割肉割不掉的痛苦

　　蘇聯解體后，俄羅斯實施“休克療法”，希望速成市場經濟，結果造成嚴重的經濟衰退。俄羅斯政府一直入不敷出，只能用增發貨幣和向銀行貸款來填補財政預算赤字，也就是靠印鈔票來變相賴賬，使得通貨膨脹和人民收入縮水更加嚴重。從1995年起，在國際貨幣基金組織的建議下，俄羅斯政府一方面逐步對外開放本國資本市場，一方面改為靠發行內外國債來填補財政預算赤字，經濟出現復蘇勢頭。1997年俄羅斯經濟出現止跌回升的趨勢，GDP出現了正增長，通貨膨脹率也開始下降，國際資本市場上看好俄羅斯的聲音越來越大，認為已持續貶值多年的盧布有升值潛力。此時俄羅斯利率較高，市場盈利空間也很大，意圖進入俄羅斯的國外投資者也越來越多，索羅斯也是其中一員。
　　索羅斯對1998年俄羅斯市場的判斷更傾向于做多，與他對1997年東南亞市場的做空判斷截然不同。他認為俄羅斯正處于“從強盜資本主義向合法資本主義的轉變”中，此時投資俄羅斯會帶來豐厚的收益。
　　1995年俄羅斯政府發行國債時認為：在高通貨膨脹條件下，發行長期國債難以被投資者所接受，因而將重點放在發行短期國債上，3～6個月的短期國債占俄羅斯國債總額的比例超過80%，其年收益率往往高達30%以上。當俄羅斯的通脹率緩和下來后，這些收益率高、周轉期短的短期國債就吸引了國際游資的高度關注。此外，俄羅斯股市上股票面值定得很低，平均只值50美分到4～5美元，經濟回暖時的回報就會很高，1997年的股票回報率平均高達100%以上。這些因素使得1997年成為俄經濟轉軌以來吸收外資最多的一年，俄羅斯從1991年起一共引入外資237.5億美元，其中1997年一年就吸收了100多億美元。索羅斯的資金在其中比例很髙，僅向俄羅斯電信投資公司就投資了10億美元。
　　蜂擁而來的外資中直接投資只占30%左右，70%是進入債市、股市的短期資本投資，到1997年10月間，外資已掌握了60%～70%的股市交易量、30%～40%的國債交易額。
　　然而俄羅斯經濟的實際情況并不像國外投資者想得那么樂觀。1998年5月～6月間，俄羅斯政局動蕩，總理換人和政府重組頗費周折，俄羅斯議會經過3次表決才勉強通過對新總理基里延科的任命。一個月的政府危機使得俄羅斯少收稅款30億美元，拮據的財政更是雪上加霜。新政府上臺后發現大筆財政債務將于1998年陸續到期，約占俄羅斯GDP的8%～10%，而以往公布的數字只占GDP的3%～4.6%。深感償債任務沉重的新政府公布了財政債務危機的嚴重情況，宣稱俄羅斯在1998年至少需再借100～150億美元才能渡過難關。消息傳出，投資者立刻對俄羅斯政府的償債能力產生恐慌，俄羅斯國債價格迅速下滑了20%。
　　與此同時，議會立法限制國外資本參股“俄羅斯統一電力系統股份公司”的比例，要求不得超過25%，而此時該公司已將28%的股票售予外商。這引發外資對俄羅斯政府的不信任，紛紛拋售股票，該公司的股累在兩周內下跌40%，許多其他股票也跟著齊跌25%～40%。美元兌盧布的匯率上升到1﹕6.2010～1﹕6.2030，超過俄央行規定的最高限額1﹕6.1850。
　　為了應對金融動蕩，基里延科政府提高了利率，并拋售美元回籠盧布，希望借此保住盧布的匯率。同時向國際貨幣基金組織、歐洲資本市場借貸美元，增加手中的籌碼，并推延國家債務的償還期，借此減少當年的償付壓力。
　　然而市場對俄羅斯政府舉措的反應與對1997年3月泰國央行穩定措施的反應一樣——拋售證券、搶兌美元。俄羅斯國債的價格在10天內跌到不足票面的一半，股市在8月13日跌到年初的26%。索羅斯在13日當天的《金融時報》上呼吁西方7國支援俄政府全力救急，并敦促俄政府盧布貶值15%～25%。當初支持索羅斯在俄羅斯投資的西方銀行現在則要求他提前還貸。
　　驚慌失措的俄羅斯政府于8月17日推出了3項強硬的應急措施。一是擴大盧布匯率浮動區間，將盧布匯率的上限調低到9.5﹕1，這實際上是將盧布兌美元的匯率由6.295貶至9.5，貶值50%以上。二是延期90天償還到期的150億美元外債。三是轉換內債償還期，將1999年12月31日前到期的價值達200億美元的國債轉換成三、四、五年期限的中期國債。俄羅斯國債市場在轉換結束前暫停交易，也就是說俄羅斯全面停止償付到期債務。
　　三項措施一公布，市場大嘩，股票大跌停盤，盧布匯率加速下瀉。俄羅斯政府很快放棄了拋售美元回籠盧布的政策，盧布兌美元的比價猛跌至17﹕1～22﹕1，由于無人買入，俄羅斯的股市、債市和匯市一度陷入停盤狀態，銀行無力應付居民提款兌換美元，整個金融體系和經濟運行幾乎陷入癱瘓。
　　雖然付出了匯率大跌、資本流動凍結的沉重代價，但俄羅斯政府破罐子破摔的賴賬獲得成功。投入俄羅斯股市、債市的美元熱錢無法按預定計劃撤出，俄羅斯政府隨后強硬的大折扣債務重組方案更是讓國際投資者們幾乎血本無歸，共計損失了330億美元，索羅斯量子對沖基金虧損20億美元，不過俄羅斯政府也因此在很長一段時間喪失了從國際市場上融資的信用。
　　（摘自北京大學出版社《一切都是交易：一種化繁為簡破解僵局的思路與方法》 作者：郝大