IPO論劍:律師敗于叢林法則

有個笑話講，在lP0業務中，投行擔任忽悠人。而律師和會計師就是負責通知他人，券商忽悠你的話都是真的。

IPO(首次公開發行股票)盛宴離不開投行(券商)、會計師和律師這“三劍客”，但據新近統計，中國平均每單A股IPO中律師收入不到投行的3％。今年6月金城醫藥(300233)IPO，國浩律師事務所(下稱“國浩律所”)收費只有32萬元，創下律師年內最低收費紀錄，弱勢地位由此可見一斑，“叢林法則”仍被奉為圭臬。從某種程度而言，這亦是對中國律師所謂維護公平正義神圣使命的莫大諷刺。

有功勞亦有些許冤

中國一場場IPO大戲，律師和會計師扮演配角，陪著主角投行闖江湖。券商擔任片面協調，會計師擔任審計，律師擔任法律事務。“有個笑話講，在IPO業務中，投行擔任忽悠人，而律師和會計師就是負責通知他人，券商忽悠你的話都是真的。”深圳一位IPO律師人士坦承，“這個笑話很傳神，投行就是帶頭大哥，是IPO食物鏈的頂端。”

據《理財周報》統計，自2009年中國IPO重啟以來，633家公司成功IPO，65家投行從中取得309.18億元保薦承銷支出，50家會計師事務所取得19.4億元審計支出，114家律師事務所(下稱“律所”)僅取得8.5億元法律效勞支出。也就是說，平均每單A股IPO中，投行拿到約48847Y元，會計師審計拿到約307萬元，而律師最少，約134萬元，不到投行的3％。相對律所在IPO中的重要作用而言，律師們認為自身的付出不少而報酬偏低，感覺有些許冤。

相較投行，律所參與IPO項目的一些環節，尚未被大眾所熟識。據知情律師透露說，律所在整個IPO過程中充當了法律顧問角色。投行幫企業包裝業績、業務，律師們幫企業包裝臺規性，重點看的是證監會規定的硬指標及其關注的材料。“說白了，律所和投行、會計師事務所都是朝同一個方向邁進的，就是對付證監會。”上海某大型律所一位律師坦言。

律所在做IPO項目時，主要工作有前期包括公司的改制、重組等，到上市前夕一般是審核所有材料、文件、流程的合法合規性，包括歷史沿革、股東資本、股東人數等方面的合法合規性。律所做一單IPO項目一般需要2－3年。時間早的從輔導期就開始介入，幫助公司進行改制，這種一般需要耗時3年以上。

“在企業改制的過程中，律所的作用還是蠻大的。如果不是國企，這個階段律所更多的是出點子。如果是國企，這個階段中，國資委會要求律所出具一些法律文書。”深圳一家大型券商投行人士認為，也就是說，律所是申報材料合法性的“軍師”。

對于IPO中律師收費偏低的現象，一位廣州律所的律師分析說，“IPO費用比例及結構決議了中介位置和獨立性。保薦制度和IPO審批制度形成了保薦機構、保代成為稀缺資源，律師、會計師則不是，這就是癥結。”

價格戰的漩渦

律師在IPO鏈條中的弱勢，直接招致了律師IPO項目愈演愈烈的價格戰。從具體每家律所來看，去年排名第一的國浩律師今年上半年再次奪冠。事實上，bk20lO年開始，國浩律所就反超了之前排名第一的金杜律師事務所，坐上了中國發行律師市場的頭把交椅。金杜律所今年上半年的排名則退到了第4位。

20lO年以前，金杜律所IPO業務排名不時在國浩律所之前，而2009年以來的中小企業上市潮給國浩律所帶來了反超的時機。業內人士以為，國浩律所專注于中小企業IP0業務，這讓它的市場份額大大提升。國浩律所在今年上半年完成的18個項目中，有12個創業板項目，4個中小板項目；去年國浩律所參與的41單IPO項目中，僅有1家是主板公司。

目前，在中國內地，IPO項目律師費并沒有統一標準。大型律所大的項目一般在100萬－180萬元，小項目一般30萬－50萬元。據《理財周報》統計數據顯示，自2009年IPO重啟以來，114家律所平均每單IPO收費134萬元，其中51家平均每單收費低于100萬元，而國浩律所平均每單收僅116萬元，低于平均水平。典型的是，今年6月22日上市的金城醫藥，國浩律所收費只要32萬元，創下律師今年以來的最低收費紀錄；經辦律師是姜省路、張宏，據透露姜省路已跳槽至金杜律所。

“32萬我無法接受”。一位北京律所合伙人表示，“這種是惡性競爭，低價競爭會招致惡性循環。我如今去談IPO業務，都不會在7位數以下。”

2009年IPO重啟以來的統計數據亦顯示，國浩律所是國信證券第一大律師協作同伴，國信證券的64個IPO項目中，10個給了國浩律所，占比15.6％。而國浩律所用的正是“薄利多銷”的戰略，10個IPO項目平均每單收費為107萬元，低于國信證券每單IPO項目律師收費125萬元的平均水平。

在微薄利潤空間下，價格戰的漩渦隨之形成，向投行“批量承包”IPO項目，便成為律師們的生存法門，而IPO數量較多的幾家投行便成了律師們的“批發”大戶。一位律師人士感嘆說，“門檻太低，是個律所都做IPO。如今律所IPO項目競爭太劇烈。”

叢林法則中人脈不可或缺

至此，不難看出，雖然在中國內地IPO食物鏈中，望文生義覺得“干投機倒把行當”的投行處于頂端，最會算賬的會計師、把維護正義與公平視為神圣使命的律師分別處于中上端、中下端，但是這其中各方還是把叢林法則奉為圭臬，原因很簡單，有逆來順受的中國股民與老百姓處于食物鏈下端。

據《理財周報》報道稱，律所的IP0項目來源主要投行、發行企業和風投，無論是哪種獲取項目的途徑靠的都是人脈。此報道還援引了數名律師的話來證明。

“券商投行有IPO項目會找律所來做。律師自己有一些想上市的客戶，也會介紹給投行。”一位律所排名前10的律師說。上海某大型律所律師表示，“大家在工作過程中會逐漸認識各路人，大老板、企業、券商、風投或者PE，如果有過一次不錯的合作，下次再有客戶就會叫他。”有幾名律師亦表示，如果律師在證監會里、發審委有人脈，公司給的費用自然就會高一些。

通常，大型律所項目來源豐富，而中小律所人脈不如大律所，因此對投行會比較倚重。而且地域的集中也頗為明顯。在今年上半年的168個IP0項目中，有89個項目是被北京的律所拿下，占項目總數量的53％。2010年由北京律所提供的上市法律服務的公司IP0融資額占到了總額的77.76％，這讓北京的律所收獲了去年所有律師費用中的62.17％。

此岸如此，看看大洋彼岸，“叢林法則”亦不乏特色。《證券日報》日前援引投中集團統計數據報道稱，截至6月28日，在美上市中國公司擴容至262家，其中納斯達克上市的88家中國公司融資額總計850953.4萬美元。

一位專門為中國公司赴美上市的資深人士透露說，目前，中國公司赴海外上市費用大約有五大項，包括進場費、審計費、海外律師費、中國律師費和券商費用。正常情況下，審計師事務所出具上市公司審計報告的費用在50萬美元以上，這個數字基本上固定；美國的律師收費約在60萬70萬美元之間；券商收費標準則是按照上市公司融資額的7％左右收費。

以此粗算，在美國納斯達克上市的這88家中國公司，交給審計師事務所的費用總計約為4400萬美元，交給美國的律所上交費用為6160萬美元(以70萬美元／家)；付給美國券商(承銷商)約59566.7萬美元。前述資深人士稱，以上數據都是在一個常規的范圍內計算出來的，“這里面的費用很有彈性，不容易準確地計算出來”。