A房地產公司融資策略案例分析

曾小青　李圓圓　向玉章

【摘要】 房地產企業對金融依賴度高，但融資方式比較單一，面對國家的嚴厲調控政策，迫切需要優化現有融資方式，開辟新的融資渠道。文章以A房地產公司為例，從其財務狀況和融資方式入手，分析了其融資困境，在此基礎上提出融資優化策略。

【關鍵詞】 房地產； 融資； 銀行信貸

一、引言

房地產企業是一個資金密集型企業，開發周期長，資金投入大，對金融的依賴度很高。資金作為房地產企業的“血液”，一旦出現斷流，將會產生巨大的風險，使房地產業和金融業遭受重創。2008年美國次貸危機引發全球金融危機，敲響世界警鐘，為此，各國紛紛出臺相應的房地產調控措施。我國自2010年以來，政府相繼出臺了“國十條”、“新國八條”、“新國五條”等等，2011年連續6次上調存款準備金率，不斷加強銀根緊縮，限購限貸。從金融角度來看，我國房地產企業的融資方式比較單一，并且過度依賴于銀行信貸。在我國資本市場尚不完善的情況下，嚴厲的政策調控使房地產企業的融資環境日益惡化，融資壓力與日俱增，中小企業紛紛陷入財務危機，而大企業也在持續的政策調控下趨于“疲軟”。因此，房地產企業開辟新的融資渠道，改善現有的融資方式具有十分重要的現實意義。

二、案例介紹

A公司是某市規模較大的房地產公司，主要經營二級房地產開發和商品房銷售。作為A集團旗下的子公司，在2010年以前，A公司一般是以集團的名義融資，資金由集團財務公司實行統一調度和管理。隨著集團規模的日益擴張和國家調控政策的陸續實施，A集團的資金鏈出現了嚴重的“供不應求”現象，資金壓力與日俱增。因此，從2010年開始，A集團決定從“銀行家”向“企業家”過渡，逐步推行“母子公司共同造血”的金融改革制度，鼓勵并支持子公司獨立融資。從資金供給的角度出發，A公司現有的資金來源有限，融資方式比較單一，多為項目類債務融資，例如四證貸款、房地產投資信托借款、舊改/并購貸款等；而站在資金需求的角度，2012年的資金安排計劃顯示，4月要向A集團總部上繳利潤2.7億元，5—10月A公司面臨16.9億元的還款壓力，此外，2011年底新增的4個項目也需要大量的開發資金支持。如果資金不能及時到位，2012年年底A公司的資金峰值將高達9億元，資金鏈可能會出現斷裂的危機。縱觀近些年來由資金斷裂引發企業破產的典型案例，如德隆系、史玉柱的巨人集團、2011年的溫州商人“跑路潮”等等，A公司的管理層深刻意識到，必須優化現有的融資方式，快速有效地融通資金，絕不能使資金斷流。

三、A公司融資困境分析

（一）A公司財務狀況分析

融資方式決定了一個公司的融資結構，融資結構會影響公司的資產狀況和經營業績。通過對A公司償債能力、盈利能力、營運能力和現金流量的財務分析，可以明確A公司的融資結構以及可能面臨的財務風險。

1.償債能力分析

流動比率是短期償債能力分析的一個重要指標，由表1可知，A公司的流動比率呈現波浪式變動趨勢。2010年A公司多次開盤熱銷導致預收賬款增加了76.53%，其他應付款增加了96.29%，主要是往來款項以及其他應付的代墊款項和保證金，最后綜合導致2010年流動比率有所下降。自國家實行嚴厲的房地產調控政策以來，2011年A公司銷量大減，預收賬款明顯下降，同時由于資金緊張，應付賬款延期支付，加之當年購置了大量的儲備土地，致使預付款項同比增長833.90%，因此，2011年的流動比率同比上升了9.32%。

由于房地產企業的存貨比例較高，并且存貨本身存在一定的變現風險，因此，速動比率更具有參考價值。A公司近三年的速動比率呈現逐漸上升的趨勢，主要是A公司整體發展規模不斷壯大，銷售水平逐漸提高的結果所致。一般情況下，流動比率的正常范圍為1—2，速動比率為1較好，A公司的速動比率較低，表明其短期償債能力較弱。

現金比率是速動資產扣除應收賬款后的余額與流動負債的比率，最能反映企業現時償付負債的能力。2010年A公司房地產開發項目熱銷、銷售回款較好，導致預收現金比例大幅增加，現金比率有所提高。由于2011年預付地價支付了大量款項，現金比率下降，說明A公司應該堅持“現金為王”的原則，進一步加強對現金流量的管理。

2010年、2011年A公司的資產總額分別增加了82.37%和50.80%，表明公司的資產規模在逐步擴大。同時，由表1可知，該公司的資產負債率連續三年均呈現逐步上升的趨勢，一方面，表明公司充分利用了財務杠桿，另一方面，也暗示公司的負債水平較高，存在一定的財務風險。

2.盈利能力分析

由表2可知，A公司的營業利潤率和總資產收益率均呈現逐步上升的趨勢，表明該公司具有較強的盈利能力，尤其是2011年公司的總資產收益率同比增長102.28%，主要歸因于公司調整項目開發和竣工節點計劃，貫徹“現金為王”的原則，取得了良好的成效。

3.現金流量結構分析

A公司的資產規模和銷售水平均在不斷提高，但經營活動產生的現金流量金額并未同步增長。由表3可知，2011年的經營現金流量金額出現負值，究其原因主要是，A公司2011年實現銷售回款61億元，其中集中支付地價款46億元，年底結算工程款34億元，最后綜合導致凈經營現金流量為負22億元。此外，由于資金需求量增大和宏觀調控政策的影響，A公司缺乏必要的資金進行項目開發，造成土地閑置，資金成本增加，投資活動現金流量入不敷出。同時，銀行信貸條件更加苛刻，放款速度減慢，資金回收期長，在一定程度上也影響了現金的流入。因此，A公司在追求規模擴張和短期盈利增加的同時也要高度重視對現金流量的管理。

4.營運能力分析

由表4可以看出，A公司的應收賬款周轉率逐步下降，主要與當前的銀行信貸調控政策相關，但其整體水平仍高于同行業平均水平，歸因于主營業務規模的擴大、較嚴格的信用條件和有力的收款政策。作為公司的主要資產，存貨對公司經營活動的變化具有極強的敏感性。隨著A公司資產規模的不斷擴大，由于存貨銷售增長速度小于其自身規模的增長速度，存貨周轉率呈現逐年下降的趨勢。因此，建議A公司謹慎拿地，加快項目開發進度，提高存貨的管理水平和資金的使用效率。

綜上，A公司的財務分析結果表明：一方面，A公司的資產負債率較高，短期償債能力較弱，再加上存貨周轉率下降，資金回籠期限長，導致該公司的資金使用效率低下；另一方面，盡管A公司的盈利能力在逐步提高，但還是無法滿足規模擴張的資金需求，造成凈經營現金流量為負值，從而使該公司面臨較大的資金壓力。

（二）A公司現有融資方式分析

就A公司的現實情況而言，一方面，規模擴張和項目開發迫切需要大量的資金支持；另一方面，自2010年集團放手讓一線公司獨立融資以來，A公司尚未建立健全的融資體系和完善的融資渠道，資金來源較為匱乏。

1.過度依賴銀行借款

表1顯示，A公司最近三年的資產負債率平均水平在80%以上，其中預收賬款比例較高，主要包括定金和預收房款，而預收賬款的30%又源自銀行按揭貸款，加上與往來單位和供應商之間的短期結算款，A公司的綜合信貸比例在90%左右。除此之外，A公司的資金來源主要是與合作單位共同開發以及少量的信托借款，占比較少。

2.負債結構不合理

負債結構對公司的盈利能力和財務風險均有較大的影響。一方面，流動負債的資金成本相對較低，但會使公司面臨較高的財務風險；另一方面，長期負債的使用周期長，財務風險較低，但較高的資金成本也會影響公司的盈利能力。A公司的流動負債比例較高，一般在90%左右，而長期負債比例較低，這說明A公司過度關注高比例流動負債所帶來的經營效益，卻忽略了相關的財務風險。尤其是在當前銀根緊縮的調控背景下，負債結構嚴重失衡很容易誘發財務危機，甚至會影響公司的正常運營。

3.融資成本較高

2011年國家連續6次上調存款準備金率，2011年底，我國一、二線城市的各大銀行紛紛上調首套房貸利率5%~10%，銀行信貸門檻越發高不可攀，并且放款速度明顯變緩。因此，越來越多的企業開始轉向房地產信托融資。房地產信托融資具有靈活、快捷、限制條件較少等優點，但其高昂的成本也使中小企業望塵莫及。2011年，A公司因項目開發需要，通過信托借款融資15億元，借款期限是兩年，利率高達15%，并以該項目50%的股權作為擔保。短期來看，A公司融得一定的資金，但融資的目的是為了獲得預期較高的投資回報率，而且房地產項目開發周期長，較高的資金成本會使企業面臨巨大的經營風險和財務風險。

4.財務管理水平有待進一步提高

A公司財務部下設四個工作小組：資金組、核算組、收款組和稅務組，并且與成本部是獨立運行的。由于公司業務量較大，A公司為每個項目公司的核算工作配備兩個人員，稱為A角和B角，但責權利不明確，很容易導致相互推諉、出錯率較高的后果。此外，房地產企業有很多開發環節，并且各環節之間具有較強的關聯性，需要各部門各小組的全力配合，而A公司的員工綜合業務能力尚有不足之處，整體風險意識薄弱，在一定程度上對A公司的長期可持續發展產生不利的影響。

四、A公司融資優化策略

（一）加強經營環境研究

2012年7月31日召開的中央政治局會議再次強調，要堅定不移地貫徹執行房地產市場調控政策，這對于大多數房地產企業而言，既是機遇又是挑戰。一方面，調控政策減緩了房地產企業的發展速度，甚至成為中小房地產企業發展的羈絆；另一方面，房地產企業在貫徹執行調控政策的同時一定要緊抓機遇，充分利用逐步開放的資本市場條件為自身發展謀求新的融資出路。例如，在香港回歸15周年到來之際，中央政府為了加強大陸與香港的合作，在金融合作方面出臺了一系列便利措施，該項舉措實質上也拓寬了內地房地產企業進行境外融資的渠道。

（二）提高公司經營能力

公司融資的目的是為了獲得更高的投資收益，只有在投資收益率高于資本成本的時候，融資才是有價值的。因此，在融資成本一定的前提下，A公司必須提高自身的經營管理水平。首先，要謹慎拿地，加快項目的開發進程，采取有力的銷售策略，降低存貨跌價風險，從而提高存貨周轉率；其次，要加快銷售回款的進度，確保資金及時到賬，縮短應收賬款的周轉時間；第三，要開源節流，加強成本和費用管控；第四，要優化項目開發進程，提高公司的整體利潤率。

（三）實現融資方式多元化

單一的融資方式無法滿足房地產企業的巨額資金需求，為此，A公司必須積極尋找新的融資渠道，拓展多元化融資方式。

1.探索合作開發模式

合作開發模式被視為解決房地產企業融資困境的一劑“良方”。一方面，合作開發可以變相融資，達到雙方共贏的狀態，房地產公司獲取需要的資金或土地，合作方通過投資獲得相應的經營收益或股權收益；另一方面，合作開發可以給房地產企業帶來規模效益，有效地分散市場風險。為此，A公司可以積極尋找合作企業，共同開發，共擔風險，共享收益。

2.發展房地產信托

房地產投資信托可以吸引大量的社會閑散資金，融資效率較高，而且房地產信托受到嚴格的政府監管，安全性較高。對于目前正處于快速發展期的A公司而言，可以通過貸款性信托和股權性信托進行資金融通。

3.尋求境外融資渠道

境外融資渠道不單可以解決資金問題，而且可以引進國外先進的經營理念和更嚴謹的資金運營方式，因此，建議A公司積極尋求境外合作伙伴，利用境外企業的優勢開拓境外融資渠道。這對于A公司的綜合實力和抗風險能力都有一定的強化作用。

（四）強化員工風險意識

房地產企業的整個開發流程是環環相扣的，需要各個部門的集體配合和協調發展。例如：事務部要及時取證，保證四證貸款的審批不受限制；商業部要積極尋找優質項目和合作單位；財務部要按節點完成回款計劃；營銷部要加強對存貨的管理，加大銷售力度；高層領導要適時調整公司發展戰略，等等。為了提高公司的財務管理水平，A公司必須樹立“全員風險意識”，可以通過集中培訓和定期召開會議的方式提高員工的風險意識，堅持責權利明確的基本原則，從細節和整體上提高公司的風險防范力度。

（五）借鑒國外融資經驗

西方發達國家的資本市場較為成熟，房地產金融體系比較健全，并且建立了完善的融資渠道，具有十分重要的借鑒意義。例如美國的住房抵押貸款和房地產信托投資基金，德國的互助儲蓄融資方式，日本房地產企業獨具特色的官民混合的融資方式，新加坡匠心獨運的中央公積金制度，等等。中國現有的資本市場發展水平可能無法滿足國外先進融資方式的應用條件，但是，從長期看，它們必將是中國房地產金融未來的發展方向。因此，在我國政策允許的情況下，A公司可以充分借鑒國外融資經驗，有條件地創新自身的融資方式。

【參考文獻】

［1］ 王正位，王思敏，朱武祥.股票市場融資管制與公司最優資本結構［J］.管理世界，2011（2）.

［2］ 耿川東，朱宏亮，張新武.宏觀調控政策對房地產項目現金流及償債能力的影響［J］.金融論壇，2011（6）.

［3］ 蘇東蔚，曾海艦.宏觀經濟因素與公司資本結構變動［J］.經濟研究，2009（12）.

［4］ 王志強，洪藝.中國上市公司資本結構的長期動態調整［J］.會計研究，2009（6）.

［5］ 姚立杰，羅玫，夏冬林.公司治理與銀行借款融資［J］.會計研究，2010（9）.

［6］ 李霞.房地產信貸資金配置效率研究［M］.北京：中國人民大學出版社，2009.

［7］ 中國注冊會計師協會.財務成本管理［M］.北京：經濟科學出版社，2012.