我國創業板上市公司超募資金的動因研究

唐 雪 帥 鵬 田 敏

（重慶工商大學，重慶404100）

一、創業板超募資金定義及現狀

2009 年創業板在萬眾矚目下誕生。首批上市的28 家公司，共計發行6.12 億股，募集資金約155 億元，超募資金為77.9 億元，創下了資本市場歷史新高；首批投資者在上市時購買并持有股份至今的，讓投資者盈利的個股屈指可數。也就是說，在二級市場上交易的其他投資者共計虧損70 億左右的真金白銀。

據CCTV 市場分析室統計，在創業板上市兩周年時，有204支股票價格低于發行價，破發率近8 成，75.28%的投資者基本處于虧損狀態。一夜暴富與巨額虧損形成鮮明對比，嚴重超募的現象，折射出了創業板發行制度、監管制度等的不完善，制度改革勢在必行。

二、創業板超募資金的動因分析

創業板企業通過發行股票的方式，以最低資金成本籌集到能滿足企業創建、發展的資金。為了進一步擴大經營規模，企業往往希望籌集到更多的資金。自創業板開市以來，便屢屢出現超募資金的現象，這與企業本身、投資者以及創業板募集資金的制度都息息相關。

（一）利益驅動是超募資金的根本原因

企業在籌集資金過程中，只顧效益最大化。由于資金成本=每年的用資費用/(籌資總額-籌資費用)，企業便通過高發行價和高發行量來提高籌資總額，從而降低資金成本，導致超額募集資金。其次，證券公司、基金公司和保險公司等詢價主體不能代表廣大投資者的真正意愿，他們為了自身能獲得更多的利益，紛紛抬高IPO 的認購價格，造成創業板中小企業以高于正常水平的市盈率發行股票。投資者被市場泡沫蒙蔽，盲目投資，更有甚者，為了在股票轉手時獲得更高的收益，不惜冒險哄抬股價，造成巨額的超募資金。

（二）創業板過度募集資金的制度動因

超募現象的存在與新股發行制度、市盈率偏高密切相關。新股發行制度改革，新股發行由市場定價，沒有了最高市盈率的限制，為了獲得更多的資金，盲目拔高企業的發行市盈率，以至于中小企業的實際發行市盈率常常超出計劃發行市盈率。其次，企業做出擬籌資計劃是依照當時的市場水平，這個融資過程需要一個較長的運行周期，而市場行情卻有可能已經發生了翻天覆地的變化，如果市場行情呈上行態勢，企業的估值亦會隨之上升，于是便產生了資金超募現象。

三、創業板超募資金的影響

創業板上市公司嚴重的超募現象，意味著它們的融資規模已經超過了正常發展所需資金，而這些資金將作何處理？由于創業板上市企業存在規模較小、主業單一等局限性，超募資金給公司造成了巨大的投資壓力，在這種情況下，只會導致盲目投資，給公司帶來經營上的巨大風險。超募現象催生的高股價雖然在短期內為投資者帶來一定收益，但從長遠看，企業一旦經營出現困難，業績下滑，被過高估值的股價必然會出現大幅跳水，給企業及投資者帶來巨大的損失。

融資難、成本高是我國中小企業發展面臨的長期首要問題，大多數中小企業在發展過程中難以得到資金支持。創業板上市公司的超募現象顯然造成了嚴重不平衡的現象：一方面大量中小企業缺少資金來維持正常的生存和發展，另一方面創業板上市公司超募帶來大量資金閑置。這有違創業板為中小企業提供融資服務的宗旨，對其他企業而言是一種不公，也無疑造成了社會資源的極大浪費，同時也造成了一系列的社會經濟問題。

四、超募資金的改進措施

（一）完善創業板中小企業發行價格制度

新股發行制度改革后，監管部門取消了對新股發行價格的窗口指導，然而新股發行定價并沒有真正走上市場化的道路。證券公司、保險公司等詢價機構雖然遵循了詢價原則，但是未能代表大部分投資者的利益，在保障自身利益的基礎上無形中抬高了發行定價。因此，鑒于我國創業板正處于市場發展初期，建議相關部門應該恢復窗口指導，一級市場發行定價合理與否直接關系到二級市場的長期健康發展。

另外，應該將詢價制度進行改革，強化透明度。應該規定詢價主體將詢價過程、環節等公開披露。并公開定價估值報告、詢價對象、詢價對象的報價結果、發行價格區間、市盈率區間、詢價程序等信息，讓社會大眾來共同監督。

（二）嚴格信息披露制度，完善超募資金管理

創業板中大多都是高新技術企業，其經營理念、生產規模等還不具備完全優勢，而投資者和經營者又存在信息不對稱。因此，必須加大信息披露力度，完善信息披露制度及相關法律法規，保證創業板市場的公平交易，保障投資者的合法權益。另外，上市公司應嚴格遵守超募資金的使用規定。超募資金應當用于公司主營業務，不得用于開展證券投資、委托理財和衍生品投資等， 更不得挪用或者變相挪用。

（三）進一步強化監管制度

鑒于創業板企業超募資金的嚴重現象，監管部門應該引起重視，加強監管，筑好一道堅實的“防火墻”。首先，應制定完備的法律體系，健全創業板市場制度規則。其次，可以考慮引入保薦人制度。保薦人要對擬上市公司嚴格把關， 最大程度的解決上市公司與投資者之間的信息不對稱問題，從而有效的降低投資風險。最后，必須強化保薦人責任。保薦人應當對上市公司的成長性進行調查和判斷， 并出具相關意見，進行嚴格披露。

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