商業銀行核心功能的非銀行化及其影響

　　金融穩定理事會（FSB）曾在2011年10月發布《加強監管影子銀行體系:金融穩定理事會的建議》的文件，從金融功能角度界定影子銀行體系的基本范疇和核心特征，提出影子銀行體系是發揮商業銀行核心功能——期限轉換和流動性轉換功能的信用中介。并以此為依據，對發達國家的影子銀行體系規模首次進行統計和監測。但是，FSB沒有對影子銀行的類銀行核心功能運行機制給出更為詳細的解釋，本文嘗試解析此問題及其對商業銀行造成的沖擊。
　　由于一直存在商業銀行特許權及相關法律，在任何一個國家，通過吸收存款發放貸款的業務模式都是商業銀行的壟斷特權，其他非銀行金融機構被嚴格禁止從事銀行業務。在此背景下，影子銀行卻從事類銀行業務，發揮商業銀行的兩個核心功能。其中的原因是多重的，既包括金融體系之外的因素，也包括商業銀行內在變化因素。商業銀行的核心功能非銀行化不是一個單一的問題，而是與銀行本身的經營模式和貨幣市場微觀結構的演變等背景密不可分。本文以美國的影子銀行為研究對象，對期限轉換和流動性轉換功能的非銀行化過程及其沖擊進行深入剖析。
　　期限轉換功能的非銀行化
　　期限轉換是商業銀行的第一個核心功能。指商業銀行借短貸長進行負債經營，將短期負債轉換為長期資產，在存款人存款合約到期期限和貸款合約的到期期限之間實現平衡。能實現期限轉換功能的不只是商業銀行，還包括其他非銀行金融機構，但并非所有的非銀行金融機構都有此功能。這類機構可以統稱為期限轉換金融中介。早期的商業銀行特許權法等將商業銀行的短期負債——吸收存款壟斷化，但是，隨著現代貨幣市場的發展，存款這種被動負債的劣勢逐漸顯現，并被多種形式的貨幣市場負債方式所代替，商業銀行逐步依賴貨幣市場的主動負債。
　　期限轉換最基本的特征就是創造貨幣。商業銀行通過期限轉換創造了雙重的貨幣要求權，即存款人對商業銀行的要求權和商業銀行對貸款人的要求權。雙重要求權解決了信息不對稱問題，降低了搜尋成本等交易成本，而這正體現了貨幣產生的最基本原因。
　　影子銀行的期限轉換功能發生在貨幣市場，具有典型的貨幣創造功能。影子銀行機構利用ABS管道機制、資產支持商業票據市場、回購工具，向貨幣市場基金等機構進行超短期和短期融資，并將資金投資于期限長于負債的信貸和其他長期債券資產。影子銀行體系的期限轉換功能也創造了多重貨幣要求權——各類貨幣市場工具，如資產支持商業票據（ABCP）、貨幣市場基金份額。
　　這種貨幣要求權與普通存款的相同之處，都是一種與貨幣直接相連的債務憑證，要根據債權人需求隨時兌現轉換為現金。與普通存款的不同包括：第一，不能直接用于滿足交換，即是一種流動性不及現金的準貨幣。第二，屬于金融機構之間的債權債務憑證，而不是居民、企業與金融機構之間的債務憑證。第三，影子銀行機構不受法定監管制度如存款準備金制度、資本充足率要求等約束，從而沒有硬約束解決期限錯配，只是依靠不斷提高所持負債的信用等級不斷展期，高度依賴貨幣市場新的融資，由此才避免了被迫將資產貨幣化的擠兌風險。可見，其具有內在的脆弱性。
　　從實際操作來看，期限轉換功能非常容易實現，可以由銀行之外的個人、企業、機構操作。但是，并非所有的債務憑證持有人都像銀行存款持有人一樣受到中央銀行金融安全網的保護。無論主體的性質如何，期限轉換功能即貨幣創造的安全性取決于主體的信用，而主體的信用取決于其投資的長期資產的價值，或者其擁有抵押品的價值。
　　由于單純依靠資本金制度和部分存款準備金制度無法滿足隨時出現的流動性需求，期限轉換功能包含內在的流動性風險。由此，也衍生出另一項業務，即銀行通過出售資產和二次出售打包資產獲得市場流動性。只要市場在一定時期內一直具有流動性、市場價格保持穩定，出售資產和二次出售打包資產最終不會改變資產的長期性特征。出售資產而不是一直持有到期，成為弱化商業銀行核心功能的關鍵因素。
　　當金融市場充斥越來越多的可以投資的盈利性長期資產，如被兜售的打包信貸資產或者長期債券時，投資需求能誘致資金的供給，各類主體都可能通過借短貸長來延續投資行為。而在過去幾十年中，美國的商業銀行體系和各類金融公司通過貸款出售，向金融市場釋放了大量的長期資產，雖然形式并不都是長期的房地產貸款，但各種被包裝后的長期資產（如MBS、ABS、CDO等）都是貸款資產的衍生品。在此之前，依靠國家信用支撐的國債和優質企業的公司債券是金融市場中長期投資的主打產品。這些長期投資資產的供給活躍了貨幣市場融資，而且，通過各類金融創新技術和信用增級手段，使超短期、短期的貨幣市場工具與普通人可以小份額持有的貨幣市場基金相關聯，而后者的性質與普通存款非常類似。由此，在傳統商業銀行體系之外，通過影子銀行機構的期限轉換功能，也實現了全社會盈余資金主體和資金短缺主體的聯通。
　　貨幣市場的批發性融資不僅促成了期限轉換功能，也能衍生出新的功能，無論是商業銀行還是影子銀行，一旦批發性融資成為主要的負債方式，都將大大增強其杠桿。因為批發性融資靈活富有彈性，能釋放金融中介自身的流動性，強化期限配置。反過來，只要這些機構依然依賴批發性融資，去杠桿化的過程就難以進行。例如依然深陷危機的歐洲，由于其商業銀行依然過分依賴批發性融資，因此，其去杠桿化的過程比美國要漫長得多。
　　流動性轉換功能的非銀行化
　　流動性轉換是商業銀行的第二個核心功能，其實與期限轉換是同一個過程，并由期限轉換功能衍生而來。流動性轉換量是高是低，其衡量指標是流動性資產和負債之間的差額。與期限轉換功能不同，流動性轉換強調商業銀行將存款人不流動的資金轉換為隨時可以提取的富有流動性的活期存款，同時將這些富有流動性的短期負債再次轉換為流動性較差的長期資產，從而兩次改變資產的流動性狀態。商業銀行的流動性轉換功能對實體經濟和金融體系都非常重要。流動性轉換是一個信用創造、流動性創造的過程，為實體經濟發展創造了急需的流動性，為金融市場投資者提供了流動性便利。由此，經濟才能實現發展，金融體系才能高效率運行。
　　流動性轉換是一個承擔流動性風險的過程，因此伴隨一定的流動性風險和升水收益。流動性風險即存款人可能隨時提取存款，從而使商業銀行面臨不能及時兌現的風險。流動性風險的升水收益俗稱“利差”，則是金融中介存在的基本理由之一，也是商業銀行最初的盈利來源。
　　與此同理，影子銀行機構將貨幣市場基金等機構不流動的資金轉換為富有流動性的回購協議合約，同時又用這種短期資金購買并持有長期不流動的證券。與商業銀行流動性轉換過程的區別是，影子銀行的流動性轉換受到各種條件約束，并且不受最后貸款人和金融安全網保護，流動性風險很高。其約束條件體現在，貨幣市場基金的資金一般投向AAA級優質商業票據，影子銀行機構的融資門檻顯然高于商業銀行。存款雖然是被動融資，但由于存款保險制度等金融安全網的存在，商業銀行吸取存款的門檻非常低，只要短期之內沒有影響其聲譽的重大問題存在，都有可能吸引到存款。這種流動性轉換過程對市場波動和投資者信心非常敏感，容易受到外在因素的沖擊。
　　流動性轉換對于影子銀行機構而言，也是一種生存方式。依靠流動性轉換，影子銀行機構利用貨幣市場基金的優質資金，并將其用于購買各類長期貸款或信用類衍生品，從房價的長期攀升中分享收益。這種流動性轉換沒有直接減少商業銀行的流動性轉換程度，因為商業銀行也在從傳統的流動性轉換過程（存款-貸款）轉向影子銀行的新型流動性轉換過程。雖然很難用直接的數據來刻畫新型流動性轉換的程度和結構，但可以肯定，越來越多的商業銀行早在“脫媒”現象開始之際，就不再被動依賴儲蓄存款，而是轉向貨幣市場融資。新型流動性轉換過程與金融理財產品和貨幣市場基金的興起緊密相關，與20世紀60年代以來的“脫媒”過程相伴而生。
　　從這個意義上講，不是影子銀行機構在復制商業銀行，而是如經濟學家高頓(2010)所說，影子銀行體系成為真正的銀行業。也就是說，影子銀行體系順應了金融體系變遷的過程，并在監管者尚未界定其具有商業銀行性質并納入監管之前，通過新型流動性轉換獲取收益，攫取來自金融體系的監管套利。
　　商業銀行固守的傳統流動性轉換過程已經伴隨美國實體經濟周期性變化過程，走過了曾經的黃金時代，步入了低利差時代。但是，這一傳統流動性轉換過程不會被完全替代而消失。原因包括：其一，吸收儲蓄存款依然是商業銀行的特權，影子銀行機構會分流儲蓄，但沒有權利直接吸收存款。其二，存款保險制度、最后貸款人制度提供堅實的安全網，使傳統商業銀行的流動性轉換過程具有持久的生命力；而影子銀行體系的新型流動性轉換過程非常脆弱，容易引發貨幣市場的擠兌風險。其三，實體經濟需要商業銀行貸款，而最廉價和安全的核心負債之一依然是存款。影子銀行機構將短期資金投向住房抵押貸款，但如果商業銀行拒絕出售，這一過程將被動結束。商業銀行依然是流動性轉換的主體，影子銀行體系新型流動性轉換過程依賴商業銀行的貸款出售等行為，而商業銀行可以利用表外實體完全將這一行為內部化，從而在保留傳統流動性轉換方式的同時，進軍新型流動性轉換過程并分享監管套利，這是傳統流動性轉換過程存在的根本理由。
　　核心功能非銀行化對商業銀行的沖擊
　　商業銀行通過期限轉換和流動性轉換創造了經濟價值，但是，這兩個核心功能自20世紀70年代以來，不斷被突破、泛化。隨著金融市場中的各類金融創新理財工具導致了“脫媒”現象，商業銀行的低融資成本優勢逐步喪失，批發性融資逐步成為幾乎所有金融機構的核心負債方式之一。同時，金融創新能力的強化使非銀行金融機構同步掌握信用風險估算和分解的技術，結構金融使得復制銀行核心功能成為可能。最終，貸款市場的壟斷被外部因素首先破除，加之其為轉移信用風險而打包出售貸款的行為，商業銀行由此喪失貸款市場份額。
　　簡而言之，商業銀行核心功能非銀行化的直接沖擊是，商業銀行存貸款利差傳統利潤下降。此后，商業銀行要么因利潤萎縮而倒閉、退出市場，要么尋求更多的中間業務收入。在激烈競爭中生存的商業銀行必須尋找新的利潤增長點。在發掘利潤的過程中，一部分銀行開始涉足高風險貸款領域如杠桿收購交易、高風險的房地產貸款，為衍生品市場提供貸款融資或直接從事衍生品交易等，以彌補傳統利差收入損失；另一部分銀行則在表外活動中尋找新的利潤增長點——非利息收入或中間業務收入。面對日益喪失的貸款份額，商業銀行非但沒有停止貸款出售，重新強化傳統利潤優勢，還順水推舟，大力發展金融創新，在表外市場開拓證券化業務。最終，人們的資產選擇行為、金融監管制度、金融創新、商業銀行自身經營行為等多重因素，反過來再次助推商業銀行核心功能的弱化。與此形成鏡像的另一個過程是，商業銀行核心功能非銀行化既是商業銀行特許權價值降低的后果，反過來也再次加速了其特許權價值貶值的過程。
　　如果其中任何一方面的因素缺失，都會緩解或消除這一強化復制銀行的過程。例如，當所有其他因素不變時，這一過程取決于人們的資產選擇行為。而后者不僅取決于資產風險和收益因素，也取決于人們的風險偏好和其他文化、習俗等主觀因素。在東亞高儲蓄國家，即便金融市場高度發達、金融理財產品高度發展，個人儲蓄行為也不容易迅速被改變。因此，基于零散資金盈余者的貨幣市場不夠龐大，而批發性融資也必然難成氣候。再例如，加拿大和美國都擁有龐大的次貸市場，但加拿大金融監管制度因素和其非銀行金融機構創新能力不足等因素，促成整體依附于商業銀行體系的次貸市場形成并增強了商業銀行的盈利能力，而沒有形成龐大的影子銀行體系從而弱化商業銀行核心功能。但是，美國的金融體系沒有破壞兩個因素中的任何一個，因此強化了復制銀行的過程。
　　由此可見，商業銀行核心功能被弱化，并不是未來銀行業發展的必然趨勢，而是個別國家金融制度調整的偶然產物。但是，金融創新是促成商業銀行核心功能泛化的根本性因素。因此，金融創新和發展的既有路徑若被復制，其他國家很有可能也會出現類似美國的情況。在2008年次貸危機之前，華爾街及其所代表的金融創新路徑是全球各國效仿的榜樣，代表一種金融生產力。次貸危機之后，這一趨勢并沒有隨著五大獨立投資銀行的分解而消失：在美國，無論是從投資銀行、ABCP（資產抵押商業票據）等影子銀行的資產負債表，還是從涵蓋影子銀行體系的國家金融活動指標，都可以看出美國的影子銀行體系沒有遭到毀滅性打擊。但是，美國的影子銀行機構業務規模下降的速度已經減緩，商業銀行雖然因表外管道機制等遭受重創，但其迅速被迫去杠桿化之后，已經富有彈性地恢復，而新的表外創新方式尚沒有產生。而為所有期限轉換金融中介服務的批發性融資市場——貨幣市場，也已經恢復至金融危機前的狀況
　　總之，從商業銀行角度來看，核心功能泛化直接導致了商業銀行傳統利潤的下降，以及特許權價值的降低。但是，復制銀行的非銀行金融機構也在創造經濟價值，因此，這一現象增加了期限轉換行業的競爭、提高了全社會的融資效率。因此，商業銀行需要考慮的核心問題是，在金融創新的同時考慮如何盡量不泛化其核心功能，挽回“失地”。而貨幣當局和金融監管當局則必須縱觀全局，考慮如何應對商業銀行核心功能的泛化問題對金融體系、實體經濟帶來的宏觀挑戰。
　　（作者單位：特華博士后科研工作站 中國社會科學院金融研究