關于次貸危機下金融危機理論的再認識

王 丹 錢麗男

（阜新銀行，遼寧 阜新123000）

由2007 年2 月13 日開始爆發的美國次貸危機逐漸由虛擬經濟向實體經濟發展，到2008 年末，美國三大汽車巨頭尋求政府支持，歐元區經濟增長出現大幅下滑，英美、中國等國家通脹率紛紛大幅下降，通縮威脅開始席卷全球，歐美、中國等制造業均衰退，此次金融危機對實體經濟的影響越來越大，最終演變成全球金融危機。面對著席卷全球的金融危機及帶來的巨大影響，眾多專家、學者和監管者站在各自的角度，提出了許多有意義的見解。但對于此次全球金融危機爆發的理論認識還莫衷一是，這也給予我們再認識新形勢下金融危機理論提供了廣闊的空間。

一、當前金融危機的發展過程

2007 年2 月13 日美國抵押貸款風險開始浮出水面，匯豐控股為在美次級房貸業務增加18 億美元壞賬撥備，美最大次級房貸公司Countrywide Financial Corp 減少放貸，美國第二大次級抵押貸款機構New Century Financial 發布盈利預警，由此引發了美國次貸危機的開始，而從次貸危機演變成為全球性的金融危機，大致經歷了三個階段。危機的爆發、危機的深化直到危機的全球化。

2008 年1 月中旬至2008 年7 月，美國、英國、歐洲和日本等西方國家的金融企業紛紛出現巨額損失。為減緩投資者的恐慌情緒，防止股票市場的波動性進一步擴大，世界主要經濟體紛紛采取應對措施。美國政府實施了總額達1680 億美元的經濟刺激計劃，美聯儲在元月下旬的一周之內兩次將聯邦基金利率下調了125 個百分點；美國眾議院通過一項法案，建立規模為3000 億美元的抵押貸款保險基金，并向房屋所有者再提供數以十億美元計的資助；英國將諾森羅克銀行收歸國有，并動用500 億英鎊的政府債券，調換商業銀行持有的抵押資產，以幫助銀行業復蘇；歐洲央行表示，以4.00%的固定利率，通過一天期吸收流動性的操作從市場回籠資金235 億歐元資金。

2008 年7 月至今，危機不斷惡化并迅速地向全球蔓延，不僅股票市場反應強烈，許多非美元貨幣開始大幅貶值，投資者陷入極度的恐慌之中。在這一階段，次貸危機轉為成了全球性的金融危機，歐洲尤為突出，不僅股票市場大幅下跌，歐洲的貨幣兌美元匯率也大幅下挫，冰島克朗的貶值尤甚；銀行體系的流動性迅速緊張和惡化，除了歐洲比較發達的國家外，東歐國家也遭遇到了危機的沖擊，股價大跌、貨幣貶值、銀行信貸緊縮是其金融危機發生的典型特征。

二、當前金融危機的理論看法

分析當前金融危機發生的全過程后我們發現，已有的金融危機理論對目前的金融危機不能提供較好的理論依據和支持，原因在于以往的金融危機理論都是針對當時的金融危機發生后進行梳理而形成的理論框架。而目前，針對當前金融危機發生的根源，眾多專家學者立場各異，但歸納起來主要有以下三種觀點：

（一）過度濫用金融創新

這一觀點認為，金融的本質是信用，金融創新的泛濫導致信用的濫用。在金融創新的旗幟下，金融衍生品泛濫無度，與經濟本體發生了重大偏離。創新的紅利被拿走了，創新的風險卻留給了市場。過度金融化、過度證券化、過度全球化給社會經濟種下了一個個無法割舍的毒瘤，最后出來收拾殘局的卻只能是政府和納稅人。次貸危機不僅導致了美國投行甚至華爾街的毀滅，也給整個世界的金融生態環境帶來了難以修復的重大災難，這種災難的最直接承受者不僅是美國，而且是整個世界。

（二）過度放松金融監管

這一觀點認為，在自由市場、自由金融的“華盛頓共識”下，美國政府在20 世紀80-90 年代以后大大放松了對金融企業和金融市場的監管，而金融機構本身就天然存在著規避監管的動力與手段，這兩種因素與美聯儲連續27 次降息導致利率大幅走低從而整個社會的流動性泛濫且找不到資金出路等因素結合在一起，使得次貸產品等金融創新有了內在的動力與源泉，并形成了無法考量也無法控制的系統性風險源。在危機發生后，整個世界都低估了它所隱含的巨大風險，以至于最終釀成了世紀性金融大海嘯。

（三）過度消費的經濟發展模式

這一觀點認為，在20 世紀70-80 年代，美國儲蓄率一直在8%-10%左右，進入90 年代后期，美國的儲蓄率開始大幅下降，至2005 年首次成為負數，2006 年達到-1%，花明天的錢來過今天的日子不僅已經成為一種時尚，而且已經成為一種趨勢。這種過度的消費模式本身就導致金融體系的嚴重脆弱，再加上金融系統內外部各種因素的疊加效應，就使得危機的負面影響迅速擴大并逐波蔓延，以至最終危及到了實體經濟乃至整個世界經濟。

三、對當前金融危機的再認識

從美國次貸危機的產生到演變為性的金融危機過程來看，要全面、正確和理論性地認識此次金融危機發生的實質原因，探索次貸危機下金融危機發生的理論根源，要求我們對此次金融危機發生的背景、形成機理等方面進行更加深入的認識。

（一）金融危機的產生背景

由于累積多年的互聯網泡沫破裂在2000 年爆發后，美國經濟陷入衰退。為拯救美國經濟，時任美聯儲主席格林斯潘從2000 年5 月開始連續11 次降息，將聯邦基準利率從6.5%下降至2003 年6 月的1%。但隨之而來的是美國房地產價格持續上漲，按揭貸款額度不斷上升，次按規模不斷擴大，次級債的發行推動了金融機構的房地產按揭貸款規模。

隨著次貸市場的飛速擴大，自2004 年6 月開始，美聯儲為防止房地產市場泡沫過大，連續加息17 次，聯邦基金利率從1%提至5.25%。而17 次邊續加息所帶來后果是，自2006 年7 月起美國房地產價格出現了負增長，抵押品價值下降，加重了購房者的還貸負擔，美國住房市場大幅降溫。不斷上升的利率和下降的房價使很多次級抵押貸款市場的借款人無法按期償還借款，債務違約開始出現并上升，不少次級抵押貸款機構因此陷入嚴重財務困難，甚至破產。當這些貸款變成壞賬時，危機爆發了。

（二）全球金融危機的形成機理

隨著金融創新不斷向縱深發展，美國金融界不斷推出新的金融工具，其中一項就是次級債務。美國銀行為了擴大業務，沒有對借款人進行嚴格的資格審核，把資金貸給還款能力很低的人購買房產，致使銀行資產的風險急劇放大。隨著在房產價格的不斷攀升，房產升值，借款人在無力償還原有貸款的情況下可以以現有房產進行二次、三次，甚至更多次的再抵押來獲得周轉資金，導致了房地產泡沫不斷膨脹，不斷吸引投資者進行投機活動；其次是投資銀行通過信用違約掉期（Credit Default Sweep）這種金融衍生工具，不斷放大投機收益。而當房地產出現不景氣現象時，就出現了嚴重的違約風險，信貸泡沫破滅，于是就產生了次級貸款危機，進而發展到金融危機。

（三）金融危機產生的理論再認識

從理論上看，自由放任的經濟金融理論即是美國經濟得以取得飛速發展的理論基礎，也是美國次貸危機的混亂之源，更是當前全球金融危機向縱深發展的理論根源；加上金融深化還對經濟發展具有一定程度的負面作用，從而使得在沒有審慎監管下金融深化的負面作用更加放大。

一是自由放任的經濟金融理論是當前金融危機產生的主要理論根源。自由放任的經濟金融理論認為，應鼓勵金融創新和經濟虛擬化，倡導利率匯率自由化，減少或者放棄金融規管，實行向大資本所有者傾斜的經濟政策等政策。通過運用該理論，在不斷推動實體經濟向前發展的同時，也使得發達國家的虛擬經濟越來越脫離實體經濟的發展方向，為實體經濟的發展積聚了巨大的金融風險，給全球經濟金融帶來動蕩不安。而美國的次貸危機就呈現出兩個顯著特點：業務相互交織、風險交叉傳遞，一旦第一塊骨牌倒下，就會不斷出現逐級放大的連鎖危機；美國把大量的房地產抵押債券出售給了其他國家，發生的金融危機上對全球的資本市場造成了強烈沖擊。

二是金融深化和自由化對經濟發展具有很大的負面作用。我們研究后發現，金融深化和自由化理論存一個前提條件，即金融市場是完全競爭的，市場中的信息是完善和公開的，并存在一個競爭完全不受任何阻礙和干擾的市場結構，且市場中的主體是理性的。但現實經濟使得金融深化和自由化理論假設存在著缺陷，主要表現在以下兩個方面：（1）現實的金融市場存在不完全性和昂貴的信息搜尋成本，加上市場主體刻意隱瞞金融交易信息，使得信息約束推動作用，從而造成多方面的市場失靈，導致金融體系動蕩；（2）金融深化理論一般會強調政府應放松金融管制，從而造成金融市場的監管與金融市場自由存在著一個時間差，即不具有同時性和同步性，而超越或滯后金融市場發展的金融自由化都會給金融市場帶來混亂和不穩定。

當前金融危機的發生，就是金融深化和自由化在推動實體經濟快速發展的同時，忽視了其存在的缺陷，加上監管機構沒有適時進行金融審慎性監管，對紛繁復雜的脫離實體經濟的金融創新及其載體聽之任之，從而將金融深化和自由化對經濟發展的負面作用表現得淋漓盡致。

[1] 韓志國. 全球金融危機的演化進程與發展趨勢[N]. 光明日報，2009-2-9.

[2] 彭興韻，吳潔. 從次貸危機到全球金融危機的演變與擴散[J]. 經濟學動態，2009（02）.