為什么會出現股債齊跌的局面

今年下半年以來，國內金融市場出現了股債齊跌的局面，即作為權益類品種的股票與作為固定收益類品種的債券，價格都有較為明顯的下跌。受此影響，在各類金融理財產品中，除了保本型產品外，其它幾乎所有的產品都出現了虧損。這種狀況，在歷史上是不多見的，因此也引起了名方面的熱議。市場失效，引發T股債齊跌

以往，股票與債券在價格走勢上，會呈現“蹺蹺板”現象，即如果股票上漲，那么債券的行情相對就比較弱。而如果股票下跌，那么債券的行情會比較強勁。在國際金融危機肆虐的2008年，盡管國內股市從近6000點下跌到了1600多點，但債市卻有相當不錯的表現，為那些棄股從債的投資者提供了一個良好的避風港。當年，債券型基金等理財產品，也成為了熊市中的贏家。之所以股票與債券在走勢上會出現背離，其中最基本的原因，在于資金的逐利性。股票作為高風險兼高收益的品種，在內外條件有利的情況下其估值會出現比較快的上漲，從而給投資者帶來較大的收益。但—旦內外條件有變，它也會跌得很慘。相反，債券因為是保本的產品，其價值是隨著時間的推移慢慢體現出來的，因此在股市向好的時候，它不可能成為市場資金追逐的對象，而_旦毆市不行了就會有較多的資金選擇債券，以回避風險。在本質上，這是金融市場上資金流動的結果，在市場有效的背景下'它會成為一種普遍的現象。

但是，到了2011年，這個現象卻不再存在，股債齊跌的格局不但令投資者驚訝，并且成為了金融市場的一個噩夢。那么，為什么會出現這種狀況呢?從表面來看，今年由于銀根緊縮，股市的流動I生受到抑制，上市公司的運行環境也變得比較嚴峻，因此股票普遍出現下跌。按理來說，這個時候會有比較多的資金選擇持有債券，進而引發債券價格的上漲。但因為部分地方的融資平臺出現了事實上的違約問題，再加上中國石化提出的發行二期可轉換債券的計劃，客觀E使得轉債變成了低利率的融資工具，導致投資者的信心嚴重受挫，從而使得債市也出現了下跌，特別是信用債和可轉債，均大面積跌破面值。有不少投資者，基于2008年的經驗，在股市不振之際將債券作為自己的投資重點，一些基金等機構也因此發行了不少債券類理財產品，但面對股債齊跌的狀況，只能是唏噓不已了。

可能有人會提出，不管宏觀形勢怎么樣，債券畢竟是有固定收益作為保障的，加上近一年多來存款利率提高也相對有限，債券收益率水平并不算太低。更何況，國內的債券基本上都有很高的信用評級，也有相應的擔保，歷史上公開發行的信用債也沒有出現過違約的現象，因此不存在什么到期償付不了的風險。這種狀況，與海外市場經常出現的債務違約和垃圾債泛濫有著明顯的不同。因此，從這個角度來說，現在國內金融市場上債券的下跌，似乎是很不正常。如果現在國內金融市場是一個有效市場，那么可以確信，時下的那種股債齊跌現象是不應該存在的。但問題在于，現在國內的金融市場并非是一個完全有效的市場，也正因為市場失效，所以出現了股債齊跌的局面。

壓垮債市的最后一根稻草

前面提到，一年多來，盡管國內宏觀緊縮措施不斷，但主要是偏向于使用行政手段(如對商業銀行進行窗口指導)和數量控制手段(如提高準備金率等)，價格手段則用得比較少；自去年10月份首次提高利率到現在，央行僅提高了五次利率。目前，銀行一年期的存款利率為3.5％，明顯低于8月份6.3％的CPI漲幅。央行不輕易動用價格手段，不愿意大力度地升恩，無疑有其道理。但問題在于，這樣一來，央行所確定的一年期存款利率，也就不可能成為市場的基準利率。因為大量使用數量手段，市場上資金供應變得十分緊張，而供求矛盾日趨尖銳，必然導致市場實際利率的走高。現在很多^在關注溫州的民間借貸問題，其實，這個問題早已經蔓延開來，不但在東南沿海地區有，在中西部也有。原因很簡單，民營中小企業由于體制上的問題，很難通過正規渠道向金融機構借到錢，于是就只能靠民間借貸來解決資金問題。銀根越緊，市場資金供應越少，民間借貸的利率就越高，以致出現了匪夷所思的年，息180％的超級高利貸。高利率的民--間借貸的大量出現，自然會擠壓居民的儲蓄，導致商業銀行儲蓄余額下降。而這種狀況的發展，又會弱化商業銀行的貸款能力。迫使其不得不通過發行高息理財產品在市場上吸引資金。于是，人們看到了這樣一個局面：Ty面是存款利率被人為地壓得很低，以致出現了異常嚴重的、長時間的負利率，另—方面則是因為銀根緊張，市場利率高企。這樣的結果就是，正規金融市場的運紙因為官方利率與實際脫節而變得毫無效率，相反，民間乃至半民間半官方的高利率則大行其道。

這種狀況的進一步延伸，就是對于那些有意回避股市風險的資金來說，債市也不再是最好的投資對象。風險承受能力低的會選擇更加靈活的銀行理財產品，風險承受能力強一些的會參與PtoF(即人人貸)，再強一些的搞起了小貸公司，直接對外故款了。反過來，債券市場因為利率缺乏彈性而缺乏吸引力，商業銀行過去是它的大買家，現在卻因為要應對存款準備金率的提高而不得不減少債券持有量。問題還在于在這一嚴峻的局面百因為股票融資渠道有限，很多企業選擇了發行債券以及可轉換債券的形式來募集資金，有的出于某種利益最大化的考慮，甚至在前一個可轉換債券上處于存續期的情況百馬上就發行轉股價格較低的后一個可轉換債券。從而成為了壓垮債市這匹駱駝的最后一根稻草。顯然，在本質上，這是利率市場化不徹底的結果，也是宏觀緊縮過程中，過度使用數量手段而忽視價格手段的產物，更是金融資源分不當，正規金融市場活動失效的—個寫照。

自2008年國際金融危機以來，人們對于金融風險的重視程度—直是很高的，頻繁的宏卿調控，本身就是抵御金融風險的重要舉措。但是，實踐也告訴人們，調控雖是為了矯正市場可能出現的失效現象，但調控畢竟是人為的，也有可能出現差錯a特別是當調控出現了矯枉過正現象，與市場規律形成沖突時，就會導致新的市場風險。當前股債齊跌的狀況提示A，Cf]，非市場化的利率政策與超越實際承受能力的貨幣數量控制，確實在相當程度上扭曲了金融產品的真實價值，帶來并且放大了投資風險。有^說，現在應該考慮適當地提高利率，使之接近市場實際水平，改變過于嚴重的負利率狀況；同時相應地降低準備金率，鼓勵銀行資金優先流向民營中小企業，這樣既可以解決民間高利貸盛行的問題，也能夠舒緩相關企業的資金壓力，還能夠化解股債齊跌的不正常局面。這個建議是否可行值得留意。但不管怎么說，對于當前股債齊跌所反映的金融風險問題，顯然是應該高度警覺而不應該繼續漠視的。