當前房價回調會刺痛誰

　　目前來看，中國房地產市場在嚴格的調控政策下逐步進行調整。未來5—10年，房地產市場整體趨勢仍處于上升周期，但行業的調整與整合將會更為顯著。一方面未來5到10年，戶均住房套數超過1，人均住房面積達到38平方米，國際經驗表明，戶均住房套數等于1是住房市場發展的臨界點；另一方面，未來5到10年，中等、中等偏上、高收入及最高收入家庭的住房需求已滿足，房地產市場開始面臨新的任務。
　　房地產投資減少不會對固定資產投資帶來明顯影響
　　目前的一個擔憂就是持續調控可能會引起經濟“硬著陸”或“二次探底”風險，我們認為這種擔憂一定程度上是過度的。致力于擴大供給、抑制投資性需求的房地產調控政策應當會持續更長的一段時間，不能因為短期的經濟回調而改變現有調控政策。
　　房地產行業是一個寬泛的稱謂，它至少可以粗略地區分為住宅房地產和非住宅房地產兩類。從2009年房屋竣工面積來看，房屋竣工面積總計15.74億平米，其中住宅和非住宅分別為7.9億、7.8億平米，約各占50%的比重。因此，兩者在整個房地產行業中的地位大致相同。
　　僅就住宅房地產而言，它又包括商品房住宅和非商品房住宅如保障性住房。從2009年的數據看，在7.9億平米住宅中，有5.8億平米為商品房住宅，其余2.1億平米為非商品住宅，兩者占比各為74%、26%。換言之，商品房住宅在整個房地產行業中的占比約為37%。
　　更進一步，按照同樣的梯次分類，我們會發現35個大中城市、房價上漲最快的一線核心城市在整個房地產行業中的占比僅為15%、3%。
　　因此，局部城市的商品房住宅在整個房地產行業的影響力是較為有限的。即使在新政的沖擊下，這些城市的商品住宅投資減少也不會給固定資產投資帶來明顯影響。
　　土地出讓收入對地方政府投資有影響，但沒有想象的大
　　房地產行業回調產生的另一條沖擊渠道是地方政府的土地出讓收入，沖擊的具體程度則取決于地方政府對土地出讓收入的依賴程度。
　　首先我們考察土地出讓收入在地方政府收入的占比情況：地方政府的收入來源主要為兩部分：地方一般預算內收入和地方預算外收入。地方本級收入、中央轉移支付和稅收返還構成預算內收入，土地出讓收入則是構成預算外收入的絕對來源。具體來講，2009年地方政府本級收入為32520億元，中央對地方稅收返還和轉移支付28621億元，土地出讓收入13964億元，三者占比分別為18.6%、38.1%、18.6%。土地出讓收入方面，占比僅為18.6%。因此，總體而言，土地出讓收入占比并沒有想象中那么高。
　　其次，從統計內容上看，新增建設用地部分包括工業用地、商服用地、住宅用地及其他用地。2009年新增建設用地31.9萬公頃，其中真正用于商品住宅供應的土地為5.6萬公頃。公開資料顯示，2009年全國綜合地價水平為2653元，商品住宅地價為3824元，那么新增建設供地與商品住宅供地收入分別為8463億元、2140億元，兩者占地方土地出讓收入總量占比為61%、15%。
　　從靜態對比看，15%的收入占比對地方政府土地出讓總收入的影響的確有限。但是考慮到土地一直是地方政府從銀行獲得貸款的最重要的抵押品，如果土地抵押品的價值出現下降，那么地方政府貸款或融資能力將會受到一定的限制。但是，除非土地價值出現明顯下降，這一影響渠道才會變得顯著。
　　中小房地產商最有可能是新政沖擊的最大承擔者
　　每一次調控都會產生相應的成本，而成本的分擔卻又每次不盡相同。在這一次房地產商、地方政府、購房者和商業銀行的多方博弈中，房地產商，特別是中小房地產商經受調控的能力是最弱的，地方政府的承擔能力實際上較強，無非是減緩或減少投資項目而已。因此，中小房地產商很可能是這次調控成本和風險的最大承擔方，同時也是承擔能力最弱的一方。
　　從房地產上市企業公布的最新財務報表看，2009年以及2010年前兩個季度的銷售主要集中在大公司，前十大上市企業的營業收入占比約為70%左右，其余的30%則非均勻地分布在中小企業。這種明顯分化決定了中小房地產商最有可能是新政沖擊下的最大承擔者。
　　中小房地產商的開發貸款也將受到更為嚴格的控制。目前，商業銀行已經開始對大多數中小房地產企業的開發貸款采取更為嚴格的控制措施，許多中小房地產企業的開發貸款到期之后將不能續借。如果沒有新的融資渠道，中小房地產企業只有兩個選擇：要么通過降價來維持現金流，這樣房價的下跌可能會提前到來；要么通過行業的重新整合來提高抗風險能力，這樣房地產行業的新一輪調整難以避免。
　　尋找房地產行業健康成長的內源動力
　　過去的十多年，房地產在中國經濟中一直發揮著“新的經濟增長點”甚至“支柱產業”的作用。歷史表明，房地產行業對中國經濟的高速增長有很強的拉動作用，它的發展帶動了上下游數十年行業的發展。
　　然而，以新國十條為代表的新一輪調控將使房地產的“支柱地位”和“增長功能”發生大的變化，未來房地產民生功能將被放到至少同等重要的位置，這意味著房地產行業的角色將發生轉移。
　　如何最大限度地減少房地產周期與經濟周期疊加所產生的共震是房地產行業長期可持續發展的關鍵。在行業回落、經濟回落時期，最大化地拓展資金渠道，增大土地的供應，保持適度的投資增速以及完善保障性住房的補充機制都是房地產行業穩定發展的重要問題，并在中短期內可以一定程度上對沖因為房地產市場的調控帶來的沖擊。
　　從長期來看，房地產行業面臨著不少重要的發展機遇。首先，宏觀經濟平穩增長、結構調整的逐步推進、房地產市場結構的多元化和分層化將是房地產行業發展面臨的三大背景。結構調整意味著經濟難以再續過份依賴出口帶動的高速增長，需要通過收入的增長來帶動內需的擴大。
　　其次，勞動力、資源、土地將為房地產行業長期發展設定成本約束。未來人口紅利的趨小、資源約束的趨緊、土地供給的規范化都意味著房地產行業難以依賴低勞動成本、粗放式資源投入、低價增加土地儲備獲得人力溢價、資源溢價與土地溢價，特別是土地溢價帶來的利潤貢獻會顯著降低。
　　再者，從房地產行業結構看，未來商品房市場與保障性住房市場所形成的“雙線格局”將逐漸明朗化，消費者在保障性住房、中低檔房、高檔房之間保留更寬廣的選擇空間，商品房市場只有開發出高質量的產品才能把保障性住房市場的消費者吸引過來。市場與政府之間不斷明確的界限本身將增大商品房市場的競爭壓力。
　　那么，當前及未來房地產行業要想持續成長，并不斷培養投資價值就必須完成一個關鍵性轉變：即從依賴土地溢價、資金擴張與成本控制轉向產品溢價和打造行業品牌。
　　從當前的情況看，不同規模、不同層次的企業實質上正處于不同的價值驅動階段。一些中小房地產企業仍處于依賴土地增值的初級階段，而一些大型企業則走向開發更好的產品與打造知名品牌的中高級階段。例如一些龍頭房地產企業正在研究與開發低端地產，這不但代表著未來的競爭優勢，而且也與建筑節能、降低能耗的發展方向相一致。
　?。ㄗ髡邽閲鴦赵喊l展研究中心金融研究所副所長、研究員、博導）
　　責編/馬靜 美編/