美國主權信用評級下調對中國的影響

　　2011年8月初，國際評級機構標準普爾(以下簡稱“標普”)將美國長期主權信用評級由“AAA”降至“AA+”，這是美國歷史上首次失去“AAA”評級。作為美國國債的最大持有國和美國重要的貿易伙伴，中國在美國評級下調過程中無疑將會受到負面影響。然而短期內美元的國際地位難以替代，目前并不是減持美國國債的時期。今后一段時間內，中國有必要加快外匯儲備投資多元化和人民幣國際化的步伐，逐步減少美元外匯儲備積累，以應對美國信用評級的長期負面前景。
　　
　　標普下調美國長期主權信用評級
　　
　　美國第一次獲得最高信用評級是在1917年，當時由穆迪給予了“AAA”評級，到標普此次下調評級前，美國國債已經良好運行了100多年。這次美國信用評級下調也意味著目前美國國債信用水平首次低于英國、德國、法國、加拿大等國的信用水平。
　　此次標普下調美國主權信用評級的時機，是在美國兩黨8月2日達成上調債務上限協議后出臺的，因此出乎市場的預料之外，對全球金融和資本市場造成較大沖擊。另外，標普在將美國主權信用評級下調的同時，還決定把前景展望維持在“負面”，意味著今后12至18個月內，如美國財政形勢未見好轉，評級可能進一步降級。
　　標普決定下調美國主權信用評級，是根據標普用來評估126個國家的信用的相同主權信用評級框架中的五大“支柱”標準評估得來的。標普列出的主權評級框架的五大標準是：(1)機構有效性和政治風險，反映政治得分；(2)經濟結構和增長前景，反映經濟得分；(3)外部流動和國際投資地位，反映外部得分；(4)財政表現與彈性、債務，反映財政得分；(5)貨幣彈性，反映貨幣得分。
　　標普的評估顯示，美國目前在政治風險和財政風險兩個關鍵領域的得分比其他國家低。標普全球主權信用評級主管戴維·比爾斯說，美國圍繞提高債務上限以及削減開支的政治紛爭凸顯了“更不確定的政治環境”，因而降低了政治風險方面的得分。根據標普的測算，對美國政府可能在未來十年將債務上限提高到20萬億以上的預測，促使該機構降低了美國的財政得分。下調美國主權信用評級對中國的影響
　　中國目前是海外持有美國國債最多的國家。中國外管局數據顯示，目前中國外匯儲備超過3.2萬億美元，持有美國國債1.16萬億美元，是美債的第一持有主體，占比高達12％，比美聯儲還高出2個百分點。在中國外儲金融資產結構中，71％為美元資產，其中包括逾3千億的“兩房”債券。中國盡管不是美國國債最大的持有者，但卻是除美國本土金融機構外最大的第三方持有者。
　　在9.7萬億美元的公共債券中，最大的國債持有者是美聯儲，目前持有規模超過1.6萬億美元。其次是外國央行，截至2011年5月，持有美國國債規模共計4.5萬億美元，其中：第一名是中國，共持有1.16萬億美元的美國國債，僅次于美聯儲；排在第二和第三的是日本和英國，分別持有9124億與3465億；其余的公共債券為各私有金融機構與美國民眾所持有。對于中國來說，風險主要有如下三個方面：
　　風險之一是中國的美元外匯儲備風險敞口增大。根據美國財政部公布的最新數據，中國5月末持有美國國債數量達1.16萬億美元。實際上，中國外匯儲備對美元的風險敞口要大于持有的國債量。
　　有分析認為，中國外匯儲備投向美元資產的比例可能會超過70％，在美國由強轉衰的過程中，中國持有過多的美元紙幣，自然是一種壓力。除美國國債外，中國政府和國內金融機構還持有諸如“兩房”債券和其他美元資產，風險敞口初步估計要超過2萬億美元，占中國總外匯儲備的2／3強。
　　美國經濟前景不明朗也會增大第三次量化寬松(0E3)風險，從而稀釋中國的美元儲備。針對國內債務積累和經濟下滑風險，美國繼續實施量化寬松的貨幣政策，從而利用美元的國際地位對外轉嫁危機的風險目前正在增大。美聯儲持有的財政部發行的國債已經占到80％左右，財政部通過發債為赤字融資，而美聯儲通過購買政府債券接盤的發鈔模式顯性或隱性地會持續下去，因為從美國政府目前的減赤力度上看，難以消除債務膨脹積累的風險。
　　風險之二是中國出口可能會受到重創。首先，在美國國內生產總值(GDP)中，私人消費占比70％以上，2002年以來，美國的私人消費需求旺盛主要是靠借貸消費來支撐，評級下降將促使居民轉而增加儲蓄。在金融全球化背景下，美國轉變為國民負儲蓄，從而刺激過度消費和通過次貸來消耗掉多余的錢。而現在美國消費者行為是由過度借貸消費轉為家庭儲蓄持續增長了，其結果肯定是私人消費大量縮水，必然減少對中國產品的需求。
　　其次，評級下降導致的悲觀經濟前景還將重創美國國內的私人投資。現在的企業投資行為發生了較大的變化，即從繁榮期的利潤最大化目標轉為衰退期的負債最小化目標，企業活下來的重要性要大于掙錢。所以其私人投資需求也在縮水，進而對中國出口企業的外需增長影響很大。
　　再次，評級下降促使美國財政開支由救市和刺激經濟復蘇轉向了緊縮財政開支，并刺激出口來帶動經濟復蘇。在未來十年承諾減少財政赤字的情況下，私人、政府都不花錢或減少花錢，同時為了刺激復蘇而擴大出口，勢必會激化同中國的貿易摩擦和j中突。外需如果大幅下降，對中國的出口企業特別是某些已經奄奄一息的中小企業來說無疑是雪上加霜，這對中國經濟將產生重要影響，目前沿海中小企業倒閉潮已經初現端倪。
　　
　　風險之三是加劇國內資本跨境流動風險及國內通脹風險。由于美歐經濟動蕩，國際流動性避險意愿增強，避險資金的流入將助長中國本已較高的通脹水平。就目前的國際金融局勢而言，投機資本要么進入黃金等貴金屬領域避險，要么進入新興市場尋求投機機會，中國是其目標之一。經濟二次探底風險預期將可能使得美國推出第三輪量化寬松政策，這將使得美元可能進一步貶值，從而助推中國國內日益惡化的通貨膨脹。
　　
　　中國今后的應對策略
　　
　　目前的情況對中國而言，拋售美債并不是明智的選擇。首先，盡管美國主權信用評級下調，但美元的地位短期內難以挑戰。一方面是歐元區自顧不暇，歐債風險無論從解決的難度上還是從目前波及的層面上，并不比美元好，甚至情況更為嚴重。另一方面，標普對美國的降級也只能停留在警告的層面，從市場的表現上看，按理說評級下調，風險增加，美債收益率應該提高，但就在降級之后，美債價格反而大漲，10年期美國國債的收益率甚至一度下降到2.04％。
　　在經濟前景動蕩、金融市場動蕩等諸多不確定性面前，若投資者依然認為美債是安全的，那么金融市場的動蕩，將推高美債，壓低美債收益率，反之，美債將遭拋售，目前來看，前者可能性更大。
　　其次，中國龐大外匯儲備難以找到能替代美國債券的投資渠道。相比于深陷債務危機的歐盟、債券市場規模很小的德國、經濟前景不如美國的日本，以及盡管增速較快但債券市場發展相對滯后的新興市場，美國依然是值得信賴的經濟體，美國國債依然是相對安全和流動性最高的投資品。
　　對中國3.2萬億的龐大外匯儲備來說，從證券投資的角度看，恐怕只有美國國債市場這全球規模最大、流動性最高的市場才能容納，投資美國國債恐怕是中國政府目前不得已的選擇。
　　事實上，最新的數據表明，近幾個月來中國仍然在持續增持美國國債(如表1)。
　　后債務危機時期中國的對策應著眼于通過替代減少美元儲備的積累。一是適度增加黃金儲備以取代外匯儲備。只要目前美元本位制的國際貨幣體系不變，隨著美國的貨幣寬松政策和美元長期的貶值和通貨膨脹的加劇，必然使黃金這種天然貨幣的需求量進一步增加，導致黃金價格長期的上漲，適當增加黃金儲備可以平抑外匯風險。
　　目前中國的黃金儲備只有1054.1噸，僅占外匯儲備的1.6％，居世界第六，還不及第五的法國黃金儲備的一半。在美元下跌的過程中，美元占外匯儲備65％的中國損失慘重。而像德國、意大利和法國，黃金在外匯儲備中的比重都在64％以上。
　　二是繼續促進人民幣國際化，減少美元在對外貿易結算中的使用。這樣做有兩個好處：一方面減少了外匯積累，從而減少外匯波動風險敞口，也減少了人民幣生長的壓力和對國內貨幣政策的掣肘；另一方面在中國現有外匯管理機制下，減少了國內人民幣基礎貨幣的被動增發，有助于抑制通貨膨脹。
　　中國近年來一直在積極推動人民幣國際化，跨境貿易結算數量快速增加，2010年跨境貿易金額高達5063億元，占中國外貿總量的2.5％。境外人民幣存款迅速攀升，截至2011年5月底，香港人民幣存款5488億元，馬來西亞、俄羅斯等國金融機構已開始吸收人民幣存款。
　　三是從長期而言內需是根本，擺脫外向型依賴的發展方式，是解決中國外匯儲備困局的治本之策。因為全球經濟低迷，歐洲主權債務危機、美國債務危機都預示著未來全球總需求疲軟。中國出口占國民經濟比重過高，同時消費對經濟的拉動作用還不夠，需要進一步調整經濟結構，擴大國內消費市場。
　　目前，由于海外市場表現不佳，很多民營企業正在選擇退出實體經濟，轉而進入虛擬經濟，推高資本價格，進而吸引更多資本流入，這將造成資產泡沫。為保護本國經濟，美國貿易保護主義或將有所抬頭，通過增加稅收、貿易壁壘等手段對中國出口進行干預，對中國出口企業進行打壓，因此中國應當利用此次危機，加快國內產業結構轉型的步伐。
　　
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