創業板上市公司股利政策影響因素實證分析

【摘要】創業板上市公司恰當的股利政策，不僅能夠在證券市場中樹立起公司健康向上的正面形象，而且能夠增加廣大投資者對于公司的信心，為創業板上市公司取得穩定、持續發展的條件和機會。本文以我國創業板上市公司2010年股利分配的現狀為依據，對創業板上市公司股利政策影響因素進行實證分析分析，結果表明創業板上市公司的公司規模、股本轉增能力和創業板上市公司長期以來的盈利能力是其最主要的影響因素。

【關鍵詞】創業板上市公司 股利分配 股利政策 影響因素

一、影響創業板上市公司股利政策因素分析

（一）宏觀經濟運行狀況

一般情況下在國家宏觀經濟繁榮階段，各行各業發展快速，產品和服務的需求增加，創業板上市公司產品和服務的銷售也會增加；另外，由于經濟繁榮，投資機會也比較多，而此時整體外部融資環境也較好，創業板上市公司能夠獲得的融資金額和機會增多，這會增加創業板上市公司的盈利能力。創業板上市公司現金流充裕，盈利能力增加，股利支付率就會相對提高。

（二）法律法規

中小投資者在我國的創業板證券市場上處于弱勢地位，他們持有的份額少，幾乎沒有發言權，所以其利益很難得到充分的保障。從保護投資者的利益出發，規范創業板上市公司股利分配很有必要。所以各國政府都通過制定法律法規的形式來規范創業板上市公司的股利分配政策，以求促進創業板市場健康發展。

（三）證券市場的成熟程度

一般情況下市場的成熟程度，分為三種形式：強式有效市場、弱式有效市場和半強式有效市場。越有效的市場，其成熟度也就越高。一般來說，西方股票市場較為成熟，現金股利受到重視。而我國的創業板市場開辦到現在時間較短，有效性低，投資偏好混合派現方式的股利分配政策。

（四）創業板上市公司的盈利能力

創業板上市公司股利分配都源自于日常經營活動中產生的利潤，利潤是派發股利的源泉，企業生存的根本，沒有盈利股利分配就成了純粹數字上的游戲了。一般創業板上市公司的盈利能力越好，資金方面就會越充裕，其股利支付水平也越高，反之盈利能力越差，公司越有可能陷入財務困境，其股利支付水平就可能越低。

另外上市公司的公司規模大小，投資機會，生命周期和資本公積金等因素也會影響公司的股利政策。

二、樣本選擇

本文選擇2010年12月31日之前所有創業板上市公司作為研究對象，對我國創業板上市公司股利政策的影響因素進行實證分析。在下文的分析中將股票股利和資本公積金轉增統稱為股票型股利。說明：（1）數據來自于深圳證券交易所公布的創業板上市公司的年報，然后經整理而得。（2）本文在研究中將股利政策分為四種類型，現金股利股票型股利都分配，只分配現金股利，只分配股票型股利，不分配。

三、實證研究

根據本文上面章節的理論研究，做出如下假設：

假設一：創業板上市公司盈利能力越強，既分配現金股利又分配股票型股利可能性越大；反之則越小。

假設二：創業板上市公司規模越小，既分配現金股利又分配股票型股利越大；反之，則越小。

假設三：創業板上市公司經營能力越好，既分配現金股利又分配股票型股利可能性越大；反之，則越小。

假設四：創業板上市公司資產質量越高，既分配現金股利又分配股票型股利可能性越大；反之，則越小。

假設五：創業板上市公司現金流越充裕，既分配現金股利又分配股票型股利可能性越大；反之，則越小。

假設六：創業板上市公司股權越集中，既分配現金股利又分配股票型股利的可能性越大；反之，則越小。

假設七：創業板上市公司資本公積越多，既分配現金股利又分配股票型股利的可能性越大；反之，則越小。

四、構造模型

1.本文中，上市公司的股利分配政策的選擇是一個多元選擇問題，包括分配現金股利和股票股利（3）、分配現金股利（2）、分配股票股利（1）、不分配（0），這種選擇如同個人在外出選擇出行方式一樣（如在自行車、摩托車、汽車或火車之間的選擇），響應變量有兩個以上的次序或等級類型，應該采取多項logit模型。

2.上市公司對股利分配政策有n種（n=4）可選擇的分配方案，可選方案的集合為A。而對股利政策選擇依據是投資者效用最大化，上市公司選擇第i種方案的條件為：

u■≥u■，i≠j…………（4.2.1）

k表示第k家上市公司，其中方案的效用u■由兩部分構成，可觀測到的因素對投資者效用的影響v■和不可觀測到的因素對投資者效用的影響ε■：

u■=v■+ε■…………（4.2.2）

若假設隨機項ε1k，ε2k，ε3k……，εnk獨立同分布，并且分布函數為參數為（0，1）的極值分布：

由此得到上市公司k選擇方案為i的多項logit模型：

p■=exp（v■）/■exp（v■）…………（4.2.4）

該模型的參數通過對對數似然函數lnL進行極大似然估計得到。其中：

L（Y＼X，β）=■■p■Y■…………（4.2.4）

Yik=1，當方案i被選中時；Yik=0，方案i未被選中時。

表1

根據以上設計的7個自變量，采用Eviews統計軟件中的Logit逐步回歸模型進行參數估計，在95%的顯著水平下獲得檢驗結果，如表2所示：

表2

從上述分析可以得出上市公司的公司規模和股本轉增能力是影響其是否分配股利最主要的因素，因而，接受假設二、假設七。而在公司盈利能力上，三個指標有一些分歧。從凈資產收益率和每股未分配利潤來看，公司盈利能力越強，最優分配的可能性越大。然而從最常用的每股收益上分析，盈利水平越高反而是越有可能不分配。由于創業板上市時間短，超募資金高，可以說是“不差錢”。每股收益衡量的是年度盈利情況，而未分配利潤則反映的是較長時間（幾年來）的盈利水平，由于創業板公司現金充裕，所以完全有能力忽視一年的好壞而選擇股利政策。

從2010年的數據分析，X3和X5在logit模型95%的顯著水平條件下影響不顯著。也就是股權集中度與現金流情況對創業板上市公司股利政策的影響不明顯。

綜上，如果投資著想把握年報行情，找到最有潛力高比例分紅的股票就應該從那些股本規模小，資本公積高且歷年以來利潤積累高的公司中去找。而監管當局也應該注意這些股票，如果年報公布前這類型股票異動，就很有可能是提前泄露了一些信息，這類股票應該成為監管的重點。

參考文獻

[1]葉護華.我國現金股利政策研究文獻綜述[J].現代管理科學，2006.1：56-57.

[2]唐毅.我國上市公司股利政策影響因素分析[J].時代經貿，2007.3：39-.

作者簡介：任尚光（1986-），男，云南民族大學在讀研究生，研究方向：證券市場與投資。