金融危機后貨幣政策效用實證分析

摘要：本文通過對我國2008年至今CPI指數的觀察，指出了我國通貨膨脹的現狀不容忽視。究其成因主要是中央銀行為應對金融危機所采取的寬松的貨幣政策，向市場中投入了大量的流動性所造成的。本文旨在分析我國貨幣政策運用的過程中所存在的缺陷：如頻繁調用存款準備金工具、事前預警機制不足和貨幣政策傳達通道不暢等問題，并提出了相應的政策建議。

關鍵詞：金融危機 通貨膨脹 貨幣政策工具 貨幣政策缺陷 對策

2008年以美國為起點爆發的全球性金融危機嚴重擾亂了世界經濟秩序，我國經濟在此期間也受到了強烈的沖擊。為了減緩危機造成的國內經濟增速下降，我國采取了財政政策與貨幣政策雙寬松的手段。經濟危機現已過去了兩年之久，流動性的巨量釋放給市場注入了新的活力，但同時也帶來了許多問題，其中最突出的就是通貨膨脹，救市以來的CPI指數的迅速攀升就是最好的反映（如圖1）。通常認為超過3%的物價漲幅就是明顯的通貨膨脹，而從2010年5月起CPI指數就已超過了3%水平，9月和11月更是達到了5%的高點，通貨膨脹形勢不容樂觀。面對這樣的問題我們不得不深思：使用宏觀經濟政策熨平經濟波動對經濟本身帶來的危害是如何產生，又該如何避免？

1.金融危機后我國貨幣政策分析

2008年金融危機爆發后，我國采取了寬松的貨幣政策來刺激經濟，貨幣供應量顯著增大。

2008年我國的M2存量增長了13.7%。2009年我國M2存量增長了22.99%。2010年12月份，M2存量為725851.79億元人民幣，較上年增長了18.95%。截至2011年1月份M2存量為733895.06，增加了8043.27億元。可見，2009年我國的貨幣供應量增速異常，增長率竟達到了23%，而當年GDP增長率僅為8.7%(后修訂為9.1%)，通貨膨脹壓力無疑激增。

1.1下調存貸款基準利率

貸款利率作為投資成本的度量，其下降意味著投資成本的下降和貸款需求的增加，直接影響是商業銀行信貸規模的擴張。2008年9月至12月，中央銀行連續五次下調金融機構貸款基準利率，降幅達21.7%。2008年9月底，我國商業銀行信貸余額為388335.16億元人民幣，2009年末增長至520795.56億元人民幣（中國人民銀行官方網站數據），增幅達34.1%。投放巨額信貸在減緩經濟衰退中發揮了重大作用，GDP增長“保8”的目標得以實現。但是，銀行信貸作為貨幣創造的核心環節，其擴張也必然引起貨幣供應量的擴張，簡單估算可以得出從2008年9月至2009年底，伴隨信貸擴張引起的貨幣供應量增幅大約在25%左右。

我國中央銀行在2010年10月20日，12月26號兩次上調中金融機構人民幣存貸款基準利率，旨在回籠資金，減輕通脹的壓力，我國的存款從697196.96變為805879.09，擴大了108682.13億元，增長了15.59%。但是2009年，我國中央銀行并未調整存貸款比例，我國的存款規模仍然由557331.16擴大到681874.78，增長了22.35%，所以可以看出盡管調整了存貸款利率，但是實際，并未回籠足夠的資金。

1.2下調法定存款準備金率

我國中央銀行2008年四次下調存款準備金率，2010年六次上調存款類金融機構人民幣存款準備金率，共調整了3個百分點。下調法定存款準備金率直接增加了商業銀行可貸資金數，同時提高了貨幣乘數，增加了貨幣供給。據簡單推算，存款準備金率每下降一個百分點，貨幣供應量增幅在四千億至五千億元人民幣之間，2008年底由于存款準備率的下降釋放的流動性在一萬五千億元人民幣以上。2010年上調了6次存款準備金率，每次上調了0.5個百分點，共計上調了3個百分點，貨幣供應量的減值約為一萬兩千億到一萬五千億左右。

1.3公開市場業務

以下是我國從2002年到2009年公開市場操作情況的走勢圖。

數據來源: Resset數據庫

圖2可以看出，2008年9月金融危機全面爆發以后至2009年末，公開市場操作凈投放5000億元基礎貨幣，在貨幣乘數的作用下，投放到市場的廣義貨幣供給也在20000億元人民幣以上。2010年央行公開市場操作創出了8年來一個新的紀錄，全年通過公開市場操作向銀行體系注入流動性近9000億元。在2010年12月30日央行在公開市場以10億元地量回籠操作為2010年公開市場操作畫上句號。至此，全年公開市場共計累計回籠資金6.36萬億元，對沖到期釋放的7.25萬億資金后，向市場凈釋放出8895億元資金。

2.我國貨幣政策存在的問題及對策

以上的分析可以看出，我國在經歷了2008年金融風暴后采取的積極的貨幣政策向市場中注入了大批量的資金，造成CPI的不斷攀升，雖然官方數據一直顯示通貨膨脹率仍在可控制的范圍內，但是物價的快速增長卻是不爭的事實。三大貨幣政策工具的使用確實對經濟穩定持續增長有著重大意義。但是，總需求的增加是建立在貨幣供應量巨額擴張的基礎之上，故而，通貨膨脹壓力成為了后危機時代不得不面臨的棘手問題。本文接下來提出了我國調用貨幣政策過程中存在的問題，并提出了解決的方法。

2.1過多調用存款準備金工具

當我國面對貨幣市場動蕩或者是金融危機的時候，往往采用的是存款準備金率的調整，這種工具的見效比較快，但是社會影響比較大，在使用的時候缺乏彈性，作用力過于強烈，使得中央銀行難以準確把握調整的時機和調整的幅度，在操作上需要非常謹慎。在實際中，粗略的統計，存款準備金率每變化一個百分點，控制的貨幣供應量多達五千億到六千億元。并且，在現行市場下人們已經將存款準備金率的高低視為一個很重要的經濟指標，過于頻繁的調整存款準款金率會不斷地改變人們對貨幣市場的預期，使得市場的運行更加偏離原來設定的方向，調整該指標的本意是引導人們適當地增加或者減少投資意向，但是，當該指標頻繁波動的時候人們往往不會急于跟著變化改變自己的投資決策，而是會靜觀其變，這樣一來，存款準備金率將可能會喪失風向標的作用。所以，在進行宏觀調控的時候，應當盡量避免反復調整某一項指標，更應當減少頻繁動用存款準備金率這一強力的指標。客觀上來說，我國的各個經濟市場的發展都還不是很完善、實際操作的貨幣政策工具的種類和經驗也不夠，這還需要向西方發達國家多多借鑒學習。所以，在實際中，應當多樣化的使用貨幣政策工具，例如，加大公開市場業務操作的力度，再貼現政策的使用、以及窗口指導力度的加大等。由于每一種貨幣政策工具影響貨幣市場的途徑不同，所以，綜合使用多種貨幣政策工具可以起到分散風險的作用，并且，多渠道同時治理貨幣市場可以更快的改變不良的市場運行。

2.2事前預警機制不足

按照目前的經濟周期慣例，當經濟危機爆發的時候，我們使用寬松的貨幣政策刺激經濟，此時會向市場中投入大量的貨幣，當流動性過剩達到一定指標的時候將會造成通貨膨脹的問題，接下來當危機趨于平緩后，政府又要面對市場上的流動性過剩的問題，此時，治理通貨膨脹又為重中之重，如果治理的力度過大，那么不久后，政府又得花大力氣治理通貨緊縮的問題，可以看出，問題如鏈條般一環扣一環，層出不窮，貨幣政策永遠出現在問題之后，再加上其時滯效應，貨幣政策究竟是在救市還是埋下后患呢？本文認為，應當盡快完善我國各類市場，制定更加完善的法規制度來約束市場主體的行為，嚴格監察各類經濟指標，例如銀行的信貸比，流動性指標等，當這些指標超出某些范圍立即予以監督更正。金融市場是一個特殊的市場，市場主體可能隨時面對利益誘惑而且主體之間的矛盾表現為直接的利益矛盾，所以，只有法律的約束才可以保證各項經濟業務的順利進行。目前常用的貨幣政策工具都只是發揮了“補救”的作用而只有真正做到事前預警和規范化才可以優化市場運行機制。

2.3貨幣政策傳達通道不暢

我國銀行業整體都存在著形式重于實質的問題，在日常業務中，一筆業務的辦理可能會需要很多張單據，直覺上這筆業務受到多方的監管，但是內在主體的行為其實還是缺乏規范性的，這一點可以從我國近幾年連年遞增的經濟犯罪看出。我國實施市場經濟不到二十年，盡管商業銀行已經以很快的速度在完善體制，但是還并未建立起與市場經濟完全適應的機制，現有體制對貨幣政策反映較為遲緩，并且有時商業銀行并未按照中央銀行的市場化調控來調整自己的經營行為。例如，當中央銀行降低貸款利率時，本意是想增加貸款的發放量，拉動市場的投資，但是，出于貸款資金安全性的考慮，商業銀行在貸款的時候往往還是會將貸款集中借給信譽和資金情況都比較好的大企業，這樣就造成了本身有著良好資金運行情況的大企業占有著過多的資金，那些真正缺乏資金的中小企業，特別是創業企業卻不好申請到貸款，這樣的情況卻還是違背了貨幣政策制定的最初的意愿。所以要想讓政策順暢的傳遞，則必須保證這些機構的調節行為和中央銀行的初衷保持一致。

3.結論

經濟危機爆發至今已經兩年之久了，但是，經濟危機的影響卻還并未散去。經濟危機來臨的時候我國采取了積極的貨幣政策來應對，這些措施的確為把我國的經濟拉出低谷起到了作用，但是巨大的資金注入也給我國的經濟帶來了問題，通過分析可以看出，三大貨幣政策的強力效果使得我國的通貨膨脹率不斷攀升，物價快速上漲。所以，本文認為，我國的救市需要一些更有效的、具有前瞻性的措施來解決，因為這樣才避免問題呈鏈條狀不斷涌現，使得治理經濟低迷的成本有所降低，否則“鑄幣稅”過度增長的代價將會給社會經濟的健康有序發展埋下隱患。

參考文獻：

[1]崔建軍.金融調控論[M].

[2]周明，周述忠.淺析當前我國貨幣政策的特點[J].2006，24期.

[3]劉艷武.中國貨幣政策有效性分析與選擇[D].

[4]杜德斌.中國貨幣政策有效性分析[D].

[5]李瑋瑋.我國貨幣政策有效性研究[D].

[6]徐妍.全球性金融危機對中國金融業改革與發展的借鑒[J].青海金融，2008、12

[7]唐偉.我國貨幣政策有效性研究[D].

[8]馮留鋒，熊黎.金融危機對我國的影響以及我國貨幣政策工具的選擇[J].廣西大學學報，2009、4

（作者單位：西安交通大學經濟金融學院）