公司治理與公司績效相關性研究

摘 要：公司績效是一個公司營運情況的一個表現，在我國，隨著股權分置改革的進行，股權激勵制度作為公司治理的一部分廣收到關注。本文對公司治理模式進行了梳理與歸納，并對我國目前的公司治理制度現狀進行了分析，列舉了我國國內的相關研究成果并提出了相關評論。

關鍵詞：公司績效 公司治理 公司治理評價

公司治理理論認為：“公司治理研究的內容不只是公司治理結構中對經營者的監督與制衡作用，也同樣包含找到最有效的公司治理結構和機制來保證公司決策的有效性和科學性，從而維護公司多方面利害相關者的利益。”從狹義上來看，公司治理主要是指公司的股東，董事及管理層之間的關系；從廣義上看，公司治理還包括公司與如客戶、供應商、債權人、員工、社會公眾等利益相關者之間的關系，及有關法律、法規等。

一、相關治理理論與模式

自從Berle and Means（1932）提出公司治理結構的概念以來，經濟學家們從不同的方面對公司治理進行了研究并產生了不同的觀點。其中最有代表性的就是股東治理模式與利益相關者治理模式。

1、股東治理模式

一部分學者認為，公司治理的焦點在于股東的利益，也就是“股東治理模式”。Jensen and Meckling（1976）指出代理成本的存在導致了MM理論的無效性，并且認為公司治理應該從所有者與管理者之間的關系方向解決問題，即公司治理的重點在于使所有者與管理者的利益趨于一致。而Fama and Jensen（1983）進一步提出，公司治理研究的是所有權與經營權分離情況下的代理問題，其核心在于如何降低代理成本：代理成本與公司績效呈負相關關系，且當代理成本降低為零時，公司績效達到最好。該觀點就是股權激勵機制的建立基礎，并且在目前被廣為采用。

Morck，Shelfer和 Vishny（1988）對1980 年《財富》雜志500 強公司的內部人持股比例和公司績效之間進行了實證研究，經過回歸分析發現管理層層持股比例和公司績效之間是一種非線性關系：當管理層持股比例在5% 以下時，管理層持股比例每增加1%，托賓Q增加0.062；當管理層持股比例在5%到25%之間時，管理層持股比例每增加1%，托賓Q 下降0.016；當管理層持股比例超過25% 時，經理層持股比例每增加1%，托賓Q 增加0.008。這種管理層持股比例在5%到25%之間，公司績效卻更差的現象被稱為“entrenchment effect”，是因為當管理層擁有一定的投票權但不能對公司的抉擇產生絕對性的影響的時候，管理層會盡力擺脫董事會的控制，傾向于選擇利于自己卻有害于其他股東權益的行為所造成的。

2、利益相關者治理模式

有些學者認為在公司治理問題中，應該把利益相關者放在與股東相同的位置上，也就是“利益相關者治理模式”。Cochran and Wartick（1988）認為，公司治理不只是解決管理層和所有者之間的問題，而是高級管理人員、股東、董事會和公司的其他相關利益者相互作用產生的諸多特定的問題。而Blair作為利益相關者理論的最主要倡導者，在1995年提出公司治理是指有關公司控制權或剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排，這些安排決定公司的目標，誰擁有公司，如何控制公司，風險和收益如何在公司的一系列組成人員，包括股東、債權人、職工、用戶、供應商以及公司所有的社區之間分配等一系列問題的觀點。目前，學者們越來越傾向于把利益相關者納入公司治理內涵的該理論。

二、我國上市公司現狀

為了推動上市公司建立和完善現代企業制度，規范上市公司運作，促進我國證券市場健康發展，證監會與國家經貿委于2002年1月7日發布《上市公司治理準則》，從股東與股東大會、控股股東與上市公司、董事與董事會、監事與監事會、績效評價與激勵約束機制、利益相關者、信息披露與透明度七個方面對上市公司治理進行規范整理約束。

目前我們國內是以股東治理模式為主流，但也不排除利益相關者對于公司治理與公司績效的影響。近幾年中國公司治理制度不斷完善，股東權利（特別是中小股東的權益）得到提升，利益相關者的作用也得到重視，信息披露制度透明化，董事會職責和監事會職責等主要部分治理水平也在不斷提高。

三、國內相關研究

南開大學公司治理研究中心（2006）對1147家上市公司進行研究，對中國上市司治理指數與公司績效進行了實證分析，其中將最為常用的凈資產收益率（ROE） 、總資產收益率（ROA）、每股收益（ EPS） 、每股經營性現金流（OCF） 、托賓Q 值等公司績效指標作為被解釋變量， 分別以上市公司治理指數、控股股東行為指數、董事會治理指數、經理層治理指數、信息披露指數、利益相關者治理指數、監事會治理指數作為實驗變量，探究上市公司公司治理制度、董事會、監事會等方面與公司績效的相關性。結果表明，其他條件不變的情況下： 10%的顯著性水平下，控股股東治理機制與董事會構成目前對公司績效不存在統計意義上的顯著影響；但是獨立董事制度正向影響著每股凈資產和每股經營性現金流量，并且發現有效的監事會治理機制可能有助于提升公司的盈利能力和運營效率。

目前國內的相關研究所采用的財務指標大多數是ROE、ROA、EPS、托賓Q等指標，而這些指標對于長期投資者來說是有用的，對于短期投資者來說卻沒有多大的用途。因為即便存在著會計舞弊等操縱指標的現象，但從長期來看偏差還是不明顯的，但是財務指標如若受到操控，短期投資者的收益則很難得到衡量。

雖然國內的相關研究只針對于上市公司且并沒有很全面的覆蓋各個行業，選擇的指標也不全面，有些變量之間可能存在著內生性，導致結果存在一定的偏差，但是也能夠用來解釋部分的所調查的解釋變量與公司績效的相關性。

參考文獻：

[1] 南開大學公司治理研究中心公司治理評價課題組：中國上市公司治理指數與公司績效的實證分析 2006年第3期

[2] 姚偉峰：公司治理對企業效率的影響——基于上市公司行業數據的經驗分析 企業經濟 2013年第2期

[3] 楊光：公司治理與績效關系研究評述 商業時代 2013年第9期