低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)與規(guī)避
——基于碳金融體系構(gòu)建的討論

周 易，韓 嘯，李 愿

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 金融學(xué)院，湖北 武漢430205）

低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)與規(guī)避
——基于碳金融體系構(gòu)建的討論

周 易，韓 嘯，李 愿

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 金融學(xué)院，湖北 武漢430205）

踐行低碳經(jīng)濟(jì)需要巨大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力與科技實(shí)力作為保障，以面對(duì)低碳經(jīng)濟(jì)中巨大的風(fēng)險(xiǎn)。碳金融是低碳經(jīng)濟(jì)的核心手段，企業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)重要的組成部分。從碳金融體系的理論基礎(chǔ)與構(gòu)建出發(fā)，通過風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生源頭定性剖析企業(yè)將面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)碳金融功能提示企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的途徑。

碳限制社會(huì)；碳金融體系；低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)；風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

一、環(huán)境破壞困境的內(nèi)在原因及碳金融體系的構(gòu)建

經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的負(fù)外部性是造成環(huán)境破壞的內(nèi)在原因。負(fù)外部性是指生產(chǎn)者成本小于社會(huì)成本，受損失者得不到損失補(bǔ)償。對(duì)外部性的分析為可持續(xù)發(fā)展的解決手段提供啟示。根據(jù)福利經(jīng)濟(jì)學(xué)中科斯定理提出的以所有權(quán)為核心，通過明晰產(chǎn)權(quán)、環(huán)境資源權(quán)或資源物權(quán)來有效的解決外部不經(jīng)濟(jì)性的問題，此方式可以稱為“科斯手段”。科斯手段在明確產(chǎn)權(quán)的基礎(chǔ)上，建立健全各種環(huán)境資源市場(chǎng)，利用市場(chǎng)機(jī)制來達(dá)到目的，是提高經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展能力最好的選擇。

根據(jù)科斯定理的指導(dǎo)，建立一個(gè)明確環(huán)境資源權(quán)利與義務(wù)關(guān)系的社會(huì)和各種環(huán)境資源與產(chǎn)品的市場(chǎng)，即碳限制社會(huì)和碳交易市場(chǎng)。碳限制社會(huì)和碳交易市場(chǎng)是碳金融體系的基礎(chǔ)。

碳限制社會(huì)由政府參與創(chuàng)建。碳限制社會(huì)的建立，即實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)的明晰，明確資源物權(quán)，滿足科斯手段的前提條件。政府的參與是有效創(chuàng)建碳限制社會(huì)的途徑之一，可依托于國(guó)際、國(guó)內(nèi)的相關(guān)協(xié)議已形成的框架，并通過更多的協(xié)議完善框架體系；或是利用法律、法規(guī)明確提出碳限制社會(huì)的行為規(guī)則和義務(wù)。在國(guó)內(nèi)，后者能發(fā)揮更大的作用，政府通過制度安排確定居民與非居民的權(quán)利和義務(wù)，使環(huán)境資源即碳排放空間和排放量產(chǎn)權(quán)明確。

碳交易市場(chǎng)通過市場(chǎng)機(jī)制的方式將外部成本內(nèi)部化。建立與完善碳市場(chǎng)，就是承認(rèn)溫室氣體排放空間的商品化，并同時(shí)提供排放空間與排放權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化、資產(chǎn)化、市場(chǎng)化的途徑，最終使其成為非公共物品，從而通過特定的方式創(chuàng)造轉(zhuǎn)讓。

碳金融基于碳限制社會(huì)和碳交易市場(chǎng)的探討中產(chǎn)生，金融手段進(jìn)入到環(huán)境污染的防治領(lǐng)域，形成較強(qiáng)的正向激勵(lì)機(jī)制和嚴(yán)厲的懲罰機(jī)制。碳金融體系會(huì)為參與其中的低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)提供許多機(jī)遇，也會(huì)使企業(yè)面臨眾多的風(fēng)險(xiǎn)。

二、低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)在碳金融體系中面臨的風(fēng)險(xiǎn)

低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)①所遇見的風(fēng)險(xiǎn)依照涉及范圍大小可以分為全球風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)體企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。全球風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)且過于宏大，此處無法討論，所以宜將個(gè)體企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)作為切入點(diǎn)。

個(gè)體企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要來源于氣候變化、碳限制社會(huì)和碳交易市場(chǎng)。氣候變化產(chǎn)生的不可抗力、碳限制社會(huì)對(duì)企業(yè)施加的限制、企業(yè)在碳交易市場(chǎng)交易過程均會(huì)使企業(yè)暴露在風(fēng)險(xiǎn)中。這三個(gè)源頭不同的風(fēng)險(xiǎn)可以歸納為“實(shí)體風(fēng)險(xiǎn)”、“制度與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)”和“商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)”。同時(shí)，道德、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)也是不可避免的。

（一）實(shí)體風(fēng)險(xiǎn)

氣候變化可以引發(fā)或加劇自然災(zāi)害。自然災(zāi)害發(fā)生的頻率、劇烈程度和影響范圍直接聯(lián)系著企業(yè)受到的損失與防治費(fèi)用。在災(zāi)害破壞性非常大的時(shí)候，甚至造成企業(yè)生產(chǎn)能力受損乃至破產(chǎn)。為了適應(yīng)氣候的變化，企業(yè)會(huì)被迫調(diào)整企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略。

1.與氣候相關(guān)的自然災(zāi)害直接造成企業(yè)的實(shí)體損失。氣象及其次生災(zāi)害對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來不確定性，尤其是生產(chǎn)活動(dòng)與氣候狀況聯(lián)系密切的企業(yè)將受到更大的影響，如：農(nóng)業(yè)、漁業(yè)、林業(yè)等第一產(chǎn)業(yè)企業(yè)和旅游業(yè)、自來水業(yè)等第三產(chǎn)業(yè)企業(yè)。

2.氣候變化迫使其經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本增加。企業(yè)尋求低碳方向轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)型過程中，企業(yè)需要完成節(jié)能新工藝的研發(fā)與投入使用，以及配套設(shè)施的改造新建，對(duì)于高能耗企業(yè)，更為企業(yè)加上沉重的負(fù)擔(dān)。企業(yè)轉(zhuǎn)型所引起的某種商品的生產(chǎn)成本和市場(chǎng)需求發(fā)生波動(dòng)，從而引起經(jīng)濟(jì)實(shí)體現(xiàn)金流量和利潤(rùn)的不確定性，最后影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本或經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的風(fēng)險(xiǎn)可以被稱為一般天氣風(fēng)險(xiǎn)。一般天氣風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的系統(tǒng)性數(shù)量風(fēng)險(xiǎn)。

（二）制度與監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)

與現(xiàn)有的社會(huì)狀態(tài)相比，碳限制社會(huì)必然會(huì)建立新的制度安排，奠定對(duì)“碳”進(jìn)行限制的基礎(chǔ)

1.為適應(yīng)碳限制的新規(guī)定，企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上做出的改變會(huì)給企業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)企業(yè)主要面對(duì)的是政策風(fēng)險(xiǎn)和新建、擴(kuò)建、改建風(fēng)險(xiǎn)。第一，以政府為主導(dǎo)的碳限制社會(huì)建設(shè)中，政策包含了大部分主導(dǎo)者的意圖與信息，將成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)向標(biāo)。在社會(huì)轉(zhuǎn)型之初，需要大量的政策來調(diào)整社會(huì)轉(zhuǎn)變的方向和保持社會(huì)的穩(wěn)定，國(guó)家政策對(duì)企業(yè)行為的強(qiáng)制約束力給企業(yè)帶來生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)上的波動(dòng)，使企業(yè)盈利的不確定性加大就是企業(yè)所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。第二，企業(yè)為適應(yīng)新的外部環(huán)境的手段無非是新建、改建、擴(kuò)建和轉(zhuǎn)型，要求企業(yè)投入大量資金，但實(shí)現(xiàn)盈利收回投資的期限較長(zhǎng)，將企業(yè)便暴露在了風(fēng)險(xiǎn)中。

2.企業(yè)突破碳限制時(shí)會(huì)受到懲罰，遭受直接損失。當(dāng)碳限制制度已經(jīng)確立，企業(yè)面對(duì)的是來自對(duì)強(qiáng)制減排的監(jiān)管壓力。企業(yè)面對(duì)限制，可以選擇遵守或違背，當(dāng)它選擇遵守時(shí)需要承受的機(jī)會(huì)成本即是在轉(zhuǎn)變時(shí)期企業(yè)財(cái)務(wù)、利潤(rùn)、內(nèi)部控制、處理危機(jī)能力等等的挑戰(zhàn)；如果企業(yè)選擇突破碳限制，則將受到嚴(yán)厲的處罰，損失罰金和聲譽(yù)。這便是強(qiáng)制減排風(fēng)險(xiǎn)。

（三）商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)

商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)伴隨著市場(chǎng)交易而出現(xiàn)，主要是眾多企業(yè)在碳交易市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)行為給雙方帶來的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)碳交易市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)影響到公司的資產(chǎn)價(jià)值和資本支出，以及產(chǎn)品和服務(wù)時(shí)，將給企業(yè)帶來的是營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)一般包括流動(dòng)性、債務(wù)償還和面對(duì)不可抗力等風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則涉及到的是信用風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)于碳金融體系中所遇到的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，可直接使用傳統(tǒng)金融手段予以規(guī)避。

（四）道德、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)

低碳經(jīng)濟(jì)要求經(jīng)濟(jì)參與人在顧忌自身利益增長(zhǎng)的時(shí)候，讓渡部分利益作為環(huán)境的補(bǔ)償。但利益的讓渡會(huì)觸及許多既得利益集團(tuán)的利益實(shí)現(xiàn)，由此增加了道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能性。道德風(fēng)險(xiǎn)會(huì)成為碳交易初期的阻礙，隨著發(fā)展的推進(jìn)是可以逐漸分散降低的。聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)多產(chǎn)生于企業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)后，即企業(yè)未應(yīng)對(duì)氣候變化和違反氣候政策，改變了消費(fèi)者、員工、投資者對(duì)品牌價(jià)值的觀念，使該公司的投資價(jià)值在對(duì)環(huán)境變化極為敏感的投資者眼中發(fā)生波動(dòng)，不會(huì)被寄予過多的發(fā)展期望。

綜上所述，企業(yè)低碳模式的轉(zhuǎn)型面對(duì)眾多給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來了挑戰(zhàn)與機(jī)遇的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理勢(shì)在必行，碳金融手段就是新手段之一。

三、利用碳金融實(shí)現(xiàn)低碳企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

不同源頭的風(fēng)險(xiǎn)有不同的產(chǎn)生過程，但多種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生相似的影響，簡(jiǎn)單的可以歸納為直接損失、資金風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、一般天氣風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)。碳金融可以通過資金的融通，特定衍生工具交易以及保險(xiǎn)等功能使風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖、降低、分散。

（一）為企業(yè)的直接損失提供補(bǔ)償手段

保險(xiǎn)是企業(yè)遭受損失尋求補(bǔ)償最適合的方式，企業(yè)根據(jù)合同約定向保險(xiǎn)人支付保險(xiǎn)費(fèi)，保險(xiǎn)人對(duì)于合同約定的可能發(fā)生的事故因其發(fā)生所造成的財(cái)產(chǎn)損失承擔(dān)賠償保險(xiǎn)金責(zé)任。其一，如果企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)因氣候的變化，而受到突然發(fā)生的損害事故，造成損失。受到損失的企業(yè)可以根據(jù)合同約定的條款向保險(xiǎn)公司提出索賠；其二，當(dāng)企業(yè)成為某污染事故的責(zé)任人時(shí)，將面對(duì)向受害者的巨大的賠償，這也將形成企業(yè)的直接損失，對(duì)于此類事故保險(xiǎn)公司也可以承保，對(duì)責(zé)任人企業(yè)提供部分補(bǔ)償，間接保護(hù)受害者利益，降低環(huán)境污染責(zé)任事故處理難度。

（二）為企業(yè)提供多種融資途徑

降低企業(yè)融資難度可以大大降低企業(yè)所承受的風(fēng)險(xiǎn)。融資的方式有商業(yè)銀行的貸款，企業(yè)債券融資，股權(quán)融資，進(jìn)行資產(chǎn)證券化，以及吸引風(fēng)險(xiǎn)投資基金和環(huán)境產(chǎn)業(yè)基金投資等。因融資方式的不同，對(duì)企業(yè)融資的效果也顯得各有利弊。

向商業(yè)銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債券募集的資金都將形成企業(yè)的負(fù)債。商業(yè)銀行的綠色信貸對(duì)企業(yè)更加有利。綠色信貸是對(duì)環(huán)保、低碳的企業(yè)提供低利率貸款，而對(duì)污染企業(yè)要求高利率且額度限定的貸款的信貸方式。低碳企業(yè)可以享受低于企業(yè)債券的利率，降低融資成本。高利率將污染企業(yè)逐漸擠壓出行業(yè)結(jié)構(gòu)。

上市股權(quán)融資、資產(chǎn)證券化籌集和風(fēng)投基金和環(huán)境產(chǎn)業(yè)基金以獲取股權(quán)的方式向企業(yè)提供的資金形成的是企業(yè)的自有資本。目前大多低碳企業(yè)也正處于高風(fēng)險(xiǎn)、低收益的階段，企業(yè)信用等級(jí)較低，上市股權(quán)融資盈利能力與成熟期的高能耗高排放企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)，亦會(huì)導(dǎo)致到資產(chǎn)證券化之后資產(chǎn)份額的流動(dòng)性較弱，阻礙了企業(yè)成功融資。但低碳企業(yè)未來的成長(zhǎng)性與高風(fēng)險(xiǎn)性則符合風(fēng)險(xiǎn)投資基金的偏好，進(jìn)入成長(zhǎng)期后企業(yè)將帶來巨大回報(bào)。同時(shí)出于環(huán)境保護(hù)的原則，環(huán)境產(chǎn)業(yè)基金亦會(huì)予低碳企業(yè)以支持。

債權(quán)融資在資金的使用上不會(huì)受到干涉，但有期限，股權(quán)融資并無期限限制，但在資金使用是需要考慮股東的意志。低碳企業(yè)因低碳技術(shù)落后，經(jīng)濟(jì)、法律、行政制度不健全，投資者的利益訴求等眾多因素的干擾，并具有投資大、見效慢、周期長(zhǎng)、現(xiàn)金流低、政策性強(qiáng)的特點(diǎn)，是屬于資金密集型企業(yè)，若商業(yè)性貸款大量進(jìn)入到低碳企業(yè)，客觀上會(huì)產(chǎn)生信貸風(fēng)險(xiǎn)。就我國(guó)商業(yè)銀行體系而言，以逐利為目的情況下，以大量短期資金支持長(zhǎng)期貸款，有嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)商業(yè)性貸款對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的保守態(tài)度會(huì)導(dǎo)致一定程度的重復(fù)建設(shè)。所以，低碳企業(yè)通過商業(yè)銀行融資對(duì)雙方都有不利的影響。相比之下，股權(quán)融資適合低碳企業(yè)，在股權(quán)投資中，風(fēng)險(xiǎn)投資基金和環(huán)境產(chǎn)業(yè)基金更加適合低碳企業(yè)。企業(yè)在融資應(yīng)多管齊下，根據(jù)需要合理分布，這樣才可以有效實(shí)現(xiàn)融資。

（三）為企業(yè)提供一般天氣風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避手段

天氣衍生品是專門為了規(guī)避一般天氣風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)計(jì)的金融工具，主要通過對(duì)沖的方式的風(fēng)險(xiǎn)配置手段。在產(chǎn)品形態(tài)、交易方式與杠桿效應(yīng)方面，天氣衍生品和傳統(tǒng)金融衍生品相似，其主要產(chǎn)品形態(tài)可以分為遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、掉期四類；其交易方式為場(chǎng)內(nèi)交易和場(chǎng)外交易；為了放大天氣衍生品所帶來的效應(yīng)，天氣衍生品領(lǐng)域也可以考慮引入保證金交易方式。天氣變化無法用價(jià)格表示，但可以用數(shù)量表示（如：降雨量、降雪量、風(fēng)力、氣溫等），將數(shù)量指標(biāo)指數(shù)化，天氣衍生品更多集中在對(duì)沖數(shù)量風(fēng)險(xiǎn)。

通過天氣衍生品，天氣敏感企業(yè)就可以將不利的天氣下受損失的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁出去。現(xiàn)以期貨交易為例對(duì)天氣衍生品進(jìn)行具體說明。借鑒股指期貨的方式，以氣溫變化指數(shù)為期貨標(biāo)的，建立氣溫指數(shù)期貨。期貨市場(chǎng)吸引風(fēng)險(xiǎn)偏好不同的交易者同時(shí)進(jìn)場(chǎng)交易，使風(fēng)險(xiǎn)厭惡的保值者將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)者。如氣溫的下降將使某商品生產(chǎn)者的產(chǎn)量減少，那么該生產(chǎn)者可以持有氣溫指數(shù)期貨空頭，在氣溫下降時(shí)該生產(chǎn)者因產(chǎn)量下降受到損失，但可以利用氣溫指數(shù)期貨空頭方獲益彌補(bǔ)損失。但如果氣溫上升，生產(chǎn)者的產(chǎn)量沒有下降，他則需要向氣溫指數(shù)期貨的多方支付資金差額。所以，期貨交易為保值者提出了管理風(fēng)險(xiǎn)的手段，但作為得到風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)的成本，使用者必須將有利天氣下獲得的超額利潤(rùn)賠償給另一方。

金融機(jī)構(gòu)介入天氣衍生品的開發(fā)和銷售，促進(jìn)其場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)金融產(chǎn)品的流動(dòng)性，提供足夠的資產(chǎn)組合選擇。天氣衍生品的發(fā)展并未取代傳統(tǒng)金融衍生品的地位，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率匯率風(fēng)險(xiǎn)等市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)仍然主要依靠傳統(tǒng)金融衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

（四）為企業(yè)提供道德風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)防治途徑

道德風(fēng)險(xiǎn)屬于某經(jīng)濟(jì)活動(dòng)參與者的主觀動(dòng)機(jī)給其余參與者帶來的損失。碳限制社會(huì)對(duì)因道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生環(huán)境危害的企業(yè)將進(jìn)行嚴(yán)厲的制裁，但仍是治標(biāo)不治本，只有有效避免企業(yè)危害環(huán)境的決策，才能降低企業(yè)自身道德風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步避免聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

環(huán)境產(chǎn)業(yè)投資基金和相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金通過向企業(yè)投資成為企業(yè)的股東，并根據(jù)持股份額擁有相應(yīng)的投票權(quán)利，同時(shí)有參與經(jīng)營(yíng)管理的權(quán)利。同時(shí)，基金具有集合投資、分散風(fēng)險(xiǎn)、專家理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)。投資專家保護(hù)環(huán)境節(jié)能減排的意見或建議可以成為股東意志向企業(yè)傳達(dá)，從而對(duì)企業(yè)可能出現(xiàn)的道德風(fēng)險(xiǎn)起到了一定的降低或防治作用，但并不能將道德風(fēng)險(xiǎn)完全消除。道德風(fēng)險(xiǎn)的降低可以減少聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的概率。

注 釋：

①后文中所指的企業(yè)如無特殊說明皆為低碳經(jīng)濟(jì)企業(yè)。

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