地方政府投融資平臺研究綜述

聶鳳云

(煙臺大學 經濟與管理學院，山東 煙臺 264005)

改革開放以來，我國經濟飛速發展、城市化進程加快。在城市化過程中，城市基礎設施建設需要大量的資金投入。為解決建設性資金短缺問題，從上世紀90年代開始，部分地方政府開始嘗試通過設立投融資平臺進行融資。2008年金融危機爆發，我國實施了積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策刺激經濟發展，地方政府投融資平臺得到了快速的擴張。地方政府投融資平臺對地方經濟發展作出了巨大的貢獻，同時也存在著巨大的風險。

一、國外文獻綜述

國外經濟學家很少對“地方政府投融資平臺”這一具體的范疇進行研究，而是在一些類似的范疇，如“城市基礎設施”、“基礎設施建設”、“公共物品”、“政府負債與融資”等方面進行研究。我們以下四個方面對與“地方政府投融資平臺”這一范疇相類似的國外文獻進行梳理。

(一)基礎設施概念界定

基礎設施建設對經濟增長的促進作用是毋庸置疑的，要量化其促進作用就需要對基礎設施的內涵和外延進行界定。赫希曼在1953年提出了將基礎設施劃分為狹義的基礎設施和廣義的基礎設施的標準。世界銀行在《1994年世界發展報告》中對基礎設施的含義進行了界定，并將基礎設施分為公共設施、公共工程和其他交通部門，公共設施包括電信、電力、自來水、衛生設施和固體廢棄物的收集與處理等，公共工程包括公路、灌溉、大壩等工程，其他交通部門包括公路、鐵路、港口、水路以及城市交通等。這一定義成為目前最具權威性的定義。

(二)基礎設施投融資主體與渠道

Mats Anderson(2001)等研究了城市基礎設施融資渠道，他們認為城市基礎設施融資渠道包括政府間轉移支付、市政債券、銀行貸款、征收財產稅和租金和用戶收費等途徑。Roy Bahl(2001)等研究了地方政府為公共設施融資的問題，并針對不同類型和不同性質的公共設施給出了不同的融資方式。萊米·普魯霍梅(2001)等從項目區分角度研究了投融資主體和渠道問題，把基礎設施建設分為不可收費項目和可收費項目，并分別指出它們各自的投融資主體和渠道。

(三)基礎設施投融資方式

由于各國的金融制度和投融資體系存在差異，資本市場和信貸市場的發育程度不同，每個國家偏重的投融資方式也因此而不同。但是，隨著政府行政管理能力的日漸完善和資本市場的日趨成熟，基礎設施投融資呈現出由項目融資向專業性金融機構融資，再向資本市場融資方向發展的趨勢。

很多文獻針對市政債券融資進行了研究，這些研究既有理論研究也有實證研究，但更多的還是理論研究與實證研究相結合。James Leigland(1997)指出利用市政債券為城市基礎設施建設融資的優勢日益明顯，很多國家致力于推動市政債券市場的發展，文章就印尼、菲律賓、波蘭以及南非四個國家為此做出的努力進行評論。Judy Wesalo Temel(2001)提出市政債券象征了國家、地方政府單位或其他有資格的發行者的一種承諾，這種承諾是關于償還貸方借出的資金數量，包含本金及確定的利息。Kenneth N．Daniels，Jayaraman Vijayakumar(2002)研究了全球市場上除美國之外的其他國家發行市政債券的特點，并闡述了市政債券發行者成功發行市政債券的方法。Junbo Wang，Chunchi Wu，Frank Zhang(2005)詳細研究了財政部和地方政府的相關收益，他們認為利用交易數據可以評估市政債券的收益和流動性風險。Frank J．Fabozzi(2006)從投資者、信用風險、類型和特點、稅收及其收益等方面詳細研究了市政債券。

項目融資是應用范圍比較廣泛也是比較有代表性的融資方式，項目融資方式包括BOT、TOT、PPP、ABS、BOOT、PFI等模式。Peter k．Nevitt和Frank Fabozzi(1997)為項目融資下的定義是:項目融資是針對特定項目而組建的項目公司而進行的融資，貸款人在籌集貸款時，以該項目公司的現金流量和經營收益作為償還貸款的資金來源，以該項目公司的資產作為貸款的安全保障的融資方式。Robert L K Tiong等(1997)深入研究了項目融資的策略問題，他們以BOT為例，詳細討論了如何制定法律法規政策和擬定招標計劃來吸引資金。Ashley(1998)依照項目運營的階段順序把風險劃分為:建設開發階段風險、試生產階段風險和生產經營階段風險。M．M．Kumaraswamy(2001)研究了政府在PPP項目中的作用，他認為政府既要創造一個良好的政治和經濟環境，保證私營機構能夠在項目建設和運營中獲利，又要維護公共利益，為公眾提供優質的產品和服務。Nisangul(2002)利用敏感性分析方法和蒙特卡洛模擬方法研究了在一段較長的特許權期間內，BOT項目中滋生的尋租行為和腐敗現象所帶來的風險。Nisangul(2002)從項目風險能否可控的角度，將項目風險分為可控制風險和不可控制風險，并列舉了兩類風險所包括的內容。

在證券化融資方面，Gardoner(1991)對資產證券化的定義是:“資產證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的一個過程，或者提供的一種金融工具。在這里，開放的市場信譽取代了由銀行或者其他金融機構提供的封閉的市場信譽。”Schwarcz(1994)認為資產證券化相對于其他融資工具來說可以節省交易成本，發起人實施資產證券化的交易成本遠低于所獲得的現金流的現值。W．Alexander Roever(1998)認為相對于企業債務和銀行信貸這些傳統的資金來源渠道，資產證券化的優勢在于增強流動性、降低融資成本、表外融資、更少的信息披露和多樣化資金來源等。

(四)政府融資與負債

國外學者一般都認為地方政府舉債具有合理性，但是要加強對地方政府債務的風險管理。20世紀80年代對地方政府債務風險的研究開始興起，90年代以后有較多的成果。Hana Polackova Brixi(1998)提出了著名的財政風險矩陣，將政府的債務風險來源劃分成四個方面，并系統地論述了政府或有負債的巨大威脅Allen Schick(2000)從政府預算的角度論述了財政風險所產生的原因，同時提出了相應的對策。Arnaud Mehl，Julien Reynaud(2010)，采集了33個新興市場國家從1996到2008年的數據，并對所得的數據進行了實證分析，得出經濟發展水平、財政狀況、通貨膨脹水平、國內投資者的數量與公共債務風險因素相關聯。

二、國內文獻綜述

通過總結和歸納國內學者對地方政府投融資平臺的研究成果，我們可以看出，國內文獻主要是從地方政府投融資平臺的概念、設立原因、運作模式和風險及其防范等方面進行探討和研究。

(一)地方政府投融資平臺的概念界定

賈銀萍(2009)認為，地方政府融資平臺通常是地方政府為了進行城市基礎設施建設或土地開發的需要，由地方政府或相關管理部門發起設立的一種市政建設實體平臺融資公司。巴曙松(2009)認為地方政府投融資平臺實際上廣泛包括地方政府組建的不同類型的城市建設投資公司、城建開發公司、城建資產經營公司等不同類型的公司，這些公司通過劃撥土地等資產組建一個資產和現金流大致可以達到融資標準的公司，必要時再輔之以財政補貼等作為還款承諾，重點將融入的資金投入市政建設、公用事業等項目之中。史宗瀚(2010)認為，地方政府融資平臺主要是一系列歸地方政府或者政府下屬單位所有，為當地居民提供公共產品或服務、參與基礎設施建設的建設公司或者城投公司，如高速公路公司、鐵路公司、電力公司、污水處理公司、路橋公司和海港管理公司等。

(二)地方政府投融資平臺的設立原因

蔡國華(2007)、姜彬(2008)等認為，1994年分稅制改革以后，地方政府財權與事權不匹配，地方財政收入無法滿足城市建設性資金的需求，為此地方政府開始成立投融資平臺公司，并由地方政府提供財政擔保向銀行貸款。蘇英(2009)認為，我國《預算法》中明確規定地方各級預算不列赤字，并且地方政府不得發行債券。地方政府為促進地方經濟發展和加快城市基礎設施建設，成立融資平臺進行融資成為一種普遍的做法。秦德安等(2009)認為，近年來地方政府的財政困難以及為應對金融危機推出的經濟刺激計劃擴大了地方融資需求，地方紛紛成立了融資平臺。封北麟(2010)指出，國家宏觀經濟政策，特別是中央經濟刺激計劃的實施，要求地方政府提供相應的資金配套支持，是促使地方政府通過投融資平臺大肆舉債的主要原因。

(三)地方政府投融資平臺的運作模式

鄒宇(2008)以天津城投集團為例，提出城市基礎設施建設市場化運作的改革觀念。他認為應該積極引入社會資金，擴寬融資渠道;在設立和運營過程中引入市場機制，并對投融資平臺經營體制和管理體制進行市場化改革。賈康、孟艷(2009)重點分析了重慶政府投融資平臺模式的運作，建議運用長期建設國債資金規范和創新地方融資平臺。余萍(2009)通過評述投融資平臺模式的國際和國內經驗，認為適合地方政府投融資平臺的運作模式應當是重慶模式和上海模式的綜合。張志峰(2010)認為目前我國地方政府投融資平臺運營項目中，一些經營性投資建設項目適宜選擇資產證券化的投融資方式，在證券化模式選擇上應該根據發行主體不同采取項目收益資產證券化和項目貸款資產證券化兩種模式。

(四)地方政府投融資平臺的風險及其防范

地方政府投融資平臺的發展中蘊藏著潛在風險，現有的文獻主要是從投融資平臺本身的特點、地方政府債務風險、銀行信貸風險管理和風險評估模型的構建等角度進行分析。

對地方政府投融資融資平臺的風險及其防范的研究，有的學者是從投融資平臺本身的特點進行分析。巴曙松(2009)指出過度負債使地方投融資平臺風險的多元化，應當對地方政府投融資平臺進行規范化、市場化和透明化改革。趙蕊(2009)分析了地方政府投融資平臺發展的新趨勢、地方政府融資的主要方式和投融資平臺的風險轉移。宋德潤(2009)認為過度負債是地方政府融資平臺的主要風險，應該通過建立風險控制模型對投融資平臺的負債水平進行控制。潘文軒(2009)對地方政府投融資平臺運行風險進行分析的基礎上提出了風險防范措施。蘇曉鵬、王兵(2009)對我國地方政府投融資平臺的作用和潛在風險進行了詳細的分析，提出了相應的風險化解對策。李俠(2010)分析指出地方政府投融資平臺的運作方法、運營模式、融資手段容易導致融資主體過度負債，并提出了規范地方政府投融資平臺的建議。

有的學者從地方政府債務風險的角度進行研究，李俊文(2008)也認為地方政府融資平臺負債規模的不斷增加和政府舉債行為的不規范，造成地方政府債務規模不斷加大，導致地方財政風險不斷積聚，對宏觀經濟持續健康發展形成了巨大威脅。封北麟(2010)認為，地方政府投融資平臺的過度發展導致地方政府債務的急劇擴張，形成了巨大的財政壓力，并可能誘發財政風險，在此基礎上提出完善投融資平臺設立和運營及控制財政風險的對策。

有的學者是從銀行信貸風險管理的角度進行論證，朱宏春(2009)指出商業銀行對投融資平臺項目發放的固定資產貨款存在七大風險，并對這七大風險進行了詳細的分析，在此基礎上提出了商業銀行防范此類貨款風險的六大舉措。郭長虹(2009)運用商業銀行風險管理方法，從法律風險、政策風險和信用風險等方面對投融資平臺貸款進行了分析，并提出了商業銀行風險防范措施。也有的學者是建立風險評估模型，對地方政府投融資平臺的風險進行量化，并提出具體的防范措施。謝虹(2007)通過分析地方政府債務形成因素和風險形成的原因，提出了地方政府債務風險評價指標體系，提出模糊數學綜合評價計算方法。梅寧、崔娟(2009)提出利用信用風險矩陣可以為地方政府建立規范的投融資平臺提供參考和標準，從源頭上減小投融資平臺的主體風險。

三、簡要評述

地方政府投融資平臺是伴隨著我國投融資體制改革而出現的，在推動我國經濟發展和加快城市基礎設施建設的步伐方面發揮著重要作用，越來越多的學者開始關注地方政府投融資平臺的運行狀況、運作模式、存在的風險及其防范措施，并取得了很多成果。通過地方政府投融資平臺的文獻回顧，我們能夠發現當前的研究存在很多不足之處，主要表現在以下幾方面:

首先，由于相關確切數據匱乏，大多數的文獻都是對地方政府投融資平臺的定性描述，嚴格的計量分析和實證研究很少，嚴謹性不強。

其次，當前對地方政府投融資平臺的研究都是對現象的概括和總結，大多都停留在就事論事的淺層次的研究層面上，沒有深入挖掘現象背后的深層次原因，更缺乏相關經濟理論的支持。

最后，大多數的文獻都是對地方政府投融資平臺這一現象的概括性描述，很少文獻針對某一具體的投融資平臺進行詳細的調查研究和分析論證，所以提出的政策建議大多都非常空洞，缺乏實際的可操作性。

綜上所述，今后的學者需要從理論和實踐兩個方面入手，既要深入分析現象背后的深層次原因，尋求相關經濟理論支撐，又要結合投融資平臺運行的實際情況進行研究，為政策制定者提供可靠的政策建議。做到既有利于控制地方政府債務風險，又充分保障其對經濟發展和城市化建設的促進作用。

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