轉(zhuǎn)融通新規(guī)出臺(tái) 公私募基金謹(jǐn)慎對(duì)待

10月28日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》，轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)有了正式的監(jiān)管制度。對(duì)以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者來說，“做空”利好在一步步到來。

不過，記者采訪的多位公募、私募基金人士都對(duì)轉(zhuǎn)融通持較謹(jǐn)慎的態(tài)度。

一方面，轉(zhuǎn)融通還沒有細(xì)則出臺(tái)，即便推出來短期也不允許基金等機(jī)構(gòu)投資者去參與，估計(jì)要轉(zhuǎn)融通推出較長時(shí)間后才能參與。

另一方面，風(fēng)險(xiǎn)不確定也是制約因素之一。“轉(zhuǎn)融通比如要求有較大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，而信托公司對(duì)私募風(fēng)險(xiǎn)敞口關(guān)的比較緊，擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)對(duì)產(chǎn)品發(fā)售和運(yùn)作產(chǎn)生障礙。所以在這塊我們目前還沒有具體的打算。”方得（北京）資產(chǎn)總經(jīng)理周新長對(duì)《投資者報(bào)》表示。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2011年以來，由周新長管理的陽光私募產(chǎn)品“方得穩(wěn)健行”，利用ETF、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股等進(jìn)行套利取得了45.76%的回報(bào)，在所有陽光私募中居榜首。而深圳一家正準(zhǔn)備發(fā)行參與股指期貨套利產(chǎn)品的私募，對(duì)記者表示“不會(huì)考慮轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)”。

由于上述私募主要做衍生品套利，是目前對(duì)轉(zhuǎn)融通等創(chuàng)新工具的交易需求明顯的機(jī)構(gòu)，也代表了私募整體對(duì)轉(zhuǎn)融通的謹(jǐn)慎態(tài)度。

標(biāo)的證券將含7只ETF

轉(zhuǎn)融通，被稱為融資融券業(yè)務(wù)的“升級(jí)版”。指證券金融公司將自有或者依法籌集的資金和證券出借給證券公司，以供其辦理融資融券業(yè)務(wù)的經(jīng)營活動(dòng)。

轉(zhuǎn)融通開閘后，基金既可作為融資融券業(yè)務(wù)證券的出借方，增加額外利息收入，同時(shí)還能成為主要交易方，衍生出更豐富的投資策略。

據(jù)報(bào)道，滬深交易所已經(jīng)完成《融資融券交易實(shí)施細(xì)則》等配套規(guī)則的制定并上報(bào)，調(diào)整后的融資融券標(biāo)的擬納入280只股票和7只ETF基金。

其中，股票部分包括上證180指數(shù)的180只成份股，以及深證100指數(shù)的100只成份股；ETF基金部分則包括在滬市上市的4只ETF和在深市上市的3只ETF。細(xì)則出臺(tái)，將緩解標(biāo)的證券受限的矛盾。

同時(shí)，投資者將有機(jī)會(huì)通過向券商融券的方式，實(shí)現(xiàn)做空ETF而獲益的可能，實(shí)現(xiàn)ETF的T＋0交易，以及較股票標(biāo)的擴(kuò)大信用交易的杠桿。

而包括社保、險(xiǎn)資、基金，甚至上市公司大股東們?cè)趦?nèi)的群體都將參與進(jìn)來，可供融資的資金及可供融券股票數(shù)量，將有幾十倍以上的增長。

轉(zhuǎn)融通還將很大程度上給機(jī)構(gòu)投資者提供新的選擇，機(jī)構(gòu)投資者可以通過融資融券配合股指期貨進(jìn)行做多做空的雙向選擇，意味著雙向操作都能獲利。

但不同機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、目標(biāo)收益情況不同，受轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)影響也不盡相同。所以轉(zhuǎn)融通的開展和各類投資者的參與是漸進(jìn)式的，受制于后續(xù)的具體政策和規(guī)定。

基金專戶理財(cái)或先行

“目前基金主要關(guān)注轉(zhuǎn)融通制度放行后，能不能做證券的出借方。雖然有些基金公司在考慮，但現(xiàn)在制度和細(xì)化的規(guī)定還沒出來，動(dòng)作不是很明確。”國泰君安首席金融工程研究員蔣瑛琨對(duì)記者分析。

對(duì)公募基金而言，關(guān)系最密切的是把指數(shù)、ETF產(chǎn)品的股票組合，通過證券金融公司融出去，基金可以獲得一定的收益。

“以基金為例，老基金契約中基本都沒有提及轉(zhuǎn)融通制度，因此能否作為券源融出方尚不清楚，需要的批復(fù)程序和條件需逐步明確。操作性方面，基金普遍關(guān)心券源提供方的利率、融出券比例、召回條件等。”蔣瑛琨表示。

如果融資融券標(biāo)的證券范圍擴(kuò)大到更大范圍的股票和ETF，基金普遍關(guān)心對(duì)ETF 的流動(dòng)性和規(guī)模會(huì)產(chǎn)生何種影響。“從投資者角度看，結(jié)合了個(gè)股、ETF、期指，更多的多空交易、正反向交易策略將得以廣泛實(shí)施。”

基金等機(jī)構(gòu)投資者能否參與，應(yīng)如何設(shè)計(jì)策略和產(chǎn)品。

“以基金為例，目前很多基金很關(guān)心該問題，考慮設(shè)計(jì)130/30類、配對(duì)交易、多空頭對(duì)沖等策略和產(chǎn)品。”但由于融資融券推出僅一年多的時(shí)間，目前很多條款上是比較嚴(yán)格的。

齊魯證券分析師張雷也認(rèn)為，轉(zhuǎn)融通制度設(shè)計(jì)中，指數(shù)基金是一個(gè)很重要的券源，也成為基金申報(bào)產(chǎn)品的重點(diǎn)。

證監(jiān)會(huì)剛發(fā)布的《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》，是一個(gè)基本的規(guī)范，后續(xù)推出還需要包括證券金融公司和機(jī)構(gòu)在內(nèi)的細(xì)則而定。

不過，蔣瑛琨認(rèn)為，“將來如果基金能參與交易，首先是專戶放開。”

張雷也表示，由于基金專戶理財(cái)本身所實(shí)施的策略比較靈活，監(jiān)管層允許其參與股指期貨等做空品種，因此專戶理財(cái)業(yè)務(wù)會(huì)在轉(zhuǎn)融通實(shí)施后受益。

私募對(duì)沖化更進(jìn)一步

在眾多機(jī)構(gòu)投資者中，私募基金是對(duì)沖交易的主要“試水”者。

私募排排網(wǎng)研究員李伯元對(duì)《投資者報(bào)》表示：“從我們了解的情況看，目前私募對(duì)融資融券還沒有特別投入，對(duì)融資融券也不如股指期貨那樣去特別關(guān)注。”

不過，他表示，“轉(zhuǎn)融通推出將促進(jìn)私募基金各種對(duì)沖策略的誕生和運(yùn)用，帶來股票多空策略、統(tǒng)計(jì)套利等多種投資策略的產(chǎn)生。”

從目前私募基金的運(yùn)作模式看，主要以信托為主，同時(shí)包括有限合伙、賬戶管理等非主流形式。

由于信托模式參與受限，隨著賣空機(jī)制的完善和各種對(duì)沖策略的運(yùn)用，個(gè)股賣空將衍生多種對(duì)沖套利策略，以有限合伙企業(yè)形式等其他類對(duì)沖基金的私募基金數(shù)量將會(huì)大幅增加。

李伯元還認(rèn)為，轉(zhuǎn)融通將對(duì)現(xiàn)有私募結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的發(fā)展造成沖擊。

目前，陽光私募基金主要分結(jié)構(gòu)化和非結(jié)構(gòu)化兩種。結(jié)構(gòu)化以年固定收益為成本，通過融資擴(kuò)大資金規(guī)模并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而這與融資融券中的融資杠桿交易原理基本相同。

融資融券還有更強(qiáng)的成本優(yōu)勢。結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的融資成本，包括固定收益部分、信托渠道費(fèi)用、銀行托管費(fèi)用以及產(chǎn)品營銷費(fèi)用等，通常維持在所募集資金規(guī)模的9%以上。

“融資融券中融資大的成本，一般是半年期貸款利率在加上3個(gè)百分點(diǎn)，目前總成本在9.1%，且在時(shí)間成本方面具有明顯優(yōu)勢，結(jié)構(gòu)化證券信托產(chǎn)品申請(qǐng)手續(xù)繁多。”

此外，在杠桿比例方面，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品一般為2~3倍，券商直接融資杠桿比例在1.8倍~2.8倍間，差別不大。

未來隨著融資融券的費(fèi)率有望降低，會(huì)給結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品帶來更大的沖擊。

如果結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品運(yùn)用融資融券策略，是不是杠桿比例會(huì)放得更大？

“理論上雖然可以，但迫于風(fēng)險(xiǎn)杠桿過大，私募不會(huì)輕易使用。”李伯元表示。