債市黑洞知多少

賴智慧

2012年債市很“牛”，整個行業(yè)興奮不已；2013年債市很“黑”，從業(yè)人員噤若寒蟬。

這樣的轉變，源自一場聲勢浩大的債市掃黑行動。

萬家基金最先起火。今年4月15日，一只在場內(nèi)交易的封閉式債券基金——萬家添利分級B放量下跌，遭受大額賣單砸盤。當晚基金圈內(nèi)傳出消息，萬家基金固定收益部總監(jiān)鄒昱被帶走調(diào)查，原因是其交易對手“代持、養(yǎng)券”。萬家基金事后證實了這一消息。

一石激起千層浪。債券市場的灰色交易黑幕由此拉開，緊接著，中信證券固定收益部執(zhí)行總經(jīng)理楊輝、齊魯銀行金融部的徐大祝、易方達基金固定收益部投資經(jīng)理馬喜德以及西南證券固定收益部副總經(jīng)理薛晨等，紛紛被曝違規(guī)。

一場由公安機關出馬，金融監(jiān)管部門協(xié)調(diào)，對債券市場進行整頓肅清的行動公開進行?！斑@只是稽查的開始，遠沒有結束，可能還有更多‘碩鼠落網(wǎng)。”一名券商研究人員對《新財經(jīng)》記者表示，只有徹度肅清債券市場的秩序，債市才會有更好的發(fā)展。

債市黑洞接連掀開

風起于青萍之末。

4月15日，位于上海浦東的萬家基金公司和往常似乎并無不同，但萬家基金固定收益部總監(jiān)鄒昱沒有如常上班。與此同時，一則關于鄒昱被帶走并接受調(diào)查的消息已開始在基金圈小范圍流傳。

消息的影響自當天午后開始體現(xiàn)。4月15日午盤后，萬家基金的明星基金萬家添利B成交量大幅放大，當天成交額近1億元，是前一日成交額的10倍，而成交價格反常跳水。這表明多家機構投資人在拋售萬家相關基金。

4月17日，萬家基金發(fā)表聲明，確認鄒昱正在接受公安部門調(diào)查。這是國內(nèi)首次出現(xiàn)債券基金經(jīng)理直接被公安機關調(diào)查的案例。

1982年出生的鄒昱是一位明星基金經(jīng)理，也是萬家基金的固定收益部總監(jiān)。鄒昱2006年7月至2008年3月在南京銀行股份有限公司從事固定收益研究。2008年4月進入萬家基金管理有限公司。鄒昱年輕有為，投資業(yè)績不錯，所管理的貨幣基金在業(yè)內(nèi)排名比較靠前。鄒昱“失蹤”后，萬家基金向證監(jiān)會、央行和公安部門進行了核實，變更了基金經(jīng)理并宣布鄒昱離職。

“這件事我們?nèi)ψ永镆哺杏X很驚訝，之前固定收益產(chǎn)品也出過事，但從來沒有這么嚴地稽查過，這是一個開創(chuàng)性行為，意味著債券基金老鼠倉一樣要被調(diào)查，”北京一名不愿具名的基金公司人員對記者表示。

幾天之內(nèi)，這場由萬家基金點燃的債券稽查行動迅速蔓延開來。隨即被曝光的是中信證券固定收益部執(zhí)行總經(jīng)理楊輝。據(jù)稱，楊輝早在一個月前已被公安機關帶走調(diào)查。

與“80后”新秀鄒昱相比，楊輝算債券市場的“老人”，曾在德意志銀行工作，2002年加入中信證券，今年年初剛剛被提拔為中信證券固定收益部的董事總經(jīng)理，負責債券市場研究、交易策略與產(chǎn)品設計研究與管理等，是該部門行政和業(yè)務管理的“B角”，同時是中信證券資產(chǎn)配置小組、產(chǎn)品委員會和風險控制小組成員，在固定收益領域表現(xiàn)出色。

另一位被曝光的是江海證券固定收益部副總經(jīng)理張守剛，此人今年年初就被調(diào)查。張守剛曾在中融國際信托公司固定收益部門工作，負責自營業(yè)務中債券投資方面的業(yè)務。

之后債市掃黑行動繼續(xù)進行。4月17日當晚，齊魯銀行金融部徐大祝被公安機關調(diào)查。徐大祝2007年任職于濟南銀行，后轉至齊魯銀行，曾為多家財經(jīng)媒體撰寫債券專欄文章，也是債券市場能夠呼風喚雨、人脈資源甚廣的大佬級別人物。

僅僅兩天后的4月19日，易方達基金固定收益部投資經(jīng)理馬喜德因涉嫌職務侵占，被湖南地方檢察機關提起公訴的事件被曝光。馬喜德被指曾于2008年挪用35億元資金，為團伙牟利4000多萬元。馬喜德2008年5月被易方達聘用，涉案行為也發(fā)生在2008年。

幾乎同一時間，西南證券固定收益部副總經(jīng)理薛晨因涉嫌債券違規(guī)利益輸送被帶走。薛晨曾任國海證券固定收益證券部北京分部高級經(jīng)理，2009年4月進入西南證券固定收益部，2012年離職前為西南證券固定收益部副總經(jīng)理，負責債券銷售和投資。

數(shù)名債市重量級人物紛紛落網(wǎng)，而且分別來自銀行、基金與券商，可謂“面面俱到”。多名券商人士表示，這將是一場空前的債市打黑風暴，目前僅僅是一個開始。

禍起丙類賬戶

據(jù)多名業(yè)內(nèi)人士透露，這些被調(diào)查的債市關鍵人物多半都設立了自己或家人直接控制的丙類戶，與機構做交易，牟取不當利益。

何為丙類戶？目前銀行間市場的投資者賬戶分為“甲類戶”、“乙類戶”和“丙類戶”。甲類主要為商業(yè)銀行，乙類一般為信用社、券商、基金、保險等非銀行金融機構基金，丙類戶則大部分為非金融機構法人開設的賬戶。按照相關規(guī)定，丙類戶不允許直接參與債券交易，必須通過甲類戶的賬戶進行代理結算。

設計推出丙類戶的初衷是為了促進市場活躍，但逐漸有一些金融機構從業(yè)人員在外開設丙類戶，在發(fā)行環(huán)節(jié)拿券，在交易環(huán)節(jié)與金融機構之間開展代持、養(yǎng)券、倒券等灰色行為，借機向關系人違規(guī)輸送利益。

審計署調(diào)查的重點，正是長期存在灰色區(qū)域的銀行間債券市場丙類戶，而調(diào)查的路徑則是對交易登記結算系統(tǒng)中所留存的丙類戶開戶及交易信息進行全面篩查。業(yè)內(nèi)透露，楊輝就是因為其以妻子名義開設的丙類戶被調(diào)查人員注意，進而導致個人利益輸送行為被發(fā)現(xiàn)。

盡管這次債市掃黑運動是從萬家基金開始，但實際上調(diào)查最早發(fā)軔于3年前的一起國債招標舞弊案。2010年年底，經(jīng)過對財政部國債司原副司長張銳在國債招標中的舞弊案的調(diào)查，有關部門發(fā)現(xiàn)了張銳及其家人所控制的丙類戶，案發(fā)當日進出資金即達數(shù)億元。

由此，“丙類戶”概念開始被人熟知，并成為債市案件的關鍵詞。

張銳案之后，2011年6月，審計署根據(jù)內(nèi)部舉報，發(fā)現(xiàn)了富滇銀行資金市場部在外成立丙類戶利用銀行資金牟利的窩案并移交司法部門。2011年年底，湖南省公安廳調(diào)查發(fā)現(xiàn)，新時代證券的一位高管在兩只券種的交易中，個人開設丙類戶，非法牟利數(shù)千萬元。

針對丙類戶債市尋租的調(diào)查隨即延展開來，并呈網(wǎng)格狀推進，從而引發(fā)了今年這場聲勢浩大的掃黑行動。

債市黑幕如此多，與過去一年多來國內(nèi)債市行情走牛有關。不少券商和基金之所以在A股持續(xù)走熊的行情中還能維持業(yè)績，主要拜固定收益部門的努力所賜。債市不錯的收益誘發(fā)從業(yè)者鋌而走險。

“債市灰色交易嫌疑最大的就是丙類戶，因為債市的主要交易對手是機構對機構，只有丙類戶與個人利益直接相關?！币幻麄芯繉＜胰绱吮硎?。

據(jù)其介紹，丙類戶可以是活躍于一級半市場的鯰魚。比如企業(yè)發(fā)行債券時，丙類戶在與承銷團成員簽訂關于分銷數(shù)量及利率的協(xié)議之后，就可以獲得相應新券，然后在二級市場賣出后賺取點差。倒券過程也是類似原理。

由于債券市場單筆交易金額至少幾千萬元甚至上億元，利差哪怕只是高1個點，利潤都很可觀。

代持利益鏈

隨著案情逐一曝光，涉案人員進行代持、養(yǎng)券、倒券等的說法也日漸增多，這是債券市場另一條灰色利益鏈。

代持就是讓別人代自己持有債券，但不轉移實質所有權，表面上是表內(nèi)的現(xiàn)券買賣，實際上是表外的質押融資。業(yè)內(nèi)認為，“代持本身只是一種規(guī)避監(jiān)管的交易方式，談不上違法，但有時也會淪為利益輸送的通道”。

代持的具體操作方法是，債券持有方通過與代持方達成口頭協(xié)議，約定將標的債券以一定的價格轉讓給代持方，經(jīng)過一段時間后，再以事先約定的價格由債券持有方贖回。通過代持交易，債券持有方通過支付代持方代持期間的資金使用費，保留了債券實質所有權相關的風險和報酬，代持方獲得了代持期間讓渡資金使用費，可以達成雙贏。

據(jù)市場人士介紹，債券代持業(yè)務最初是貨幣市場基金為規(guī)避持有債券久期的限制和提高投資收益率而開展的，進而逐步發(fā)展為銀行間市場成員之間一種普遍的操作模式。

為保障貨幣市場基金的流動性，證監(jiān)會規(guī)定貨幣市場基金不得投資剩余期限超過367天的債券。由于債券久期與投資收益率正相關，貨幣市場基金迫于市場排名或提高收益率的壓力，只能通過代持拉長久期。

通常做法是，貨幣市場基金先買入收益較高的中長期債券，在資產(chǎn)負債表日前以賣出的形式轉讓給代持方，在資產(chǎn)負債表日后，再從代持方贖回以規(guī)避監(jiān)管限制。如此一來，既不會留下監(jiān)管把柄，還能隱蔽地拉長產(chǎn)品久期，從而大大提高投資收益。

代持的直接作用是放大投資杠桿，其方式是多次代持，即一次代持獲得資金后，再購買新的債券，再委托代持，如此循環(huán)。如某券商通過購買2億元債券，利用兩次代持，可獲取6億元債券風險和報酬的實質控制權，從而將投資杠桿放大到3倍。不過，一旦市場利率上升，債券價值下降，該券商將面臨3倍虧損的風險。

這也表明，代持的最大風險在于其是一種私下交易，沒有正式的合同文本保障雙方利益，一旦發(fā)生糾紛，除了道德約束，沒有其他維權措施。另外，大量“代持”、“養(yǎng)券”交易也虛增了債券市場的交易規(guī)模，增加了金融市場的系統(tǒng)性風險。

從這個意義上說，監(jiān)管部門加大對債券市場違規(guī)行為的打擊，有利于債券場外市場的規(guī)范透明。但目前我國對此仍缺乏系統(tǒng)性的監(jiān)管制度，也缺少對市場參與主體進行日常監(jiān)管的抓手。