創業板上市公司股權激勵機制對R&D的影響分析

杜劍　周鑫　曾山

【摘要】 創業板上市公司是我國高成長性中小企業和高技術企業的代表，股權激勵是公司治理中影響企業績效及技術創新活動的重要因素。文章在回顧前人文獻的基礎上，對創業板上市公司股權激勵機制對技術創新研發投入的影響進行了實證研究，結果表明，我國創業板上市公司的股權激勵機制與企業技術創新研發投入水平負相關，在現行狀況下應進一步弱化我國創業板上市公司對董事會和公司管理層的股權激勵，進一步分散股權，以促進企業的長期發展和研發水平的提高。

【關鍵詞】 創業板上市公司； 股權激勵； 技術創新

一、文獻回顧

股權激勵是指上市公司以本公司股票為標的，對其董事、監事、高級管理人員及其他員工進行的長期性激勵。國內外學者對股權激勵機制能否提升公司業績的研究較多，也有部分學者針對股權激勵能否提高企業技術創新投入的力度進行了研究。一般而言，追求公司業績的提高意味著追求公司的長期價值，有利于促進企業提高技術創新投入的力度。

關于股權激勵能否提升企業業績和是否有利于促進企業提高技術創新投入的力度，國內外的研究得出了不同的結果。Jensen和Meckling（1976）、張宏（2010）等大部分學者認為股權激勵有利于提升企業業績，促進企業提高技術創新投入的力度。Demsetz（1983）、姚偉峰和魯桐（2009）等學者認為股權激勵反而會加劇高管與股東之間的代理沖突，增加代理成本，從而降低公司價值。Jensen和Murphy（1990）等學者認為股權激勵不影響公司業績，或影響甚微。Morek（1988）等學者認為，股權激勵與公司業績呈非線性關系。

綜合國內外研究結果，本文將在之后的實證分析中采用管理者激勵機制有利于企業技術創新投入的觀點，假設我國創業板上市公司樣本公司董事會持股比例、總經理持股比例、監事會持股比例與公司創新研發投入水平之間呈正相關關系。

二、樣本選擇及變量設計

（一）樣本選擇

本文以我國創業板上市公司為基礎，研究公司治理對企業技術創新投入水平的影響，本文研究的初始樣本選取遵循以下兩個主要標準：首先，本文的技術創新主要指有形的產品創新，金融業等服務行業的產品創新主要是服務創新，其產品并無實體，盡管概念有所重合，但服務創新并不是本文的研究范疇。還有一些行業（如農業）受政策影響較大，企業的創新行為并非完全是一種市場行為，以這些企業作為研究樣本勢必會導致研究結果的偏差。創業板公司基本都滿足有形的產品創新條件。其次，既然本文是研究企業的技術創新投入水平，那么，與技術創新投入水平相關的信息披露就成為本研究樣本選取的另一重要依據。由于我國創業板于2009年才正式推出，根據上市公司招股說明書和2010、2011年的年報，本文選取樣本點的時間區間為2008至2010年，一方面是為了選取最新數（3）現金持有水平

本研究參照前人研究成果選擇現金持有水平作為控制變量，并定義該變量為CASH。因各樣本公司的規模可能存在較大的差異，該變量也應該取其相對數值進行度量，具體計算方法如下：

現金持有水平（CASH）=貨幣資金/總資產

四、實證分析

從表2可以看出，度量董事會持股比例的變量SRD的回歸系數為-0.262492，表明企業董事會持股比例與企業技術創新研發支出水平之間負相關，與前文認為該變量對企業技術創新研發支出的影響預期不一致。其經濟含義是，公司董事會持股比例越大，公司的技術創新水平越低。由此說明，當我國創業板上市公司樣本公司董事會持股比例較高時，董事會成員趨于謹慎，不愿意推動具有較大風險的技術創新研發活動，從而導致企業的技術創新研發支出水平的降低。但該回歸結果并沒有通過顯著性檢驗，表明上述負向影響作用只是一種趨勢。

在表2中，度量總經理持股比例的變量SRCEO的回歸系數為-0.222153，表明企業總經理持股比例與企業技術創新研發支出水平之間負相關，與前文認為該變量對企業技術創新研發支出的影響預期不一致。其經濟含義是，公司總經理持股比例越大，公司的技術創新水平越低。由此說明，我國創業板上市公司樣本公司如果出現較高的內部人持股比例則會引起“壕塹效應”，從而導致公司價值的降低，阻礙公司的技術創新水平。同時該回歸結果并沒有通過顯著性檢驗，表明上述負向影響作用只是一種趨勢。

從表2還可以看出，度量監事會持股比例的變量SRM的回歸系數為-0.302253，表明企業監事會持股比例與企業技術創新研發支出水平之間負相關，與前文認為該變量對企業技術創新研發支出的影響預期不一致。其經濟含義是，公司監事會持股比例越大，公司的技術創新水平越低。由此說明，我國創業板上市公司樣本公司監事會職能嚴重弱化，未能發揮其促進企業長期合理發展的作用。同時該回歸結果并沒有通過顯著性檢驗，表明上述負向影響作用只是一種趨勢。

前文實證結果表明，我國創業板上市公司的董事會持股比例、總經理持股比例和監事會持股比例都與企業技術創新研發投入水平負相關。即創業板上市公司的大股東和管理層在現在的持股水平下更傾向于追求短期利益，忽視能為企業創造長期價值的技術創新活動。因此，在現行狀況下應進一步弱化我國創業板上市公司對董事會和公司管理層的股權激勵，進一步分散股權，以促進企業的長期發展和研發水平的提高。

【參考文獻】

［1］ Jensen, M. and W. Meckling, Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and ownership stricture［J］.Journal of Financial Economics, 1976（3）：305-360.

［2］ 張宏.中國上市公司高管報酬結構與企業業績研究［D］.華中科技大學博士論文，2010.

［3］ Demsetz. H., The structure of ownership and the theory of the firm［J］.Journal of Law and Economics, 1983（26）：375-390.

［4］ 姚偉峰，魯桐，何楓.股權分置改革、管理層激勵與企業效率:基于上市公司行業數據的經驗分析［J］.世界經濟， 2009（12）.

［5］ Jensen, M. and K. Murphy, Performance pay and top-management incentives［J］.Journal of Political Economy , 1990, 98：225-264.

［6］ Morck, R., A. Shleifer, and R.vishny, Management ownership and market valuation［J］.Journal of Financial Economics, 1988, 20：290-315.