山東聯(lián)合化工股份有限公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

【摘 要】本文以山東聯(lián)合化工股份有限公司為案例，研究其資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題。

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu)；融資方式；最優(yōu)方案

一、資本結(jié)構(gòu)理論概述

資本結(jié)構(gòu)理論是關(guān)于公司資本結(jié)構(gòu)、公司綜合資本成本率與公司價(jià)值三者之間的關(guān)系。是公司財(cái)務(wù)理論的核心內(nèi)容之一，也是資本結(jié)構(gòu)決策的重要理論基礎(chǔ)。主要分為三個(gè)階段，第一個(gè)階段是早期資本結(jié)構(gòu)理論。第二個(gè)階段是MM資本結(jié)構(gòu)理論，開創(chuàng)了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的理論研究，自MM理論創(chuàng)立以來，幾乎所有的資本結(jié)構(gòu)理論都是圍繞他來進(jìn)行的。第三個(gè)階段是20世紀(jì)七八十年代后出現(xiàn)的一些理論，主要包括代理成本理論，信號傳遞理論和優(yōu)選順序理論。資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)財(cái)務(wù)決策的核心內(nèi)容之一，從理論上上講，所謂最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下，使其預(yù)期的綜合資本結(jié)構(gòu)成本率最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素有很多，主要包括財(cái)務(wù)目標(biāo)、企業(yè)發(fā)展階段、企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、投資者行為、債權(quán)人態(tài)度、經(jīng)營者行為、稅收政策、行業(yè)差別等。

二、公司簡介

山東聯(lián)合化工股份有限公司的前身是1965年建廠的國有企業(yè)山東東風(fēng)化肥廠，2003年改制成為民營企業(yè)山東聯(lián)合化工有限公司，2006年二次改制為股份有限公司，2008年2月公司股票在深交所掛牌上市，成為股份上市企業(yè)。公司現(xiàn)擁有淄博新聯(lián)化物流有限公司、山東新泰聯(lián)合化工有限公司、山東聯(lián)合豐元化工有限公司等三個(gè)全資或控股子公司，擁有員工3000余人。四十多年的歷煉造就了過硬的員工隊(duì)伍，完善的技術(shù)及管理體系，形成了以合成氨為基礎(chǔ)，具有自身特色的循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品鏈條，涵蓋了硝酸、硝酸銨、硝酸鈉鹽、純堿、氯化銨、甲醇、三聚氰胺、苯酐、硝基磷肥、尿素、碳酸氫銨、油品添加劑等十幾種化工產(chǎn)品，是全國氮肥行業(yè)中產(chǎn)品結(jié)構(gòu)最完善、具有自營進(jìn)出口權(quán)的大型化工企業(yè)之一。

三、聯(lián)合化工資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

表1 山東聯(lián)合化工近幾年資本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)

資料來源：由各年度報(bào)告計(jì)算得出。

由表1可以看出聯(lián)合化工的債務(wù)資本構(gòu)成雖然有些浮動，但一直比較平穩(wěn)，保持在33﹪左右，說明公司的負(fù)債率偏低，不太利用債務(wù)融資，而流動負(fù)債的比例幾乎都在95%以上，長期負(fù)債所占比例極低，不能較好的發(fā)揮債務(wù)融資的杠桿效應(yīng)以及息稅前扣除的優(yōu)勢。權(quán)益資本也一直保持在65%左右，流通股所占比例一直在75%以上。并且逐年上升，股權(quán)的流通有利于企業(yè)發(fā)展的活力。

四、杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)分析

杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的基本因素，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)當(dāng)在杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡。本文就聯(lián)合化工2012年的數(shù)據(jù)進(jìn)行杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)分析。營業(yè)杠桿，亦稱經(jīng)營杠桿或營運(yùn)杠桿，是指企業(yè)在經(jīng)營活動中對營業(yè)成本中固定成本的利用。DOL=（EBIT+F）/EBIT。計(jì)算出營業(yè)杠桿為5.15。說明企業(yè)銷售變動1倍時(shí)，息稅前利潤變動5.15倍。這對于聯(lián)合化工的銷售能力要求是比較高的。財(cái)務(wù)杠桿，亦稱籌資杠桿，是指企業(yè)在籌資活動中對資本成本固定的債務(wù)資本的利用。財(cái)務(wù)杠桿作用度大小主要取決于資本結(jié)構(gòu)，當(dāng)公司在資本結(jié)構(gòu)中增加負(fù)債或優(yōu)先股籌資比例時(shí)，固定的現(xiàn)金流出量就會增加，從而加大了財(cái)務(wù)杠桿作用度和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般來說，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，每股收益因息稅前利潤變動而變動的幅度就越大；反之就越小。財(cái)務(wù)杠桿DFL=EBIT/（EBIT-I），聯(lián)合化工在2012年沒有債務(wù)利息，從而其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1。這樣公司雖然不會受到負(fù)財(cái)務(wù)杠桿帶來的損失，但同時(shí)也不會享受到公司在盈利的情況下財(cái)務(wù)杠桿帶來的額外的收益。

五、聯(lián)合化工與其他同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)比較

表2 聯(lián)合化工與其他同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)比較

資料來源：大智慧財(cái)經(jīng)中心。

由表2可以很清晰的看出聯(lián)合化工與其他同行業(yè)之間資本結(jié)構(gòu)的不同，股東權(quán)益比率要大于同行業(yè)，在負(fù)債結(jié)構(gòu)中，聯(lián)合化工的長期負(fù)債率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于低于同行業(yè)。說明聯(lián)合化工的資本結(jié)構(gòu)中權(quán)益比重與債務(wù)比重分配不合理，尤其是長期債務(wù)的比重。股東權(quán)益與固定資產(chǎn)比率是衡量公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性的一個(gè)指標(biāo)，是股東權(quán)益除以固定資產(chǎn)總額的比率，股東權(quán)益與固定資產(chǎn)比率反映了購買固定資產(chǎn)所需要的資金有多大比例是來自于所有者資本的。固定資產(chǎn)對股東權(quán)益比率除可用以測試企業(yè)的償債能力外，也可顯示企業(yè)固定資產(chǎn)投資是否適當(dāng)。從圖中可以看出聯(lián)合化工的這項(xiàng)指標(biāo)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)。資本化比率反應(yīng)公司負(fù)債的資本化（或長期化）程度。該指標(biāo)值越小，表明公司負(fù)債的資本化程度低，長期償債壓力小；反之，則表明公司負(fù)債的資本化程度高，長期償債壓力大。聯(lián)合化工該項(xiàng)指標(biāo)為4.317，低于同行業(yè)平均水平10倍之多，反應(yīng)處聯(lián)合化工長期負(fù)債的壓力微乎其微，但同時(shí)也反應(yīng)出聯(lián)合化工的負(fù)債結(jié)構(gòu)的不合理性。資本固定化比率，即被固化的資產(chǎn)占所有者權(quán)益的比重，被固化的資產(chǎn)指固定資產(chǎn)凈值，在建工程，無形資產(chǎn)及遞延資產(chǎn)等項(xiàng)目.指企業(yè)占用的機(jī)器設(shè)備等固定資產(chǎn)占自有資金的比重。該指標(biāo)越低，表明公司自有資本用于長期資產(chǎn)的數(shù)額相對較少；反之，則表明公司自有資本用于長期資產(chǎn)的數(shù)額相對較多，聯(lián)合化工該項(xiàng)指標(biāo)為110.9537%，已經(jīng)超過100%，說明固定資產(chǎn)資金投入超過自身能力，已經(jīng)動用了部分流動資金借款。但在同行業(yè)中聯(lián)合化工的指標(biāo)還是相對比較低的，像三友化工達(dá)到229.7621%，固定資產(chǎn)投入已經(jīng)嚴(yán)重超過自身能力，其日常營運(yùn)資金也會由于過于短缺而依賴貸款，從而造成財(cái)務(wù)狀況惡化。固定資產(chǎn)比重反應(yīng)公司的資產(chǎn)彈性，資產(chǎn)彈性是指資產(chǎn)占用總量和結(jié)構(gòu)能被隨時(shí)調(diào)整的可能性，固定資產(chǎn)比重越大，說明資產(chǎn)彈性就越大，也就是說公司隨時(shí)調(diào)整其占用量及其結(jié)構(gòu)的難度越大。聯(lián)合化工的固定資產(chǎn)比重為43.9194%，與同行業(yè)相比相對較低，反應(yīng)了聯(lián)合化工在資產(chǎn)彈性上有一定的優(yōu)勢，不過優(yōu)勢不大。

通過以上分析，可以對聯(lián)合化工的資本結(jié)構(gòu)存在的問題提出一些建議。（1）提高公司債務(wù)資本比率。本文通過對聯(lián)合化工進(jìn)行財(cái)務(wù)杠桿分析，其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1，完全起不到。財(cái)務(wù)杠桿帶來的收益，并且聯(lián)合化工的債務(wù)資本比重也低于同行業(yè)的平均水平，尤其是長期負(fù)債，其資本化比率竟然低于同行業(yè)10倍之余。所以聯(lián)合化工應(yīng)該考慮調(diào)整債務(wù)資本與權(quán)益資本之間的比重。（2）對固定資產(chǎn)合理投資。在與同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行比較時(shí)，發(fā)現(xiàn)聯(lián)合化工的股東權(quán)益與固定資產(chǎn)比率和資本固定化比率均大于1，這就說明聯(lián)合化工在固定資產(chǎn)的投資上超出其自身能力，存在著一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以聯(lián)合化工在調(diào)整債務(wù)資本的同時(shí)，也要對公司固定資產(chǎn)的投資保持合理性，對于一些不必要的固定資產(chǎn)可以不投資，可以增強(qiáng)公司的資產(chǎn)彈性，同時(shí)也可以避免一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

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