差評

沒人會想到中式餐飲企業如此不合資本市場的胃口。最新遭遇挫敗的是已為上市謀劃6年的小南國。9月15日起在香港公開招股、原本計劃9月28日掛牌上市的上海小南國餐飲控股有限公司在9月21日晚間公布，鑒于近期市場波動，決定暫時取消此次公開募股交易。

在大陸的資本市場門外，更是已經有一個很長的等待隊列。俏江南、順峰集團、天津狗不理、廣州酒家等中式餐飲企業近年來先后遞交的A股上市申請都沒有得到回應。在本土連鎖行業中，零售、家電、酒店等細分領域的上市渠道都很順暢，唯獨餐飲行業幾乎整體被A股拒之門外。自2009年湘鄂情上市之后，證監會就再也沒有批準任何一家餐飲企業在A股上市。

餐飲股上市難的原因并不復雜。比如餐飲企業的成本和盈利難以準確估量，還存在大量不規范納稅的情況，財務狀況的透明度達不到證監會的要求。另外，中式餐飲企業持續經營和盈利的能力通常也不被看好（詳情請于Gemag.com.cn查閱《俏江南失色》一文）。“傳統中式餐廳的生命周期通常較短，能夠持續經營多年且生意依舊火爆的中餐廳相對較少。”越秀證券研究部副總監郭彪對《環球企業家》說，餐廳的輻射范圍和菜式的創新力度都是有限的，因此一般經過3年到5年餐廳必然要進行一次重大裝修等改變來對消費者形成新的吸引力。“現在已經很難看到持續經營10多年還生意火爆的餐廳。”

餐飲當然是一個大市場，2010年中國餐飲行業總收入達到22000億元人民幣。但由于進入門檻極低，導致這個行業非常分散，目前還看不到一家覆蓋全國的餐飲品牌。隨著中國消費者的可支配收入越來越多，餐飲市場會更大。雄心勃勃的餐飲企業想要抓住時機搶占市場份額，上市是必由之路。在A股叩門無望后，俏江南們本打算步味千、鄉村基等后塵，繞道海外募資，但小南國此次上市折戟無疑給這些中餐企業重重一擊。

跑輸大市

香港和海外資本市場真是中式餐飲企業的資本天堂嗎？現實情況是，海外市場的門檻的確會低一些，但投資者的熱情同樣不高。即便成功上市，中餐企業也會面臨融資額較少、整體估值不高的局面。

“即便中餐企業能在海外上市，也不見得很受投資者歡迎。”華富嘉洛證券分析員李啟浩告訴《環球企業家》，現在餐飲行業丑聞頻現，歐美投資者往往對食品安全更加敏感，中餐企業要說服他們也變得越來越難。“如味千拉面在骨湯門事件后，股價在不到一個月時間就下跌超過40%。還有行業內的其他食品安全丑聞，比如火鍋底料、口水油，這些事件都影響了外部投資者對中國餐飲行業的評價。”

另外，中國現在處于高通脹時期，原料價格飆升。“即便未來通脹不再繼續加劇，大幅下跌的可能性也是比較小的，這樣一來餐飲企業的毛利和盈利壓力就比較大。”李認為，這也是打壓投資者積極性的一大原因。

于今年4月登陸港股的中餐企業唐宮中國，市值已經在不到半年時間內跌去一半。其在8月披露的截至6月底的中期業績顯示純利大跌54.89%，更是加速了股價下跌。即便拋除上市費用等非常規支出，它的盈利能力也明顯低于投資者的預期。郭彪認為，唐宮中國的盈利能力以及上市之后業績變臉使投資者對其他中餐企業的評估都將產生負面影響。小南國的上市失敗亦可能是受此波及。

普道安邦投資總裁陳俊宇表示，基于政策對餐飲業上市的限制、中餐業擴張計劃難成定數、以至于資本退出困難等原因，現階段投資者對餐飲股就越發謹慎了。

小南國招股資料顯示，其2011年未經審核、按備考基準計算的市盈率為15.9至21.2倍。雖然這個數字高于目前整個港股市場9倍的平均市盈率和2010年餐飲業16倍的平均市盈率，但是與同在香港上市的同行業中式餐飲股相比則并不是很具有吸引力的。2010年，小肥羊和味千的市盈率分別為21.5倍和24.5倍。在百勝收購帶來的溢價效應的影響下，2011年小肥羊市盈率攀升至27.8倍。味千即便被“骨湯門事件”打擊，其一二線城市營業額下降了15%至35%不等，目前的市盈率也仍然徘徊在23倍左右。“小南國擱置上市計劃也許是因為近期市況不佳，期待未來情況能好轉。”李啟浩說。

中式餐飲企業該如何向海外投資者講述一個好故事？李認為，中國的餐飲企業有一個其他國家、行業沒有的優點，即發展前景受美國、歐洲等地的經濟波動影響比較小，影響它們的關鍵因素是中國的消費能力。中國消費者的消費能力占GDP的比例在不斷上升，目前占35%左右，且中國政府表示要在10年之內使之增加到50%，這將對中國餐飲企業產生極大的激勵作用。“無論是內地、香港還是海外，餐飲股并沒有像大盤一樣猛跌。”防守力強或可幫助餐飲股贏得投資者的信心和青睞。以港股為例，從6月到現在，恒生指數回落了17%左右，但餐飲板塊跌幅都不大，小肥羊在近幾個月里僅輕微下跌了1%左右。

此外，中餐“健康”和中國市場“增長潛力”的概念仍然是很好的賣點，關鍵看各個中餐企業能否如期實現招股書中美好的分店擴張計劃。“餐飲對精細化管理的要求很高，但中餐的標準化程度始終無法達到西式快餐的水平，在跨區域擴張過于激進時就會遇到很大的問題。”郭彪認為，小南國這種偏高端、強調優質服務的中餐尤其如此，因為服務是最難實現量化和標準化的。

在中餐連鎖企業中，小南國被認為是標準化管理做得較好的一家，且品牌、服務等方面的管理亦在行業水準之上。就其個案來說，此次上市遇挫意味著未來一段時間內很難再次得到資本市場的認可，因為投資者對于此次上市失敗會產生更多的猜疑，付出的代價將是其估值被大幅下調。其他計劃上市的中餐企業，如果品牌、業績、管理等本就落后于小南國，上市必然會更加艱難。