產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展水平及影響因素探析

長春大學(xué) 張炳輝 田艷芬 于 焱

20世紀(jì)80年代以來，我國有300 多家產(chǎn)權(quán)交易所建成并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易。與產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展壯大相對應(yīng)，交易所在交易規(guī)則、交易標(biāo)的創(chuàng)新方面逐步完善，產(chǎn)權(quán)交易所的運(yùn)行機(jī)制、產(chǎn)權(quán)交易市場建設(shè)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)等產(chǎn)權(quán)交易市場的理論研究日漸增多，積累了很多有參考價(jià)值的研究文獻(xiàn)。從全球視角看，國際金融危機(jī)之后，以股票、債券及其衍生品交易為主的同質(zhì)性資本市場整體上并不活躍，市場交易額在經(jīng)濟(jì)滯緩期呈現(xiàn)下行態(tài)勢，而內(nèi)生于中國經(jīng)濟(jì)的異質(zhì)性資本品交易市場保持了交易總額的增長態(tài)勢。理論上，我們需要明確是哪些因素促成了產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展。

一、產(chǎn)權(quán)交易市場的構(gòu)造特征

產(chǎn)權(quán)是使用稀缺資源的一組權(quán)利，是對給定財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和轉(zhuǎn)讓權(quán)的總稱。產(chǎn)權(quán)交易是指資產(chǎn)或權(quán)益的流轉(zhuǎn)，主要包括生產(chǎn)設(shè)施、相關(guān)耐用類工具和證券化之前的異質(zhì)性標(biāo)的資本品的交易。曹和平 （2009）分析了全國260 家產(chǎn)權(quán)市場交易構(gòu)造特征，認(rèn)為產(chǎn)權(quán)交易所的市場構(gòu)造框架有五個(gè)要素成分與證券交易市場有別，分別是資本品一攬子供給、買方（消費(fèi)）小眾化、信息半透明、公允但并非均衡價(jià)格和離散型行業(yè)參照均衡。縱觀產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展歷程，從交易的供求及價(jià)格形成視角可窺見產(chǎn)權(quán)交易市場具有的構(gòu)造特征。首先，產(chǎn)權(quán)交易市場中的交易標(biāo)的供給具有一攬子供給特征。在產(chǎn)權(quán)交易市場交易的資本品是異質(zhì)性的，沒有經(jīng)過勻質(zhì)化設(shè)計(jì)。任何非標(biāo)準(zhǔn)化的資本品，不管是廠房、機(jī)器設(shè)備等實(shí)物資產(chǎn)，還是銀團(tuán)貸款、不良資產(chǎn)等金融資產(chǎn)，以及技術(shù)產(chǎn)權(quán)、文化產(chǎn)業(yè)、特許權(quán)等無形資產(chǎn)都可以進(jìn)入產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行交易。其次，產(chǎn)權(quán)交易市場中的資本品需求具有小眾化特征。潛在的一攬子資本品的購買者數(shù)量有限，至少不夠大數(shù)定律的要求，在某種意義上更像是一種不完全競爭的買方市場。第三，交易形成的價(jià)格接近公允價(jià)值，但不是均衡價(jià)格。從以往成交的案例看，多數(shù)產(chǎn)權(quán)交易是在經(jīng)過反復(fù)價(jià)格敲定后成交的。拍賣或協(xié)議轉(zhuǎn)讓的成交價(jià)格是在熟悉市場情況的買賣雙方在公平、自愿交易的條件下形成的，接近行業(yè)的公允價(jià)值。但是異質(zhì)性資本品交易中潛在購買者數(shù)量較少，很難證明此類資本品的市場均衡價(jià)格。產(chǎn)權(quán)交易市場的成交價(jià)格能夠充分接近行業(yè)公允價(jià)值，但不是均衡價(jià)格。

二、產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展水平的指標(biāo)體系

經(jīng)過近二十多年的發(fā)展，產(chǎn)權(quán)交易市場在探索中壯大，交易水平及創(chuàng)新能力不斷提高。2011年，全國各類產(chǎn)權(quán)交易成交總額達(dá)1811 萬億元，同比增長65%，市場集中度再度提高，交易總額占比前十名的交易所占據(jù)了71%的市場份額。同時(shí)，交易標(biāo)的品種出現(xiàn)多樣化，實(shí)體性資本品交易和權(quán)益性資本品的交易都有增加。從成交方式看，協(xié)議成交與競價(jià)、拍賣、投標(biāo)等多種交易方式并存，促進(jìn)了產(chǎn)權(quán)交易投資者發(fā)現(xiàn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)。從產(chǎn)權(quán)交易市場的軟環(huán)境視角看，可從成交總額、市場集中度、交易方式及創(chuàng)新能力等方面構(gòu)建衡量產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展水平的指標(biāo)體系。

（一）成交總額。在當(dāng)前發(fā)布的《中國產(chǎn)權(quán)市場年鑒》中，全國絕大多數(shù)的交易所都發(fā)布了當(dāng)年的產(chǎn)權(quán)交易成交宗數(shù)和成交總額，為研究產(chǎn)權(quán)交易在時(shí)間維度的縱向發(fā)展?fàn)顩r提供了數(shù)據(jù)支持，也為不同交易所的橫向?qū)Ρ忍峁┝怂夭摹ｈb于全國范圍內(nèi)只有少數(shù)交易所有這些詳細(xì)數(shù)據(jù)的記載，筆者以全國范圍內(nèi)進(jìn)入產(chǎn)權(quán)交易所交易的各項(xiàng)資產(chǎn)及權(quán)益的成交總額定量分析我國產(chǎn)權(quán)交易所的發(fā)展水平。

（二）市場集中度。市場集中度是對整個(gè)行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)集中程度的測量指標(biāo)，它用來衡量企業(yè)的數(shù)目和相對規(guī)模的差異，是市場勢力的重要量化指標(biāo)。市場集中度是決定市場結(jié)構(gòu)最基本、最重要的因素，集中體現(xiàn)了市場的競爭和壟斷程度。在產(chǎn)權(quán)交易市場中，可用產(chǎn)權(quán)交易的行業(yè)集中率衡量產(chǎn)權(quán)交易市場集中度，或者按成交量將不同的交易所劃分，以不同層次的成交量的機(jī)構(gòu)占全部行業(yè)的比例衡量市場集中度。

（三）交易方式。交易方式是在交易過程中雙方采用的各種具體做法。在長期的產(chǎn)權(quán)交易實(shí)踐中形成的交易方式主要包括競價(jià)、協(xié)議、拍賣、招標(biāo)等。在產(chǎn)權(quán)交易統(tǒng)計(jì)年鑒中，通常以在不同年度各種成交方式的成交宗數(shù)占總成交宗數(shù)的比例衡量產(chǎn)權(quán)交易市場的集中程度。

（四）創(chuàng)新能力。產(chǎn)權(quán)交易市場的創(chuàng)新能力包括產(chǎn)權(quán)交易規(guī)則創(chuàng)新、交易手段創(chuàng)新及交易品種創(chuàng)新。衡量產(chǎn)權(quán)交易市場的創(chuàng)新能力的指標(biāo)主要指新規(guī)則的創(chuàng)新能力、新業(yè)務(wù)的創(chuàng)新能力等，它們是一種定性變量，在衡量產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展水平時(shí)，需要采用量化技術(shù)將其量化，以全面反映產(chǎn)權(quán)市場的創(chuàng)新能力。

在某種程度上，以上衡量產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展水平的指標(biāo)是相互聯(lián)系、相互影響的，一般成交總額較高的產(chǎn)權(quán)交易市場，其交易方式和市場創(chuàng)新能力往往較高，其市場份額也比較大；而僅有少量成交額的交易市場，其創(chuàng)新能力往往不高，交易方式單一，市場份額也比較少。因此，隨著產(chǎn)權(quán)市場統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的完善，我們在運(yùn)用這些指標(biāo)構(gòu)造衡量產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展水平的指數(shù)時(shí)，需要綜合運(yùn)用能夠避免數(shù)據(jù)信息重疊的數(shù)量方法，恰當(dāng)?shù)睾饬慨a(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展水平。

三、影響產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展的因素

縱觀我國產(chǎn)權(quán)市場的發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展是市場因素與制度供給相結(jié)合的產(chǎn)物。影響產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展的因素主要有制度因素和市場環(huán)境兩個(gè)方面。

（一）制度因素。制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，交易先于制度，制度規(guī)范交易。在松散無序的交易實(shí)踐之后，制度建設(shè)可促進(jìn)市場機(jī)制充分發(fā)揮作用，使市場交易更加規(guī)范。

2003年12月31日，國務(wù)院國資委和財(cái)政部聯(lián)合出臺(tái)《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》，產(chǎn)權(quán)交易市場成為中央和各級(jí)政府通過市場化方式公開、透明處置和優(yōu)化配置各種國有資產(chǎn)與權(quán)益的平臺(tái)。從成交金額看，2004年全國產(chǎn)權(quán)交易總額達(dá)到1913.84 億元，同比增長91.3%。隨著國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目的完成，產(chǎn)權(quán)交易金額同比增長幅度放緩。2006年，財(cái)政部發(fā)布《行政事業(yè)單位國有資產(chǎn)管理辦法》，自此，行政事業(yè)單位國有資產(chǎn)開始大大方方地進(jìn)場交易。2009年3月17日，財(cái)政部出臺(tái)《金融企業(yè)國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理辦法》，打開了金融企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)場交易的大門。2010年，產(chǎn)權(quán)交易總成交額超過6000 億元。制度的及時(shí)供給助推了產(chǎn)權(quán)交易市場的壯大，成為異質(zhì)性資本品的產(chǎn)權(quán)交易市場跑贏同質(zhì)性資本品的證券交易市場的有力推手。此后，公共資源、涉訴資產(chǎn)、其他公有性質(zhì)的權(quán)益資產(chǎn)在各地的制度規(guī)范之后，陸續(xù)邁入產(chǎn)權(quán)交易市場進(jìn)行交易，產(chǎn)權(quán)交易市場的交易業(yè)務(wù)量空前擴(kuò)張。縱觀產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展歷程，自《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》頒布實(shí)施以來，國資委等部門陸續(xù)頒布了近十個(gè)配套文件，這些規(guī)章與制度是產(chǎn)權(quán)交易市場產(chǎn)生乃至發(fā)展壯大的重要影響因素。沒有制度的及時(shí)供給，產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展的路徑就不會(huì)如此清晰，更不會(huì)如此地繁榮，可以說產(chǎn)權(quán)交易市場相關(guān)制度的供給，實(shí)現(xiàn)了市場機(jī)制與制度推動(dòng)的完美結(jié)合。

（二）市場環(huán)境。市場環(huán)境對產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展的影響主要表現(xiàn)在交易主體的需求變化，在產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展的不同階段，市場上有不同交易主體的交易需求，這種需求的變化推動(dòng)產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展，并使產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展表現(xiàn)出弱收斂態(tài)勢，即產(chǎn)權(quán)交易市場并沒有隨著某種交易需求的終止而結(jié)束，而是在新的需求下重生。

產(chǎn)權(quán)交易市場是在國有企業(yè)盤活存量資產(chǎn)、優(yōu)化資源配置的需求之下形成的一種交易制度，進(jìn)入產(chǎn)權(quán)交易所交易的主要是國有企業(yè)的資產(chǎn)和權(quán)益。隨著市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，產(chǎn)權(quán)交易市場的交易標(biāo)的從國有產(chǎn)權(quán)交易發(fā)展到其他公有產(chǎn)權(quán)的流轉(zhuǎn)和社會(huì)公共資源的配置，包括金融企業(yè)的資產(chǎn)和權(quán)益、行政事業(yè)單位的存量資產(chǎn)、涉訴資產(chǎn)及社會(huì)公共資源配置等。這些交易標(biāo)的的變化是市場經(jīng)濟(jì)主體的不同交易需求激發(fā)的。如國有企業(yè)改制、兼并重組的需求；行政事業(yè)單位轉(zhuǎn)移或核銷房屋、車輛、設(shè)備、家具和其他國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的需求；金融企業(yè)轉(zhuǎn)讓國有股權(quán)、盤活不良資產(chǎn)的需求等等，產(chǎn)權(quán)交易市場的服務(wù)主體從國有企業(yè)延伸到行政事業(yè)單位、金融企業(yè)及廣大中小企業(yè)，由此萌生了實(shí)物資產(chǎn)、權(quán)益資產(chǎn)及無形資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)交易，寬松的市場環(huán)境擴(kuò)展了產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展空間。

四、結(jié)論及對策建議

本文從產(chǎn)權(quán)交易市場運(yùn)行實(shí)踐出發(fā)，結(jié)合已有的理論研究文獻(xiàn)，描述了中國產(chǎn)權(quán)交易市場的構(gòu)造特征，提出衡量產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展水平的指標(biāo)及影響產(chǎn)權(quán)市場進(jìn)一步發(fā)展的因素，可對以下指標(biāo)進(jìn)行完善：

（一）產(chǎn)權(quán)交易市場的成交總額。這一指標(biāo)從規(guī)模角度衡量產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展水平，是重要的、客觀的、可量化指標(biāo)，一般認(rèn)為，成交總額越高，產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展水平越高。

（二）市場集中度。從市場發(fā)展結(jié)構(gòu)角度衡量產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展水平，市場集中度越高，產(chǎn)權(quán)市場的競爭性越弱。如果產(chǎn)權(quán)交易市場定位為競爭性的資本市場組成部分，需要充分發(fā)揮個(gè)性競爭的政策導(dǎo)向。

（三）交易方式及創(chuàng)新能力。從產(chǎn)權(quán)交易市場業(yè)務(wù)視角衡量產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展水平，交易方式是實(shí)現(xiàn)交易的手段，創(chuàng)新能力主要是指業(yè)務(wù)創(chuàng)新。在充分競爭的市場環(huán)境中，交易方式越多、業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力越強(qiáng)，產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展水平越高。因此，需要積極引導(dǎo)鼓勵(lì)產(chǎn)權(quán)交易市場在充分論證的基礎(chǔ)上創(chuàng)新交易方式、開發(fā)交易品種，在滿足不同市場主體的需求中實(shí)現(xiàn)自身業(yè)務(wù)的壯大。

（四）制度供給和市場環(huán)境。從制度建設(shè)和市場需求角度看，影響產(chǎn)權(quán)交易市場發(fā)展的主要因素是制度供給和市場環(huán)境。相關(guān)制度的完善可以促使產(chǎn)權(quán)交易市場充分有效的發(fā)揮盤活資產(chǎn)、發(fā)現(xiàn)價(jià)格、發(fā)現(xiàn)投資人的功能，對于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)及經(jīng)濟(jì)主體的良性發(fā)展具有重要作用。及時(shí)的制度供給和寬松的市場環(huán)境可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)交易市場與主板市場并行發(fā)展，完善我國的資本市場體系建設(shè)，彌補(bǔ)異質(zhì)性資本品交易空間不足的缺陷。因此，建議應(yīng)大力發(fā)展產(chǎn)權(quán)交易市場、及時(shí)出臺(tái)擴(kuò)大市場交易主體、交易標(biāo)的的相關(guān)政策。

曹和平.2010.中國產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展報(bào)告 （2009～2010）.北京：社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社。