關于廣義貨幣供應量M2影響因素的實證分析

裴科峰

摘 要：貨幣供應量是宏觀貨幣政策的重要中介變量，但影響我國貨幣供應量的因素比較復雜。將實證分析影響貨幣供應量的原因，包括金融市場的發展程度、總儲蓄率居高不下、廣義貨幣流通速度以及國家債務負債程度等，從而更為有效地把握宏觀經濟形勢，理解貨幣政策變化以及判斷金融市場走勢提供參考依據。

關鍵詞：貨幣供給；多元線性模型；金融市場

中圖分類號：F822.0 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）08-0103-02

一、對M2影響因素的理論分析

1997年版的《統計手冊》規定，各國在編制貨幣供應量時，主要考慮的應當是本國經濟、金融特點。貨幣供應量統計口徑共有三個層次：第一，流通中的現金M0，即現金；第二，狹義貨幣供應量M1，M1=M0+企業活期存款+機關團體部隊存款+農村存款+個人持有的信用卡類存款，其所反映的是現實的購買力；第三，廣義貨幣供應量M2，M2=M1+城鄉居民儲蓄存款+企業存款中具有定期性質的存款+信托類存款+其他存款，另外，M2不僅反映了現實購買力，也反映了潛在購買力。

自改革開放以來，隨著經濟的增長，我國貨幣供應量持續增長，M2/GDP在改革期間不斷增加。統計數據顯示，1978年這一比值僅0.245，到2011年增長為1.800。33年來，M2/GDP增加了7.34倍。相比于國外，印度的M2/GDP在1988年為0.402，日本為1.046，美國為0.651；到1999年印度為0.480，日本為1.237，美國為0.601。相比之下，我國的M2/GDP過高且增長速度驚人。

理論方面，大多數學者認為影響貨幣供應量的因素有所不同。筆者從較為細化的方面分析主要影響因素。

第一，貨幣的流通速度。從國民收入貨幣化的角度來講，分為貨幣化國民收入與非貨幣化國民收入。貨幣化國民收入的經濟體吸收貨幣的能力較強，因此一定的貨幣供給量下，貨幣流通速度較慢。相反，在貨幣化程度較差的經濟體下，同等貨幣供給量下吸收貨幣的能力較弱，也就是貨幣流通速度較快。我國之所以貨幣供給長期高于GDP 與物價增幅之和而沒有造成潛在通貨膨脹壓力的主要原因就是貨幣化程度較高 [1]。

第二，中央銀行的貨幣回籠政策。當市場上流通的貨幣量大于所需要的貨幣量時，政府會通過貨幣回籠將剩余的貨幣流回到中央銀行，從而使貨幣供給與需求相適應，避免通貨膨脹的發生。通過貨幣回籠的變化，可以探知當期的貨幣供給量是否符合市場所需要的貨幣量。

第三，資本市場的發展程度。自20世紀90年代以來，由于股票市場的發展，貨幣不再只流向商品市場，也向股票市場流動。而從經濟學的一般原理來講，貨幣供應量會通過一定機制傳導到股票市場，如中央銀行通過調節準備金控制貨幣供給量，從而影響到整個金融機構。當貨幣供給量增加時，人們持有的貨幣就會增加，相對于股票來說，持有股票的收益會更大，從而將貨幣市場的貨幣擠入股票市場，促使股價上升。另外，貨幣供給量增加后導致利率下降，投資增加，居民收入增加，通過乘數效應，股票價格又會上升。股價上升產生的保值意識會使流通中的貨幣量相應減少[2]。

第四，銀行儲蓄。銀行儲蓄總額可有效地解釋廣義貨幣中的準貨幣供給量。近年來，我國廣義貨幣相對于GDP的持續超高速度增長主要是由準貨幣的高速增長造成的，上述計算得出準貨幣與GDP比率的增長速度為M1/GDP增速的2.4倍。準貨幣的高速增長又可基本由城鄉儲蓄的高速增長來解釋。由此看來，在居民儲蓄行為不變的前提下，豐富吸引居民儲蓄的金融商品結構，將減小準貨幣過度增長的壓力。

第五，國債的發行。我國自改革開放之后，政府長時間實施了積極的財政政策，盡管經濟實力增加明顯，財政收入也有所增加，但難免出現財政赤字，所以發行國債來彌補赤字就很有必要了。而國債的發行對貨幣供給有巨大的影響，雖然商業銀行使用超額準備金購買國債會降低基礎貨幣數量，但M1和M2并不會因此減少，反而國債的收入會擴張M1和M2的數量。

第六，經濟增長和財政收支。經濟增長率類似上述貨幣化程度對貨幣供給量的影響，由于經濟各部門的快速發展，對貨幣的需求量會更大，必定會使貨幣供給量增加。而當前，財政收支均以貨幣形式進行，因此財政規模的擴大或縮小也會對貨幣的需求與攻擊產生影響。

第七，外匯儲備。我國自改革開放以后，由于人民幣匯率很低，加上開放的勞務市場和商品市場，使出口成為國民收入的重要部門，由此在國際貿易中長期保持順差，獲得了大量的外匯儲備。這不僅對我國的國民經濟產生了重大影響，而且也對貨幣供給有一定的影響。這是因為央行買進外匯，將外匯賬目記錄在商業銀行的賬戶中，這使商業銀行擁有更多超額準備金，這相當于對市場增加了更多基礎貨幣[3]。

二、實證分析

本文就上述提到的貨幣流通速度、貨幣回籠、證券市場發展程度、儲蓄率、國債發展程度、經濟增速、財政收支、外匯儲備以及金融機構貸款余額、外匯占款余額等可能對貨幣供給量M2產生影響的因素進行實證分析。

直接參加回歸模型計算的數據是以上各個宏觀變量取對數值之后的數據。這樣做的目的有兩點：首先，諸變量取對數的回歸結果，表明了在其他變量保持不變的情況下，解釋變量每變化1個百分點所引起的被解釋變量變化的百分比。這種解釋形式和本文的研究目的是一致的。其次，由于進入模型中的各個宏觀變量其數據很可能存在異方差 本文對變量取對數，可以壓縮測量變量的尺度。

其中x1代表貨幣流通速度，x2代表貨幣回籠，x3代表銀行各機構貸款數額，x4代表A股成交額，x5代表儲蓄率，x6代表國債余額/GDP，x7代表經濟增長率，x8代表財政存款余額，x9代表外匯占款余額，x10代表外匯儲備余額。進行首次回歸，結果如表1。

由表1可以看出，R2很高，F統計量也很顯著，但幾乎所有的變量的t檢驗都不顯著，說明多重共線性可能很嚴重，DW值接近3，可能有自相關性。經過逐步回歸法，排除了變量x3、x6、x7、x9，最終得到模型2：ln*M2=β0+β1Y1+β2Y2+β3Y4+β4Y5+β5Y8+β6Y10+ε2。

再次進行回歸，如表2。

由表2可以看出R2很高，F統計值也較顯著，剩下的六個變量的t統計值也都很顯著，說明基本消除了多重共線性，DW值接近2，消除了自相關性，再利用white檢驗，發現數據中不存在明顯的異方差性，如圖1。

得出模型：lnM2=5.68-0.35lnx1+0.35lnx2+0.02lnx4+0.58lnx5+

0.35lnx8+0.15lnx10+μ

最終回歸結果顯示：R2=0.99，F-statistics=4097.99，DW=1.96。

由回歸結果可知，當貨幣回籠量上升1個百分點時，貨幣供給量將上升0.35個百分點，而財政存款余額與貨幣流通速度對貨幣供給量的影響程度幾乎相同，貨幣流通速度影響程度與貨幣回籠量和財政存款余額相同，但方向相反。儲蓄率對貨幣供給量的影響非常大，儲蓄率上升1個百分點，將使貨幣供給量上升0.58個百分點，而A股交易額和外匯儲備余額與其他因素在數值上相比，對貨幣供給量的影響略小。

三、政策和結論

由上述實證分析的結果可以看出，影響貨幣供給量M2的因素主要有貨幣流通速度、貨幣回籠數量、A股成交額、總儲蓄率、財政存款余額和外匯儲備余額這六個方面。

由實證分析的結果可知，貨幣流通速度對貨幣供給的影響很大。由于中國城鎮化和市場化的力度逐漸下降，貨幣化的進程也逐漸放緩，貨幣的流通速度也隨之上升，貨幣需求減小，因此在制定貨幣政策時不能一如既往地以經濟增速的同比例速度增加貨幣供給，從而避免引發通貨膨脹。儲蓄總額可有效地解釋廣義貨幣中的準貨幣供給量，如模型中所提供的數據顯示，儲蓄總額的變化對貨幣供給量有著明顯的正向關系。在居民儲蓄行為不變的前提下，在貨幣供給大于或與需求從而可能引發通貨膨脹的情況下，豐富吸引居民儲蓄的金融商品結構是抑制準貨幣增長速度的比較有效的途徑。財政存款余額對貨幣供給量也有著明顯的正向作用。除了公開市場業務能夠將財政政策和貨幣政策結合起來外，財政存款的不同分布也能夠在一定程度將二者結合起來，所以，綜合運用諸如此類的內在聯系，對于有效地使用財政政策、貨幣政策是非常必要的。而控制貨幣供給這一艱巨的任務，不僅僅是中央銀行的職責，財政部也有管理貨幣供給的工具。另外，調控貨幣政策不能僅依靠中央銀行，財政部也須利用管理貨幣供給的工具配合央行[4]。盡管模型的數據顯示相比較于其他因素，外匯儲備總額對貨幣供給量的影響較弱，但并不排除在計量過程中數據的誤差導致對其實際作用的削弱。所以說，發行國債這一財政政策并非與貨幣政策沒有關系，而是有正向相關性的。這就要求財政政策與貨幣政策協調實施。而國債對貨幣供給量有巨大影響，所以央行制定貨幣政策時必須把它納入考慮的范疇。因此，在制定貨幣政策時，不能孤立地從原先的貨幣政策的角度看問題，而要從整個國民經濟出發，擁有國際視角，估計各方面影響，運用各種措施，使貨幣政策達到目標，更好地調節經濟。

參考文獻：

[1] 阮健弘，王立元，彭友寶.貨幣流通速度的變動及其對貨幣供給的影響[J].中國金融，2005，（8）.

[2] 肖新成，谷新輝.貨幣供給影響股票市場的協整分析[J].貴州商業高等專科學校學報，2008，（4）

[3] 張嵩，巫清登.外匯儲備和國債對貨幣供給影響的實證分析[J].東方企業文化·商業文化，2010，（2）.

[4] 李文.財政收支對貨幣供給的影響[J].中央財政金融學院學報，1996，（11）.

[5] 中華人民共和國國家統計局.中國統計年鑒2011[R]. [責任編輯 柯 黎]