美國(guó)市政債對(duì)中國(guó)市政建設(shè)融資的借鑒

摘 要：市政債作為籌集市政建設(shè)資金的有效工具，早已被發(fā)達(dá)國(guó)家所使用，而該種工具在中國(guó)尚未出現(xiàn)。通過對(duì)市政債在國(guó)外的發(fā)行、交易機(jī)制進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上，對(duì)比中國(guó)相關(guān)政治制度、法律法規(guī)，進(jìn)而提出發(fā)展中國(guó)市政債較為合理的途徑。

關(guān)鍵詞:市政建設(shè)；債券；融資；美國(guó)；中國(guó)

中圖分類號(hào)：F74 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2012）16-0164-02

一、定義與發(fā)展概況

一般認(rèn)為，市政債券（Municipal Bond），是指國(guó)家各級(jí)政治實(shí)體的分支機(jī)構(gòu)以及它們的授權(quán)機(jī)構(gòu)或代理機(jī)構(gòu)所發(fā)行的證券。從全球范圍看，美國(guó)是發(fā)行和使用市政債券最為成功的國(guó)家，因此后文主要以美國(guó)為例，進(jìn)行分析。

美國(guó)市政債券產(chǎn)生于18世紀(jì)20年代。當(dāng)時(shí)美國(guó)城市大規(guī)模建設(shè)需要大量資金，但由于美國(guó)聯(lián)邦預(yù)算和地方預(yù)算是各自獨(dú)立編制，地方政府不得不自行設(shè)法融資，發(fā)債積極性也因此較高。2009年末市場(chǎng)存量已達(dá)2.8萬億美元（2009年美國(guó)GDP約為14萬億美元）。

二、美國(guó)市政債券的發(fā)行及交易

任何債券的發(fā)行、交易、監(jiān)管等都要在相應(yīng)管理體制下開展，美國(guó)市政債券作為最成功并且最具影響的市政債券品種，其相關(guān)管理體系較為完善。

1.發(fā)行主體及決策機(jī)構(gòu)。發(fā)行主體：包括地方政府（含州、市、縣等）、政府機(jī)構(gòu)（含代理或授權(quán)機(jī)構(gòu)）以及直接發(fā)行主體（項(xiàng)目公司或SPV）三大類，其發(fā)行規(guī)模分別占市場(chǎng)總體的50%、47%及3%左右。決策機(jī)構(gòu)：美國(guó)實(shí)行聯(lián)邦制政治體制，州及以下政府發(fā)行市政債券不需要上一級(jí)政府的批準(zhǔn)或同意（即各州政府發(fā)行市政債券不需要聯(lián)邦政府批準(zhǔn)），地方政府發(fā)行市政債券也不需要所在州政府批準(zhǔn)。因此，是否發(fā)行市政債券，完全由本級(jí)政府確定。發(fā)行人資質(zhì)審核：因美國(guó)的市政債券發(fā)行只需注冊(cè)，并不需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審批，因此對(duì)發(fā)行人的財(cái)務(wù)及運(yùn)營(yíng)情況沒有強(qiáng)制性的要求。信息披露：美國(guó)國(guó)會(huì)豁免了《證券交易法》中定期信息披露的要求。

2.債券的發(fā)行與交易。發(fā)行方式：美國(guó)市政債券的發(fā)行方式主要包括公募和私募兩大類。債券交易：美國(guó)市政債券大部分在柜臺(tái)市場(chǎng)（OTC）上進(jìn)行交易，只有很少一部分在交易所上市交易。

3.債券的擔(dān)保。美國(guó)市政債券的擔(dān)保方式主要包括債券保險(xiǎn)和信用證兩大類。2009年美國(guó)發(fā)行的長(zhǎng)期市政債券中，有83.4%未使用信用增強(qiáng)方式，4.9%通過信用證方式增強(qiáng)信用，另有8.7%的債券采用了債券保險(xiǎn)。

4.債券的利率與贖回條款。美國(guó)市政債券發(fā)行人可以根據(jù)市場(chǎng)的判斷自行選擇固定利率或浮動(dòng)利率。當(dāng)前的長(zhǎng)期利率處于歷史地位，多數(shù)發(fā)行人選擇發(fā)行固定利率債券。在市政債券到達(dá)十年期時(shí)安排贖回結(jié)構(gòu)的方式較為常見。由于大多數(shù)債券期限都很長(zhǎng)并且均為到期償付，可通過在整個(gè)還本付息期內(nèi)進(jìn)行低成本再融資，借助贖回條款降低綜合財(cái)務(wù)成本。

5.債券的募集資金投向。美國(guó)市政債券的募集資金主要投資于公益事業(yè)、機(jī)場(chǎng)、公路、大學(xué)、醫(yī)院、住房、環(huán)境設(shè)施、經(jīng)濟(jì)開發(fā)及慈善服務(wù)等目的。

6.債券的監(jiān)管。美國(guó)債券的監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要有美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）市場(chǎng)監(jiān)管部的市政債券辦公室和美國(guó)市政債券規(guī)則委員會(huì)（Municipal Security Rulemaking Board，MSRB）。

7.債券的風(fēng)險(xiǎn)控制。為了應(yīng)對(duì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)逐步形成了以法律法規(guī)行政監(jiān)控、信用評(píng)級(jí)、債務(wù)擔(dān)保、透明度要求、債務(wù)危機(jī)化解為主要內(nèi)容的風(fēng)險(xiǎn)控制框架。

三、城投集團(tuán)嘗試發(fā)行市政債券的障礙及建議

從上面的研究來看，市政債券是利用政府信用、采用一定信用增級(jí)方式、由政府或授權(quán)主體發(fā)行的中長(zhǎng)期、低成本、用于市政建設(shè)的融資工具。雖然其具有眾多的優(yōu)勢(shì)，但結(jié)合中國(guó)當(dāng)前法律框架，目前推出市政債券尚存在一定的困難。

1.中國(guó)發(fā)行市政債券的障礙。雖然市政債作為有效籌集市政建設(shè)資金的渠道，我認(rèn)為尚存在以下障礙：第一，地方政府在目前法律框架下不能負(fù)債。按照《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》地方政府不得發(fā)行地方政府債券，因此我認(rèn)為在當(dāng)前法律框架下尚難以實(shí)現(xiàn)由地方政府主導(dǎo)的市政債的發(fā)行。第二，中國(guó)的政治體制中地方政府尚無破產(chǎn)制度。中國(guó)與西方國(guó)家不同，中央政府對(duì)地方政府具有較強(qiáng)的管理責(zé)任，因此一旦地方政府出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，中央政府將受到較大影響。第三，中國(guó)地方政府尚未建立市場(chǎng)化報(bào)表，風(fēng)險(xiǎn)難以識(shí)別。我們認(rèn)為在現(xiàn)有情況下，以地方政府信用發(fā)行市政債券，則投資者難以識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，難以對(duì)其進(jìn)行定價(jià)。第四，中國(guó)目前金融市場(chǎng)與金融產(chǎn)品相對(duì)較少，制約市政債券的發(fā)展。

2.城投集團(tuán)發(fā)展中國(guó)市政債券的建議。從中國(guó)目前已發(fā)行且用于市政建設(shè)的債券來看，主要有國(guó)債、地方政府債券以及城投類企業(yè)債。在中國(guó)現(xiàn)行法律和行政管理體制框架下，可以利用天津先行先試政策，通過改革已有的債券品種，以向市政債過渡。

方式一：在城投類債中加入政府信用。中國(guó)已經(jīng)發(fā)行的城投類企業(yè)債券中，已經(jīng)間接使用政府信用的方式主要有：以政府回購(gòu)項(xiàng)目資金作為債券還款來源，政府出具相關(guān)文件通過一定方式對(duì)債券本息償付予以支持（如“特殊中期票據(jù)”）等等。雖然目前這些方式尚屬個(gè)案，但均較好的為市場(chǎng)所認(rèn)可。

城投類企業(yè)投資于公共基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，其最終的“買單”者必然為政府。如果能夠?qū)⒊峭额惼髽I(yè)所發(fā)行的、投資于公益性項(xiàng)目的債券納入政府預(yù)算管理，以政府信用改造目前的城投類企業(yè)債券，將是現(xiàn)有法律框架下最為有效的做法。這樣一方面明確了公益性項(xiàng)目資金來源，另一方面也可以降低資金成本，同時(shí)與目前的法律法規(guī)并無嚴(yán)重沖突，是現(xiàn)時(shí)推動(dòng)市政債的有效方式之一。遠(yuǎn)期，在條件成熟時(shí)，可借鑒美國(guó)市政債做法，由政府授權(quán)城投類企業(yè)發(fā)行市政債券，并直接由政府進(jìn)行還本付息。

方式二：改造目前的地方政府債，專項(xiàng)設(shè)立地方市政債。以地方政府債的形式大力發(fā)展中國(guó)的“準(zhǔn)市政債”是最為有效的途徑，其主要原因是：首先，地方政府債列入地方財(cái)政預(yù)算，是地方的專項(xiàng)負(fù)債，并且能夠約束地方進(jìn)行專款專用。其次，地方政府享有主權(quán)信用，融資成本較城投類企業(yè)會(huì)大幅降低。

因此我認(rèn)為，當(dāng)前每年2 000億元的地方政府債發(fā)行力度相對(duì)較小，可適度增加地方政府債券的發(fā)行量，同時(shí)增加地方政府發(fā)債的自主性。對(duì)地方政府的管理主要以地方政府財(cái)政收入等指標(biāo)綜合確定其負(fù)債量，實(shí)行數(shù)量控制。這樣既可以增加地方政府債務(wù)的透明度，也可以降低地方政府的籌資成本。同時(shí)可嘗試將用于市政項(xiàng)目的地方政府債與用于其他國(guó)計(jì)民生的地方政府債券分離，逐步由地方政府債向純市政債過渡。

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[責(zé)任編輯 安世友]