高管過度自信及其測度:基于心理學依據的研究方法

摘要：時至今日，公司層面上非理性行為偏差的研究正在日益備受關注，尤其是管理者過度自信心理偏差對公司決策的影響，然而，難以找到準確測度高管過度自信的代理變量是制約這一領域發展的主要障礙。因此，文章基于對大量心理學文獻的梳理，分析了過度自信的心理學起源，深入挖掘了高管過度自信的心理學依據，最后以此為指引，不僅提出了更為恰當的高管過度自信實證測度方法及研究假說，還通過細化引發這一心理偏差的因素而提出了不同維度的測度方法，這對未來行為公司金融發展具有探索性的一個重要嘗試。

關鍵詞：高管過度自信；控制幻覺；自我重要感；正面幻覺；自我歸因

一、 引言

自Roll（1986）提出并購的“自大”假說以來，高管過度自信的心理偏差已經成為公司金融的行為學解釋，然而，與投資者過度自信在解釋微觀市場異象上的研究相比，近年來國內外學術界對高管過度自信展開的研究未免有些停滯不前、缺乏新意。思考這一滯后性的根源，最主要的一個原因在于人們很難找到能夠準確度量高管過度自信心理偏差的代理變量。

因此，為了彌補高管過度自信假設在解釋公司金融問題上的不足，本文基于對大量心理學專業文獻的整理與回顧，著重分析過度自信的心理學起源，對過度自信的概念進行界定，進而深入挖掘高管過度自信的心理學依據。這樣做的目的在于，以高管過度自信的心理學依據為指引，有益于本文提出更為恰當的高管過度自信實證測度方法，也有助于本文細化引發高管過度自信心理偏差的因素，提出不同維度的實證測度，這將是對未來行為公司金融發展具有探索性的一個重要嘗試。

二、 過度自信的心理學起源與概念界定

De Bondt和Thaler（1995）對行為金融的微觀基礎進行總結的時候曾經指出：“在心理學領域有關個人判斷的研究成果中，最強的結論就是人的過度自信心理偏差”。同時，他們還認為“理解交易之謎的關鍵行為因素在于過度自信”。追溯人類非理性心理偏差的心理學起源，可以發現大量相關研究已經對過度自信或過度樂觀的概念有了明確的界定。

根據心理學與行為學文獻，過度自信的心理偏差可以概括為人們過高估計個人所獲信息的質量與精確性（Fischhoff etc.，1977），或者低估未來不確定性事件的風險（Brenner etc.，1996），而過度樂觀的心理偏差可界定為人們高估自己未來交好運或成功的概率，或低估未來交壞運或失敗的可能性。然而，心理學和行為學的研究普遍表明，這兩種心理傾向是共生的（Taylor Brown，1988），換言之過度自信的人傾向于對事物過度樂觀，反之亦然。因此，分別就過度自信和過度樂觀找到代理變量不易實現也并無必要。

三、 高管過度自信的心理學依據

如前文所述，人的過度自信心理偏差是普遍存在的。那么，管理者為什么更容易產生過度自信的心理偏差呢？在大量心理學文獻中尋找對于這一問題的回答，有助于本文提出更恰當的高管過度自信實證測度方法。

至今為止，許多相關文獻已經記載了專業人士存在過度自信心理偏差的經驗證據，這些專業人士包括臨床心理學家、醫生和護士、投資銀行家、工程師、企業家、律師、談判專家等。而作為專業人士中的重要一員，企業經理人也表現出明顯的過度自信心理偏差（Russo Schoemaker，1992）。本文基于對文獻的梳理發現，有如下多方面心理學和行為學的理由可以解釋為什么管理者較普通人更容易產生過度自信的心理偏差：

其一，過度自信的水平與“控制幻覺”（Illusion of Control）有關，當承擔的任務具有可控性時個人更容易過高地評價自身完成這一任務的能力（Weinstein，1980），也就是說，這種“控制幻覺”會使人陷入不切實際的過度樂觀（McKenna，1993），而管理者在對企業投資做出決策時普遍認為決策的結果是可控的，因此極其容易陷入“控制幻覺”，即對自己做出的投資決策表現出更高的過度自信或過度樂觀，認為在其管理下的投資項目風險較小（March Shapira，1987）；

其二，過度自信的水平與個人對任務的盡責程度相關，當個人對其所承擔的任務具有較高的“自我重要感（Self-importance）”時，過度自信的程度將提高（Weinstein Klein，2002），而公司管理者的個人財富及其人力資本的價值與公司股價緊密相關，尤其是在有效的薪酬激勵機制和健全的經理人市場中，高級管理者作出的每次重大投資決策或資本預算決策對其自身都是至關重要的；

其三，過度自信的水平與“自我歸因”（Self-serving Attribution）的認知偏差（Cognitive Bias）有關，它指的是人們習慣于把成功歸因于自己，卻不愿意為偶爾的失敗承擔責任（Nisbett Ross，1980），成功的股票市場參與者容易過度自信于自身的技能和知識水平（Gervais Odean，2001），而這一結論用于企業管理者同樣適用，也就是說管理者在企業經營過程中獲得了成功，并夸大地將這一成功歸因于自身能力（Gervais etc.，2003），尤其是企業最近的成功表現更容易加重管理者的過度自信情緒（Meindl etc.，1985），因此管理者經常表現出“自我歸因”偏差引發的過度自信；

最后，過度自信的水平與個人智商相關，越聰明的人越容易表現出過度自信的心理偏差（Klaczynski Fauth，1996），顯然，大部分管理者尤其是高級管理者都屬于這一類人。基于上述充分的心理學和行為學研究基礎，本文認為高管過度自信心理偏差對公司決策的影響是極具研究價值的，此研究將豐富非理性行為偏差在公司層面上的研究。

四、 基于心理學依據測度高管過度自信

到目前為止，缺乏準確的實證測度仍然是制約管理者非理性行為學研究發展的主要障礙，而雖然國內有關高管過度自信的研究已有不少（余明桂等，2006；傅強和方文俊，2008；吳超鵬等，2008）。然而，本文認為，目前文獻對過度自信的實證測度方法單一，并缺乏心理學依據。因此，基于心理學依據對高管過度自信給出更為恰當的測度方法，本文提出如下幾個有效的實證測度方法，并逐個解釋相關的支持理由，提出相關的研究假說：

1. 企業家測度。行為心理學的大量研究表明企業家較職業經理人更容易表現出過度自信，支持了這一測度方法作為過度自信代理變量的合理性，比如：Busenitz和Barney（1997）、Baron（2000）等。并且，根據高管過度自信的心理學依據，其過度自信的水平與“控制幻覺”密切相關，即對所承擔任務的可控感越高，過度自信的水平越高（Weinstein，1980；McKenna，1993；March Shapira，1987），從這個意義上來說，企業家擁有企業并掌管企業，其對公司決策的可控性明顯高于職業經理人或其它管理者，更容易產生“控制幻覺”（Evans Leighton，1989），換言之，企業家的過度自信水平極大地受到了其對企業“控制幻覺”的影響，因此本文可以根據“控制幻覺”這一高管過度自信的心理學依據，細化引發高管過度自信心理偏差的因素，提出不同維度的高管過度自信指標，即以企業家測度作為“控制幻覺”引發的高管過度自信指標。也就是說，企業家測度可以用以測度“控制幻覺”維度的高管過度自信水平，即當企業管理者是企業家時，管理者“控制幻覺”引發的過度自信水平較高，當企業管理者是職業經理人或其它管理者時，管理者“控制幻覺”引發的過度自信水平較低。

因此，企業家較一般管理者或職業經理人更容易表現出過度自信的心理偏差，并且，以企業管理者是企業家或職業經理人來測度“控制幻覺”維度的高管過度自信，其合理性具有豐富的心理學研究基礎。因此，本文可提出如下研究假說：

H1： 掌管公司的企業家較掌管公司的其它管理者而言，具有更高的“控制幻覺”維度的過度自信心理偏差。

2. 非自利動機的管理者持股測度。Treynor和Black（1976）指出，股東可能通過個人投資組合多元化公司風險投資的額外風險，但多元化投資不足的管理者在公司投資失敗時面臨的損失要比股東更大。正是由于公司管理者的個人人力資本已經投資于企業當中，其事業前途與企業興亡息息相關，因此管理者承擔了巨大的企業特質風險，因此理性的管理者不會過多地持有其所管理公司的股權。換言之，如果管理者面對巨大的企業特質風險，仍然堅持持有過多的公司股權時，則造成管理者個人多元化分散投資不足的一個合理解釋就是過度自信的認知偏差。并且，根據高管過度自信的心理學依據，引起管理者個人多元化分散投資不足的過度自信心理偏差可能源于管理者對所承擔管理事務的“自我重要感”，即當個人對其所承擔的任務具有較高的“自我重要感”時，過度自信的程度將提高（Weinstein Klein，2002），對管理者則表現為：當其人力資本價值已經與公司經營緊密相關時，由于管理者對其所承擔的管理事務抱有較強的“自我重要感”，則管理者仍然會堅持持有公司股權。

考慮到目前我國管理者薪酬體制的不同，施行期權激勵的公司還不普遍，因此有關股票期權的測度指標不能直接運用于我國的實踐，本文選取非自利動機的管理者持股測度，認為若公司前一年的股票超常收益為負但管理者仍然增加了其股票持有量則可認為此管理者是過度自信的。并且本文還根據“自我重要感”這一高管過度自信的心理學依據，細化高管過度自信的維度，將非自利動機的管理者持股測度作為“自我重要感”引發的高管過度自信指標。也就是說，非自利動機的管理者持股測度可以用以測度“自我重要感”維度的高管過度自信水平，即當公司前一年的股票超常收益為負但管理者仍然增加了其股票持有量時，管理者“自我重要感”引發的過度自信水平較高，相反情況下，管理者“自我重要感”引發的過度自信水平較低。因此，本文可提出如下研究假說：

H2：公司前一年的股票超常收益為負但仍然增持公司股票的管理者較其它管理者而言，具有更高的“自我重要感”維度的過度自信心理偏差。

3. 管理者企業外兼任職務測度。如前所述，企業管理者也表現出明顯的過度自信心理偏差（Russo Schoemaker，1992），他們傾向于高估自身技能、知識或所接收到信息的準確性，產生所謂的“正面幻覺”（Positive Illusion），這種幻覺會令他們認為自己比其它一般人更可靠、更優秀（Alicke etc.，1995）。

本文認為，由于管理者的過度自信心理偏差，他們高估自身技能及知識，產生“正面幻覺”，因此更有可能擔任更多的兼職事務，而為了剔除代理問題中管理者自利動機的影響，本文采用管理者在其所管理的公司外擔任的兼職職務數量作為高管過度自信的測度，即這一兼職職務數量越多，“正面幻覺”維度的過度自信程度越高。因此，本文根據“正面幻覺”這一高管過度自信的心理學依據，可以將管理者企業外兼任職務測度作為“正面幻覺”引發的高管過度自信指標。因此，本文可提出如下研究假說：

H3：在上市公司外兼任職務數越多的管理者較其它管理者而言，具有更高的“正面幻覺”維度的過度自信心理偏差。

4. 公司最近一年的股票異常收益測度。根據高管過度自信的心理學依據，過度自信的水平與“自我歸因”的認知偏差有關，它指的是人們習慣于把成功歸因于自己，卻不愿意為偶爾的失敗承擔責任（Gervais Odean，2001），而這一結論同樣適用于企業管理者，也就是說管理者在企業經營過程中獲得了成功，并夸大地將這一成功歸因于自身能力（Gervais etc.，2003），尤其是企業最近的成功表現更容易加重管理者的過度自信情緒（Meindl etc.，1985），因此管理者經常表現出“自我歸因”偏差引發的過度自信。基于這一心理學依據，Hayward和Hambrick（1997）指出，由于CEO的自我歸因會引發過度自信，所以可以采用主并公司最近一年的股票收益與主要的國家級報刊對主并公司CEO最近三年業績表現的相關報道進行評分來描述CEO的過度自信水平。

因此，為了細化高管過度自信的維度，本文基于高管過度自信的心理學依據，采用Hayward和Hambrick（1997）的類似指標，并試圖消除市場及行業年度收益率的影響，選取公司最近一年的股票異常收益測度作為“自我歸因”引發的高管過度自信指標。也就是說，公司最近一年的股票異常收益測度可以用以測度“自我歸因”維度的高管過度自信水平，即當公司最近一年的股票異常收益越大時，管理者容易出現“自我歸因”的認知偏差并由此產生較高的過度自信水平，而當公司最近一年的股票異常收益越小時，管理者不易產生“自我歸因”的認知偏差，因而由“自我歸因”引發的高管過度自信水平較低。因此，本文可提出如下研究假說：

H4：公司最近一年的股票異常收益越高，具有更高的“自我歸因”維度的過度自信心理偏差。

五、 結論

行為金融研究是圍繞著投資者非理性視角與管理者非理性視角展開的，然而從目前來看，管理者非理性視角的研究明顯已經滯后了。的確，時至今日行為金融研究領域中金融市場中非理性行為的研究已取得了長足發展，但不可否認的是公司層面上非理性行為偏差的研究正在日益備受關注，尤其是管理者過度自信心理偏差對公司決策的影響。因此，為了彌補高管過度自信假設在解釋公司金融問題上的不足，本文基于對大量心理學專業文獻的整理與回顧，著重分析過度自信的心理學起源，對過度自信的概念進行界定，深入挖掘高管過度自信的心理學依據，最后以高管過度自信的心理學依據為指引，提出了更為恰當的高管過度自信實證測度方法，并且細化了引發高管過度自信心理偏差的因素，提出不同維度的實證測度，這將是對未來行為公司金融發展具有探索性的一個重要嘗試。

參考文獻：

1. ROLL R.The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers.Journal of Business，1986，（59）:197-216.

2. FISCHHOFF B，SLOVIC P，LICHTENSTEIN S.Kno- wing with Certainty: the Appropriateness of Extreme Confidence.Journal of Experimental Psychology，1977，（3）:552-564.

3. BRENNER L，KOEHLER D， LIBERMAN V， TVERSKY A.Overconfidence in Probability and Frequency Judgments: A Critical Examination. Organizational Behavior and Human Decision Processes，1996，（65）:212-219.

4. TAYLOR S， BROWN J. Illusion and Well-being: A Social Psychological Perspective on Mental Health. Psychological Bulletin，1988，（103）:193-210.

5. RUSSO J，SCHOEMAKER P.Managing Overconfidence.Sloan Management Review，1992，（33）:7-17.

6. WEINSTEIN N. Unrealistic Optimism about Future Life Events. Journal of Personality and Social Psychology，1980，（39）:806-820.

7. MCKENNA F.It Won't Happen to Me: Unrealistic Optimism or Illusion of Control?.British Journal of Psychology，1993，（84）:39-50.

8. WEINSTEIN N， KLEIN W. Resistance of Personal Risk Perceptions to Debiasing Interventions. In: Gilovich T et al.(Ed.)，Heuristics and Biases: the Psychology of Intuitive Judgment，England:Cambridge University Press，2002.

9.GERVAIS S， ODEAN T. Learning to Be Overconfident.The Review of Financial Studies，2001，（14）:1-27.

10. BARON R. Psychological Perspectives on Entrepreneurship: Cognitive and Social Factors in Entrepreneurs' Success. Current Directions in Psychological Science，2000，（9）:15-18.

基金項目：國家自然科學基金項目（項目號：70972074）、教育部人文社會科學研究基金（青年）項目（項目號：09YJC6 30089）、教育部人文社會科學研究基金項目（項目號：09YJ A630155）、廣州市哲學社會科學發展“十一五”規劃2010年度課題（項目號：10Q26）和華南農業大學校長基金（項目號：2009S007）資助。

作者簡介：毛雅娟，華南農業大學經濟管理學院講師、碩士生導師，中山大學管理學博士。

收稿日期：2011-04-18。