中俄金融市場合作的現狀及發展

刁莉 汪楊

摘要：本文主要分析和探討了中國與俄羅斯金融合作中尤其是證券市場進行合作的可行性。并根據目前的合作的現狀及發展提出了相應的政策建議，包括相互開放證券市場、加大企業投資以及加強證券服務監督合作等。

關鍵詞：中國；俄羅斯；金融合作

中圖分類號：F835；F279

中俄經濟關系是政治關系的補充和發展，中俄經濟關系的發展符合兩國共同的經濟現代化發展的長遠目標。在經濟合作方面，貿易一直是兩國合作的主要方向。但近年來，隨著兩國關系的加深，雙方高層都有擴展和加深兩國合作的意愿，金融合作不僅可以對兩國的貿易起到促進作用，而且對兩國處于轉軌過程中的現代金融體系的構建有重要作用。

金融危機使中俄兩國的經濟都遭受了巨大的挑戰。作為實體經濟的晴雨表，中俄兩國的證券市場也在金融危機中遭到了不同程度的打擊。俄羅斯則更甚，因其金融開放度高于中國，國際金融市場的惡化對俄羅斯證券市場有著巨大的影響，國外大量資本抽逃，一方面是出于補充自身流動性的考慮，另一方面是對俄羅斯市場風險的擔憂。在這種情況下，俄羅斯意識到自己太過于依賴西方發達國家的證券市場，不利于建設現代化的金融中心。為減少對西方的依賴，多元化自己的合作伙伴，俄羅斯將目光投向以亞洲為代表的新興經濟體。加強證券市場的合作可以有效防范金融風險。中俄金融合作將為兩國擺脫金融危機的負面影響、避免在以后遭到類似的風險傳導、建立區域金融穩定體產生巨大作用。

一、俄羅斯的經濟多元化戰略

傳統意義上，歐盟一直以來是俄羅斯最大的經濟合作伙伴，無論是在金融、雙邊貿易、能源等方面，歐盟對俄羅斯都十分重要。但金融危機爆發之后，俄羅斯和歐盟之間在能源合作方面產生了矛盾。2009年5月21日，俄羅斯與歐盟在俄羅斯哈巴羅夫斯克舉行例行峰會，雙方危機再現。此次峰會的主要議題是俄羅斯與歐盟的能源對話，以及俄羅斯加入世貿組織、應對全球經濟危機等方面的問題。雙方不僅在一些關鍵問題上互不相讓，而且在一系列關鍵合作領域持不同意見，對如何走出雙方關系的困局也缺少共識，這些問題都引伸出俄羅斯過度依賴歐洲這一事實。因此，俄羅斯也開始多元化自己的經濟合作伙伴，采取東西方并重的態度。2009年6月，俄中兩國推動在葉卡捷琳堡召開了“金磚四國”峰會。俄羅斯、中國、印度、巴西四個全球最大新興經濟體領導人就應對國際金融危機沖擊、國際金融機構改革等問題交換了看法。

2009年，俄中兩國在不斷深化戰略協作中，迎來了建交60周年。同時，2009年受國際金融危機的影響，兩國務實合作也遭到了新的挑戰。在這一背景下，俄中兩國繼續秉承平等協商、密切協作的原則，積極應對國際局勢的新變化以及兩國關系中的新問題。面對新形勢，俄羅斯和中國在繼續努力擴大一般貨物貿易量的同時，已著手嘗試在有關經濟合作的各個領域搭建新的平臺，希望以此推動兩國經濟形成更深層次的合作，促進各自經濟和社會的發展。①在2009年10月舉行的中俄兩國總理第14次定期會晤期間，雙方還簽署了涵蓋金融、電信、交通運輸、鐵路等多個領域的協議。2010年11月，中國總理溫家寶對俄羅斯進行訪問，其中一個重要的議題是中俄貨幣合作。②在此之前，中國已于11月22日啟動人民幣對盧布的交易。之后，俄羅斯也于12月15日在莫斯科銀行間外匯交易所正式啟動盧布對人民幣交易，使該市場成為中國境外第一個有組織的人民幣交易市場。中俄兩國對外貿易都習慣于使用美元，自金融危機以后，雙方高層官員開始探索其他的可能性。對于俄羅斯來說，金融危機使其萌生對外貨幣合作的概念。金融危機之前，俄羅斯一向高度依賴美元，但金融危機之后，俄羅斯開始積極和新興市場經濟體進行貨幣合作，俄羅斯總統就曾表示新興市場經濟體有義務改變現有的國際金融體系。“金磚四國”除印度外，另外三國都在逐漸擺脫對美元的依賴、在使用本幣結算領域做出了自己的努力。這次與中國的合作同樣符合其制定的戰略計劃。

二、中俄兩國的合作現狀

近年來，中俄雙方政府對兩國經濟合作的支持使兩國的金融合作保持穩步發展。1992年，雙方簽署了《中俄政府間關于經濟貿易關系的協定》。2008年8月，俄羅斯聯邦金融市場局和中國證監會在北京簽署了中俄《證券期貨監管合作諒解備忘錄》，使中國企業發行的證券得以進入俄羅斯市場。此外，近年來中俄金融合作的加強從其稱謂亦可看出：中俄金融合作的機構以前是“中俄銀行合作分委”，2009年改為“中俄金融合作分委會”，將保險和證券的合作也納入了議事范圍。中俄金融合作分委會是中俄總理定期會晤委員會的一個重要組成部分，為雙方協調和推進兩國金融業合作搭建了一個平臺，每次分委會都有兩國的金融監管當局和商業銀行及其他金融機構參加。金融合作分委會使兩國間的金融合作更加密切，在貿易和項目融資方面，兩國合作的規模不斷擴大，融資的幣種不僅包括外匯，也包括人民幣和盧布，融資的范圍涵蓋了能源、機械制造、電力、林產品加工、農業等，從民間貿易到投資的廣泛領域。2010年4月，中俄金融合作分委會在杭州已經召開了第11次會議，雙方討論了宏觀經濟形勢，介紹各自在應對國際金融危機背景下，在穩定宏觀經濟形勢、促進就業、維護金融體系穩定方面的最新進展。③

2010年1月27日，俄羅斯聯合鋁業公司在香港交易所主板成功掛牌上市，成為第一家在中國境內上市的俄羅斯企業。④之后多家俄羅斯企業包括俄羅斯礦業公司Strikeforce Mining and Resources、俄羅斯最大鐵路服務租賃公司Brunswick Railway Leasing等都表現出在香港上市的意愿。

中國人民銀行副行長馬德倫和俄羅斯聯邦中央銀行副行長梅爾尼科夫都認為中俄金融合作還有很多方面將不斷擴展。中國和俄羅斯兩國改革前存在大量的國有企業。從歷史經驗來看，俄羅斯私有化前十年的休克療法對其經濟的轉型雖然有作用，但也存在許多弊端，例如在國企私有化過程中存在寡頭壟斷、國有資產賤賣等問題。過于追求速度的私有化使俄羅斯經濟陷入寡頭經濟的被動局面。而中國在這方面相對來說可以算是成功的，特別是借助證券市場，成功地將國有企業改組，實行股份制，例如中石油、中移動、四大國有商業銀行等。俄羅斯現在仍然存在大量國有企業，這一方面，俄羅斯可以借鑒中國相關經驗，特別是在管理層監管、實施細則等方面互相合作、學習。中國也可以研究俄羅斯私有化過程中的問題，防止自身出現類似情況。香港是世界金融中心，自由的投資環境和成熟規范的證券交易所可以為俄羅斯的企業轉型和發展提供更多的金融服務和支持。⑤另外，兩國應該充分挖掘金融合作的深度、拓寬金融合作的廣度，有效避免金融危機外在風險對兩國金融體系和實體經濟的影響。

此外，在遭受金融危機之后，包括中俄兩國在內的大多數發展中經濟體都認識到現有國際經濟金融體系的不合理性，兩國在國際經濟事務交流和討論中也保持了高度合作。國際金融危機進一步證明了有必要對現有的國際經濟秩序和金融體系進行改革。中俄對改革國際金融體系和國際金融機構有著相近的立場，強調應在公平合理的基礎上，完成國際貨幣基金組織新一輪份額檢查和世界銀行改革方案，提高發展中國家在國際金融機構的代表性，都認為現有的以美元為本位的國際金融體系存在諸多弊端，提議設立超主權貨幣等等。

三、 中俄證券市場合作及政策建議

證券市場作為現代金融體系最具活力的一個重要分支，無疑成為兩國金融合作亟待研究的課題。一方面，中國和俄羅斯是世界上最大的兩個鄰國，在以戰略合作伙伴為基礎的政治信任背景下，兩國證券市場有著很大的合作潛力，雙方政府也有意推動合作的深化。另一方面，兩國證券業相比歐美等發達國家，成立的時間都不長，均處于發展和轉軌的初級階段，面臨很多相似的問題和挑戰。因此，兩國的證券市場擁有廣闊的合作空間。圖1反映了目前兩國證券市場上流通的證券品種比較；俄羅斯證券市場包括國家證券市場和企業證券市場。國家證券市場上流通的產品主要有中央政府發行的公債（包括國家短期債券、長期債券、聯邦債券、國家儲蓄債券、地方政府發行的市政債券等），企業證券市場主要交易商業銀行的票據、企業發行的股票、以及以此衍生出的期貨期權等等。俄羅斯中央銀行——俄羅斯銀行是國家債券發行的總代理人，采取拍賣的措施進行發行，然后進入各證券交易所進行流通。在俄羅斯，政府債券相比企業股票更受歡迎。

中國的證券市場則相對有所區別，因為中國政府并不面臨俄羅斯聯邦政府的赤字及捉襟見肘的財政狀況，不需要大規模地發行國家債券，因此在整個市場當中，股票相對債券來說所占份額更大，債券市場國債的發行更多地成為中央銀行調控市場的一種手段，中國的債券市場主要是銀行間債券市場，銀行間債券市場流通的產品主要是國債、商業銀行次級債、混合資本債以及一些商業票據。

2008年末，中國股市流通市值4.52萬億元，上市公司總數達到1625家，全年滬、深股市累計成交26.71萬億元，上海證券交易所2008年底市值為14250億美元，排名全球第6⑥，而同期俄羅斯股市總流通市值為9500億美元，規模不如中國證券市場。2008年全年我國銀行間債券市場現券交易累計成交37.1萬億元，交易所國債現券成交2123億元。圖1顯示了我國1998—2008年間債券市場各債券發行的規模及比例，圖2則顯示了2008年俄羅斯證券市場的結構，可以很明顯地看出，股票在俄羅斯證券市場所占比例并不是很高，只占15.1%，而同期俄羅斯聯邦國債的比例卻高達43.2%。

經歷了2008年金融危機，兩國如何相互合作，共同抵御外在輸入性風險的傳導，為自身的發展創造有利的外部條件，就顯得十分重要。從歷史和現實的角度兩方面來考慮，雙方可以在WTO框架和國際證監會組織（IOSCO）的基本原則下，在以下領域拓展雙邊合作。

（一）相互開放證券市場

中國和俄羅斯金融合作已經全面展開。2010年11月，溫家寶總理在訪問俄羅斯時和俄羅斯總理普京宣布，中國和俄羅斯將擴大雙邊貿易當地貨幣結算。就在此前一天，人民幣開始在中國銀行間市場上對俄羅斯盧布交易。這標志著兩國當地貨幣結算的第一步。俄羅斯則于12月在莫斯科銀行間外匯交易所開展人民幣的交易。在雙方擴大貿易金融合作的同時，雙方應不斷擴大在證券、融資、保險等領域的合作規模，加強在國際金融部門的協調，深化金融合作。

對證券市場而言，俄羅斯國內的公司募集資本的首選地是倫敦和紐約，但經過2008年金融危機，俄羅斯企業發現對歐美證券市場過度依賴，一旦出現風險對自身經濟體系影響很大。因此，在金融危機之后，俄羅斯公司開始把目光轉向東方，將融資地點多元化以分散風險，如俄羅斯國內券商可以在香港設立代表處，為本國企業在香港上市集資或發行存托憑證展開相關服務活動；中國券商則可在俄羅斯市場開展相關石油、天然氣類資產的經營活動。

2008年10月， 俄聯邦金融市場局和中國證監會在北京簽署了相應的備忘錄，俄羅斯聯邦金融市場局局長弗拉基米爾?米洛維多夫表示，俄羅斯允許中國公司在俄羅斯證券市場發行有價證券，使在俄羅斯市場購買中國公司的有價證券成為可能。⑦ 這一文件的簽署使中國對俄投資更加有保障、更透明建立了法律基礎，能更積極地吸引中國對俄羅斯投資，俄羅斯也將成為中國金融機構對外投資的一個重要市場。在兩國銀行間進行合作、發展兩國本幣結算和吸引中國對俄投資的背景下，擴大中國公司的有價證券在俄羅斯的市場，將有利于俄羅斯鞏固本國貨幣基礎地位。

從更長遠來看，兩國還可以建立中俄合資的投資銀行，在第三方市場上進行投資和風險規避等活動。對愿意以“合格的境外機構投資者”身份進入中國證券市場的俄羅斯投資銀行，在其投資要求獲得中國證監會批準后，中國的證券公司可接收其委托，提供相應服務。

（二）加大企業投資

由于中俄的戰略信任的加深，中國和俄羅斯都在不斷努力探索新的領域，經貿合作規模將中俄戰略合作帶到一個新的歷史起點上。2010年11月，中國國務院總理溫家寶對俄羅斯進行正式訪問，在會見俄羅斯總理普京時表示，中俄經貿合作有著巨大潛力，面臨前所未有的發展機遇并且發展勢頭良好。雙方應該抓住發展機遇，加強投資和經濟技術合作，擴大在科技、能源等領域的合作，企業作為經濟系統里的一個單元，其任何一個經濟行為都將對整個經濟系統產生影響。證券市場依附于兩國的實體經濟，兩國企業合作關系的加強使兩國經濟關系更加密切，反映在股市上則表現為關聯性的增強。

2010年前10個月，中國和俄羅斯之間的貿易總額達到451億美元，同比增長43.4%，預計貿易在2010年全年的數量將超過50億美元，反彈至危機前的水平。近年來，中俄雙方相互投資也不斷擴大。2009年底，中國對俄羅斯的累計非金融類直接投資總額為20.2億美元。截至2010年10月，雙方總投資額已超過30億美元。2009年，中國的非金融類對俄投資總額為4.13億美元，增長73.5%。⑧ 目前，雙邊投資以及經濟技術合作主要集中在重要的雙邊項目。下一步，雙方應落實中俄投資合作計劃，積極改善投資環境，鼓勵大企業和金融機構擴大雙方在投資和融資領域的合作。此前中國企業已開始積極參與俄羅斯基礎設施建設、電網改造和高速鐵路等領域，參與在俄羅斯的大型經濟項目，擴大在俄羅斯經濟特區的投資，共同建設和管理相關試點項目。2010年11月，第五屆中俄經濟工商界高峰論壇上，來自中國和俄羅斯的公司簽訂了13個雙邊合作協議，總價值達8億美元，涉及行業包括金融、電力、電信、冶金、汽車銷售和農業。

此外，中國企業可以積極參與俄羅斯展開的能源金融合作。2009年10月12日，中國對俄羅斯的能源投資也獲得俄羅斯政府的許可，中俄能源投資股份有限公司在北京成立，該公司是在香港注冊的俄羅斯能源投資集團（RusEnergy Investment Group）和中國方面出資成立的聯合公司，也是第一家持有俄羅斯天然氣田控股股權的中俄合資油氣企業。該公司收購了俄羅斯的松塔爾石油和天然氣公司51%的股份。

兩國的金融投資近年來也呈穩步增長趨勢。早在1993年，中國銀行就在莫斯科成立了子行；2007年，俄羅斯監管機構批準了中國工商銀行在莫斯科設立全資子行的申請，目前中國工商銀行已經開始在俄羅斯營業；中國進出口銀行和國家開發銀行也已經在俄羅斯設立了代表處；目前俄羅斯金融管理當局正在審批中國建設銀行在俄羅斯設立代表處的申請。俄羅斯金融業在華投資在金融危機之后也開始逐漸多了起來，俄第二大銀行俄羅斯外貿銀行于2008 年在上海設立分行，俄工業通訊銀行也已在華設立代表處，俄儲蓄銀行正向中國政府提出在華開設代表處的申請。此外，中國銀行和中國工商銀行的莫斯科子行都成為莫斯科的銀行間外匯市場上盧布兌人民幣交易的做市商。

（三）加強證券服務監管合作

提高中國金融業的對外開放水平，是中國金融業發展的重要目標，也是中國金融業發展壯大的客觀要求。對中俄兩國證券市場來說，兩國的合作不僅會使自身證券市場受益，而且有利于本國金融市場的國際化。

具體來說，中俄兩國可以考慮加強兩國證券業管理機構的溝通及合作，如建立一個多層次的交流制度，分別就監管情況、證券交易所建設、行政管理、立法等問題展開討論，按照國際會計準則的要求統一上市公司的信息披露標準，與國際接軌。此外，兩國券商、投行之間的高級管理人員還可開展交流，討論潛在合作領域，相互派遣證券從業人員到對方國家考察和學習，提高證券從業人員的業務技能和專業素養。對兩國證券機構的研究人員來說，可合作研究一些影響國際金融市場及兩國證券市場發展的重大問題，不定期召開研討會，共同探討中俄兩國證券市場發展中的重大理論與實踐問題，交流各自的研究成果，實現有價值的信息共享。

從更遠的角度來講，中俄兩國的證券公司、基金管理公司在發展到一定規模以后甚至可在對方市場設立分公司或代表處開展業務咨詢、信息溝通等服務，在此基礎上逐步開展相關的資產投資業務，在兩國證券市場開放程度允許的情況下，共同合作為本國企業到對方市場上市提供服務。

通過上述分析來看，中俄兩國證券市場的合作可以收到雙贏的效果，俄羅斯是能源大國，俄羅斯證券市場上的產品也大多與能源相關；而中國面臨著巨大的能源需求，因此中國公司除了在能源實物貿易上和俄羅斯合作外，還可以積極參與俄羅斯能源金融的合作。對俄羅斯來說，中國有著充足的資本，俄羅斯的大量企業在面臨國內居民熱情不高、對歐洲市場依賴程度過高的情況下，可以考慮將中國作為其上市籌資的目的地，如果上海和深圳不夠標準，香港則是很好的一個選擇，而事實也證明，已經有越來越多的俄羅斯企業選擇香港作為上市的地點。此外，兩國還可以在信息監管、信息披露、市場建設方面展開充分合作，提高信息披露標準，降低各自市場的系統性風險。如果兩國加強證券市場的合作，加強風險聯動機制，則可以有效抵御發達國家證券市場危機傳導的影響，規避輸入性風險。

注釋：

① 吳恩遠：《俄羅斯東歐中亞國家發展報告2010》，社會科學文獻出版社，2010年。

②《溫家寶出訪亞歐四國》，http://www.xinhuanet.com/world/wjb071102/。

③ 《中俄總理定期會晤委員會金融合作分委會第十一次會議在杭州召開》，http://hangzhou.pbc.gov.cn/publish/hangzhou/1248/2010/20100519160541054205711/20100519160541054205711_.ht。

④ 《俄羅斯聯合鋁業公司在香港交易所主板成功掛牌上市》，http://finance.ifeng.com/roll/20100127/1766163.shtml。

⑤ 《中俄金融合作新聞發布會》，http://www.pbc.gov.cn/publish/hanglingdao/74/2010/20101130114917325744883/20101130114917325744883_.html。

⑥ 數據來源于《中國證券業發展報告2009》，中國財政經濟出版社。

⑦ 《中國企業有價證券獲準進入俄羅斯市場》，http://szb.northnews.cn/bfjjb/html/2008-10/16/content_151540.htm。

⑧ 中俄經貿合作網http://www.crc.mofcom.gov.cn/article/fifthhighforum/hyxx/201011/71560_1.html。

參考文獻：

[1] SAPIR, J. Russia and the World Financial Crisis: Impact, Opportunities and Risks[R]. CEMI Working Papers, No.0214, 2008.

[2] 李巍．中國、俄羅斯與美國證券市場的聯動效應[J]．世界經濟研究，2009（1）.

[3] 王建豐.俄羅斯轉型時期資本市場發展研究[M]. 北京：經濟科學出版社，2010.

[4] 吳恩遠. 俄羅斯東歐中亞國家發展報告2010[M].北京：社會科學文獻出版社，2010.

（編輯：張小玲）