場內金融衍生品品種研究

劉芝溶

中央財經大學經濟學院，北京

1 概述

金融衍生品是指其價值依賴于基礎資產價值變動的合約。這種合約可以使標準化的，也可以是非標準化的。標準化合約是指其標的物（基礎資產）的交易價格、交易時間、資產特征、交易方式等都是事先標準化的，因此此類合約大多在交易所上市交易，如期貨。非標準化合約是指以上各項由交易的雙方自行約定，因此具有很強的靈活性，比如遠期協議。

金融衍生品是在二十世紀七八十年代初新一輪金融創新的浪潮中興起的一種金融創新。一路走來，金融衍生品已經成為國際金融市場中不可或缺的交易品種。金融衍生品發展起步較晚，我國的證券市場20年來總體上看，我國證券市場發展速度飛快。但是，相比而言，我國場內衍生品市場的發展則相對滯后。

作為中國資本市場近年來最為重要的創新舉措之一，推出融資融券業務不過三年多的時間。同時推出股指期貨。股指期貨與日前推出的國債期貨一樣，同屬于基礎性的產品。股指期貨的推出給機構的投資操作模式帶來新的變化。

2 場內金融衍生品市場品種發展現狀

2.1 股指期貨經過數年準備，終于上市交易

股指期貨是現代資本的產物。美國金融期貨的產生和發展帶動了其它國家金融期貨產品的發展。中國經濟與世界的經濟相融合對中國場內金融市場提出了越來越高的要求，勢必緊跟世界的大趨勢，盡快推出股指期貨。2006年9月8日在上海期貨大廈內中國金融期貨交易所掛牌成立，成為繼上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所之后的中國內地的第四家期貨交易所，也是中國內地成立的首家金融衍生品交易所。2010年4月16日，中金所已正式推出滬深300股指期貨合約。

股指期貨的推出將給整個期貨行業帶來新的契機。目前，我國期貨公司只能從事單一經紀業務，缺乏有效盈利手段使得經營手段雷同，分散度高，惡性競爭激烈。股指期貨的推出將打通期貨市場和證券市場，大大拓寬期貨業的深度和廣度。此外，股指期貨的推出將加速期貨公司層級分化，市場集中度將大大提高，其競爭過程將給投資者帶來更多的選擇和機會。股指期貨的推出還有助于促進期貨業法律、法規體系的完善。

2.2 外匯期貨目前仍尚未推出

外匯期貨是在1992年6月1日，由上海外匯調劑中心推出的，這是我國最早的金融期貨。當時交易的外匯品種有人民幣對美元、英鎊、德國馬克、日元等。由于當時外匯交易實行的是雙軌制，國家對外匯現匯交易限制甚多，于1993年停止交易。

從可行性方面考慮，我國市場需求充分，基礎市場完善發達、匯率和利率形成機制市場化、交易者作為完整經紀人、法律框架和完整的制度體系成熟。開放我國外匯期貨市場的基本條件已具備。目前，我國已經有銀行間的即期和遠期外匯市場，還沒有外匯期貨市場。

2.3 發展水平仍處于初級階段的權證市場

我國證券史上的第一只權證—大飛樂配股權證是在1992年6月上海證券交易推出的。當時國內的權證被惡意炒作、操縱，投機氛圍強烈。1996年6月，權證交易被中國證監會叫停。9年后新的權證才發行推出。到2009年4月，有39種退市的權證，15種正在交易。最初的權證市場，交易異常活躍、品種稀少。所以品種雖少但換手率奇高。而且，交易價格偏離理論價值懸殊，甚至出現炒作理論價值為零的看跌權證。由于交易活躍、頻繁炒作，交易所必須不斷加強監管的力度。當前，由于過多投機得不到良好的控制，基本停滯新的權證品種的發行。

2.4 國債期貨重新開閘，18年后成功上市

1992年12月，上海證券交易所最先開放了國債期貨交易。上交所共推出12個品種的國債期貨合約，只對機構投資者開放。但在國債期貨交易開放的近一年里，交易并不活躍。

1995年2月，國債期貨市場上發生了著名的“327”違規操作事件，對市場造成了沉重的打擊。一系列的清理整頓措施并未有效抑制市場投機氣氛，透支、超倉、內幕交易、惡意操縱等現象仍然十分嚴重，國債期貨價格仍繼續狂漲，1995年5月再次發生惡性違規事件—“319”事件。1995年5月31日，中國首次國債期貨交易試點以失敗而告終。

闊別市場18年之后，國債期貨終于在2013年9月6日回歸市場。從國債期貨上市首日的表現來看，投資者擔憂的暴漲暴跌現象并沒有出現，對股市資金形成分流的場面也沒有出現，最終平穩收官，市場懸著的心初步落地。

相比商品期貨和股市更強調投資功能，國債期貨則注重投資功能和利率管理功能的組合。國債期貨的上市，不僅僅是多了一個投資品種，更關鍵的是其將肩負完善金融市場體系，健全金融產品系列，提高金融體系的整體抗風險能力，為實體經濟的發展保駕護航等職能，在推動財政改革和利率市場化改革方面發揮十分重要的作用。

3 我國場內金融衍生品發展存在的問題

我國場內金融衍生品存在的問題主要是衍生品自身的問題和金融衍生品監管方面也存在問題。衍生品存在的問題首先體現在品種上面。與國際金融衍生品種類豐富多樣相比，現階段，我國金融衍生品品種同質性較高。

目前，在我國的金融衍生品交易的實踐表明，運用多個品種非但沒有有效地轉移風險反而擴大。這是由于金融衍生品自身存在“雙刃劍”的特點所決定的，而導致我們在實際應用中出現這種無益而害狀況的就是不盡合理的產品設計所造成的。

金融衍生品監管方面存在的問題主要集中在管理主體過于分散，法規體系建設不完善，行業自律組織作用不明顯等方面。

4 對策研究

克服金融衍生品德自身缺陷，要根據我國金融衍生品市場的特點，適度增加金融衍生品的種類。完善金融衍生品的設計，增強創新能力，設計符合我國國情的金融衍生品。

完善金融衍生品的監管體系。分清監管部門的職責，加強合作與協調。政府應該盡快出臺相關政策，明確各個金融衍生品監督部門的職責，做到有法可依，防止出現監管真空的現象。完善金融衍生品的監管法規。針對不同種類的金融衍生品分別制定相應的監管法規。充分發揮行業的自律作用。

5 總結和展望

雖然當前我國金融衍生品發展還存在著很多問題，但是，我們已經有了雛形。經過多年的努力，我國股指期貨和國債期貨已成功開放。在技術方面相對復雜的期權與互換類產品，現在應進行研究準備，尤其是股指期權。其他品種的金融衍生品，在基本的場內金融衍生品市場得到發展后，將會自然提到日程上來。

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