鳳凰傳媒:以書城的名義扮演“包租公”

鳳凰傳媒11月10日晚間發布了招股意向書。公司擬發行5.09億股，發行后總股本為25.45億股。根據發行時間安排，公司將自11月14日至17日在上海、深圳、北京等地進行發行A股的詢價推介工作，11月21日公告發行定價區間。

由傳統的新華書店改制而來的鳳凰傳媒，出版和發行主業并不景氣，僅僅靠著國家對文化傳媒行業改制而給的稅收優惠和母公司的利益輸送支撐盈利。

但在未來稅收優惠大限將至的背景下，獲得壟斷暴利的教材市場萎縮，公司主業漸入無利可圖境地。另一個事實是，從公司披露的有關信息看，公司募投項目的書城總面積的1/3為書店，余下皆為用于出租或自營的第三產業的配套設施，商業地產租賃已成為公司新的利潤增長點。

稅收優惠占利潤比超六成

《投資者報》通過對報告期內公司獲得的各項稅收優惠和母子公司關聯交易損益進行統計發現，2008年至2011年上半年公司所得稅和增值稅優惠金額占利潤總額比重分別為36.23%、28.87%、63.52%、34.17%。

近年來國家為支持出版社、新華書店等文化傳媒行業事業單位改制，出臺了大量稅收優惠政策，而這些政策紅利已經或者即將到期。

根據財政部、國稅總局《關于繼續實行宣傳文化增值稅和營業稅優惠政策的通知》，鳳凰傳媒免征增值稅優惠政策于2010年12月31日到期。此前讓公司獲得壟斷暴利的教材發行還可以免征增值稅，這無疑是重大利好。

2008年至2010年公司增值稅優惠分別為1.36億元、4037萬元、2.44億元，而同期利潤總額分別為5.15億元、6.66億元、6.69億元，2010年僅增值稅優惠一項就占到利潤總額的36%，已經超過中國證監會發審委對稅收優惠原則上合計不超過30%的警戒線。

2011年上半年公司全部增值稅優惠僅為573萬元，僅為去年的2.35%，但消失的巨額紅利并沒有對公司利潤產生重大影響，2011年上半年公司盈利約為去年的50%。

2010年鳳凰傳媒凈利潤為6.62億元，母公司出版集團凈利潤為6.95億元，公司利潤貢獻占比95%，這說明出版集團大量非核心資產僅處于微利狀態。但是到了2011年上半年，情況卻發生了重大變化，該公司凈利潤為3.32億元，出版集團凈利潤則為1.59億元。這說明出版集團非核心業務資產出現了大量異常虧損。（詳見《投資者報》182期《鳳凰傳媒：警惕暴利下的風險》）

前中瑞岳華會計師事務所審計師黃建斌表示，母公司將相關業務保留，2010年之前印刷業務不賺錢甚至虧錢，本身就有利潤調節嫌疑。但是2011年上半年出現的過億元集團內部虧損就更加可疑。

除了增值稅優惠已經結束外，所得稅優惠大限也將出現在2013年。根據財政部、國稅總局《關于文化體制改革中經營性文化事業單位轉制為企業的若干稅收優惠政策的通知》等文件，公司及下屬部分子公司自2009年1月1日至2013年12月31日免征所得稅。

2008年至2011年上半年公司所得稅優惠金額分別為5049萬元、1.52億元、1.82億元、1.08億元，占利潤總額的比重分別為9.8%、22.78%、27.1%、32.45%，占比不斷提高。

名為蓋書城 實為當房東

鳳凰傳媒的主營業務一部分是可以獲得壟斷暴利的教材市場，但是隨著中小學在校生人數不斷減少和循環教材使用，其處于不斷萎縮狀態；另一部分是市場化競爭業務，也就是普通圖書出版和發行市場，各地新華書店門店是其主要銷售渠道。

改制紅利消退和教材市場萎縮后，鳳凰傳媒日益淪為一個更需要進行市場化競爭的傳統書店。一個現實是，在過去四年中，全國已經有上萬家民營書店倒閉，而迫使民營書店先倒下的最大壓力就是不斷上漲的房租。

出版人路金波表示，人工和房租兩項達到書店成本的50%以上。新華書店沒有房租之困，但人工成本、運營成本和網絡書店價格優勢對實體書店的沖擊與民營書店無異。如果只是安于現狀，任由多米諾效應傳導下去，新華書店同樣岌岌可危。

《投資者報》統計了鳳凰傳媒的員工年齡分布狀況，30歲及以下的1201人，僅占總數的17.06%，40至49歲的3065人，占43.53%，50歲及以上的占11.08%。

事實上，因為賣書利潤微薄，眾多二三線城市的新華書店早已不賣書了，而是將早年留下的物業租給第三方，只收租金，而將圖書銷售場所遷往更為偏遠處。以湖北省安陸市為例，早年新華書店的門面上方早已裝上“森馬”等潮流服飾品牌的招牌，成為其營業場所。而遷走的實體書店目前的營業面積不及早年的四分之一。

商業地產租賃成為新華書店的利潤增長點。從鳳凰傳媒披露的近年來主要投資去向可以看出，公司一直在江蘇各地圈地蓋樓，儼然成為一家商業地產公司，其修建多座書城的募投項目也寫進了招股說明書。

“名為蓋書城，實為當房東”，《投資者報》分類統計了公司募投項目中位于蘇州、南通、鎮江、揚州、姜堰等地五家書城的經營面積。其中總建筑面積為18.79萬平方米，而書店面積為6.27萬平方米，不足總面積的三分之一。

另外三分之二則為文化娛樂服務、教育培訓、影院等設施，用于出租或自營，這些書城儼然成為當地的高端文化地產項目，未來可以源源不斷地給公司帶來租金回報。

“這只是一個商業地產項目。”早已離職的北京第三極書局總經理關波直言。在第三極書局倒閉前，他曾努力尋找新址。在第三極書局短短三四年的發展歷史上，股東方所做的每一次決策實際上都與書店的主業關系不大，幾次著名的價格戰，只是為了聚攏人氣，提高地價。

鳳凰傳媒的經營性現金流充裕，公司賬上長期閑置資金達到30億元，每年坐擁幾千萬元利息收入，資產負債率長期低于40%。即使公司進行大規模商業地產開發，也沒有任何銀行借款，2010年甚至還動用超過10億元購買銀行理財產品。

鳳凰傳媒賬上并不缺錢，投資者真正需要當心的是，公司IPO預計募集資金27.62億元，是不是僅僅為了拿股東的錢，建更多商業地產項目，以便未來收更多租金。