美國大蕭條與新金融危機進程演變比較

【摘要】文章以明斯基模型為框架結構，重點分析美國1929年大蕭條與2008年新金融危機演變過程和發生機理。作為描述危機演變進程的明斯基模型具有一般性。文章將探討該模型在兩次金融危機中的適用性，同時比較兩次危機在發生過程中的不同，提出關于危機爆發原因、一般過程、解決途徑等觀點。

【關鍵詞】明斯基模型 大蕭條 新金融危機

一、明斯基模型概述

貨幣主義理論家海曼#8226;明斯基（Hyman Minsky）曾提出了關于金融危機從孕育到爆發的全過程的一個一般性的結構模型理論，金德爾伯格（Charles P. Kingdleberger）曾在《金融危機史》中簡要介紹過。明斯基模型包含有10個環節。可以表示成以下圖示：

二、明斯基模型與兩次金融危機

1. 外部沖擊。回溯到美國上個世紀20年代，1918 年第一次世界大戰結束并擺脫了1920-1921 年經濟危機以后，美國通過工業革命和科技進步的促進獲得了十年的經濟發展和繁榮。技術的進步使得手工勞動、個體工場手工生產被機器和大規模工廠化生產逐步取代，社會生產效率的提高極大地促進了資本主義經濟的發展。但同時，這種外部沖擊（重大創新）更多地體現在了機器取代了大批工人。

2. 信用擴張。本次金融危機為進一步刺激房地產發展，投資銀行大規模介入到房貸市場，相當于在房貸市場上創建出了一批“新的銀行”，投行創設的MBS、CDO、CDS等住房抵押貸款證券化產品即是發明了新的信用工具。差異在于現在這些信用工具不是僅僅在銀行間流動，而是在一個高度開放——并且是向全球開放的公開市場上流通。投行創設的各種衍生品越來越遠離實體經濟，這是金融危機加劇的重要推手。而大蕭條前建立在信用擴張基礎之上的美國經濟的通脹繁榮在國內國外都造成了影響。

3. 投機需求。 在2008年金融危機爆發之前，過低的利率導致了傳統的金融工具失去吸引力， 投資者和資金擁有者開始為了更高的利潤而承擔更大的風險。金融中介不可避免的將其客戶群擴展到了金融健康性并不優良的個人和公司。另一方面， 低利率導致幾乎所有資產( 房屋， 土地， 原材料， 藝術品等) 價格都迅猛上漲。這個過程繼續下去，即將產生亞當斯密所謂的“過度貿易”。歷史總是驚人的相似。在美國20年代，作為企業融資的重要渠道，股票市場空前繁榮，吸引了大批的個人和機構投資者，產生了后面要提到的“泡沫”。從1925年1月到1929年10月，上市股票從4萬股增加到10億多股，股票價格比票面價值高出3—20倍。

4. 泡沫。美聯儲在20年代修改的保證金交易制度為繁榮的股市打了一支催化劑。同時期， 美國政府“放任市場”的自由經濟政策進一步加速了繁榮走向泡沫的過程。普通投資者和機構投資者的不理性伴隨著當時銀行證券混業經營的銀行業熱衷從事股票交易成為股市危機加劇惡化的重要制度性因素。

5. 欺詐。在投機的泡沫階段常常會引發出欺詐，更為嚴重的情形就是泡沫本身即由欺詐所造成。前述圖中3.投機需求、4.泡沫、5.欺詐三個環節之間，用黑箭頭、白箭頭指示的連接，表示出了欺詐只是泡沫的伴生、泡沫由欺詐而生這兩種不同的情形。筆者認為，1929年大蕭條和此次金融危機中的情形，都可以理解為是泡沫伴生出欺詐（黑箭頭）的方式。在此方式下，欺詐不是危機孕育與演進中必不可少的中間環節。

6. 擴散。在次級債最為盛行的時間，各種基金參與其中或借機推出新的基金，將社會的錢積聚起來買債券，買次級債，買次級債衍生出來的東西。在上世紀20 年代，美國貿易保護主義抬頭。同時， 美國通過海外信貸擴張向需要購買美國商品的國家提供美元， 以促進本國出口， 對于進口的產品則是關稅壁壘高筑。美國實現巨額貿易順差，擁有大量海外貸款和投資， 而其他國家則出現了大量貿易逆差和債務， 從而使世界經濟出現嚴重失衡局面。

7. 銀行倒閉、危機爆發。對于本次美國金融危機，刺破次貸泡沫的美國國內因素是利率的上調，致使房價的上升不再可能提高利息了，市場開始變化，貸款的人還不了貸款，整個基金、債券都壓在手里，金融領域發生了問題，投機者這時才開始意識到這一點并轉而采取退出措施，房貸的違約率大幅度上升，購買各種資產化債券的投行和商業銀行即將紛紛倒閉。而其爆發的過程至風云突變即可見證為貝爾斯登倒閉至雷曼兄弟倒閉這一歷程。而遠在1929年，股票市場十年的牛市聚集了過度投機和非理性繁榮， 美聯儲過分緊縮的貨幣政策直接引爆了股市的狂跌。1929 年10 月29 日( 黑色星期二) 災難發生了， 股市開盤僅半小時， 拋售量就在300 萬股以上，一天內總共拋售了1640 萬股，創了歷史記錄。

8.金融危機終止。風云突變與信用終止可能導致市場恐慌。易于理解，對于美國這次金融危機，在其爆發階段，由于持有含有次貸的資產組合證券化產品的金融機構如此之多，要想等待房價（或股價）的過度下跌，由市場的力量自行使危機終止，是不可能的。而在1929年大危機中，于1933年3月羅斯福總統宣布“銀行休假”（Bank “Holiday”）變相關閉了美國銀行以遏止銀行擠兌。

三、結論

如同金德爾伯格所指出的那樣，明斯基模型是一個關于危機進程的結構模型。它是一個全過程模型，也是一個一般的模型。也可以認為此次金融危機是對1929年危機的重演。而通過對不同時期的金融危機發生機理的分析和認識可以幫助我們建立一個對危機的整體認識，也便于找到問題的關鍵所在。

參考文獻

[1] 朱小平. 金融危機中的美國、中國與世界[M]. 北京: 新星出版社，2009.

[2] 陳宗勝. 美國金融危機發生機理[J].國際融資，2009(02).

作者簡介：宋亮（1988-），男，西南財經大學，研究方向：國際商務。