趙錚:資產(chǎn)高估值背景下的投資之道

“股市有可能沖上萬點(diǎn)”

去年，一些PE大佬認(rèn)為PE市場不好做了，轉(zhuǎn)投二級市場，而二級市場的大佬反而認(rèn)為二級市場不好做了，開始轉(zhuǎn)投PE。如何怎么看待中國資本市場?以如今的形式來說，十二五規(guī)劃去年剛剛推出，目標(biāo)是7％～8％。中國現(xiàn)在推出了一些大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)建設(shè)，比如高鐵、三網(wǎng)融合、水利、科研等，可以說支撐中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動力并沒有什么改變，包括工業(yè)化和城市化。從資本市場的微觀企業(yè)來說，我們咨詢過、拜訪過的客戶、企業(yè)，從各自的發(fā)展來看，都處在一個飛速發(fā)展的階段。

從全球的格局來看，中國的崛起和西方出現(xiàn)的衰退現(xiàn)象，導(dǎo)致了國外資本迅速向中國靠攏。總的來說，經(jīng)過過往30多年的高速發(fā)展，中國的經(jīng)濟(jì)有了很大的增長，在未來20年，中國經(jīng)濟(jì)還將有一個高速增長的過程。在通常情況下，發(fā)達(dá)國家的證券化率在100％左右，在股市發(fā)展的高峰時期，美國的證券化率達(dá)到了179％，日本高達(dá)260～290％，而中國目前的證券化率僅僅是63.6％，如果按照8％的增長率在算，未來10年之內(nèi)，我國的人民幣總量將達(dá)到71萬億人民幣，如果按照100％的證券化率來計算，中國股市至少將會有3倍的增長，如果按照美國和日本巔峰時的證券化率，我國股市的市值將達(dá)到140到200萬億人民幣，有7～10倍的增長。

投資者應(yīng)該關(guān)注哪些投資機(jī)會呢?第一塊就是銀行股權(quán)重股，如果中國股市證券化率真的能達(dá)到之前預(yù)期的那么大的規(guī)模，那么銀行股權(quán)重股以及一些老字號的上市公司就會有很大的升值空間。創(chuàng)業(yè)板推出之后，一些新興行業(yè)已經(jīng)展現(xiàn)出了很好的預(yù)期，從股市周期來看，個人認(rèn)為三到五年的時間會創(chuàng)新高。但是從資產(chǎn)增長來說，股市的泡沫也是在所難免，簡單的說，就是三到五年之內(nèi)，股市達(dá)到10000點(diǎn)是不成太大問題的。

“企業(yè)盈利形態(tài)發(fā)生巨變”

目前，中國企業(yè)家從產(chǎn)品利潤紛紛轉(zhuǎn)向企業(yè)價值。昨天我在西安簽約的時候，一個企業(yè)家對我說的話讓我深有體會，過去的企業(yè)家都是從企業(yè)賺取利潤，現(xiàn)在最低檔的都在炒股票，稍微高層次一些的都在PE投資了，再高一層就是藝術(shù)品投資。

在中國過去20年經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的過程中，中國資產(chǎn)價值已經(jīng)是大大地被放大了，包括了目前的一些古玩，去年文化產(chǎn)業(yè)的數(shù)據(jù)大概是550多億人民幣，包括中國的一些傳統(tǒng)的產(chǎn)品，像全聚德，還有一些產(chǎn)品，甚至能從幾百塊漲到幾千、上萬，按照投資者的話來說，就是去年一年的收益超過了過去10年甚至20年的收益。從去年開始，中國的房地產(chǎn)、貴金屬，還有藝術(shù)品投資，都處在一個高估值的階段。

我們的價NA，1原來的的利潤發(fā)生了轉(zhuǎn)變，我們可以看到一個數(shù)據(jù)，民生銀行的市值是1500億左右，資產(chǎn)值是600億，貴外茅臺是1500億左右，資產(chǎn)值是145億，萬科是1000億左右，資產(chǎn)值是373億，也就是說，整個企業(yè)的盈利形態(tài)發(fā)生了變化。從另一個角度來看，美國最典型的一個例子，亞馬遜，上市十年都在虧損，但是它的股價非常活躍，目前總市值是580億美元，利潤是8.63億美元。再看一個中國的例子，海爾集團(tuán)成立在1984年，是世界第四大白色家電制造商，中國最具價值品牌，海爾在全球三十多個國家建立本土化的設(shè)計中心、制造基地和貿(mào)易公司，全球員工超過5萬人，已發(fā)展成全球大規(guī)模的跨國企業(yè)集團(tuán)，而九陽在2002年才成立，現(xiàn)在員工3000多，平均年齡不超過30歲，近幾年的平均增長率超過40％，現(xiàn)在已成為小家電行業(yè)著名企業(yè)。

在這個過程中怎么把握資本市場的投資機(jī)會呢?第一個就是轉(zhuǎn)變盈利模式，從追求產(chǎn)品利潤到追求企業(yè)價值，另外就是啟動公司的五年規(guī)劃，全面壯大公司的資本實(shí)力，拉開和競爭對手的實(shí)力落差，屯糧蓄后勁，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，還有就是做好市值管理，做好股權(quán)吞吐，一個董秘小組創(chuàng)造的價值將超過數(shù)千員工的團(tuán)隊(duì)。另外，買股票做長線，收公司，像巴菲特那樣，視若沒有二級市場。還有做PE，做股權(quán)投資，也是現(xiàn)在許多投資者普遍關(guān)注的。

“中國不是好項(xiàng)目太少，而是錢太少”

PE市場現(xiàn)在有哪些現(xiàn)象呢?從2008年底開始，很多的民營企業(yè)家、新組建的團(tuán)隊(duì)紛紛進(jìn)入PE市場，創(chuàng)業(yè)板的財富效應(yīng)大大推動了PE市場的發(fā)展，造成了錢太多，好項(xiàng)目太少的現(xiàn)象。大家認(rèn)為項(xiàng)目太少了不外乎兩個原因，第一點(diǎn)就是你沒有真正沉入到市場中去，像山東、四川甚至是很多縣市都有很多項(xiàng)目可以投入，但是卻沒有多少人注意到，在中國不是好項(xiàng)目太少，而是錢太少了。第二點(diǎn)就是現(xiàn)在中國PE市場已經(jīng)飛速發(fā)展，但是很多人卻只沖這好的項(xiàng)目而去，所有的投資人都只看到了別人成功的地方，卻沒有看到失敗的地方。

國內(nèi)一個小有名氣的私募去年總市值是100億元，但它的負(fù)責(zé)人告訴我，其實(shí)整個私募基金的收益率只有25％。為什么這么低?因?yàn)槎鄶?shù)人都不知道，一個成功的IPoN目背后，往往都會有好幾個失敗的例子。與其高價找項(xiàng)目，還不如趁低價并購。中國進(jìn)入了全民PE時代，真正為企業(yè)提供增值服務(wù)的PE越來越少，PE機(jī)構(gòu)同質(zhì)化越來越高，投資機(jī)構(gòu)紛紛出高價搶pre-lpo項(xiàng)目，但是如果上不了市呢?

據(jù)清科的統(tǒng)計，2010年前11個月，中外vc機(jī)構(gòu)共新募集184支基金，募資總量達(dá)到100.98億美元，較2009年全年漲幅分別達(dá)到57.4％和72.4％。而與2008年的歷史高點(diǎn)比較，漲幅也分別為27.6％和38.1％，與此同時，前11個月中國創(chuàng)投市場上共發(fā)生投資案例707筆，其中披露金額的582N涉及投資總額44.45億美元，遠(yuǎn)超2009年全年477筆共計27.01億美元的投資總量。

私募股權(quán)投資市場也表現(xiàn)得同樣“狂熱”。但是投資資金都是沖著處于成長期，甚至還不是成長期只是能夠上市的項(xiàng)目去的。清科數(shù)據(jù)顯示，今年前11個月共有74支可投資于中國大陸地區(qū)的PE基金完成募集，基金數(shù)量打破過往4年最高紀(jì)錄，募資總額達(dá)264.09億美元，為去年全年水平的2.04倍。投資活躍度增長也同樣明顯，共同用307企業(yè)獲得私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)注資，披露投資金額達(dá)93.17億美元，投資案例個數(shù)亦創(chuàng)歷史新高。

“并購基金已經(jīng)迎來了最好的發(fā)展時機(jī)”

根據(jù)清科的一個研究報告，去年中國完成并購的案例是227起，但是其中大部分都是民營企業(yè)在做，基金參與很少，中國的并購基金在構(gòu)成方面還存在很大問題，許多基金公司都把注意力放在了P1LE-ipo項(xiàng)目上，對并購關(guān)注比較少，大型基金擁有專業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)，這是民營企業(yè)家所不能企及的。

什么是并購基金呢?個人認(rèn)為，與其他基金最大的區(qū)別在于并購基金都是要獲得控股權(quán)。并購基金要對控股的標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行管理優(yōu)化、財務(wù)重組等方式來提高標(biāo)的企業(yè)的價值。中國的一些企業(yè)都面臨著產(chǎn)業(yè)的過剩，一些企業(yè)規(guī)模小，也就造成了資源的浪費(fèi)，國際競爭力的減弱，要解決這個問題，就需要通過并購來做大做強(qiáng)。在國際市場上，并購基金可以占到整個管理基金規(guī)模的60％～70％以上，國際大型基金中，包括凱雷集團(tuán)等，實(shí)際上都是以并購為主的基金，pre-lpo項(xiàng)目在公司中只占了很小—部分比例。

在中國發(fā)展并購基金最大的難題還是融資問題。在國際上，一些大型基金在收購的過程中需要進(jìn)行二次融資，但在中國進(jìn)行二次融資是非常難的。雖然銀行推出了并購貸款，但是審批非常嚴(yán)格的。目前，在并購的情況下，并購基金選擇的目標(biāo)企業(yè)一般需要具備幾個要點(diǎn)，企業(yè)需要有非常穩(wěn)定的現(xiàn)金流，能夠支付掉并購基金的利息，或者通過出售資產(chǎn)來償還并購基金的債務(wù)。另外，在中國發(fā)展并購基金會遇到幾個實(shí)際的障礙，包括企業(yè)家不希望出讓控股權(quán)、行業(yè)整合比較難等因素。如果能解決掉這些問題，那么未來國內(nèi)并購基金發(fā)展的空間就會非常大。

不過發(fā)展至今，中國資本市場已經(jīng)得到了大量的改善，并購基金已經(jīng)迎來了一個發(fā)展的最好時機(jī)。目前在中國國內(nèi)，一些大型機(jī)構(gòu)已經(jīng)慢慢在涉足并購這個領(lǐng)域，國內(nèi)一些投資者已經(jīng)看到并購基金的投資機(jī)會。我們注意到，一些中國投資機(jī)構(gòu)甚至開始在日本收購上市公司。