如何完善貨幣政策運行機制

楊濤

2013年政府工作報告中，對于貨幣政策提出了諸多目標。

今年貨幣政策的“穩健”和“保守”，意味著其更傾向于微調思路。與此同時，并不表示央行在貨幣政策調控機制方面會無所作為。貨幣政策雖然在此前受到高度重視，但在運用中也體現出一些內在缺陷，可以預料新一屆政府和央行會首先注重完善政策運行機制。

其一，就是要面對貨幣政策目標體系的優化問題。理論上的貨幣政策目標包括經濟增長、物價穩定、促進就業、國際收支平衡。目前各國央行已經將物價穩定當成了貨幣政策最主要的目標，盡管在危機過程中，美聯儲與歐洲央行都或多或少地重新關注就業優先目標。

對于中國央行來說，雖然傾向于以遏制通貨膨脹為目的，但承擔了金融穩定之外的很多職責，如經濟增長率、就業、資產價格穩定等要求，而這些往往是不同時期政府關注的焦點。貨幣政策最終目標混亂，央行獨立性低，也導致了一定時期內貨幣政策目標沖突與效果下降。

當然，作為最重要的貨幣政策目標，關注CPI的變化是正確的，問題在于如何把握通脹壓力與貨幣政策制定之間的關系。有研究表明，在開放經濟條件下，或許勞動力價格上升帶來的適度通脹是能夠接受的，也有利于經濟可持續發展的內在基礎的完善。因此在對通脹壓力的關注中，央行或許也應該進一步分析通脹的形成動因，以及重新確定能夠認可的“溫和通脹”標準。

其二，如何完善貨幣政策的中介目標。從1996年開始，央行開始把貨幣供應量作為主要中介目標，主要是圍繞M2進行政策選擇。但是在實踐中，由于21世紀以來的金融創新不斷加快、金融市場逐漸深化，導致貨幣供應量的可控性、可測性都在迅速降低。

由此我們看到，雖然每年央行都要公布下一年貨幣供應量的增長目標，但是與最終結果都差距較大。盡管有些人認為應該考慮把中介目標向利率或通貨膨脹率轉移，但前者受制于利率市場化改革尚未完成，官方利率還不能反映真實的社會資金價格，后者則受制于央行缺乏獨立性。

同時，由于設計缺陷和目標混亂，公眾所關注的數量政策和價格政策之間甚至會出現彼此矛盾。例如在某些貨幣緊縮時期會出現利率上漲、貨幣供應量同時上漲的反常情況，造成政策效果的沖突。

無論如何，在過去及將來一段時間，央行不得不把貨幣數量型指標作為中介目標。在2001年以來，商業銀行信貸規模被作為一個重要的中介目標，后來的社會融資總額仍然是數量型指標。

但是，隨著2013年的利率市場化改革進一步推進，加上數量型目標的失控可能不斷上升，預計對價格中介的重視會不斷提高。隨著央行公開市場操作機制的完善，價格型的調節工具將是未來貨幣政策操作的主要手段。央行通過短期流動性調節工具、逆回購等公開市場的常規化價格調節，再加上信貸市場、票據市場、拆借市場以及民間資本市場的資金利率調節，不斷地影響和降低企業融資成本。

其三，貨幣政策的透明度亟需提升。貨幣政策透明度近年來成為各國央行實踐的一大發展趨勢，這一方面可滿足社會大眾對政策披露的迫切要求，另一方面中央銀行本身也可以通過開放信息渠道影響市場參與者的預期，有利于其政策目標的完成。

目前，貨幣政策透明度不足。首先，對外公布金融統計數據的完整性和及時性還不夠。其次，雖然央行公布了貨幣政策執行報告和相關問題分析報告，但很少公布對于公眾在形成預期時最需要的對將來經濟金融運行情況的預測分析報告。最后，沒有統一的對外政策信息公布機制。

（作者為中國社科院金融所金融市場研究室主任）