“貨幣超發說”缺乏科學根據

中國CPI上行屬物價上漲，并非通貨膨脹，解決問題應主要依靠財政政策和行政措施，而非貨幣政策。

“貨幣超發”是流行于中國經濟學界和金融學界多年的一個說法。2010年第四季度以后，隨著物價、房價和GDP等增長率的提高，曾經沉寂一段時間的“貨幣超發”說法再次成為熱點。一些人試圖將CPI增長率、房價增長率等的上行解釋為因貨幣發行過多所導致的通貨膨脹，以此為根據，他們主張加大提高法定存款準備金率、存貸款基準利率等措施，實施更加緊縮的貨幣政策。筆者認為，“貨幣超發說”不論在概念的內涵把握上，還是在實踐成因的解釋上，都缺乏科學根據，與此對應的政策主張也是南轅北轍。

“貨幣超發說”在理論上并不成立

多年來，有關“貨幣超發”的計算公式最基本的就是：M2數額－GDP數額=貨幣超發數額。以2010年底數字為例，M2數額為725851.79億元，GDP數額為401202億元，因此，超發的貨幣數量大約為32.47萬億元。我們先不論M2的具體含義，就直接關系上看，這一公式在經濟學常識方面存在著明顯的缺陷，主要表現在三個方面：

第一，經濟學的邏輯關系缺陷。在理論上，經濟金融運行中所需的貨幣數量主要由交易、投資和手持現金等部分構成，其中，交易需求是最基本的。GDP是當年新創造的價值量(它的實物表現是最終產品)，它與交易中所需的貨幣量在數量關系并無直接聯系。以交易中的商品為例，從價格構成看，一般商品均由生產資料轉移過來的價值(C)、勞動力價值(V)和利潤(M)三部分構成，其中，后兩部分是新創造的價值，形成GDP(這里暫不考慮折舊)。貨幣作為交易媒介，則“流通中的貨幣量=商品價格總額／同一貨幣流通速度”，如果“貨幣超發說”的邏輯能夠成立，即流通中的貨幣數量只與新創造的價值(V+M)相關，那么，商品價值中的C部分是通過什么機制回到生產者手中，與此對應，就會產生商品的價格如何定價、企業的財務成本如何計算、稅收如何計量等一系列問題。另一方面，在經濟實踐中，進入交易環節的并不只有實物商品，還有勞務、金融產品等。總之，從貨幣的交易功能出發，各種交易品的價格總額至少應包括商品價格總額+勞務價格總額+金融產品交易總額，然后再研討貨幣數量是否能夠超過實現這些交易的需要量。

第二，貨幣理論缺陷。眾所周知貨幣的基本功能有二：滿足交易的需要和滿足價值貯藏的需要，由此，貨幣可分為交易貨幣和貯藏貨幣兩類。其中計價、支付和結算等是交易貨幣的延伸功能。在中國，M2中包含著企業定期存款和城鄉居民定期存款。定期存款在定期內是不用于交易活動的貨幣，屬于貯藏貨幣范疇。2010年底，在M2中僅“企業定期存款”和“居民定期存款”就達26.93萬億元。“貨幣超發說”將這些定期存款都列入交易貨幣的范疇并由此計算貨幣的超發數量是沒有道理的。

在貨幣經濟學中，流通中所需貨幣量雖然有多種表述方式，也存在不同的爭議，但至少有一點是存在共識的，還必須考慮到貨幣流通速度。直接將貨幣數量與GDP數量相權衡，把大于GDP數額的貨幣量界定為超發貨幣。從實物商品來看，這種界定如果能夠成立，首先必須證明由貨幣流通速度變化引致的貨幣數量變化與商品交易中的C部分正好相等，從而，在貨幣流通量的函數關系中可以舍棄“貨幣流通速度”，在待交易的商品總額中可以舍棄“C部分”，但這種論證并沒有看到。另一方面，從金融產品來看，則必須證明由金融產品交易次數引致的貨幣流通速度變化與金融產品交易中的非收入部分正好相等，但這方面論證依然沒有看到。

第三，財務學缺陷。財務是任何一個經濟主體進行經濟活動的重要基礎。不論是買入商品、賣出商品還是投資(包括金融投資)活動或是手持現金都需要根據市場價格計算投入產出的貨幣量。按照“貨幣超發說”的界定，交易中的商品只包含當年新創造的價值(V+M)，不包含C部分的價值回歸，那么，對工商企業來說，這或者意味著C部分是不可能通過商品交易得到補償的，或者意味著不可能存在由C不能補償所引致的虧損發生，在這兩種情形下，工商企業的財務活動都失去了基礎條件，從而，可以不要再進行成本核算等方面的財務活動了。與此相似，那么，金融機構也就可以不再進行盈虧方面的財務活動了。與此對應，所謂的經營風險、市場風險和操作風險等等也都可以不再考慮了。

“貨幣超發說”缺乏實踐根據

從貨幣統計來看，中國有三個層次的貨幣(即M0、M1和M2)，它們之間的關系大致是：M0為央行發行的貨幣(即各種紙鈔)，M0+工商企業的活期存款=M1，M1+準貨幣=M2，其中“準貨幣”由工商企業定期存款+城鄉居民儲蓄存款+財政存款+證券公司客戶保證金+其他構成。從這三個層次貨幣統計中可以看出一個簡單問題，M2-M0=各類存款。以2010年底數據為例，M2的數額為725851.79億元，M0的數額為44628.17億元，二者差額681223.62億元是由各類存款構成的。顯然，居民、企業(包括各種非政府機構)和政府部門的存款并非央行發行的貨幣。既然不是央行發行的貨幣，那么，央行也就缺乏機制直接調控各類存款數額的多少。

在中國經濟運行中，M2>GDP并非始終存在的現象。在1995年之前，M2cDP現象才逐步展開，并且從1995年后，從貸差變為存差(即金融機構的存款余額大于貸款余額)。2010年M2-M0所剩余的681223.62億元中有303302.2億元是由城鄉居民儲蓄存款余額構成的。如果說這也屬于“貨幣超發”范疇，則直接意味著城鄉居民不應該有如此多的存款，由此，可選擇路徑只有兩個：一是鼓勵城鄉居民將儲蓄存款和每年收入盡可能地用于購買各種消費品。面對如此巨額的資金進入消費品市場，幾乎可以毫無疑問地斷定，消費品價格將全面大幅地上漲，隨著“籠中虎”的出籠，通貨膨脹將不可抑制地發生。二是抑制城鄉居民的收入提高，使其消費剩余資金大幅減少。這既不符合城鄉居民的要求，也不符合經濟發展中的政策取向。

“貨幣超發說”認為，M2>GDP是引致CPI上行的主要成因。這暗含著這樣一種邏輯：如果M2

在中國經濟運行的歷史中，為何M2>GDP的現象在1996年發生、存差現象在1995年發生?要理清這一時點問題，還需要從更加深刻的經濟運行層次查找成因。1994年之前，盡管消費率呈下落走勢(從1981年的67.51％下降到1993年的58.50％)，但投資率與儲蓄率相差不大。但1994年之后，投資率就一直低于儲蓄率了。2000年以后，投資率與儲蓄率之間的差額有著不斷擴大的趨勢，尤其是在2005年以后，二者的差額從3個百分點以內擴大到了5-9個百分點。在實物面上，這些差額主要通過外貿順差來平衡，但在金融面上，就表現為企業存款和城鄉居民存款的增加。

“貨幣超發說”的一個重要根據是，美國的M2明顯小于GDP。且不說美國的M2與中國的M2在內涵上的差別(從而二者不能直接對比)，就說美國長期處于外貿逆差境地，即可知它的GDP中儲蓄率占比較低，且儲蓄<投資，由此，不論是居民儲蓄存款還是工商企業存款都較少。在這種背景下，M2

“貨幣超發說”的政策主張南轅北轍

2010年5月份以后，中國的CPI突破了3％，呈現出了新一輪的物價上行走勢。這是“貨幣超發說”再次提出的主要背景。它強調，物價上行是因為貨幣發行過多引致的，屬于通貨膨脹范疇，因此，解決問題的方案就應是實行緊縮的貨幣政策，通過提高法定存款準備金率、提高存貸款基準利率等收緊銀根。這里的問題關鍵在于，如何認識此輪CPI上行的成因。

在經歷了2009年CPI的負增長以后，2010年的CPI走勢僅因翹尾因素就處于正增長態勢。除了翹尾因素外，影響2010年(乃至2011年)CPI走勢的主要因素有五：其一，自然災害。第二，政府部門調價。第三，游資炒作。第四，物流成本。第五，國際因素。2010年11月19日國務院出臺的“穩定消費價格總水平”的16條措施中，從所用的概念提法到具體舉措均沒有提及“通脹”和貨幣政策。2011年6月以后，按照翹尾因素的走勢，CPI本應下行，但受到豬肉及肉制品短缺引致的價格上漲影響，CPI非但沒有下行，反而突破了6％的上漲率。對此，2011年7月12日，國務院召開了常務會議，專門研究促進生豬生產持續健康發展的政策措施。在出臺的5項措施中4項為財政政策，即便是涉及信貸的，基本政策取向也是“強化信貸和保險支持”，即“增加對規模養殖企業的信貸支持，為規模養殖場和小區提供信用擔保服務。抓緊研究建立規模養殖企業聯合體擔保貸款方式”，而不是實行緊縮貨幣政策。

試想一下，如果不是實施這些財政政策和行政措施，按照“貨幣超發說”的政策主張，繼續提高法定存款準備金率和存貸款基準利率，如何使得在災害中已傾家蕩產的各類農民有足夠資金從事種植業、養殖業生產，如何降低農產品的物流費用，如何打擊游資對農產品的惡意炒作，最后，又如何抑制由某些農產品暫時的供不應求所引致的CPI增長率上行?毫無疑問，物價變動總是貨幣現象，但它并非總是貨幣政策松緊所引致；通貨膨脹總是貨幣政策現象，但中國發生的并非通貨膨脹，只是物價上漲，因此，穩定物價總水平的政策主要選擇是財政政策。

M2及其增長率不可能是CPI增長率的成因，內在機理在于，M2中的絕大部分數額由各類存款構成(2010年底的占比為93.85％)，而存款(數額及其增長率)本身并不具有引致CPI增長率上行的功能。從這個意義上說，即便不論“貨幣超發”現象是否存在，M2數值高于GDP數值本身并不會導致CPI增長率的提高，也不存在“貨幣超發說”屢屢強調的通脹壓力問題。至于M0作為央行發行的貨幣，的確有著影響CPI上行的功能，但因它的數額較小，在M2中所占比重很低(2010年為6.15％)，同時，與GDP數值相比也較低(2010年M0數值與GDP數值相比僅為11.21％)，所以，并不能成為“貨幣超發說”的基本根據。