突圍之道 政策先行—2012宏觀經濟政策走向展望

2012年經濟政策有新特點

2011年一季度出口和房地產投資增速將出現明顯的回落，經濟將出現快速下滑，通脹已經進入了快速回落階段，而全球經濟存在較大的不確定性，在這一背景下，中國政策將明顯轉向。2011年10中下旬以來，政策已經有所微調，而中央經濟工作會議后，宏觀經濟政策已經出現了新變化和新情況。

2012年政府經濟增長目標在不斷的試錯的過程中逐漸清晰。從一系列的政府發展規劃和政策導向來看，2012年增長的目標相較前幾年有了明顯的變化，政府在2012年提出增長7.5%的目標，相對于前幾年的8%的增長目標有所降低。但目標的降低并不意味著2012年增長目標就是7.5%，政府隱含的增長目標大致是8%～9%。

盡管政府對2012年經濟增長目標主動降低，但是這并不意味著政府容忍經濟增速大幅下降。在外需快速下降和地產投資可能明顯下降的情況下，政策將圍繞保增長展開。近期出臺的政策主要圍繞保持經濟增長而展開，為此，2012年所采用的積極的財政政策和穩健的貨幣政策與2011年有顯著的差異，2011年政策是逐步收緊的過程，而2012年則是不斷放松的過程。

2012年政策的放松和2008～2009年有明顯的區別。首先，貨幣政策不會無節制的放松，貨幣信貸增速將不會明顯偏離目標增速。其次，不會大規模進行基礎設施建設，主要恢復和延遲的基礎設施項目，以及有序推進“十二五”規劃項目。第三，結構化政策是重點，以此來激發更多的經濟增長點，促進實體經濟增長。

貨幣放松：“8+14”是基礎組合

預計貨幣政策在總量上將采取“8+14”的組合，即新增貸款略超8萬億，M2增長略超14%。對于這一組合，目前市場有很多疑問和質疑，認為難以達到，也有人認為貨幣增速和信貸增長難以匹配。我們認為這一政策組合是經濟調控所必要的，而且也是合理的。

從經濟穩定增長來看，這一貨幣信貸增長目標是需要的，政策的調控也將以此為目標。制約這個目標的兩個因素是貸存比和資本充足率，但是這兩個因素都有辦法解決，不足以制約貨幣擴張。一種觀點認為，由于貸存比的約束，銀行不能增加貸款，因此存款和貨幣都不能增加。我們認為，過去幾年的貸存比基本穩定，這表明目前信貸增速是可以持續的；如果貸存比約束很嚴重，適度降低貸存比約束也不是非常難的政策操作。另一種觀點認為，2012年銀行受到資本充足率約束，放款能力將受到抑制。我們認為可以通過三種途徑解決：首先，2011年銀行的盈利增速遠大于過去幾年，利潤對資本的補充力度大于往年；其次，銀行可以在資本市場通過發行股票和債券來提高資本充足率；第三，匯金或中投可以加大投資比例，以此提高資本充足率。

要實現14%～15%的貨幣增長，這意味著新增貨幣12萬億元，考慮理財產品在利率下降的情況下，吸引力下降，表外負債轉入表內，可能達到0.3萬億左右，這也表明存款貨幣銀行的負債方增加11.7萬億元，其資產方也將增加11.7萬億元。估計2012年外匯占款增加1.6萬億元，信貸增加8.2萬億元，央票減少0.1萬億元，債券增加2萬億元。這意味著貨幣和信貸增長可以匹配。對于2012年銀行體系新增加2萬億元非金融債券存量是否合適，我們認為是可能的，因為2012年政策的導向是發展債券市場，發行量將明顯擴大，如果新增量在過去幾年2萬億元的基礎上有所增加，達到2.5萬億元，而如果銀行體系持有80%，那么可以達到2萬億元。

預計2012年第一季度結束之前下調準備金150個基點。從2012年基礎貨幣產生的途徑和貨幣增長14%～15%的要求來看，2012年需要下調存款準備金率200個基點。2012年利率政策將保持穩定，如果按照2012年的CPI大約為3%，那么，2012年平均真實利率大約在1%左右，而這個區域是利率政策穩定的區域，正常的政策是保持利率穩定。如果經濟增長出現大幅低于預期的情況，不排除利率有可能下調。

財政政策加碼無懸念

預算赤字明降暗升。根據年初財政部的計劃，2011年安排的預算赤字為9000億元，其中7000億元為中央赤字，2000億元為財政部代發地方債，合計占GDP比重約2%。預計2012年財政預算赤字為8000億元，其中2500億～3000億元為財政部代發的地方債。代發地方債的增加主要是2012年地方政府需要承擔的保障房、民生支出規模依然較大。表面上看，8000億元的總赤字較2011年規模有所降低，但財政政策的實際力度并未減弱。主要原因是，2011年財政收支狀況較好，前11月實現了財政盈余1.3萬億元，即便后兩個月按照2008年的支出節奏，后兩個月收支差額也僅為1.8萬億元，即全年實際完成赤字約5000億元左右。按照一般規律，結余的4000億財政盈余將轉入下一年，2012年實際可安排的赤字有望達到1.2萬億元。相對良好的財政狀況將確保積極財政政策順利推行。實際赤字規模的擴大使得2012年積極的財政政策有了更多的發揮余地。有別于2008年財政的大幅“增支”，2012年同等赤字規模的財政政策將在“減收”方面重點發力，結構性減稅范圍和力度將進一步擴大，形成某種意義上的全面減稅格局。

積極的財政政策。具體表現在以下幾個方面：

一是財政繼續對中小企業減負。目前對小微企業的稅收優惠范圍已經擴大，小微企業的界定范圍從年應納稅所得額3萬元提高至6萬元，優惠企業的所得稅金額減半征收。這一優惠政策的范圍依舊偏窄，未來減稅范圍有望繼續擴大，逐步延伸至所有的中小企業。此外，銀行信貸和政府相關采購也會逐步向中小企業傾斜。

二是繼續推進增值稅轉型措施。與營業稅不同的是，增值稅要同時考慮“進項”和“出項”的營收情況，客觀上鼓勵了企業的專業化細分，讓企業專注于自己擅長的領域。此外，由于目前許多企業進項稅票不完備，營業稅轉增值稅可能并不一定達到減稅的效果，為避免這種情況，國家可能采用“按比例即收即退”的增值稅返還措施。

三是擴大內需，進一步降低進口關稅。按照《2012年關稅實施方案》，政府再次下調了730多種進口產品的關稅，平均稅率僅為4.4%，主要包括能源資源性產品等五大類，在其他條件不變的情況下，關稅的下調使得相關商品的稅后價格下降5%～10%左右，反映出政府促民生、促消費的政策取向。

四是推進資源稅與房產稅的改革。從稅種看，資源稅和房產稅均屬于地方稅種，同時這兩個稅種還兼具鼓勵節能減排和調節房地產市場的作用。在地方政府土地出讓收入減少的情況下，預計2012年資源稅和房產稅改革進程有望加快，資源稅改革范圍將從石油行業擴大至煤炭、礦石等所有能源行業；房產稅試點城市也將增加，預計全口徑征收的房地產稅可望達到3000億元/年，在一定程度上緩解地方政府的資金壓力。

五是推進環境稅的分步試點。2012年，調整經濟結構，促進經濟合理增長將被放在更突出的位置。從國際經驗上看，環境稅的涵蓋相當廣泛，是一個多目標、多基準的稅種，因此，環境稅的分步試點有望在2012年正式實施。預計差別化的廣義環境稅將在汽車購置稅、工業企業所得稅等方面進一步得以體現。

積極財政將在部分領域結構性“增支”。具體表現在：

一是對教育、醫療民生方面投入更多“真金白銀”。以新農合為例，2012年新農合居民人均補助將從200元提高至240元，雖然人均金額不高，但考慮到新農合在農村居民中基本已實現全覆蓋，以2011年8.3億參保人數為基準，2012年中央財政新農合支出將繼續擴大約330億元，同比增長15%左右。在教育方面，為確保實現國家財政性教育經費支出占國內生產總值4%的目標。以2012年GDP總值50萬億元計算，國家財政性教育經費支出就達到2萬億元，其中中央財政支出部分將至少超過4000億元，相比2011年3000億元左右的水平將大幅增加。

二是加大保障房資金投入。2011年中央預算保障房安居工程投入1300億元，實際投入接近2000億元。按照2012年700萬套保障房的新建規劃，考慮到2011年開工的1000萬套保障房，實際在建保障房的規模達到1800萬套，并且2012年還首次提出了完工數的概念。預計保障房2012年需要投入的資金接近1.4萬億元。由于土地出讓收益的下滑以及保障房盈利模式不明晰，地方政府與企業參與積極性依然不足，2012年中央財政還需進一步加大投入并拓展保障房的融資渠道，預計直接投入規模將達到3000億元。

三是政府基建項目逐步恢復，電力、城市鐵路投資成為重點。進入2011四季度，國家預算投資增速連續下滑3個月后開始反彈，前期停滯的鐵路基建項目已逐步復工。根據最新的數據，2011年12月的最后一周，國家發改委審批項目172個，其中156個是水電、風電與生物發電項目，占比達到90%。在存在經濟下滑風險的情況下，電力投資開始顯著松綁，預計2012年電力相關投資增速顯著加快。

促進消費的政策將陸續出臺

關于內貿的“十二五”規劃有望近期出臺。內貿“十二五”規劃將圍繞推動消費大發展、促進消費升級及扶持物流等相關行業發展作出一系列中長期政策安排，通過統籌城鄉區域國內貿易發展，建設商品流通體系，加強對生活服務消費關注，扶持中小微型企業發展，發展流通現代化等政策，核心在于擴大內需提振消費。在具體措施方面，內貿規劃可能加強多部門協作，通過加大財政扶持力度，比如土地優先用于支持服務業發展，拓寬服務業的企業融資渠道，支持有條件的企業直接融資上市等金融政策。

加大關注物流領域，政策支持農產品、工業品物流建設和推動電子商務。由于“最后一公里”等流通環節對各類產品尤其是農產品的制約凸顯，預期促消費政策將致力于改善流通環節，可能的政策包括：在農產品物流方面，持續降低或減免鮮活農產品車輛通行費，完善農產品流通基礎設施，政府設立公益性農產品市場，發展第三方物流發展和農產品冷鏈物流；在工業品流通方面，引導、支持大型連鎖經營企業入駐，積極運用物聯網技術，推進物流配送體系建設，資助企業開展電子商務和網絡購物等。

加大節能產品補貼和促進居民服務消費。隨著前期部分消費促進政策的退出，為了防止大起大落，政府可能出臺一些政策促使消費平穩過渡，相關措施可能包括對住在經濟適用房的家庭購買家電提供補助等，支持節能環保產品消費，比如新能源汽車等新興產業領域。同時，隨著居民在餐飲、住宿、家政等服務消費方面支出比重的加大，后續消費促進政策的著力點可能會逐步從商品消費向居民生活服務消費方向傾斜，比如加大對家政服務平臺的支持力度，實現供需信息，推動國民休閑規劃等，并可能采取一定財政政策支持相關提供相應服務消費類企業。

降低部分商品特別是奢侈品進口關稅。由于居民的消費會隨著收入的提高而升級換代，從促進消費的政策目標來看，奢侈品的消費行為不應該得到壓制。普通商品關稅下調，將有助于擴大中低收入者的消費，奢侈品關稅的下調，有助于擴大中高收入者的消費。從促進國內消費來看，奢侈品關稅的下調，會在一定意義上推動國內奢侈品價格的下調，有助于縮小境內外奢侈品價格的差距，促進國人在國內消費奢侈品，減少國內消費的流失。

加速放開醫療、交通通信等壟斷領域，通過增加供給提振需求。由于當前醫療、交通通信等傳統壟斷領域依然存在部分壟斷，在關于醫療服務的收費過高、患者看不起病表象下，醫療服務供給不足才是深層次原因。行政壟斷的過高門檻，會阻礙資本和人才進入醫療行業。打破行政壟斷，吸引更多的資本和人才加入醫療市場的競爭，有望通過醫療領域的競爭來降低價格，提振居民需求。

收入分配改革提速，大幅降低稅負，增加居民可支配收入。勞動報酬比重不斷降低，收入差距擴大是消費可持續增長的瓶頸，消費率的提升必然要伴隨著收入分配改革，“提高中等收入者比重”也被視為2011年中央經濟工作會議致力改善民生的亮點。收入分配改革方面，政策有望進一步推行減稅，并對現有個稅制度進行改革，通過降低企業稅負，降低商業成本，提升勞動報酬在國民收入中的比重。

結構性政策是重點

政策扶持力促戰略新興產業加速發展。2011年，國家在“十二五”規劃綱要中明確提出，要在繼續做強做大高技術產業基礎上，把戰略性新興產業培育發展成為先導性、支柱性產業，占GDP比重要實現由2010年4%上升到2015年8%。據估算，戰略性新興產業在2011～2015年間要實現24.1%的年均增長速度，2016～2020年要實現21.3%的年均增長速度。其中，作為國民經濟支柱產業的新一代信息技術、節能環保、生物、高端裝備產業還將快于此增長速度。

適應戰略性新興產業發展需求，近期國家相繼出臺了一系列促進政策，2011年18個省市出臺了推動戰略性新興產業發展的指導意見，6個省市制定了行動計劃和方案，9個省市設立了專項資金。2012年，預計工信部將制訂的新一代信息技術、高端裝備制造、新材料、新能源汽車4個專項規劃以及物聯網、智能制造裝備等15個細分領域規劃，以及戰略性新興產業要素分解指南和產業地圖，建立重點企業庫，促進部省項目對接穩步推進；此外，還會制訂一些促進新興產業發展的財稅、金融支持政策，包括設立新興產業發展專項資金，降低或減免高技術企業所得稅稅率等。

推進傳統產業改造升級。構建產業調整有效市場調節機制是經濟轉型成功的關鍵。2011年，國家在這方面已經邁出了實質性步伐，發布了約40多個相關行業的發展標準、以及部分工業產業發展指南；加速推進資源品稅價改革，推出原油天然氣、煤炭、稀土等資源稅改革，實施稀土行業指令性生產計劃，在廣東、廣西開展天然氣價格改革試點，推行階梯電價；制定“十二五”工業領域重點行業淘汰落后產能目標任務及主要產業降耗目標，公布資源綜合利用產品的增值稅優惠政策調整方案，增加了十余類增值稅減免行業等政策；發布鋼鐵、建材、礦產資源節約與綜合利用、墻體材料等傳統行業發展規劃。這些政策和規劃顯示，未來傳統的鋼鐵、建材等高耗能行業增速將明顯放緩，未來這些行業發展重點在于技術升級和提高行業集中度。2012年，預計會進一步完善行業發展和準入標準；推廣和擴大資源稅改革和試點范圍，提高土地使用價格，適時推出環境稅；強化技改投資，改造升級傳統產業。依托工業園區和產業基地建設，推進產業轉移和兼并重組。

加大對中小企業和生產性服務業的政策傾斜?！笆濉币巹澗V提出，要將服務業發展作為產業結構優化升級的戰略重點，李克強進一步指出“要把發展服務作為調結構的重要突破口”?；谶@樣一種發展思路，2011年各部委加快了相關服務業發展規劃和綜合改革試點的推進，發布了一系列服務業發展規劃，重新修訂了《中小企業標準規定》，將“房地產業、租賃和商務服務業、信息傳輸業、軟件和信息技術服務業等行業”和“微型企業”納入政策扶持范圍；指出要支持中小企業在科技研發、工業設計、技術咨詢等生產性服務領域的發展；鼓勵中小企業進入服務外包、游戲動漫、文化創意、電子商務等新興領域。此外，國務院常務會議、財政部和稅務總局研究確定了支持小型和微型企業發展的金融財稅政策措施，指出提高小微企業增值稅、營業稅起征點，將上海市交通運輸業和部分現代服務業列為開展改收增值稅試點；出臺明確扶持動漫產業發展的增值稅與營業稅政策等。2012年，預計政治經濟體制改革會進一步深化，政府可能會著力完善已經發布的“新36條”、“國九條”、“銀十條”等政策的實施細則，推進金融、鐵路等壟斷性行業管制放松等。制訂出臺首部《內貿“十二五”規劃》和《文化產業促進法》，重點支持流通業、電子商務、文化等服務業，涵蓋“十二五”期間30多項財政扶持的重點工程。

房地產調控年中有望放松。2011年10月29日，國務院常務會議指出，房地產政策重點仍是鞏固商品房限購、限貸緊縮調控成果，促進房價合理調整。預計短期內“限購政策”不會退出；中長期看，條件相對成熟，即在房地產稅收、住房以及銀行、財政等相關信息系統建立完善后，“限購政策”可能退出。此外，受外部環境影響，中國房地產市場的增速不會重現過去10年高速增長，但從市場層面看，中國房地產市場仍然有空間?？傮w上，房地產調控政策在2012年年中有望調整。為確?！笆濉睍r期保障房建設任務順利完成，政府會進一步拓寬保障房資金來源。根據住建部副部長齊驥講話，2012年可能會放開個人提取公積金用于住房租金的規定；鼓勵企業建立公共租賃住房，增加保障性住房供應，減少政府在大規模保障性住房建設投入中的資金壓力。

以農田水利為重點水利建設繼續提速。2011年，受高鐵事故、高速公路收費質疑、地方融資平臺債務風險等諸多負面因素影響下，在經歷“四萬億”刺激政策結束后，基建投資增速中長期總體上將趨于放緩。近年得益于政策的支持，水利、環境和公共設施管理投資增速高于整體基建投資增速。2011年年初政府出臺了《水利建設基金籌集和使用管理辦法》，提出要將土地出讓收益10%用于農村水利建設政策；并啟動了全國小型農田水利重點縣建設項目。中央農村工作會議提出，2012年要繼續加強以水利為重點的農業農村基礎設施建設，實現小型農田水利重點縣建設基本覆蓋農業大縣；水利部表示，為保障國家糧食安全，今后10年我國將大力發展節水灌溉，力爭到2020年灌溉效率提高到55%以上，農業用水總量10年零增長；“十二五”期間全國新增高效節水灌溉面積1億畝，大幅超出“十一五”期間累計的5000萬畝。政策加持將利好水利行業。預計2012年農田水利建設扶持政策會繼續加碼，包括加強小型農田水利工程運行維護；大型灌溉區續建配套與節水改造工作；加強水電站改造工作，推進水電新農村電氣化縣建設和水電增效擴容試點。

加大農業科技投入，發展現代農業?！笆濉逼陂g，面臨著糧食需求剛性增長、農業生產成本剛性上升，土地、水等農業生產資源剛性約束的巨大壓力和挑戰。農業持續發展、加大農業科技投入成為經濟發展客觀需求。2011中央農村工作會議強調，2012年要突出抓農業科技，要持續加大用于“三農”的財政支出，加大國家固定資產投資對農業投入和農業科技投入，討論了《中共中央、國務院關于加快推進農業科技創新持續增強農產品供給保障能力的若干意見》。農業部新召開的全國農業工作會議確定2012年為“農業科技促進年”，提出要推進農業科技，提高農產品供給保障能力，促進農民收入較快增長。上述行業規劃和會議精神反映，大力發展以農產品加工為主的現代工業和服務業將是農業發展的趨勢和方向。2012年可能出臺《全國蔬菜產業發展規劃》、《全國現代化農作物種業發展規劃》等規劃。

（作者單位：中信證券股份有限公司）