中國無須為“兩房”無眠

趙昌會

中國無須為“兩房”無眠

趙昌會

奧巴馬本人曾說，美國是一個“普通人敢于夢想”的國家。事實上，當說及美國抵押融資時，美國的夢想就是政府而非自由市場起決定作用，這一狀況現在仍然巋然不動。

2月11日，星期五，兔年正月初九，美國公布了一項房貸市場改革計劃。這讓依舊沉浸在春節長假氣氛中的中國人產生了普遍的憂慮：我們手上市值4000多億美元的“兩房”債權是不是會在一夜之間變成廢紙？

“兩房”不會簡單退市

市場普遍關注到，美國政府正計劃對住房抵押市場進行徹底改革。在長達31頁的住房“白皮書”中，政府給出三個方案以替代抵押融資巨頭“房利美”（Fannie Mae）和“房地美”（Freddie Mac）：讓陷入困境的“兩房”逐漸退出市場，時間為5到7年；減少政府對房貸市場的干預；允許私人資本進入這一市場，購房者必須提供10%的首付。改革計劃的目的是，“加強消費者保護力度，同時使有需求的人能夠獲得負擔得起的住房”。

改革計劃終結了長期以來政府幫助每一個美國人擁有住房的目標，標志著政府將退出價值11萬億美元的房貸市場。

40年來為美國住房市場提供極大支持的“兩房”淡出市場的時間表已經明確，這將對購房者產生直接沖擊。因為直到現在，美國政府還不得不對超過9成的新增住房抵押貸款提供擔保──不管是直接擔保，還是通過與金融機構的協議。這兩家房貸機構在美歐金融危機前對美國四分之三的住房抵押市場提供支持，因助長了美國住房市場的泡沫而飽受詬病。

雖然“兩房模式”已死，然而，奧巴馬政府沒有為住房融資體系的重建提出明確藍圖，沒有說直接私有化或關閉兩家得到政府支持的房貸機構，也沒有行動的具體時間表，只是呼吁國會和相關利益方就改革“兩房”的問題進行討論。

一般而言，民主黨通常支持抵押貸款市場的政府角色，認為如果沒有聯邦為后盾，貸款會更貴，這樣，抵押貸款價格將把許多中產美國人逐出房屋擁有者行列。盡管奧巴馬總統贊美自由企業，但是同其前任布什總統或其任何歐洲同行相比，他的政府與住房市場更加糾纏不清。通過給予“兩房”5到7年的緩刑，美國需要無限期地支持抵押債券。奧巴馬本人就說，美國是一個“普通人敢于夢想”的國家。事實上，當說及美國抵押融資時，美

Tips

什么是“兩房”？

兩房即房利美(Fannie Mae)與房地美(Freddie Mac)。房利美成立于1938年美國經濟大衰退時期，是羅斯?！靶抡钡囊徊糠?；而房地美成立于1970年。它們都由美國國會創建并獲得政府信用支持，也被稱為美國“政府支持企業”(GSE，Government Sponsored Enterprise)。它們的主要職能是購買抵押貸款資產，然后將其重新打包為債券出售給投資者，從而支持房地產市場。

中國的“兩房”債權境況如何？

中國持有的主要是受到美國政府承諾償還的信用債券(Debenture)，要多于“抵押貸款債券”(Mortgage-Backed Security)。這些信用債券在發行的時候得到了美國政府的承諾，因此，包括中國在內的投資這些信用債券的持有者不會受到這兩家公司的變動的影響。

信用債券又稱無擔保債券，是指無特定的資產作為擔保品，單靠發行公司的信用而發行的債券。若該公司破產，持券人在公司對特定擔保利益(specific security interest)清償后，有權要求對其他資產按比例索賠。

住房抵押貸款證券(Mortgage-Backed Security, MBS)是資產支持證券(ABS)的一種，其償付給投資者的現金流來自于由住房抵押貸款組成的資產池所產生的本金和利息。而由于這些貸款存在壞賬可能，一旦貸款違約無法收回，則抵押貸款證券就不能兌現，因此風險較高。國的夢想就是政府而非自由市場起決定作用，這一狀況現在仍然巋然不動。

無獨有偶。財政部長蓋特納在宣布這項計劃時表示：“政府相信，我們必須繼續幫助確保美國人能夠獲得他們負擔得起的優質住房。但這并不意味著我們的目標是讓所有美國人成為業主。”他承認，如果沒有政府支持的房貸公司提供廉價貸款，住房抵押貸款的成本會高得多。因為“從長遠來看，普通美國住房所有者的抵押貸款的成本會適度上漲”。

“兩房”的秘密

“房利美”和“房地美”兩家房貸機構的賺錢又長生不老的秘訣是，通過囤積以某種標準做成的抵押貸款，然后賣給投資者，以此釋放資金，使放款人再次獲得放貸。2008年底，“兩房”由于貸款壞賬陡增，被布什政府收歸國有。自那時以來，已經耗費了美國納稅人1500億美元以上救援資金，這個賬單還可能再增加兩倍。

目前，堅持認為“兩房”應當干脆清盤或回歸20世紀80年代經營模式的人，在美國屬于少數派。鑒于美國住房市場如今處于疲弱狀態，在可預見的將來也難以再次蓬勃起來，不難想見，沒有人真想打擾“兩房”的平靜。住房金融的任何改變都必須慎之又慎。美國人之所以在談論“兩房”的改革，是因為美國社會中間階層80%的人變了，他們認識到“兩房”模式已經失敗。最根本的原因在于，這兩家得到政府贊助的機構，一方面擁有默許的（tacit）、而后實際的（actual）政府支持和廉價資金，另一方面，它們又像私有部門企業那樣以增長為導向。畢竟，其他國家的銀行或私有部門放款人都沒有大致相同的政府介入，至少直到2008年危機以前是這樣。

對“兩房模式”屢加非議的開明人士大有人在。加利福尼亞大學伯克利分校的德懷特·賈菲教授曾經證明，在美國的住房市場，公共部門“擠出”私有企業，卻沒有帶來任何明顯的好處。賈菲教授說，2009年，美國的“有房業主率”（rate of owner-occupancy）是67%，與歐盟國家的平均水平相當，盡管歐盟國家沒有抵押債券市場的官方擔保。

資產應無憂

《華盛頓共識》對“兩房”的改革方向傾向于一種混合型結論：2000年諾貝爾經濟學獎得主丹尼爾·邁克法登表示，無論改革如何進行，美國政府都不得不繼續為“兩房”債券提供擔保。最重要的是，政府已承擔的“兩房” 債務不會因改革而改變，而過渡期為5至7年。為此，英國《金融時報》評論員2011年1月27日在該報發表題為《帶房利美和房地美上路》的文章中，鐵口直斷：5到7年后取代“兩房”的，或許是一些由銀行擁有的合作式抵押機構，屆時，銀行將以類似方式將抵押債券化。

坊間估計，中國持有逾4500億美元“兩房”債務，約占中國整體外匯儲備的15%。而這是截至2009年6月的數據，不包括在香港和中國大陸以外其他地區通過特殊方式實施的購買行為。不過，自2009年6月以后，中國已經逐步但大幅地削減了對“兩房”債務的持有量。至于中國究竟持有多少“兩房”債券，目前均為估測，并非確切數字。

那么，“兩房”債券到底發行了多少？據業內人士說，目前已經發行的“兩房”債券中，80%由美國國內投資者持有。由外資持有的金額估計為1.2萬億美元。除中國外，日本及俄羅斯也是主要持有國家。

美國政府已經承諾會繼續承擔“兩房”的擔保責任，并且在重大外交場合數度得到美國領導人的首肯。既然如此，中國確實不必為自己持有的“兩房”債務擔心。

趙昌會 中國進出口銀行資深經理