“養老錢”如何賺起來

　　“膨脹”的社保基金
　　
　　截至2010年底，我國社會保險五項基金(養老、醫療、失業、工傷和生育，以下簡稱“社保基金”)合計高達2.3萬億元。其中，城鎮基本養老保險基金(以下簡稱“養老保險基金”)規模不斷擴大：1997年累計結余僅為683億元，到2010年高達1.54萬億元，增加18倍。尤其是2006年以來，養老保險基金當年結余規模達到年均2000多億元，無論是當年結余還是累計結余，都上了一個新臺階。剔除1997和1998年，1999-2009年歷年累計結余增長率平均高達33.8％，其中2002年和2005年分別高達52.5％和51.4％。
　　依筆者看，養老保險基金激增主要源于兩大原因。一是城鎮基本養老保險制度覆蓋范圍不斷擴大。養老金繳費人數越多，積累就必然越大。1997年全國參保人數是1.12億人，到2010年底翻了一番，達2.57億人；其中，參保職工從8671萬人增加到1.94億人，翻了一番多，退休人數從2533萬增加到6305萬，增加了1.4倍。二是財政轉移支付逐年增加。1998年財政補貼僅為24億元，占當年GDP的0.03％，此后便連年增加，到2010年財政補貼高達1954億元，占GDP的0.60％；13年來財政補貼累計高達1萬多億元，占2010年底基本養老保險歷年累計結余1.54萬億元的65％。
　　不難看出，在當前養老保險基金滾存結余中，有三分之二來自財政轉移支付。也就是說，盡管“養老錢”越來越多，但如果沒有13年來的財政補貼，目前養老保險基金的實際規模并不會很大。同理，盡管社保基金規模也越來越大，但在CPI高企的前提下，社保基金面臨著極大的貶值風險卻是一個不爭的事實。那么，如何應對這個事實，我們能眼睜睜地看著它貶值嗎?
　　
　　社保基金運營乏術
　　
　　不管“養老錢”是怎么“攢”出來的，我國社保基金的運營卻在諸多方面受到了嚴格的體制束縛，“投資乏術”成了社保基金增值所面臨的最大障礙。
　　根據目前的投資體制，龐大的社保基金只能存入銀行或購買國債。這主要源于三個文件：1993年，原勞動部發布的《企業職工養老保險基金管理規定》明確，社保基金只能購買國庫券以及國家銀行發行的債券；1996年4月，國務院發布的《關于一些地區擠占挪用社會保險基金等問題的通報》要求，社會保險基金結余主要用于購買國家債券，購買國家債券后仍有結余的應按規定存入銀行專戶，不得用于其他任何形式的投資。2006年9月，在發生“上海社保案”之后，原勞動和社會保障部發布的《關于進一步加強社會保險基金管理監督工作的通知》再次明令“禁止社會保險基金違規投資運營”，并要求嚴格管理社會保險積累基金，除按規定預留必要的支付費用外，全部存入銀行和購買國債。
　　從理論上講，雖然社保基金可以購買國債，但在實踐中，由于國債不是定向特種國債，地方各個社保經辦機構很難買到，于是巨額社保基金就只能存入銀行。由于目前全部社保基金均以存入銀行為主要投資管理方式，總體看，年利息收益率不到2％，遠低于2000-2008年2.2％的CPI平均增幅，也低于2010年3.3％的CPI增幅，這就形成負利率。換句話說，我國的社保基金已經開始“貶值”了。
　　如果以全國社會保障基金(理事會)公布的10年來平均投資收益率9.17％來測算，除去名義收益率，社保基金14年來的損失將超過6000億元。如果按照全國社保基金理事會2007-2009年受托管理的346億元基本養老保險個人賬戶基金的18.9％的收益率來測算，社保基金的損失無疑將超過萬億。目前社保基金2％的收益率甚至遠遠低于“傻瓜收益率”(“傻瓜收益率”指將資金投資到風險最小的銀行間債券市場獲得的利率，一般來說，6個月回購品種平均收益率3.5％即被視為“傻瓜收益率”)。
　　
　　社保基金投資體制漸成“異類”
　　
　　社會保險制度誕生至今已有120多年。其中，前60多年為純粹的“國債投資”時期。自1889年德國首創強制性基本社會養老保險制度以來，直到“二戰”之前，全球基本養老保險基金幾乎均為DB型現收現付制，他們幾乎只有一個投資策略，即實行國債型投資策略。
　　“二戰”結束后，世界各國基本養老保險基金先后開始進入資本市場進行市場化投資。部分發展中國家以中央公積金的形式開始興起，繼而在拉丁美洲以“智利模式”出現，他們通過建立個人賬戶，將社保基金投入到資本市場，以獲取較高的回報。由此，“間接投資”模式成為養老金進入資本市場的一個主要方式。
　　在近60年中，歐美發達國家采取的“直接投資”模式方興未艾，掀起了新一輪的養老金投資熱。新一輪社保基金投資浪潮的特點，是這些發達國家在沒有引入和建立個人賬戶的情況下，就DB型將現收現付制下的社保基金投入到資本市場。
　　從“國債投資”到“市場投資”，從“間接投資”到“直接投資”，再從“通過個人賬戶進入資本市場”到“直接進入資本市場”，這個歷史潮流無疑是應對老齡化的一個積極措施，其本質是從“非積累”(Unfunded)向“預積累”(Prefunded)轉型；“預積累”即“預籌式”的養老基金融資方式顯然優越于“非積累式”，并可以為未來老齡化高峰時做出財務準備。
　　目前，始終堅持國債型投資體制的國家有美國、英國、愛爾蘭和西班牙等國，其中這四國社保基金規模總量大約占全球6萬億美元的一半，其投資策略的特點有三：一是收益率穩定且高于CPI增幅；二是社會保險基金規模增長穩定，利息收入對社會保險基金增長貢獻率較大；三是收益穩定，不受金融危機影響，2008年的金融危機，這四個國家的社保基金不但沒有任何損失，利息總收入還高達2600億美元，四國投資收益率情況表現良好：
　　——英國“國家保險基金”(NIF)9年來國債平均收益率為5％，基金規模增加到近7倍；
　　——愛爾蘭“社會保險基金”(SIF)利率為3.8％，9年來基金規模翻了兩番；
　　——西班牙基本養老保險基金“社保儲備基金”(SSRF)2000年至今平均利率5％；
　　——美國基本養老保險基金(聯邦政府養老、遺屬、殘疾信托基金)目前規模為2.54萬億美元，1990-2008年國債投資平均利率高達5.9％，而1998-2009年美國CPI僅為2.8％，不僅戰勝了通脹，還實現了增值，在1989-2010年的20多年里，僅利息收入就高達1.37萬億美元，占目前歷年滾存2.54萬億美元累計結余的一半多!
　　實行市場化投資的養老保險基金運行特點主要有二：一是受國內宏觀經濟形勢和世界經濟形勢的影響較大，收益率波動較大，尤其是容易受到外部經濟危機和金融危機的影響。例如，智利2008年為-21.9％，2009年躍升至27.7％，兩年之間波動幅度達49.6％；日本2006年是3.7％，2007和2008年分別是-4.95％和-6.88％：加拿大2004年收益率高達17.6％，而2008年為-0.3％：瑞典2003年高達17.1％，而2008年則跳水至-34.4％：丹麥2007年收益率是5.9％，而2008年是-3.2％。二是長期收益率較高，一般都高于國債投資策略的收益率，例如，智利1981-2009年平均實際收益率是8.71％：哥倫比亞1995-2009年平均實際收益率是9.92％：秘魯1994-2009年為9.94％；韓國2002-2007股票平均收益率高達28％。
　　在上述“國債型”和“市場型”兩大投資管理潮流中，我國的社保基金投資體制的選擇既沒有滿足購買國債的實際需要，也沒能實行市場化和多元化的投資策略，最終導致投資收益損失增加，甚至不得不將社保基金強令存入銀行。
　　在“間接投資”和“直接投資”的兩個方式中，我國基本養老保險的賬戶基金至今沒能通過“間接投資”模式進入資本市場，這是政策滯后的表現；統籌基金也不能采取“直接投資”的模式，無法實施市場化投資策略，這是制度制約的結果。
　　在這些束縛下，我國養老保險基金采取了罕見的銀行存款投資策略，既沒有實施國際流行的國債型投資模式，又不能順應市場投資的潮流，而是“選擇”了一個異類投資管理體制——將不斷擴大的基金“靜靜”地存入商業銀行，獲得的僅是一個活期存款利率。這樣的結果是，所得收益既不能戰勝通脹，又遠低于GDP增長率，甚至大大低于社會平均工資增長率，使其處于貶值的風險中。
　　毫無疑問，我國社保基金的投資體制既不是市場化的，也不是非市場的；既沒有前者高風險高收益的特點，也不屬于后者低風險低收益的穩定性，而是一個在世界各國中收益率最低、風險性最大的“異類”投資體制。
　　
　　形成“異類”的癥結
　　
　　我國養老保險基金之所以采取銀行存款的“異類”投資體制，是由于養老保險制度統籌層次低下所致：換言之，統籌層次低下，既是導致和派生許多其他制度缺陷和障礙的主要原因，也是養老保險基金不能采取“直接市場投資”模式進入資本市場的主要原因。
　　第一，統籌層次低下導致“行政分割”。目前全國擁有2000多個統籌單位，即2000多個養老基金“行政擁有者”。養老保險基金“行政分割”的本質是“行政瓜分”，在統籌層級低下的條件下，上級行政單位和下級行政單位、中央政府與地方政府之間在養老基金投資管理上實際是“依法合作”的關系，各有各的義務和責任，他們之間的利益不盡一致，時常存在博弈現象，養老基金的投資管理就難以跨越和打破這2000多個“行政擁有者”的界限。
　　第二，統籌層次低下導致“人群分割”。由于大部分按人群設立的基金管理制度同時實行的又是屬地化管理體制，所以，人群分割與行政分割相互交織，建立良好的法人治理結構和采取“直接投資模式”進入市場幾乎是不可能的。
　　第三，統籌層次低下導致“基金分割”。從省級層面看，除西藏和青海等個別省份基金累計結余規模很小以外，大多數省份的基金規模都有幾百億。但事實上，“基金分割”導致每個資產池的實際規模都很小。例如，由于制度碎片化，統籌層次過低，社保基金被嚴重分割，如果按經辦機構來劃分，全國共有經辦機構7419個。這些屬地分散且規模較小的基金分別進入資本市場，那么投資績效不會很明顯，難以取得規模效益。
　　
　　社保基金投資改革需“三步走”
　　
　　客觀上，統籌層次低下為投資體制改革帶來了巨大障礙，投資收益率低下成為無奈。主觀上，諸多制度困境“聚焦”了決策者的改革關注度，分散了投資體制改革力度。近年來，投資體制改革整體陷入僵局。尤其是“上海社保案”發生后，社保基金成為一個“高壓線”，社保基金安全性問題成為一個政治問題，投資體制改革進程也成為一個-“雷區”，年復一年，寧可任其貶值，也不敢越“雷池”一步，從一個極端走到了另一個極端。
　　考慮到投資體制的復雜性、基金貶值的緊迫性和政府的公信力，建議先易后難，分三步走，迅速啟動社保基金投資體制改革的程序，將社會保險基金收益率損失降到最小。
　　
　　1　第一步“臨時階段”
　　在1-2年內，為滿足社保基金保值的需要，對養老保險基金全額發行特種定向社保國債，為徹底解決地方社保基金購買渠道問題贏得時間，將社保基金的利息損失降到最小。鑒于通脹預期大約為4％，特種定向社保國債利率可暫定為4％-5％左右。
　　在“臨時階段”，這將是一個雙贏的舉措：既可提高社保基金收益率，免除負利率之害，還可為中央政府實行經濟刺激計劃進行融資。中央財政支出的利息成本相當于目前每年對基本養老制度超過1000億的轉移支付的置換或抵消(2009年轉移支付1600億元)，此舉并沒有為中央財政帶來額外成本，也不會影響中央對西部地區當期收不抵支缺口的轉移支付，反而還起到了為其融資的效果，更不會影響地方政府對社保基金流動性的要求，因為在“臨時階段”可發行短期國債，且社保基金主要集中沉淀在一些發達省份，例如，僅廣東一省就近3000億，3-5年期的短期債券對發達省份基金流動性不會造成任何影響。
　　這是一個臨時性的緊急措施，作為國家應對老齡化戰略部署的一個組成部分，對每年的增量部分應通過財政專戶照單全收，除預留相當于幾個月的支付費用外，全部取消銀行商業存款，以保證較高利息收入和防止尋租行為的發生。
　　利用這1-2年的“臨時階段”，徹底梳理社保基金的管理體制，例如，從2012年開始對五險基金投資管理體制分門別類加以改革，旨在實現社保基金投資體制的市場化與資產配置的多元化，以提高社保基金的整體收益率。我國正處于經濟高速增長期，社會平均工資增長率遠超過10％，這是上述實行國債投資策略的四個發達國家所沒有的特殊國情。鑒于此，在統籌層次難以一步到位提高到投資管理所需要的程度情況下，設立一個“過渡階段”便十分必要。
　　
　　2　第二步“過渡階段”
　　“過渡階段”的具體思路是：組建一個全國養老保險基金投資管理機構，通過該機構對地方統籌單位公開承諾支付高于上述臨時階段國債利率的更高利率，“吸納”各地社會基金對其實行一攬子投資；在基金流上解過程中，對中央政府而言，其“吸納”方式相當于“贖買”；對地方統籌單位而言，其投資方式相當于是對中央資產池的“強制性壟斷交易”：在地方政府需要并發生待遇支付需求時，基金流的下行過程對地方政府相當于“贖回”，對中央政府相當于“還原”。
　　這樣一個帶有儲蓄性質的“半交易半行政”的投資體制，雖然沒有改變制度核算的統籌層次，但卻由于通過精算中性的方式將各地碎片化資金集中起來，2000多個統籌單位和上萬個基金單位便可跨越地區發展不平衡的障礙，不僅能克服地方政府的道德風險，而且較高的收益率還對地方政府起到了激勵作用，避免了保險制度的逆向選擇，進而整合成一個資產池，為實行中央政府統一投資體制創造條件。
　　在過渡期內，全國養老保險基金投資管理機構作為一個投資管理單位，負責對社保基金進行投資組合，實施多元化投資策略，資產配置可分為三個部分：一是根據各地實際需要統一“購買”由財政部發行的特種定向社保債券；二是權益類產品投資可采取競標方式實施外包；三是與中央政府協商，對相關壟斷性、資源性、基礎性產業或實業劃出一些“社保投資特區”，社保基金享有優先投資權。與上述“臨時階段”相比，過渡階段中實施多元化的統一投資體制對社保基金而言不分險種，不分層次，其特點是使社保基金在整體上提高了利率水平，使之更加接近于社會平均工資增長率。
　　
　　3　第三步為“深化改革階段”
　　眾所周知，目前巨大的養老基金空賬與天量的養老基金規模二者平行增長、與日俱增：一方面全國養老保險基金沉淀的累計結余已達1.25萬億，但另一方面空賬已超過1.3萬億元；相同規模的養老資產沉淀卻不能用來做實大致相同規模的空賬：萬億資產在貶值，萬億空賬卻無錢去做實。如果投資體制不改革，即使再過10年，到2020年這個令人尷尬的窘境將依然存在：一方面空賬已擴大到幾萬億而無法做實，一方面資產積累將超過10萬億卻正在貶值。人們不禁要問，資產是資產，他們在倍增，但卻不能保值：而空賬是空賬，他們在不斷翻番，資產與空賬近在咫尺，同在一個養老保險制度里，但卻不能用自己的資產去做實自己的空賬。
　　貶值與空賬的悖論告訴我們，我國的社保制度嚴重的結構性問題已經開始顯現，必須從結構層面進行改革才能徹底根除這項頑疾，否則，“養老錢”的投資問題是不可能根本解決的。在“深化改革階段”，我們應對目前統賬結合制度進行徹底梳理和改革，使制度架構能夠適應在長達20-30年的下一個高速增長期中投資的需要。在上述“過渡階段”，變通的委托代理投資體制，說到底，只是一個應急的制度安排，是強加的“外生”機制；只有將基本養老保險統籌水平提高到全國水平，中央統一投資體制的建立才是“內生”的。
　　“深化改革階段”需要解決的根本問題，就是如何改變社保制度結構，使之能夠提高到全國統籌層次，這一關我們必須要過。否則，不但投資體制永遠也不能從根本上徹底解決，“直接投資”模式將難以實現，提高收益率始終是縈繞人們心頭的一個困擾，而且，統籌水平低下將派生出許許多多意想不到的其他困難，例如，便攜性很差，異地難以轉移接續；碎片化難以克服，待遇水平相互攀比，造成嚴重的制度不公；投資管理體制十分混亂，潛在風險暗流涌動；財政補貼無效率，福利損失巨大，等