國際經濟學中的套利與平價理論

嚴瓊芳，郭廣迪

（中南民族大學經濟學院，武漢 430074）

Ingo Walter＆Kaj Areskong（1981）在考察“國際經濟學”的研究對象時指出：“同所有其他經濟學科一樣，國際經濟學論述稀缺性資源在滿足人類需要的各個競爭性目標之間的配置。它將這一非常基本的經濟問題置于國際關系的背景之中，亦即置于分布在不同國度之中的經濟‘主體’的關系之中”［1］。對這一問題，約翰·霍奇森和馬克·哈羅德（1989）論述的更為具體：“按照傳統的觀點，國際經濟學的特定主題被分為兩大類：商品、勞務的國際流動和貨幣資金的國際流動，即所謂的國際貿易和國際金融”［2］。“前者是商業上的，這就是商品交換的實物機制，主要研究國際貿易的成因、貿易均衡狀態的實現和國際分工的利益；后者是金融上的，主要研究國際貿易的貨幣機制。涉及到商品交易和資本

交易所反映的國際收支問題、國際結算所引起的匯率問題、匯率與國際收支所引起的國際貨幣體系問題、對外直接投資和匯券投資所引起的資本流動問題等”［3］。既然，國際經濟的本質是稀缺性資源的跨國流動，所以，國際經濟學的基本研究范疇就可以從以下三方面展開：從一般商品的跨國流動出發，來分析國際貿易的原因、流向和利益分配；從要素商品的跨國流動出發，構建國際直接投資的原因、流向和利益分配；從貨幣資本的跨國流動出發，解釋匯率形成的基礎和貨幣資本流動的原因。本文認為這三個研究范疇的基本方面都可以用套利與平價理論來解釋，并以此論證套利與平價理論對于理解國際經濟學的重要意義。

1 基本概念的界定

套利（Arbitrage），指“在一個市場買進外匯、證券、商品或其他貨物的同時又在另一個市場上以更高價格把它們賣掉的行為”［4］。

價差（Price Discrepancy），指同一商品在不同市場上的價格差異，包括同一商品在同一時間、不同地點的市場上的價格差異，和同一商品在同一地點、不同時間的市場上的價格差異，即價格的空間差異和時間差異。

交易成本（Transaction Costs），指套利者完成某一項交易所必須花費的成本，由兩個部分組成：①完成某一項交易所必須花費的直接成本，包括套利者的運輸成本及其隱含成本（隱含工資、隱含利息和隱含租金等），可稱之為直接交易成本；②完成某一項交易所必須花費的間接成本，就是新制度經濟學家提出制度成本，“包括信息成本、談判成本、擬定和實施契約的成本、界定和控制產權的成本、監督管理的成本和制度結構變化的成本”［5］，可稱之為間接交易成本。

本文中的平價（Parity），是“價值對等”的含義。“只要兩個市場間的價差超過交易費用，套利者總是能得利的。一般情況下，套利的行為會使兩個市場間的價差趨于縮小”［6］。如果交易成本為零，套利行為所導致的就是絕對意義上的平價，即同一商品在不同市場上的價格完全相等。如果交易成本大于零，但低于同一商品在不同市場上的價差，套利行為就只可能導致價差縮小至等于交易成本的結果，即價差等于交易成本的平價，可稱之為相對意義上的平價。

套利與平價理論的基本邏輯關系就是：價差引起套利，套利導致平價。

按照套利交易的對象將套利分為三大類：①一般商品的套利；②要素商品的套利，指勞動、短期資本和長期資本的套利；③貨幣商品的套利與平價，指匯率的套利。按照同一商品價差的性質將套利分為兩大類：①空間套利，即由空間價差所引起的套利，又稱跨市套利。②時間套利，即由時間價差所引起的套利，也可稱跨期套利。

2 國際貿易產生的原因：一般商品的套利行為解釋

普格爾和林德特（2001）認為，“各國間為什么要進行貿易”是國際貿易理論要回答的四個關鍵問題中的首要問題［7］。亞當·斯密的絕對優勢理論、李嘉圖的比較優勢理論和赫克歇爾與俄林的要素稟賦理論，當然都是解釋國際貿易產生原因的理論。不過，我們“通過比較無貿易和自由貿易兩種情況”，就可以得出關于“國家之間為什么要進行貿易”的初步結論：“當有人對先前互相分離的市場存在的價差進行套利時，貿易便開始產生，商品便會從無貿易時價格較低的國家向價格較高的國家出口”［8］。簡而言之，一般商品的國際跨市套利直接導致了國際貿易的產生。同樣的，羅良文和楊艷紅（2006）通過比較古典、新古典和新貿易理論后認為，國際貿易理論的邏輯線條非常清晰，其“核心問題都是在制度因素既定和交易成本為零的假設前提下，探究貿易利益的產生及其分配”［9］。國際貿易發生并能順利進行的前提條件是什么呢？他們明確指出是比較優勢，“其具體表現就是同一商品 、服務及資本在國際和國內市場上的價差 。這反映了長期以來國際貿易遵循的主要是商品 、服務及資本方面的差價套利 （arbitrage）原則的實際 ”［10］。因此從某種意義上可以說，絕對優勢理論、比較優勢理論、要素稟賦理論以及其他貿易理論對國際貿易產生原因的解釋，實際上都是對國家之間價差存在原因的解釋，即對商品國際跨市套利產生原因的解釋。

3 匯率決定的基礎：一般商品、貨幣商品的套利與平價解釋

匯率決定理論中最經典、最重要的兩個理論：購買力平價理論和利率平價理論同樣可以用套利和平價理論來解釋。

（1）用一般商品的套利與平價關系解釋匯率決定的基礎——購買力平價理論。

購買力平價理論的基本思想是卡塞爾所提出的“一價法則”（the Law of One Price）：同一種商品在統一的市場中應當只有一種價格。如果我們將同一產品在A、B兩國市場之間存在的價差，看成是由于兩國貨幣的匯率所造成的，即兩國貨幣的匯率與兩國物價水平之比不一致所造成的。例如，假定A國的貨幣A元對B國的貨幣B元的匯率為1：8，而A國黃金價格為4A元／克，而B國黃金價格為16B元／克。那么，在兩國黃金自由流動的假設前提下，就會有人從B國以16B元／克價格收購黃金，販運到A國以4A元／克價格出售，再按1：8的匯率兌換成32B元。不考慮運輸成本時，這一套利操作能夠獲得每克16B元的利潤。從另一角度看，A國黃金價格為4A元／克時，A國人能在國外（如B國）購買到更便宜黃金，也不會購買A國的黃金，等于通過消費者自己套利行為壓低A國黃金價格。這種競相套利的交易行為，一方面增加了A國國內黃金市場的供給量，從而使A國黃金價格下降；另一方面又增加了B國國內黃金市場的需求量，從而使B國黃金價格上升。如果不考慮運輸成本，并且以黃金代表兩國之間全部可貿易商品，當兩種貨幣（單位貨幣）的實際購買力比率（如3A元／克：24B元／克）等于二者的匯率時，套利活動停止，達到新的均衡。

因此，匯率和物價之間的關系通過國家商品套購來實現。所以，購買力平價理論實際上是運用一般商品的套利與平價之間的理論解釋匯率決定的基礎。

（2）貨幣商品和短期資本的套利與平價相互作用的理論——利率平價理論。

這里先介紹貨幣商品的套利與平價理論，然后說明貨幣商品和短期資本的套利與平價相互作用的理論實際上就是利率平價理論。

國際經濟學中的貨幣商品的套利與平價理論主要體現在以下兩個方面：第一，匯率的空間差異及其均衡可以用貨幣商品的空間套利與平價關系說明。眾所周知，國際經濟學中的套匯，是指即期外匯市場上的匯率套利（Arbitrage of Foreign Exchange Rate），即投機者利用各國外匯市場上同一貨幣的匯率在同一時間的差異，同時進行賤買與貴賣，以從中獲利。匯率（即用另一國家的貨幣表示的某一個國家的貨幣的價格）的價差，在這里是指同一貨幣的匯率在不同地點的差異，套匯的結果就是使兩國貨幣在不同地點的外匯市場上的匯率相等（假定交易成本為零）——匯率空間平價。所以，所謂套匯理論實際上就是一種匯率的套利與平價理論，即貨幣商品的空間套利與平價理論。不過，匯率套利與平價的過程及其結果與兩國貨幣的購買力是否相等并沒有必然聯系。因為，一般商品的套利與平價理論即購買力平價理論，是從國際貿易的角度說明匯率決定基礎，而匯率的套利（套匯）與平價理論，則是從國際金融的角度說明匯率的空間差異及其均衡。第二，匯率的時間差異及其均衡同樣也可以用貨幣商品的時間套利與平價關系說明。這是因為，在遠期外匯市場上，當投機者預期某種貨幣的匯率將上升，就會在此時先低價（他認為相對于未來的低匯率）買進這種貨幣，等待將來高價（他認為未來會達到的高匯率）賣出，以賺取差價；如果他預期某種貨幣的匯率將下跌，也就是預期另一種貨幣的匯率將上升，因而他所進行反向操作的實際上仍然是低價買進、高價賣出的套利行為。這種匯率套利是投機者利用外匯市場上同一貨幣的匯率在不同時間的差異所進行的套利，其結果是使兩國貨幣的遠期匯率與即期匯率相等（假定交易成本為零且不考慮利率風險）——匯率時間平價。這種匯率的套利與平價理論，就是貨幣商品的時間套利與平價理論。

利率平價理論可以用貨幣商品和短期資本的套利與平價相互作用的理論來解釋。我們知道，投機者利用各國利率之間的差異，將短期資本從利率低的國家向利率高的國家轉移，以從中獲利的行為，就是利率套利（Arbitrage of Interest Rate）。如果不考慮匯率的風險（匯率的時間差異），就是不拋補套利，不拋補套利的結果是各國利率的相等（假定交易成本為零）——利率平價。如果考慮匯率的風險（匯率的時間差異），則被稱之為拋補套利。國際經濟學中的利率平價理論，說明的是短期資本市場的拋補套利與外匯市場的時間套利相結合所導致的利率相對平價：兩國利率差額（近似地）等于兩國貨幣遠期匯率與即期匯率的差額（升水或貼水）。也就是說，匯率的變動會抵消兩國間的利率差異，從而使金融市場處于平衡狀態。“但是，拋補利率平價理論說明不僅僅是遠期差價的決定，也揭示了通過套利性資金活動，各國利率、遠期匯率、即期匯率之間的相互影響”［11］。因為，如果某國利率上升（或下降），導致遠期升貼水率與國內外利差不相等時，套利性資金流動就會出現。同樣的，如果匯率變動，套利活動也會產生。資金套利性流動的結果是國內外利率水平發生變化，并使變化后的利差與遠期升貼水率相等。套利性資金流動的最終結果是金融市場和外匯市場同時達到均衡。這一結果既可以看成是考慮匯率風險的利率套利所導致的利率平價，也可以看成是考慮利率風險的匯率時間套利所導致的匯率時間平價。

4 國際直接投資的原因及其效應：長期資本的套利與平價解釋

在傳統的國際經濟學理論中，“生產要素在國家之間是無法移動的”，而這種“假設條件是明顯錯誤的——即便在過去”（阿普爾亞德、菲爾德，2002），因為除土地外勞動力和資本（指貨幣資本中的長期資本，以直接投資的形式出現）這兩大要素是可以在國家之間流動的，關于這兩大要素的國際移動的理論已構成國際經濟學理論體系的一個重要組成部分。本文在這里只討論長期資本的套利與平價。

這里所說的長期資本的國際流動是指以外國直接投資為形式的“實物資本”的移動，而不是以外國資產投資為形式的“金融資本”的移動（阿普爾亞德、菲爾德，2002）。對于這種資本商品的套利與平價的理解可能比較困難一點，因為在微觀經濟學的分配理論即生產要素的均衡價格論中，資本這一生產要素的價格是利息率，而不是利潤率，而且，在宏觀經濟學中投資被看成是利息率的遞減函數。但是，利息被認為是提供資本服務的收益，這只適用于短期資本的借貸市場，即不同地區或國家之間利息率的差額直接影響的是短期借貸資本的流動方向，而不是長期生產資本即直接投資的流動方向。導致長期資本的國際流動即國際直接投資的根本原因是投資的預期收益率即利潤率的國際差異。

因為“國家間的資本移動與一國內不同地區（或不同行業）之間的資本移動沒有什么本質上的區別”（阿普爾亞德、菲爾德，2002），“如果資本輸往國外，那么，這種情況之所以發生，并不是因為它在國內已經絕對不能使用；這種情況之所以發生，是因為它在國外能夠按更高的利潤率來使用”［12］。所以，在馬克思看來：追求高額利潤是資本輸出的根本動因。那么這一資本輸出與國際直接投資有什么關系呢？我們知道現今國際直接投資的主要承擔者是跨國公司，但是“要想把握跨國公司及其多樣的活動形式和發展方式，手段之一就是暫時把各種具體的資本表現形式（以工業或服務業生產為主導的企業、銀行或金融機構）抽象出來，并且重新把資本看作基本經濟范疇”［13］。而馬克思資本輸出理論恰恰是“把資本看作基本經濟范疇”來展開對早期國際資本流動的分析。因此在馬克思當時看來的資本輸出，和當今長期資本的國際流動（即國際直接投資），并沒有本質上的區別。所以馬克思當年對資本輸出原因的解釋，依然適用于國際直接投資。即當今國際直接投資（長期資本跨國流動）的根本原因依然在于對高額利潤的追求。

關于長期資本的套利與平價理論，可以借用馬克思對平均利潤率形成的分析：將它分析同一國家不同行業利潤率平均化的方法用于說明同一行業不同國家利潤率的平均化。假定A國某一行業的利潤率比B國高，如果兩國之間長期資本可以自由流動，追求利潤率最大化的B國投資者就會將其資本向A國轉移，這種資本自由轉移的結果是：A國該行業產品市場由于資本的流入而供給增加，B國該行業產品市場則由于資本的流出而供給減少，假定其他條件不變，A國該行業的利潤率就會由于其價格下降而下降，B國該行業的利潤率則會由于其產品價格的上升而上升，如果資本轉移的交易成本為零，則最終將導致兩國同一行業的利潤率相等，即實現了利潤率的平價。長期資本從利潤率低的國家或地區向利潤率高的國家或地區轉移，同樣也是一種套利行為，套利者就是投資者自己，因為其資本轉移的原因是流入地的利潤率比流出地高，他們所追求的是利潤率的差價，因而可以將他們的這種行為看成是在流出地以低價購買了自己的資本，然后在流入地以高價出售。如果資本轉移的交易成本為零，則最終將導致兩國同一行業的利潤率相等，即實現了利潤率的平價。這就是長期資本這一要素商品的套利與平價過程。

5 結 論

以上分析表明，在國際經濟學中存在著一系列的套利與平價理論，在某種意義上可以說國際經濟學就是關于套利與平價的理論體系。那么套利與平價理論對于理解國際經濟學的重要意義體現在哪里呢？首先在于確立了國際經濟研究中的一個重要分析法則：即對國際交換關系的分析可以從對最簡單的個人交換關系的分析延伸而來，或者說，個人交換關系的原理也可運用于分析國際交換關系。正如亞當·斯密所說：“如果一件東西在購買時所費的代價比在家內生產時所費的小，就永遠不會想要在家內生產，這是每一個精明的家長都知道的格言”；“在每一個私人家庭的行為中是精明的事情，在一個大國的行為中就很少是荒唐的了”［14］。他在這里說的就是國際交換關系與個人交換關系之間的共性，而“國際交換關系與個人交換關系之間所具有的共性表明，簡單交換模型可以成為分析國際交換關系的出發點”［15］。所以套利與平價理論在國際經濟學上的意義，就體現在國際貿易與國內貿易的這一共性上，即國際套利與平價是國內套利與平價的延伸或發展結果。其次，套利與平價理論的約束條件說明了國際經濟學作為一門獨立學科存在的原因。林德特和金德爾伯格（1985）認為：“只要各個民族國家是主權國家，國際經濟學就必須是經濟學中一門獨立的分支”。套利導致平價趨勢的前提條件是否充分，是由套利交易的交易成本的高低決定的。“交易成本阻礙套利，因此阻礙一物一價法則”，如果交易成本高于價差，則將“不發生交易”（尼漢斯，1992）。在前面的分析中，我們假定套利交易的交易成本為零，這對于說明國際經濟與國內經濟的共性是完全必要的，但在說明國際經濟的特殊性時就不能再作這樣的假定。因為某種商品是否可以在兩個市場之間自由流動，以及能夠在多大的程度上自由流動，實際上是由其間接交易成本所決定的。所謂完全不能流動和完全自由流動，也就是間接交易成本為無窮大和為零這兩種極端的情況。所以，為了分析的簡便，我們還是可以假定與國際經濟的特殊性無關的直接交易成本為零，僅從間接交易成本的高低來分析套利導致平價趨勢的前提條件。然而在不同國家之間，由于主權國家獨立經濟利益存在，商品在不同國家間的自由流動則存在各種人為的壁壘。這就是國際套利交易的間接交易成本總是高于國內套利交易，即國際套利導致平價趨勢的前提條件相對于國內套利而言更為不充分的根本原因。對于這一根本原因的理解，正是理解國際經濟學特殊性的關鍵。

［1］Ingo Walter，Kaj Areskong.International Economics［M］.New York：John wiley ＆Son，1981：1.

［2］約翰·霍奇森，馬克·哈羅德.國際經濟學（中譯本）［M］.山東：山東人民出版社，1989：7.

［3］仇向洋，葉學千.國際經濟學導論［M］.江蘇：南京大學出版社，1990：2.

［4］［6］D·格林沃爾德.現代經濟詞典（中譯本）［M］.北京：商務印書館，1981：25.

［5］張五常.經濟組織與交易成本［J］.約翰·伊特韋爾等編.新帕爾格雷夫經濟學大辭典（第2卷）［M］.北京：經濟科學出版社，1992：58-60.

［7］［8］［16］托馬斯·A·普格爾，彼得·H·林德特.國際經濟學（中譯本）［M］.北京：經濟科學出版社，2001：14，23，1.

［9］［10］羅良文，楊紅艷.國際貿易理論的新制度經濟學研究范式及其啟示［J］.山東社會科學，2006，（1）.

［11］馬君潞，陳 平，等.國際金融［M］.北京：科學出版社 ，2005：79.

［12］馬克思.資本論（第三卷）［M］.北京：人民出版社，2004：285.

［13］沙奈.資本全球化［M］.北京：中央編譯出版社，2001：82.

［14］亞當·斯密.國民財富的性質和原因的研究（下卷，中譯本）［M］.北京：商務印書館，1974：29.

［15］賀力平，沈 俠.國際經濟學方法論與基礎理論研究［M］.北京：經濟科學出版社，1989：11.