估值國際接軌 中小盤股承壓

馬坤

一、股市動態(tài)分析30回顧及簡評

上證指數(shù)上期收于2086.17點，本周末收于2104.93點，上漲0.9%；股市動態(tài)30指數(shù)上期報收701.99點，本周末收于702.19點，上漲0.03%；其中股票組合上漲0.04%。

股市動態(tài)30指數(shù)自2008年1月1日設立以來，下跌29.78%,同期上證指數(shù)下跌59.99%。本周股市動態(tài)30指數(shù)、股票組合均跑輸大盤。

為十八大召開維穩(wěn)，管理層推出多項舉措，包括國家隊護航（匯金繼續(xù)增持工行和中行A股，保險資金集體加倉）、IPO發(fā)審速率減緩、央行大幅逆回購緩解市場資金壓力等，管理層對市場呵護備至，但市場成交一直沒有顯著放大，對反彈空間持謹慎態(tài)度。前期提示申購洛陽鉬業(yè)，洛陽鉬業(yè)上市大漲200%以上，給申購者帶來了豐厚收益。市場全周中小板指數(shù)上漲1.06%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲2.79%，中小板指和創(chuàng)業(yè)板指均顯著強于大盤指數(shù)。

上海醫(yī)藥（601607）6名高級管理人員以2011年度績效獎金的50%（或50%以上）從二級市場購入公司A股股票，且承諾在其聘用期結束日或離職滿6個月前不會出售所購公司A股股票。

南方航空（600029）周四晚間公告稱，2012年10月11日，控股股東南航集團通過交易系統(tǒng)增持公司A股股份共計500萬股。南航集團擬在未來12個月內（自2012年10月11日起算）繼續(xù)增持公司A股股份，累計增持比例不超過總股本的2%。

二、股市動態(tài)30指數(shù)

本周暫不調整30成分指數(shù)。

指數(shù)維護：《股市動態(tài)分析》雜志社研究部

深圳市南方匯金投資管理有限公司

指數(shù)發(fā)布：股市動態(tài)網(wǎng)（www.gsdtfx.com）

《股市動態(tài)分析》

三、最新評論

中金公司及安信證券近期均出具策略報告探討A股與國際市場的接軌問題，安信證券認為小盤股、績差股和低息股是估值向下調整的主線，這些板塊的高溢價未來將消失，中金公司測算如果估值與國際接軌，上證指數(shù)大約在1750-1800點。

安信證券認為A股的估值正發(fā)生一場影響深遠的變革。相對于國際上的成熟市場，A股屬于新興市場，開放程度不高，高估值現(xiàn)象歷來十分顯著。但是隨著QDII、QFII擴容，人民幣國際化推進；轉融通機制、新股發(fā)行改革與新退市制度相繼出臺；國際板創(chuàng)立、紅籌股回歸、個人海外投資、資本帳開放等項目的漸行漸近，國際化和市場化的改革將促使A股市場估值逐漸與國際市場接軌。

參考韓國和臺灣地區(qū)的發(fā)展歷程，兩地證券市場先后在90年代進行市場化、國際化改革。出現(xiàn)的結果是雖然指數(shù)屢創(chuàng)新高，但估值卻系統(tǒng)性地下了臺階。韓國市場中的三星電子和浦項鋼鐵都先后經(jīng)歷了國內外估值靠攏趨同的過程。A股市場與國外估值差異，除了風險偏好、資本流通等系統(tǒng)性因素，至少還包括投資者投資理念的差異、對中國特色理解的不同、對增長預判的差異以及A股上市公司資格的“特許權”溢價。未來A股市場內大部分的高溢價現(xiàn)象將會逐漸消失，并以小盤股、績差股和低息股作為估值調整的主導線。

中金公司在量度A股與海外市場橫向估值比較時，認為銀行金融股適用于PB估值，非金融股可以從PE估值角度比較。當前A 股的非金融板塊考慮盈利下調后的2013 年動態(tài)市盈率接近20 倍左右，相比之下，美國非金融股的市盈率約14-15 倍，即便是以科技成長股為主的納斯達克指數(shù)也只有14 倍，歐洲發(fā)達國家約10-11 倍，日本約13 倍。亞太周邊地區(qū)股市，以電子科技股為主的臺灣股市市盈率最高約14 倍，其他諸如新加坡、香港、印度、泰國和韓國等，多為11-14 倍。由此可見，A 股當前的非金融板塊的市盈率估值，依然處于全球最高的水平。而從銀行金融股的角度看，全球目前海外股市的絕大部分銀行股整體都交易在1 倍市凈率以下，因此，至少可以認為目前A 股銀行股的估值向上修復的空間不大。結合上述兩方面的分析，我們假設未來銀行股在盈利的帶動下估值從目前的1.1 倍下滑至1 倍，股價基本持平不動，而非金融股整體市盈率仍有至少25%左右的下行空間。而目前A股銀行占總市值的23%，意味著非金融股估值下行使得A 股仍有15%左右的下跌空間，也就是說如果估值與國際接軌上證指數(shù)大約在1750-1800 點。

對于具體行業(yè)與國際市場接軌程度，安信證券認為對于壟斷型行業(yè)的龍頭公司，例如銀行、保險、石油石化、煤炭和建筑，它們在國內外的估值已經(jīng)基本接軌，A股的溢價率長期來看也將圍繞著0軸波動。而對于新興型、弱周期行業(yè)的公司來說，A股的溢價可能仍會保持一段時間。一是因為市場對行業(yè)高增長的預期支持股票溢價，二是因為在一些細分領域內可選標的非常少，產(chǎn)生了稀缺性溢價。這些行業(yè)包括食品飲料、醫(yī)藥、環(huán)保、農(nóng)業(yè)、軍工、電力設備和TMT類行業(yè)。可是在這些行業(yè)中會出現(xiàn)留強汰弱的分化情況，在行業(yè)集中度提高的過程中能夠做大做強的公司可以保持溢價一段時間，而被邊緣化的公司的溢價則將會逐一消失。

而對于傳統(tǒng)型、周期性行業(yè)的公司來說，較大的A股溢價在未來估值國際化、市場化的過程難以持續(xù)。但是這些公司估值溢價的調整并不是一蹴而就的，可能的情形是每一次波動A股公司上漲時幅度更小，下跌時幅度更大，溢價會隨著系統(tǒng)性的風險偏好下沉而逐漸收斂。這一類的行業(yè)以有色、鋼鐵、基礎化工、電力、交通運輸、建材、機械以及服裝、零售、輕工為代表。