我國地方政府債券發展的路徑與前景

2011年11月15日，上海市率先自行發行地方政府債券（簡稱“地方債”），揭開了此次地方債自行發行的序幕。隨后，浙江省、廣東省、深圳市相繼完成自行發行的試點工作，總發行規模為229億元。作為地方政府一種市場化融資的方式，地方債試點無疑會對地方政府的財政管理體制、我國債券市場、社會信用體系等諸多方面產生深遠影響。本文將分析我國地方債破冰的背景及意義，研究發達經濟體地方政府債券發行和管理的成功經驗，探討我國地方債發展的路徑與前景。

我國地方債發行方式變化的背景與意義

地方債發展的簡單歷程

事實上，建國后不久我國就允許地方政府發行債券，如東北生產建設折實公債、地方經濟建設折實公債等。1958年4月，中共中央發布了《關于發行地方公債的決定》，決定自1959年起，在必要時允許發行地方建設公債，并規定了發債的條件；但在1985年，在各地方政府懷有強烈的投資沖動的情況下，為了控制投資規模，決定暫停發行地方債。此后，地方債的發行一直受到《中華人民共和國預算法》第28條規定的限制。該條指出：“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法規和國務院規定的以外，地方政府不得發行地方政府債券。”可以看出，該規定本身含有“例外條款”。2008年國際金融危機對我國經濟造成嚴重沖擊，中央政府推出4萬億元經濟刺激計劃。為了緩解地方政府在刺激計劃中的資金瓶頸，從2009年開始中央政府每年代地方政府發行一定數量債券，圖1是若干省市2009年的發債額度。此次試點工作的推出是地方債發行方式的重大變革。

地方債券自行發債的性質

2009年起中央政府為地方政府代理發行地方債券以來，經過兩三年的運作，地方政府已積累了一些債務管理的經驗。此次地方政府在限額內發債進行，本質上具有應急和試驗的性質，是由“代理發行”向“自行發行”的自然過渡。

從自行發債本身來看，地方債的自行發債并不等于自主發債，自主發債是指地方政府發債規模自主、項目自主、發債用途自定、償債部分自主，因而其發行的債券并不是完全意義上的市政債券。首先其額度由國務院批準，在規模上地方政府沒有自主決定權；其次由財政部代為還本付息，因此具有中央政府隱形擔保的含義，地方債券的信用在一定程度上具有主權信用的特征；最后地方債券就目前而言規模很小，故其流動性也低于國債和市政債券。然而，可以將自行發債看作是自主發債的一種過渡安排。因此，未來我國地方政府債券將經歷“代理發債→自行發債→自主發債”的演變。

目前，歐美經濟處于困境之中。面對歐美外需疲弱，我國經濟面臨一定的下行風險，國內通脹又臨壓力，再加之地方政府融資平臺的潛在風險，為妥善處理速度、結構和物價的關系，需要對財政、貨幣政策進行預調和微調。給予地方政府一定意義上的自主發債權，體現了積極財政政策的微調。應該說，此次地方債的自行發行，規模固然很小，但卻肩負著短期內募集所需資金和長期中促使政府財政透明化的使命。

發展地方債的意義

從近期來看，發展我國的地方債有利于彌補外需不足，緩解地方政府融資平臺的壓力，保障“十二五”開局之年重大工程項目的資金需求，保持經濟增長，促進充分就業。就遠期而言，發展我國的地方債的重大意義在于：一是構建一個更加透明和高效的融資方式，進一步拓寬了地方政府的融資渠道，促使政府融資模式進行結構性轉變，有利于促進地方財政透明運行；二是鍛煉了政府市場化融資的能力，有利于形成市場對政府行為的硬約束；三是有利于豐富我國債券市場的產品種類，提高債券市場的廣度和深度，而且可以作為利率市場化的試驗平臺；四是作為一種金融資源的配置方式，地方債的發展將有利于促進全社會資金的合理流動，提高資源的配置效率。

國外地方債發行的主要經驗

完整有序的地方債券制度是現代化財政體系的重要組成部分。絕大多數發達國家和許多發展中國家都允許地方政府為籌集建設資金而發行債券。尤其是在實行分稅制的國家中，由于中央財政集中了大部分的財力，地方政府的財政收入滿足不了開支需求，其缺口一部分來自于中央財政的轉移支付，其余部分主要依靠發行地方債券來彌補。在多年的債券發行中，發達國家建立了較為完備的地方政府債券管理體系。

完備的債券體系

就債券發行主體而言：美國按照三級預算體制，分別發行聯邦公債券、州政府債券和州以下地方政府債券，各級政府分別為本級政府的債務負責，自求平衡，上下級政府之間沒有連帶的償還責任。日本的債券也按發行債券的政府級別分為國債、都道府縣債券和市町村債券，英國、法國、德國等也都有自己運轉良好的地方債券體系，為各級政府明確劃分財權事權奠定了經濟基礎。

就債券本身的種類而言，美國發行的地方債券有一般責任債券、收入債券和混合債券三種類型。一般責任債券是以政府的稅收能力作為擔保，從政府的各項收入中予以支付。收入債券類似于我國的項目債券，以項目建成后的收益逐年償還。經常發行的有機場建設專項債券、能源建設專項債券等。混合債券介于兩者之間。1975年以來美國收入債券呈增長態勢，其后穩定在65%左右，有力地保障了債券的還本付息，如圖2所示。此外債券市場也有較完備的期限結構，但以中長期為主，如圖3所示。完備的債券體系不僅滿足了各級政府的融資需求，明確了權利和責任，而且拓寬了債券市場的廣度和深度。

發債目的明確

政府債券償還是以財政稅收作為保障，因而募集資金的使用應對納稅人高度負責，要有明確的投向，以便于監督，也便于市場投資者的評價和接受。以美國為例，美國的地方債券發行主要有三個目的：首先彌補地方政府建設性投資的缺口；其次為促進經濟的持久增長而對轄區內企業進行補貼； 最后調節政府財政收入和支出在時間上的不平衡。日本發行的地方債券主要用于城市基礎設施建設、對地方公營企業提供資本金和貸款、災害應急和災后重建、科教文衛等領域。對于我國而言，地方債發行目的應限于公共和半公共性質的投資，如保障性安居住房、校舍改造、重大基礎設施建設等。

完善的技術配套

政府債券的發行需要一整套的流程運作，在發債的整個過程中，需要市場多方力量的相互協調和配合才能順利完成。西方的債券市場有著較為完善的技術配套，大大降低了發行成本。

由此可見，一國要發展自己的地方債券市場，就要選擇合適的債券發行技術并注重培育相關的金融中介組織，并促進各個組織之間的良性競爭和良好合作。

嚴格的債券監管

為了避免系統性風險的累積和可能引起的債務危機，需要對發債所募集的資金進行嚴格的監督管理。首先明確了債券的資金用途，防止重復建設和盲目投資。其次，中央政府對發債主體進行了適當選擇和控制，對于償還能力不足的地方政府，限制其發債規模。如美國許多州的地方法律對地方政府的舉債權和舉債規模進行了限制，在允許發行一般責任債券的47個州中，有37個州規定了債券限額；日本《地方自治法》規定，對不按時償還地方債務本金、債務依存度超過一定限額、征稅率不足90%、財政赤字比率超過一定限度、還本付息負擔較重的地方政府，總務省將不批準發債或限制發債。再次，有較為完善的監管法規和明確的監管機構。如美國地方政府必須遵循會計準則委員會在《政府會計、審計和財務報告》中規定的政府債務報告準則，及時披露相關信息；此外西方國家也有較完善的地方債券發行管理的法律體系。在監管機構上，大多采用多層級監管和統一監管的模式。如美國主要由美國證券交易委員會（SEC）和美國地方債規則委員會兩個機構對地方債進行監管；法國在財政部內部設立了債務管理辦公室，負責統管全國地方政府債務。最后，建立了完善的財政預算管理體制，不斷增強地方政府的財政實力。我國也需要建立符合國情的地方政府債券管理體制，以有效約束地方政府的投資沖動，促進地方政府財政更加公開和透明。

我國發展地方債券的路徑與前景

借鑒國外地方政府債券發展的經驗，結合我國國情，在條件成熟時將地方債自行發債試點范圍擴大并向全國推廣是發展我國地方債的必然選擇。要對發展我國地方債的意義、基本原則、推進步驟等有清醒的認識。發展我國地方債應堅持“政府引導、市場主導、試點突破、協同推進”的基本原則。

地方政府債券市場的發展和成熟需要一個過程，制定科學的推進步驟至關重要。我國地方債的發展可考慮以下推進步驟：

第一，試點突破。主要是在現有的法律法規框架和金融體系下探索發展地方債的運行流程、機構協調、債務管理等問題。

第二，試點擴大。主要是改革各種不適應債券市場發展的體制機制，為地方債市場的運行創造良好的環境。一是在法律層面，進行相關的法律法規的修改和制定。修改《中華人民共和國預算法》，制定《地方公債法》等有關地方債務財政預算、會計處理、財務審計、信息披露、債務償還等法規，使地方債市場的運行有法可依。二是在機構層面，應積極培育相關中介組織，完善技術配套。如可逐步擴大承銷商范圍、引進和建立獨立的信用評級機構、成立專門的地方政府債券保險公司、發展相關的會計師事務所、律師事務所等，在培育中介組織的同時，應注重各類組織的良性競爭和組織之間的高效合作。三是在政府層面，組建專門的地方債管理機構，強化監管責任，建立政府債務的統計、報告和風險監測體系、地方政府債務危機預警體系；要落實地方人大審議、批準權限，切實提高人大對募集資金的監督水平，提高政府對資金的管理運營水平；地方政府要建立健全債務資金風險防范機制、信息披露機制和健全的財政預算管理體制。四是進一步完善目前的分稅制體制，有效制約地方政府投資沖動，硬化地方政府預算約束。

第三，全面推廣。經過第二階段的大范圍試點，我國地方債運行和管理的相關制度已基本成形，具備了全面推廣的條件。在此階段，可將“自行發債”轉為“自主發債”，但要特別注意：一是對發債主體的限制，建議我國實行省、地級市兩級發債主體模式。由地級市政府作為地方債最低一級的發行主體，既有利于實現發行的規模經濟，降低發行成本，提高管理效率；同時兼顧了靈活性和統一性，解決各區域發展不均衡的問題，過于分散則不利于控制風險。二是對發債規模的限制，為了避免系統性風險的過度累積而導致的地方政府債務危機，需要對地方政府的發債規模占財政收入比例、占GDP總量的比例等指標做出強制性規定。

（作者單位：中國銀行國際金融研究所，中國人民大學財政金融學院）