我國企業并購融資方式及其存在的問題的探究

西南財經大學經濟信息工程學院 曾瀚

1 中國企業并購市場龐大

在中國，企業并購活動比較晚，但是近年隨著我國經濟的發展，我國的企業并購活動的發展速度也越來越快，并且我國企業并購活動在今后必將越來越活躍。近年，中國企業并購需求和并購能力以及政府政策支持促進我國企業并購市場越來越龐大。

1.1 企業并購需求大

隨著經濟的發展，我國一些規模較小并且分布分散的企業開始逐步壯大，隨之而來的企業并購活動也更加的活躍。從中長期來看，企業并購活動有利于中國企業的業績改善。同時，企業并購還有利于企業生產效率的提高、促進規模效應的實現、改善企業的管理質量，并因此獲得增加定價權和打擊競爭對手的能力。因此，越來越多的企業走上企業并購之路，并購需求日益增大。

1.2 企業并購能力強大

經過中國經濟連續多年高速的增長，中國的廣大企業的競爭力和企業實力都得到了較大程度的提升，于是紛紛進行擴張。企業的加速擴張使得利潤率微薄的小公司也能夠從銷售額的快速增長中獲取大量的現金，所以現在的中國很多企業都已擁有很多現金。企業利潤的大幅增長保證了企業能夠從銀行較為容易的獲得貸款，同時也保證了銀行貸款的償還，因此企業便能夠在并購中積極性的運作其擁有和從銀行借到的資金。企業擁有了大量資金是企業進行并購的基礎，所以中國企業近年來進行并購的欲望越來越強烈。

1.3 企業并購有政策鼓勵

與歐美國家在華的跨國企業相比，中國企業的競爭力明顯較低。但從我國來看，國有企業的利潤增幅明顯低于民營企業，于是中國政府為了提升我國企業同外資企業的競爭水平，與之相抗衡，就會親自促進國有企業之間、國企業民企之間進行并購和重組。通過并購重組，我國的中央企業數量減少，規模也明顯擴大，運營效率和抗風險能力顯著提高，企業結構布局也更加的合理。從企業的數量和規模來看，中央企業數量已由國資委成立之初的196家減少到目前的117家；2003年底185家中央企業的資產總額僅為8.3萬億元左右，到2010年底122家中央企業資產總額達到24.3萬億元，其中超過80%的資產集中在石油石化、電力、國防和通信等關系國家安全和國民經濟命脈的關鍵領域和行業。除了國資企業，目前產能過剩問題嚴重的鋼鐵、水泥等行業也受到了大舉進行行業內部并購的鼓勵。

1.4 海外并購愈演愈烈

從2010年至今，在企業收購買方國家的排名中，中國以740億美元的交易額名列第二，美國以3160億美元位列第一。而在被收購方國家的排名中，中國以550億美元排名第二，美國以3560億美元位列第一。企業并購的持續增長反映出目前西方發達國家的企業對進入中國的興趣越來越濃厚。同時中國的很多企業也正在積極尋求滿足戰略需求的方法，這表現在中國企業在海外并購時，除了資源類的投資，目前在工業類、高科技類上也有所涉及?，F在，不論在海外還是國內，中國企業已經越來越掌握談判的手段和主動權。

2 企業并購融資的基本方式

融資問題是企業并購能夠成功的至關重要的因素。長期以來，企業并購的資金來源已經成為制約我國大規模戰略性并購的主要瓶頸。目前，我國企業并購融資的方式具體而言，主要是采取以下幾種融資方式。

2.1 內部融資方式

內部融資方式的資金來源主要包括企業應付利稅、企業應付利息、企業自有資金、企業未使用專項基金和企業未分配的專項基金。企業在并購時，使用內部融資方式對企業自身的財務狀況和經營狀況有較高的要求，但是采取這種方式籌集并購資金具有一個最大的優點就是融資成本低。

2.2 外部融資方式

企業并購融資的外部融資方式中，銀行貸款是一個十分重要融資渠道。銀行貸款的優點在于獲取資金的程序比通過發行企業債券和股票獲取資金的程序要簡單得多，并且通過銀行貸款的費用相對證券融資也較低。其缺點在于銀行貸款融資的額度十分有限，并且受到較多的條件的限制。

債券融資的方式在我國發展并不成熟，其在企業并購資金來源中占比很小，極大的落后于權益融資方式。目前，我國的企業債券市場發展相對我國的股票市場發展落后很多，同時相對于西方發達國家債券市場也嚴重滯后。甚至，在中國兩大證券交易所中，企業債券都還僅僅是一個無關緊要的交易品種，不論是其交易金額還是上市數量都無法和股票的數量和交易金額相比較。

可轉換債券可以看作是普通債券加上一個轉換為股票的選擇權，其的持有人可以在一定期限內將其轉換為公司股票。由于可轉換債券存在一個轉換為股票的選擇權，所以一定程度上持有這種債券不僅享受了普通股的高息，同時還享受了債券的低風險，所以可轉換債券的利息率比普通債券的利息率還要低。到了債券到期日，如果持有人沒有選擇將其轉換為股票，這時的可轉換債券與普通債券就不存在任何區別，公司需要在債券到期的時候履行還本付息的義務。我國的可轉換債券的期限為3～5年。

股票融資氛圍優先股融資和普通股融資。優先股是指企業為某些具有優先特權的投資者而專門設計的一種股票。并購企業通過優先股融資的方式獲取并購資金的優勢在于成本較低，并且通過這種方式獲取資金還能夠將更多的潛在利潤給留給廣大普通股股東。優先股融資的劣勢主要在于優先股的稅后資金成本要遠遠高于債券的稅后資金成本，效果也可能會更差一點。并且目前，我國的相關法律法規對優先股的發行設置了較多的限制，嚴重影響了企業并購通過優先股的發行獲取資金。所以我國企業在跨國并購時，很少采取這種融資方式獲取資金。普通股是發行股票的企業的資本結構中最基本和主要的股份。普通股融資的基本特點風險比較大，投資收益不確定，投資收益主要依賴于企業之后的經營業績。相對優先股和企業債券融資而言，普通股融資是一種十分常用的并購融資方式。

3 中國企業并購融資方式存在的問題

3.1 并購融資制度不完善

目前，我國的《貸款通則》等法規依然是禁止我國的商業銀行等金融機構為企業的股權交易并購提供融資支持。并且《證券法》對企業債券的發債主體也有著嚴格的限制，要求其凈資產額高于3000萬元人民幣，近3年平均可分配利潤高于債券1年利息。同時對企業債券的發行還有年度總額度的控制，要求其必須低于凈資產額的40%。除此之外《證券法》還對企業債券的利率水平實行了嚴格的控制，要求其利率低于國務院限定的利率水平。不僅如此，《證券法》還對企業發行債券的用途進行限制，要求其籌集的資金不得用于彌補虧損和非生產性支出。同時《企業債券管理條例》規定債券融資不得用于股票買賣等風險性投資。在權益融資方面，《證券法》對收購主體上市資格規定很嚴格，規定我國的公司申請上市必須符合很多條件。并且根據我國相關的法律規定還對融資規模進行限制，企業通過發型股票融資方式獲得的資金不能多余股票發行之前一年企業凈資產的兩倍。并且根據相關規定，我國的企業在發行債券和股票的時候，要經過幾道很嚴格的審批程序，效率較低。由此可見，我國的融資制度還很不完善，這極大的限制了企業在并購活動運用各種融資工具。

3.2 融資方式欠缺

前文提到，企業并購融資來源主要有內部融資和外部融資兩種途徑。其中，內部融資方式的資金來源主要是企業在自身發展過程中積累的可以自行支配的并且不需要償還的那部分資金。外部融資方式包括債券融資、銀行貸款、可轉換債券融資、優先股融資、普通股融資等方式。由此可見，目前我國企業的并購融資方式很少，并且比較滯后。隨著我企業并購的發展，我國企業的并購融資方式已經不能滿足并購所需巨額資金的需要。

3.3 其他問題

企業問題主要是指，發行可轉債的回售條款形同虛設?；厥蹢l款只是為可轉換債券的持有人提供的一項安全性保障，債券持有人在回售條款的安排下，在轉股可能性較小的情況下賦予了一項選擇權利，從而能夠避免債券持有人遭受更大的損失。企業發行可轉換債券時必須帶有回售條款。但是，我國在這只回售條款的同時也設置了向下修正條款。所謂向下修正條款就是指轉股價格在股票價格低于轉股價格的時候能夠向下修正，直到修正到一個能夠對投資者產生吸引力的新的轉股價格，以此來并促進可轉換債券轉股，避免債券回售的情況出現。向下修正條款的設置極大的限制了回售條款的作用，進而影響了企業在并購活動中利用可轉債進行融資。

4 促進中國企業并購融資發展的建議

4.1 發展資本市場

目前我國城鄉居民儲蓄規模很大，但是卻缺乏直接投資的范圍。并且，我國資本市場容量小，和美國、歐盟等發達國家相比，我國股市還有巨大的發展空間。提高我國的證券比率，對于實現直接中小企業融資的股票總市值上升具有重要的意義，這對那些迫切要求拓寬資本市場渠道的企業而言，是非常重要的。當然，這也會為廣大并購企業提供一條解決資金問題的有效途徑。鑒于此，目前我國應當加快資本市場建設，讓其發展壯大。

4.2 積極培育投資銀行業務

在西方發達國家，投資銀行作為企業的財務顧問，能夠在企業并購中起到了重要的作用。投資銀行作為中介機構，通過向社會公眾發行股票和債券來幫助企業并購籌集資金，要是沒有這些投資銀行幫助籌資，單靠并購企業本身，由于資本的限制，是很難進行大規模的并購的。但是，在我國，中小企業直接融資的起步比較晚，發展規模也偏小，間接融資仍然是中小企業融資的主要途徑。作為中小企業直接融資的重要參與者，投資銀行也還沒有充分發展起來中介作用，充分運用投資銀行的資本實力和信息資源為企業并購提供多樣的融資渠道。

4.3 積極引導信貸資金進入并購市場

首先完善《貸款通則》關于企業債券融資的相關規定，應該允許我國的商業銀行對基于股權交易的企業并購發放貸款，也應該允許商業銀行開辦企業并購的專項貸款業務。目前已經允許開辦股票質押貸款業務，允許券商開展融資融券業務，這些都是涉及股票的高風險業務，應該可以考慮允許商業銀行開辦并購貸款業務。商業銀行參與企業并購融資可以采取“先間接+后直接“的方式，在風險管理到位的情況下，逐步地參與企業并購融資。同時，可以輔以相應的限制條件，比如融資額度的限制、獨立機構的信用評級限制等。

4.4 完善法律法規和相關制度

修改和完善《企業債券管理條例》、《公司法》和《證券法》，加快我國企業債券市場的建設。修改和完善的方向應該是就公司債的一些基本原則、發債主體資格、發債額度限制、發債審批程序等問題做出具體的突破；同時還應該盡量放寬企業債券的發行條件，為企業融資拓展渠道；允許信用債券、高息債券等新型債券發行，構建多品種的債券市場，為并購活動提供資金支持。建立完善《投資基金管理辦法》，積極引導社會閑散資金參與企業并購，允許合格的機構投資者設立專業化的并購融資基金。

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