基于公司營銷視角的投資者管理文獻(xiàn)述評及模型構(gòu)建

摘要：文章從公司營銷的視角，將公司產(chǎn)品市場與資本市場表現(xiàn)聯(lián)系起來，構(gòu)建的投資者關(guān)系管理模型從營銷戰(zhàn)略的高度回答了上市公司應(yīng)該如何開展投資者關(guān)系管理的問題。

關(guān)鍵詞：公司營銷；投資者關(guān)系管理；模型

一、 引言

本文借助20世紀(jì)90年代以后發(fā)展起來的公司營銷理論和思維，從公司營銷的視角探討了投資者關(guān)系管理的操作性問題，試圖構(gòu)建基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型，為投資者關(guān)系管理的開展提供理論支撐和實(shí)證研究框架。

二、 投資者關(guān)系管理文獻(xiàn)述評

1. 投資者關(guān)系管理角色的發(fā)展。投資者關(guān)系管理（Investor Relations Management，簡稱IRM）最早出現(xiàn)在美國，作為一種特殊的管理專長，一直未受到研究界的重視（Marston，1996）。隨著資本市場的發(fā)展和競爭的加劇，以及上市公司和投資者素質(zhì)的不斷提高，投資者關(guān)系管理的作用受到重視，Marcus和Wallace（1997）總結(jié)了投資者關(guān)系管理的三種角色。

早期的投資者關(guān)系管理作為簡單的溝通工具，主要負(fù)責(zé)對公司相關(guān)活動(dòng)進(jìn)行簡單的溝通。此時(shí)的投資者關(guān)系管理被認(rèn)為是公司和金融團(tuán)體之間的連接物，它負(fù)責(zé)提供信息以幫助金融團(tuán)體和投資公眾來評估公司（Marston，1996）。

隨著資本市場競爭的加劇以及投資者權(quán)益意識的增加，投資者關(guān)系管理的戰(zhàn)略功能受到關(guān)注。此時(shí)的投資者關(guān)系管理被認(rèn)為是一種利用財(cái)務(wù)、溝通和營銷知識管理公司信息，確保其順利流向財(cái)經(jīng)界和其他利益相關(guān)者，從而確保公司相對價(jià)值最大化目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的戰(zhàn)略管理行為（NIRI，2001）。

近年，很多公司的投資者關(guān)系管理開始向積極的公司營銷發(fā)展。此時(shí)投資者關(guān)系管理的角色被界定為鼓勵(lì)投資者在合理評價(jià)公司價(jià)值的基礎(chǔ)上，購買并持有公司股票。投資者關(guān)系管理在決定公司整體形象方面扮演了越來越重要的角色（Dichter，1995）。市場營銷觀念的應(yīng)用成為開展投資者關(guān)系管理工作的有效途徑（Kolter et al.，2004）。

從投資者關(guān)系管理發(fā)展歷程看，投資者關(guān)系管理向公司營銷的發(fā)展是一種必然趨勢（Rao，Sivakumar，1999）。為適應(yīng)這一趨勢，投資者關(guān)系管理相關(guān)研究也面臨著從溝通工具層面的研究向營銷戰(zhàn)略研究的轉(zhuǎn)變挑戰(zhàn)。

2. 投資者關(guān)系管理的價(jià)值效應(yīng)。一些學(xué)者充分認(rèn)識到面向投資者的有效營銷已經(jīng)成為決定市場成敗的重要因素（Brooks，1999）。投資者關(guān)系管理的價(jià)值效應(yīng)表現(xiàn)在三個(gè)方面：

（1）降低資本成本，提升公司價(jià)值。Maequardt和Wi-edman（1998）的研究發(fā)現(xiàn)，公司資本成本隨著披露水平的提高和信息不對稱程度的減少而下降。而投資者關(guān)系管理通過充分的自愿性信息披露能夠降低上市公司與投資者之間的信息不對稱程度，進(jìn)而降低資本成本（Diamond Verrecchia，1991）。

上市公司通過投資者關(guān)系管理降低與投資者之間的信息不對稱主要通過兩種途徑實(shí)現(xiàn)。第一，通過直接面向投資者的信息溝通降低兩者之間的信息不對稱程度。Robert G.Eccles和Sarah C.Mavrinac的研究發(fā)現(xiàn)，信息披露充分的公司，其資本成本也較低。因?yàn)楣_的信息披露量與對公司感興趣的投資者數(shù)量之間存在相關(guān)關(guān)系（D.S.Dhaliwal）。而且，投資者在及時(shí)、準(zhǔn)確地掌握了公司的戰(zhàn)略信息后，其投資的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)將減少，因此他們在投資過程中會(huì)要求較少的股票溢價(jià)，這樣的公司能以較低的資本成本獲取相應(yīng)的資金。第二，通過分析師的行為間接影響投資者。分析師的報(bào)告是大量中小投資者獲取公司信息的重要途徑。投資者關(guān)系管理可以通過向分析師傳遞信息的方式達(dá)到降低信息傳遞成本的目的（Brennan、Tamarowski，2000）。Lang和lundholm（1996）的研究發(fā)現(xiàn)，高水平的投資者關(guān)系管理活動(dòng)與更多的分析師追隨相關(guān)，而且投資者關(guān)系評分等級高的公司，分析師對每股收益預(yù)測的一致性要高于等級低的公司（Edward J.Farragher，et al.1993）。也就是說，公司信息披露越充分，分析師對公司相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的預(yù)測就越準(zhǔn)確，就會(huì)吸引更多的投資者關(guān)注公司。國內(nèi)學(xué)者楊德明（2006）、馬連福等（2007）等的研究也得出了良好的投資者關(guān)系管理能降低資本成本，提升公司價(jià)值的結(jié)論。

（2）糾正市場估值偏差，確保股價(jià)與公司價(jià)值的一致性。大量的研究顯示，目前我國的資本市場尚處于一種低效率的狀態(tài)（耿軍會(huì)、石會(huì)娟，2006）。公司的市值與其內(nèi)在價(jià)值之間存在較大偏差。根據(jù)有效市場理論，提高市場效率，糾正市場估值偏差的關(guān)鍵在于信息溝通。Lehmann（1993）研究發(fā)現(xiàn)，投資者關(guān)系管理的有效實(shí)施，可以確保公司不斷地向投資者提供評估公司所需的信息，幫助投資者對公司未來現(xiàn)金流水平及增長進(jìn)行合理預(yù)期。Fishman和Hagerty（1989）認(rèn)為，信息披露能夠使公司的股價(jià)更有效，會(huì)提高公司投資決策的有效性，產(chǎn)生較高的股價(jià)。Marston（1996）也認(rèn)為，隨著基金經(jīng)理數(shù)量的增加，良好的投資者關(guān)系對影響和評估公司以及預(yù)期具有非常重要的正向影響。

（3）提高公司可信度、為公司創(chuàng)造良好形象。公司的可信度與公司價(jià)值具有密切關(guān)系。投資者關(guān)系管理在決定公司整體形象方面扮演著重要的角色（Dichter，1985）。G.Eccles等人發(fā)現(xiàn)，公司“可信度的提高”和“股價(jià)的上漲”是投資者關(guān)系管理工作兩項(xiàng)最重要的潛在收益。近年，資本市場的丑聞導(dǎo)致公司信任嚴(yán)重缺失。這種情況下，良好的溝通成為公司重塑公司可信度的關(guān)鍵（Argenti，Howell Beck，2005；Higgins，1992）。投資者關(guān)系管理能夠影響投資者對公司的熟悉程度（Marston，1996），進(jìn)而為上市公司與投資者之間信任關(guān)系的建立打下良好基礎(chǔ)。

3. 投資者關(guān)系管理效果評價(jià)。目前國外投資者關(guān)系管理評價(jià)主要分為三類：①通過向分析師發(fā)放調(diào)查問卷獲取對上市公司投資者關(guān)系的評價(jià)和排名。這類評價(jià)被全美投資管理協(xié)會(huì)（AIMR）、路透社、投資者關(guān)系雜志以及亞洲機(jī)構(gòu)投資者等機(jī)構(gòu)采用；②利用公司年報(bào)和公開披露的信息，構(gòu)建一個(gè)較為簡單的評價(jià)指數(shù)對投資者關(guān)系進(jìn)行評價(jià)。③基于互聯(lián)網(wǎng)，采用內(nèi)容分析法對上市公司投資者關(guān)系的評價(jià)。

在上述研究的基礎(chǔ)上， 國內(nèi)學(xué)者李心丹等（2006）從上市公司投資者關(guān)系管理政策和實(shí)施活動(dòng)的效率、投資者關(guān)系管理的質(zhì)量以及組織保障和承諾三個(gè)方面構(gòu)建了南京大學(xué)投資者關(guān)系管理指數(shù)。馬連福等（2007）構(gòu)建了側(cè)重于非財(cái)務(wù)信息和互動(dòng)溝通的投資者關(guān)系管理指標(biāo)體系。這些指標(biāo)體系在投資者關(guān)系管理評價(jià)中發(fā)揮了一定的作用。

4. 對現(xiàn)有研究的總結(jié)。綜上所述，現(xiàn)有的關(guān)于投資者關(guān)系管理的研究主要立足于公司財(cái)務(wù)管理和公司治理領(lǐng)域，側(cè)重將投資者關(guān)系管理作為資本市場的溝通工具的研究，研究方法多為定性研究，缺乏量化實(shí)證檢驗(yàn)。相關(guān)研究主要解決了投資者關(guān)系管理是什么？它的價(jià)值效應(yīng)如何？以及如何對投資者關(guān)系管理水平進(jìn)行評價(jià)等問題。但是對于上市公司投資者關(guān)系管理到底應(yīng)該“如何做”的問題，從目前收集到的文獻(xiàn)看，相關(guān)研究尚未深入涉及。面對復(fù)雜的資本市場，上市公司如何實(shí)施投資者關(guān)系管理實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值創(chuàng)造目的的問題，作為投資者關(guān)系管理研究和實(shí)踐的“黑箱”，是學(xué)界和大批上市公司迫切需要解決的難題。

20世紀(jì)90年代以后，在關(guān)系營銷思想基礎(chǔ)之上發(fā)展起來的公司營銷理論為投資者關(guān)系管理研究提供了新的研究平臺(tái)。公司營銷作為一種新的營銷模式（Balmer和Greyser，2006），為上述“黑箱”問題的解決提供了新的研究思路。公司營銷是營銷學(xué)發(fā)展的更高階段，它不僅忠實(shí)于與客戶和其他利益相關(guān)者過去和現(xiàn)在的關(guān)系，還忠實(shí)于將來預(yù)期的關(guān)系，并將這種積極的持續(xù)性關(guān)系作為一種制度來發(fā)展（Balmer，2006）。公司營銷理念被提出后，立即得到廣泛的認(rèn)可和應(yīng)用，公司管理層在公司經(jīng)營的傳統(tǒng)領(lǐng)域積極利用公司營銷思維指導(dǎo)公司各項(xiàng)相關(guān)活動(dòng)（Parvinen Petri，2007），這為基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理研究提供了思路和方法方面的指導(dǎo)。

三、 基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型的構(gòu)建

1. 基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型構(gòu)建的理論基礎(chǔ)。國內(nèi)外學(xué)者（Kotler，Kartajaya，Young，2004；Simon，Ebel，Hofer，2004；馬連福、高麗，2008）從不同角度提出的公司營銷模型為基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型的構(gòu)建提供了分析框架。

Kotler，Kartajaya和Young（2004）提出的吸引投資者的營銷模型，強(qiáng)調(diào)公司需要從戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)和價(jià)值三個(gè)方面著手，通過九個(gè)方面的具體工作，爭取投資者的思維、情感和市場份額，最終達(dá)到吸引投資者的目的。Simon，Ebel和Hofer（2004）提出的模型強(qiáng)調(diào)，面向投資者營銷的目的是用投資者、分析師、業(yè)務(wù)合作者和媒體的語言溝通公司戰(zhàn)略。投資者營銷的關(guān)鍵是關(guān)注投資者的需求。該模型強(qiáng)調(diào)公司的最優(yōu)定位，并借助麥卡錫市場營銷組合的思維，將投資者營銷工具進(jìn)一步細(xì)化為產(chǎn)品、價(jià)格、渠道、溝通四個(gè)方面的內(nèi)容。馬連福、高麗（2008）在Kotler、Simon等學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上，提出了資本市場公司營銷戰(zhàn)略模型。作者認(rèn)為，資本市場公司營銷是在資本市場上向公司的投資者等利益相關(guān)者營銷公司層價(jià)值，引導(dǎo)投資者的市場預(yù)期，降低公司與投資者之間的信息不對稱，提高公司價(jià)值的戰(zhàn)略行為。模型明確了資本市場公司營銷的對象、營銷的渠道、營銷實(shí)質(zhì)和內(nèi)容、營銷效果以及相關(guān)影響因素方面的內(nèi)容。

上述研究為基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型的構(gòu)建提供了基本的框架思路。但是上述學(xué)者多將研究范圍界定在資本市場，人為割離了產(chǎn)品市場對資本市場的影響。現(xiàn)實(shí)經(jīng)營中，上市公司在資本市場的表現(xiàn)直接受產(chǎn)品市場的影響。我們在文獻(xiàn)梳理中也發(fā)現(xiàn)，以產(chǎn)品市場為基礎(chǔ)的公司品牌與資本市場公司價(jià)值之間存在正相關(guān)關(guān)系（Aaker Jacobson，1994；Kerin Sethuraman，1998；Kallapur Kwan，2004；Madden et al.，2006）。一些無形資產(chǎn)被看作是連接產(chǎn)品市場營銷行為和公司資本市場財(cái)務(wù)業(yè)績的媒介（Ramaswami et al.，2009）。公司品牌作為公司無形資產(chǎn)最重要的組成部分，為我們研究產(chǎn)品市場和資本市場的關(guān)系提供了立足點(diǎn)。一些學(xué)者給出了公司品牌通過影響投資者行為進(jìn)而影響到公司資本市場表現(xiàn)的證據(jù)。Brown等人（2006）發(fā)現(xiàn)，公司股東通常依賴于公司聲譽(yù)資產(chǎn)進(jìn)行投資決策和產(chǎn)品選擇。投資者對公司的熟悉程度會(huì)影響他們對公司股票的購買（Huberman，2001）。上述研究成果，在一定程度上支持了將公司產(chǎn)品市場表現(xiàn)納入投資者關(guān)系管理的設(shè)想，為我們從公司營銷的視角構(gòu)建一個(gè)完整的投資者關(guān)系管理模型提供了理論支撐。

2. 基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型。基于上述公司營銷模型和品牌與資本市場表現(xiàn)相關(guān)理論的支撐，本文構(gòu)建了基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型，見圖1。該模型將公司產(chǎn)品市場和資本市場納入到統(tǒng)一的分析框架，以公司品牌作為兩者的聯(lián)系紐帶。在此基礎(chǔ)上，借鑒了相關(guān)公司營銷框架的思路，選擇了公司在資本市場的定位、信息以及互動(dòng)溝通渠道等要素作為重點(diǎn)研究對象，力求理清各要素的關(guān)系以及它們與公司資本市場表現(xiàn)之間的關(guān)系。

四、 研究的意義以及進(jìn)一步研究的方向

本文以相關(guān)的公司營銷和品牌理論為指導(dǎo)，構(gòu)建的基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型將公司產(chǎn)品市場行為和資本市場表現(xiàn)納入到統(tǒng)一的研究框架之下，完善了以往的研究。以往的投資者關(guān)系管理研究大多基于公司治理以及財(cái)務(wù)管理的視角，從單純的溝通問題著手開展相關(guān)研究。本文站在公司營銷的視角，將投資者關(guān)系管理的研究上升到營銷戰(zhàn)略的高度，是對公司營銷理論在資本市場應(yīng)用的一種嘗試。該模型的提出為投資者關(guān)系管理從溝通工具向公司營銷發(fā)展的實(shí)證研究提供了分析框架。實(shí)踐方面，基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理模型為公司投資者關(guān)系管理工作的開展提供了操作指南，在一定程度上解決了上市公司投資者關(guān)系管理“應(yīng)該如何做”的困惑。

本文作為一項(xiàng)探索性研究，僅在梳理相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上構(gòu)建了基于公司營銷視角的投資者關(guān)系管理的理論模型，對于模型構(gòu)成要素、要素之間的關(guān)系以及模型的價(jià)值效應(yīng)等問題，缺乏深入的探討和進(jìn)一步論證。此外，由于投資者關(guān)系管理面臨的關(guān)系和情境錯(cuò)綜復(fù)雜，所以，我們所構(gòu)建的模型還面臨著在實(shí)踐中適應(yīng)性的挑戰(zhàn)。這些問題將成為我們下一步研究的重要內(nèi)容。

參考文獻(xiàn)：

1. Balmer， M.T.， Greyser， A. Corporate Mark- eting: Integrating Corporate Identity， Corporate Branding， Corporate Communications， Corporate Ima- ge and Corporate Reputation. European Journal of Marketing，2006，（40）:730-741.

2. Brennam and Tamarowski.Investor Relati- ons，Liquidity and Stock Prices.Journal of Applied Finance，2000，12（4）:26-37.

3. Brennan，N.，Kelly，S..Use of the Internet by Irish Companies for Investor Relations Pur- poses.Accountancy Ireland，August，2000：23-25.

4. Mary Conger. IR pays off. Financial Exec- utive，2004:30-34.

5. 李心丹等.中國上市公司投資者關(guān)系管理評價(jià)指標(biāo)及其應(yīng)用研究.管理世界，2006，（9）:117-128.

6. 馬連福，趙穎.基于公司治理的投資者關(guān)系文獻(xiàn)綜述與研究展望.南開管理評論，2006，（1）：21-27.

7. 馬連福，高麗.資本市場公司營銷戰(zhàn)略研究.軟科學(xué)，2008，（11）.

基金項(xiàng)目：北京物資學(xué)院青年基金項(xiàng)目（項(xiàng)目號：2010 XJQN027）；北京市創(chuàng)新平臺(tái)項(xiàng)目“商務(wù)運(yùn)作與企業(yè)服務(wù)創(chuàng)新研究”。

作者簡介：劉華，南開大學(xué)商學(xué)院公司治理研究中心博士生，北京物資學(xué)院副教授。

收稿日期：2011-05-12。