成了公募基金的主流模式，市場導向逐步替代研究導向。隨著2008年金融危機席卷全球，公募基金的黃金年代戛然而止。2009年，基金平均首發規模29.62億，2010年全行業凈贖回1620億，到今年一季度凈贖回達到1050億，存量僅為兩萬億。

實力機構早已拋棄基金，保險公司將其視為資產配置調節器，高端客戶轉向定向理財，而中小散戶對基金的容忍已經到達極限，指數基金和養老金成分為最后的陣地。而鳳凰涅的券商反而迎來第二春，歷經洗禮的券商早已練就金剛不壞之身，原來最大的風險自營和資產管理風控異常嚴格，甚至保守到被諷刺不作為的地步；經紀業務傭金價格戰基本見底，而投行和直投業務快速發展。

公募基金之所以走上規模滯漲甚至萎縮，業績不斷退步，營業利潤率持續下降的道路，是諸多因素導致的。從業績層面追究，據數據統計，2010年股票型基金去年的平均收益率僅有0.77%，而陽光私募基金則達到了6.72%。2011年股票型平均收益率更是為負，而同期滬深300指數略有上漲。明星基金經理的大面積離職和相對排名競賽導致的交易短期化、研究投機化只是表象，人力資源的素質跟不上行業發展才是主因。他們都會讀巴菲特和彼得林奇，但寫來的研究報告早已連基本的邏輯都沒有，“某某行業不再有周期性”之類的胡言亂語已經司空見慣，ROE（凈資產收益率）高達50%的千億市值公司他們也敢信。更殘酷的是，實業資產進入資本市場后，垂涎于證券市場巨大的財富放大作用，分析師和基金經理成為“砧板上的肉”隨意宰割，證券業不過是在配合演出一出與實業資本相互利用、相互傾軋、相互欺騙的博弈戲劇而已。

證券業的瘋狂

2010年至今，是整個證券業混沌甚至瘋狂的年代。宏觀經濟處于過度量化寬松刺激后的過熱和著陸階段，中國的工業化走到白銀年代，即大企業抗風險能力越發強大，中小企業在經濟擾動中更像一只舢舨。證券市場承擔了為中小企業解決融資問題和為大型銀行補充資本金的重任。這無疑增加了市場的博弈難度。

隨著重大資產重組和發行募資案例增多，投行的價值更加為人重視。在經濟轉型的鼓噪聲中，在對銀行不良資產的擔心中，市場結構日漸畸形。2010年末，中小板和創業板平均市盈率64倍，而銀行平均市盈率8倍，市值結構出現了嚴重的紊亂。整個中小板和創業板凈利潤總額1030億，總市值4.27萬億，上市銀行總利潤6842億，而總市值只有6萬億。重大資產重組，借殼上市，新股IPO中巨大的利益與實業經營舉步維艱天差地別，各方利益主體的博弈開始加劇。

權貴資本和政府資源處于食物鏈上端，精通資本市場的產業資本緊隨其后，他們甚至可以在某種程度上操縱上市公司；有資金實力和產業協同關系的PE次之，他們能夠幫助改善未上市公司的短板；投行和中小PE跟著吃杯羹，超募資金提成和跟投都有利可圖；到了二級市場已經只剩下魚骨頭，然而他們還妄想再做一碗加滿香料的魚骨湯吃得津津有味。海普瑞、漢王科技等只是讓機構深陷泥潭，謝風華和安雪梅等人僅僅是食物鏈下端的蝦兵蟹將，為大小非接盤的基金經理則更是食腐動物，在小盤股瘋狂之際損人利己，更大利益主體則制造了更多慘案。

除了投行和公募基金在此間的內幕交易和非法利益，來自市場職業炒家的圍獵更為慘烈，編造策劃大元股份、ST東碳等烏雞變鳳凰故事的鄧永祥、湖南湘暉等掮客，只是利用一個投資公司和市場傻子借尸還魂，私募基金的利潤只是刀口舔血。

本質上看，市場博弈已經呈現出騙子已經比傻子多的景象，而被規范的參與主體身在廬山中不知真面目，這是公募基金至今未能從所謂成長股里脫身的原因。據2010年年報，公募基金持有股票超百萬市值的多達1500只，持有市值超千萬的1350只，持倉市值過億有583只，如此多的持倉，很難想象投研人員是否有精力去研究公司。其中持有中小板和創業板公司共593只，合計市值2940億，持倉占其實際流通市值20%以上的多達186只。而這些股票未解禁市值高達2.8萬億，如此比例和如此高的估值，注定了這是一場實力懸殊的博弈，就像2001年開始的券商莊股最終崩潰一樣，會出現殊途同歸的結局。

讓證券業回歸理性

基金經理和投行保薦人并不是什么神秘而高尚的職業，我們這些從業人員之所以能夠獲得高于產業平均水平的薪酬，主要得益于牌照限制帶來的溢價。單就業務能力而言，如果哪一天市場沒有生意可做，我們也只有失業而已。有人說明星基金經理“私奔”大多源于體制激勵不足，其實，真正在體制外業績顯赫者寥寥無幾。就薪酬而言，明星基金經理的全年薪酬已經達到500萬左右，一、二線公司基金經理普遍年終薪酬不會少于100萬，這已經與香港等地水平相當。如果非要按照國外對沖基金的薪酬來平衡他們的貪欲實為不妥，畢竟風險收益比不可同日而語，盈利模式不同，想賺大錢就要拿出真本事才成。

就監管體制而言，中國目前對中小投資者的保護仍然偏少，對市場參與各方違規處罰的成本不足以起到警示作用。中國的市場需要有更多嚴懲違規的案例，需要有造假公司的退市和法律訴訟，需要有對造假公司保薦人的嚴厲處理才能起到震懾作用。在此之前，我們只能期待騙子在市場上難覓對手盤，就像當初的德隆，不得不收手。讓公募基金面對頭破血流的現實，讓他們知道老的模式已經一去不復返，回歸基本面，老老實實賺錢才是正途，否則，只能以毀滅完成救贖。★

（作者為國內一合資基金管理公司特定資產管理投資經理）