上市公司研發投入與托賓Q值的關系檢驗

胡立新 侯麗娟

【摘 要】 文章以2007年至2010年制造業上市公司作為研究樣本，檢驗公司研發投入（R&D）對托賓Q值的影響。研究結果表明，我國上市公司R&D投入對當年托賓Q值具有影響，對R&D投入后幾年的托賓Q值具有滯后影響。

【關鍵詞】 上市公司； 研發投入； 托賓Q值

陸玉梅、王春梅（2011）認為，公司R&D投入強度（R&D投入占營業收入的比重）達到2%才能生存，達到5%才具有競爭力。根據《求是》發布的2010年中國企業500強調查分析報告數據顯示，500強企業平均R&D投入強度為1.40%，比上年略有增長。其中，制造業企業平均R&D投入強度為2%，與上年基本持平。總體來看我國企業R&D投入強度在增長，但還是存在R&D投入強度不足的問題。R&D投入是否會影響公司績效？本文以深、滬兩市制造業為研究對象，檢驗R&D投入對托賓Q值的影響。托賓Q值用市值計算，可及時反映績效增減變動情況，比凈資產收益率含有更多的信息。

一、假設的提出

學者在研究公司R&D投入與公司績效的關系時得出的結論并不相同：朱衛平、倫蕊（2004）分析發現，目前我國高新技術公司的R&D投入與公司績效之間基本不存在顯著正相關關系；李映照、潘昕（2005）認為公司R&D投入與績效之間存在正相關關系，但是相關關系不明顯；任海云、師萍（2009）得出制造業上市公司的R&D投入和公司績效顯著相關的結論；Hirschey和Weygandt（1985）研究發現R&D投入強度與托賓Q值關系顯著。本文將以深滬兩市連續四年披露R&D投入的上市公司為研究對象，進一步檢驗R&D與托賓Q值的關系。

公司投入物質資本和人力資本，通過R&D活動來提高生產效率，提高技術含量，提高產品質量，降低生產成本；使公司能夠引入新產品并率先進入新的市場，形成技術壁壘，形成新的核心競爭力，從而提高公司的盈利能力；公司通過R&D尋求降低成本的方法，改進現有產品或推出新產品，最終在滿足顧客需求的同時，提高產品的市場競爭能力，為公司帶來更多績效。基于以上文獻的回顧和分析，本文提出假設一。

假設一：R&D投入強度與托賓Q值呈正向相關關系。

學者在研究公司R&D投入與公司績效的滯后影響時得出的結論大致相同：梁萊歆、張煥鳳（2005）的研究結果表明，在R&D投入與產出滯后一定時期的條件下，我國高科技公司的R&D投入與公司績效的相關關系較顯著；陸玉梅、王春梅（2011）也認為R&D投入對上市公司經營績效存在顯著滯后影響；周亞虹、許玲麗（2007）研究發現浙江省桐鄉市民營企業的R&D投入在其投入后一年之內對企業績效具有積極的影響。學者的研究大部分是通過營業利潤率或凈資產收益率指標來衡量公司績效，本文將從托賓Q值的角度進行驗證。

從R&D投入到為公司帶來經濟效益需要一段時間，即大部分R&D要經歷立項、試制、投產、規模生產并推向市場等過程，這一過程將持續一年或幾年不等，對公司托賓Q值的影響是逐漸發生作用的，即R&D投入對公司績效的影響具有滯后性。基于以上文獻的回顧和分析，本文提出假設二。

假設二：R&D投入強度對托賓Q值的影響具有滯后性。

二、變量選擇及模型設計

本文涉及的變量主要包括R&D投入強度（RDD）、托賓Q值（TQ），由于公司規模（SIZE）、現金實力（CASH）和資產負債率（ALR）影響托賓Q值，所以將它們作為控制變量以使研究結果更合理。RDD是通過本期R&D經費投入占本期營業收入的比重計算；TQ通過計算市場價值占期末資產總額的比重來表示。SIZE用期末資產總額的自然對數來表示。CASH通過計算凈現金流量占年末資產總額的比重來表示。ALR通過計算期末負債總額占期末資產總額的比重來表示。

根據假設一和假設二，構建模型如下：

TQi，t=α+β1RDDi，t+β2SIZEi，t+β3CASHi，t+β4ALRi，t+εi（1）

TQi，t=α+β1RDDi，t-j+β2SIZEi，t+β3CASHi，t+β4ALRi，t+εi（2）

其中：RDDi，t為滯后變量，代表第i個公司在滯后j個年度中R&D投入強度；RDDi，t代表第i個公司在第t個會計年度的R&D投入強度；SIZEi，t代表第i個公司在第t個會計年度的公司規模；CASHi，t代表第i個公司在第t個會計年度的現金實力；ALRi，t代表第i個公司在第t個會計年度的資產負債率；TQi，t代表第i個公司在第t個會計年度的托賓Q值；i=1，2，3...I，i代表研究樣本中第i個公司，其中共有I個公司；t=1，2，3，4，t代表第幾個會計期間，共有4個時間階段的樣本觀測值；j=1，2，3，j代表滯后時間，共有3個滯后期間；a，β1，β2，β3，β4代表回歸系數；εi代表隨機誤差項。

三、公司R&D投入對托賓Q值的影響檢驗

截至2010年12月31日，我國深、滬兩市共有1 380家制造業上市公司。從上市公司披露R&D投入的情況看，在2007—2010年連續四年都披露R&D投入的公司共有65家，其中深市33家，滬市32家。由于ST、*ST上市公司的特殊性，故將這些公司剔除。研究數據部分來源于國泰安數據庫“CSMAR年報財務數據庫”、“CSMAR上市公司財務指標分析數據庫”，部分手工收集于巨潮資訊網發布的上市公司的財務報表附注。具體分析如下：

從表1可以看出，2007—2009年的P值都小于0.05，說明R&D投入強度對當年的托賓Q值產生影響。由于2007—2009年的相關系數都大于0.5，說明R&D投入強度與當年托賓Q值產生正向相關性。

從表2可以看出，2008—2010年這三年的P值均小于0.05，說明R&D投入強度對托賓Q值的影響具有滯后性。即2007年的R&D投入對2008年、2009年和2010年的托賓Q值具有滯后影響；2008的R&D投入對2009年和2010年的托賓Q值具有滯后影響；2009年的R&D投入對2010年的托賓Q值具有滯后影響。

從表2還可以看出，2008—2010年這三年的相關系數均大于0.5。2007年的R&D投入對托賓Q值的滯后影響是先大后小，相關系數由對2008年托賓Q值的滯后影響相關系數0.554，降低到2009年和2010年的0.531和0.519。2008年的R&D投入對托賓Q值的滯后影響也是先大后小，相關系數由2009年的0.532降到2010年的0.518。

根據以上分析，假設一R&D投入強度與托賓Q值呈正向相關關系，以及假設二R&D投入強度對托賓Q值的影響具有滯后性都分別得到驗證。

四、結論

綜合以上分析，R&D投入強度對托賓Q值具有影響，同時研究還表明R&D投入分別對投入三年后、投入兩年后和投入一年后的托賓Q值具有滯后影響。鑒于此，上市公司應加大R&D投入的力度，同時將R&D投入在財務上進行合理規劃，充分利用R&D投入的抵稅作用及對公司績效增長所起的積極作用。

【參考文獻】

[1] Hirschey.M and J.Weygandt. Amortization policy for advertising and research development expenditures[J].Journal of Accounting Research，1985（13）.

[2] 梁萊歆，張煥鳳.高科技上市公司R&D投入績效的實證研究[J].中南大學學報，2005（4）：232-236.

[3] 朱衛平，倫蕊.高新技術企業科技投入與績效相關性的實證分析[J].技術管理研究，2004（5）.

[4] 邱冬陽.上市公司科技、R&D投入與業績的實證研究[D].重慶大學碩士學位論文，2002.

[5] 何瑋.我國大中型工業企業研究與開發費用支出對產出的影響——1999—2000年大中型工業企業數據的實證分析[J].經濟科學，2003（3）：5-11.

[6] 陳志勇.中小企業研發投入與公司業績相關性的研究——基于中小企業板的研究[D].北京化工大學碩士學位論文，2006.