轉型中期輪動投資

二季度的市場總體可能處在先抑后揚、或者說震蕩做底后彈升的階段。1664點與2319點連線的上升趨勢線上有重要支撐，時間上應重點關注五六月份前后市場走勢的變化。

2011年一季度國外發生了較多的事件：北非利比亞戰爭爆發、日本爆發地震、海嘯以及核泄漏等。這些重大事件都時時刻刻沖擊著國際投資者的神經，國際原油重上100美元、國際黃金向1450美元／盎司進發。受到牽制，國內一季度的A股市場整體處于寬幅震蕩之中，滬綜指最低下探到2661點，最高上摸3012點，個中摻雜的劇烈震蕩讓投資者無所適從。那么二季度有哪些市場熱點可能會發酵，哪些品種會受追捧?我們的研究力圖抽絲剝繭，在紛亂中為投資者探求一種合乎邏輯的投資思路。

宏觀經濟數據解讀

從2010年GDP數據來看，—季度同比增長11.9％，二季度同比增長10.3％，三季度同比增長9.6％，四季度同比增長9.8％。最近四個季度GDP增速均保持在9.5％以上，表明我國經濟在走出國際金融危機影響下的低谷后，繼續呈現較平穩的增長。工業生產在低位企穩，并出現上升的勢頭，其中發電量增速在持續一年下降后，今年1—2月份出現快速抬升。數據表明我國工業生產活躍性已經顯著增強，二季度工業增加值仍有望保持穩中有升的發展趨勢。

截至2011年2月份，CPI已經在5％左右徘徊了四個月。近幾個月CPI漲勢有所趨緩，但國內物價上漲壓力猶存。推動通脹上升的因素也已經由前幾年異常天氣導致的糧食、蔬菜等主要農產品減產，轉變為原材料、土地、勞動力等基本生產要素價格的上漲。而國際市場中美元近期再度貶值、大宗商品價格普遍上漲、以及中東、北非地區部分產油國局勢動蕩推高原油價格等因素，還將繼續給我國帶來較大的輸入型通脹壓力。

國內外經濟環境分析

2月末，我國M2同比增長15.7％，M1同比增長14.5％，M2和M1增速相比去年均明顯回落，M2增速已經低于央行今年目標16％。與此同時，1～2月新增貸款投放量也大大低于去年同期，國家貨幣緊縮政策累積效應明顯。

去年至今年3月中旬，央行累計上調存款準備金率九次，加息三次。本輪貨幣政策緊縮主要意圖在于收緊流動眭，從而穩定物價，包括穩定房地產價格。但是也應看到，此次上調后，金融機構存款準備金率已經達到史無前例的20％，較高的準備金率已經使得銀行體系資金周轉倍顯緊張。由于導致本輪通脹的原因較為復雜，除了貨幣因素之外，原材料和勞動力成本上升也是導致本論脹的重要原因，因此單純通過上杜奧存款準備金率的手段難以很好地奏效。此外，本輪“史上最嚴”的房地產調控到今年4月份就滿一周年了，應該說該輪調控效果明顯：房價上漲勢頭得到了有力遏制，一些樓盤價格甚至出現了松動。因此央行繼續存款準備金率的空間應該已經不大，但是否加息還需視我國通脹形勢演進以及國際因素的變化綜合考量。

總體來看，我們認為貨幣政策或將進人管察期，央行運用數量型工具和價格型工具的步伐將明顯放緩。如果目前較為一致的貨幣緊縮預耥恃旰中程度的改觀，無疑將給市場帶來較好的階段眭機會。

溫總理今年2月底透露，我國“十二五”期間年均經濟增長率預期目標擬定為珊。這—增長率比當時“十一五”預期目標降低了0.5個百分點，更大大低于“十一五”期間的平均增長速度11.2％。這其中傳遞出的信號非常明確。用溫總理的話講，

“我國要把工作的重點放在提高經濟增長的質量和效益上來，要把發展和所得到的成果用在民生上來。”充分體現了政府在“十二五”期間促民生、調結構的執政思路。因此我們預計在“十二五”期間國家經濟結構調整的步伐可能會較快。

而在國際方面，歐美復蘇態勢仍然脆弱，但向好的趨勢較為明顯。以美國為例，美國季度GDP增長率連續六個季度正增長，基本回復到2001年以來的平均水平。值得注意的是美國失業率在2009年10月份沖高到10.1％之后，逐漸呈回落態勢。今年2月份的失業率再次下降至8.9％，雖然仍在高位，但從高位回落的態勢很明顯。作為滯后指標，失業率的持續回落，表明美國經濟復蘇基礎更加穩固。

全球化時代，國際因素對我國的影響力不容忽視，它不僅影響我國實體經濟的運行，還影響我國宏斕經濟政策的抉擇。政府之所以慎重使用加息工具，很大原因就在于國際經濟復蘇態勢尚欠明朗，我國單方面加息效果不大，且會導致熱錢流入壓力增大。從對實體經濟的影響來看，國際經濟持續復蘇將利好我國出口，與外貿有關的行業業績回升值得期待。

A股市場整體估值水平分析

截止2011年3月18日，全部A股和滬深300的市盈率(TTM)分別為19.51倍和15.49倍，繼續低于2007年以來的平均，值25.80倍和23.70倍。與此同時，中小板和創業板的市盈率(TTM)分別為45.06倍和64-12倍，顯著高于2007年以來的平均值41.89倍和69.40倍。這些數據可能顯示大盤藍籌股被低估，中小盤股被高估。這點投資者應引起重視。

盡管上證指數從2008年后就沒有如2006、2007年的亮麗表現，但上市公司的業績卻總體呈現穩定增長的態勢，且目前的盈禾U狀況已經優于國際金融危機以前。2010年三季度，所有上市公司單季凈利潤合計為4448億元，比2010年二季度略有減少，但仍是2007年以來的單季度第二高。從平均值來看，上市公司業績增長態勢更為明顯，2010年三季度的平均凈利潤已經超過了2008年最好時的水平。

不過中小板和創業板的業績還是沒有帶給我們太多驚喜。2010年前三季度，全部A股凈利潤同比增長率為39.39％，而中小板為39.08％；創業板前三季度凈利潤增長率雖然為44.97％，略高于全部A股，但三季度當季凈利潤卻同比下降3.3％，遠劣于三季度當季全部A股與中小板的表現。這些數據表明中小板和創業板上市公司股價透支炒作的現象繼續存在，中小板和創業板整體存在魚龍混雜局面。

A股市場資金需求分析

今年一季度(截至3月18日)兩市共有128家公司實施IPO或再融資，融資規模為1496億元，低于去年同期的2231億元和2010年四季度的3820億元，總體融資壓力下降。但總體融資規模下降的原因主要是增發和配股融資下降較多，而IPO融資規模并沒有出現明顯下降，因此一季度市場融資壓力并沒有得到實質性的緩解。—季度A股市場高管凈減持規模仍處于2010年以來的較高水平，但相比去年四季度有所減小。總體來看，高管減持壓力處于較正常的狀態。

一季度基金發行量有所減小，股票型基金發行數量僅有21只，低于去年同期的25只，更低于去年四季度的33只。從募集金額來看，1—2月份，股票型基金的發行份額為154億元，僅為去年同期的1／2和去年四季度的1／4。基金發行為市場帶來的資金支持力度出現下降。

二季度A股市場走勢研判

我們在2010年底所作的2011年年度策略報告中，曾經針對2011年全年走勢做出過框架性的研判與多角度技術性分析，認為“201 1年大部分時間市場屬區或眭震蕩整理格局，處在承上啟下、為未來新一輪的牛市作蓄勢準備的一個階段”，上述觀點繼續維持。在此基礎上，針對即將翮臨的二季度市場再作局部剖析：

(一)箱體分析：年初上證指數_度在恐慌氣氛中快速下探2661，隨后借助于“兩會”利好與年報業績題材，針對3000點整數位置進行過反撲與爭奪，但多頭攻擊這—整數位置最終無功而返，說明3000點整數位置上方確實壓力沉重。“去年下半年，在3000點至3200點區域內堆積的成交量多達數萬億，將成為201年較長一段時間內阻礙行情上行的—道天塹”，這是我們在2011年年度策略報告中的觀點。目前看來，短期內迅速突破這一天量級重阻力區域的時機尚不成熟。

(二)趨勢線分析：中期上升趨勢線(2008年10月28日低點1664與2010年7月2日低點2319點連線)將繼續作為中期趨勢好淡分水嶺，此處將有較強的多頭抵抗需求與能力。二季度上證指羹喏有機會調整至此處，或將啟動中級波段反彈的可能，投資者對此可重點關注。

(三)時間周期分析：從歷年中國股市走勢分析，我們發現A股存在一個十月的原始周期運行規律；去年我們曾用這個規律成功揭示出2010年7月份的重要變盤拐點，其已成為當年行情上證指數的最低。iNK2010年7月份之后，下一下10月周期的變盤時間點有望出現在今年的5月份前后，加上今年6月份為前一輪大牛市的頂部2001年6月份2245點之后的第10周年(為一重要的江恩時間周期數字)，由此使得今年的五六月份可能成為行情的一個重要月線級別變盤時間點，至于屆時是重要的低點變盤時間位置還是高點變盤時間位置，需視在此之前的市場屬于上漲還是下跌趨勢而定，之后將運行與之相反的月線級別趨勢。但以目前的市場趨勢igg，五六月份出現今年月線級別重要低點的概率較大。

綜上所述，二季度的市場總體可能處在先抑后揚、或者說震蕩做底后再彈升的階段。1664與2319連線的趨勢線上有重要支撐，時間上應重點關注五六月份前后，屆時或將有望啟動新一輪中級行情，上證指數將再沖3000點至3500點區域。能否突破，需視屆時的基本面狀況以及技術面上的時空配合條件而定。基于行情研判下的資產配置策略

綜觀二季度A股市場的總體環境，我們在2011年年度策略報告中提出的“當前A股市場總體處于由經濟戰略性轉型的‘制度紅利’帶來的結構性機會和國內外負面因素在一定時期形成共振作用帶來的階段性風險”的雙重背景并沒有根本改變。考慮到未來一段時間通脹水平維持高位、經濟增速回落、緊縮政策的累積效應以及國際市場不確定因素的增加，宜繼續關注二季度對未來由各種不確定因素的共振作用而可能出現的階段性風險。建議在維持靈活應對風格輪動的策略基礎上，繼續采取進攻防御均衡配置策略。

在股票資產的配置方面，201 1年二季度仍然缺乏支持趨勢性行情的一致性基本面預期，同時預期風險收益比有所增強，策略重點在于積極防御以等待通脹高點顯現、緊縮預期緩解、轉型化投資加速等確定性因素和信號的出現，注重股票配置時機的選擇。在把握制造升加謹慎和靈活的原則，更加側重于精選其中估值合理、注重增長確定性和政策確定性較高的投資機會。

在基金投資上，建議適當穩健，在做好現金管理的同時，適度關注和參與選股和選時持續表現較好的優秀股票型基金，品種上建議以重倉基建能源、制造升級、泛消費等的主動型基金為主，并注重不同投資風格的配搭，對倉位相較更為穩健的激進配置型基金和標準混合型基金中凈值表現較為穩定的品種適當加以關注，并建議適當把握好階段性收益。

封閉基金現階段折價率較低，封基的操作性變得相對復雜，投資者應結合基金折價率、基礎市場的走勢、基金管理能力等進行選擇，把握階段性行情，對折價率過低的品種適當回避或觀望。

在債券資產的配置方面，2011年控通脹已成為政策主線之一，在通脹大背景下，債市較難出現總體的牛市行情，但在股債蹺蹺板效應和自身資產配置中的重要角色扮演下，債券基金不宜完全忽略。因此債基的選擇也宜進行優化配置，并適當降低收益預期。