機(jī)構(gòu)投資者參與詢價(jià)對(duì)IPO定價(jià)效率的影響研究——基于深圳中小板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析

王 瑞，于未然

（1.復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院，上海200433；2.中國保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)上海監(jiān)管局，上海200135）

根據(jù)2006年9月16日施行的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》（以下簡稱《辦法》），只要具備資格的機(jī)構(gòu)投資者都能夠參加詢價(jià)，主承銷商沒有理由拒絕。在實(shí)際操作中，中國證監(jiān)會(huì)對(duì)IPO初步價(jià)格區(qū)間的確定（即初步詢價(jià)的結(jié)果）進(jìn)行窗口指導(dǎo)，確定的價(jià)格區(qū)間上限不得高于所有詢價(jià)對(duì)象報(bào)價(jià)上限的均值、所有詢價(jià)對(duì)象報(bào)價(jià)上限的中位值、所有基金公司報(bào)價(jià)上限的均值和所有基金公司報(bào)價(jià)上限的中位值這四個(gè)值中的任何一個(gè)，因此詢價(jià)的最終結(jié)果將可能會(huì)決定最后新股發(fā)行的價(jià)格。如此呈現(xiàn)以下三個(gè)特點(diǎn)：一是在深市中小板上市的企業(yè)只需要通過初步詢價(jià)后進(jìn)行定價(jià)發(fā)行，無需進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)定價(jià)；二是由原來的承銷商邀請(qǐng)機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)，變更為規(guī)定所有詢價(jià)對(duì)象均可自主選擇是否參與初步詢價(jià)，主承銷商不得拒絕詢價(jià)對(duì)象參與初步詢價(jià)，同時(shí)明確只有參與初步詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者才能參與網(wǎng)下申購；三是我國的詢價(jià)階段，機(jī)構(gòu)投資者給予承銷商的價(jià)格與其最終獲得股票的份額往往并沒有直接關(guān)系，新股的獲得最后還是要與申購金額直接掛鉤。上述制度設(shè)計(jì)的初衷在于：一方面可使中小企業(yè)的發(fā)行過程縮短工作日并減少發(fā)行成本，從而提高證券發(fā)行效率；另一方面，在新的發(fā)行方式下，新股的發(fā)行價(jià)格的話語權(quán)交給了主承銷商、發(fā)行人和參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者手中，從而對(duì)沒有申購意愿的機(jī)構(gòu)隨意報(bào)價(jià)和不參加初步詢價(jià)卻參與網(wǎng)下申購的“搭便車”行為進(jìn)行一定的約束。那么，機(jī)構(gòu)投資者參與新股詢價(jià)的行為表現(xiàn)如何影響IPO效率，引起了國內(nèi)學(xué)者的關(guān)注。

一、國內(nèi)研究現(xiàn)狀與本文研究視角

國內(nèi)學(xué)者對(duì)我國IPO詢價(jià)制度實(shí)施效果的評(píng)價(jià)并不一致：郁韡君（2005）通過對(duì)2001年1月至2005年6月30日完成新股上市的樣本進(jìn)行實(shí)證研究，認(rèn)為目前我國的IPO詢價(jià)制度并未使IPO效率獲得大幅提升，IPO的首日與周平均收益率仍處于較高水平；向宇（2008）選取2007年所有IPO發(fā)行公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)果顯示我國現(xiàn)有詢價(jià)發(fā)行方式不能挖掘投資者的投資需求信息，不能提高投資者的價(jià)值投資積極性、改善資源分配的有效性；李景（2008）選用面板數(shù)據(jù)對(duì)我國IPO詢價(jià)制度的實(shí)施效果進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果顯示IPO詢價(jià)制度并未使我國IPO發(fā)行效率獲得大幅提升，IPO的首日收益率仍處于較高水平；田高亮、王曉亮（2007）選用2001年11月至2005年6月30日新股上市樣本，研究發(fā)現(xiàn)詢價(jià)制的實(shí)施在一定程度上提高IPO效率。在新股詢價(jià)的過程中，由于機(jī)構(gòu)投資者具有散戶投資者所不具備的專業(yè)分析能力，并比發(fā)行人和承銷商更加了解市場的需求，他們的行為直接會(huì)對(duì)新股發(fā)行價(jià)格的形成產(chǎn)生影響。畢子男、孫玨（2007）以滬深兩地1996—2006年A股市場IPO樣本的研究發(fā)現(xiàn)IPO抑價(jià)率與IPO政策變量及機(jī)構(gòu)投資者參與程度顯著負(fù)相關(guān)。機(jī)構(gòu)投資者參與詢價(jià)和發(fā)行配售，對(duì)IPO抑價(jià)率的降低起到了顯著作用，有利于提高市場發(fā)行定價(jià)效率。綜上，國內(nèi)學(xué)者對(duì)于詢價(jià)制的研究大部分停留在一些規(guī)范的探討和詢價(jià)制與以前的定價(jià)制度下IPO發(fā)行抑價(jià)的區(qū)別。對(duì)于詢價(jià)制下機(jī)構(gòu)投資者參與定價(jià)的研究，也只是以有機(jī)構(gòu)投資者參與下的新股發(fā)行定價(jià)的抑價(jià)程度與之前的發(fā)行制度作比較，很少有文獻(xiàn)具體分析機(jī)構(gòu)投資者的行為對(duì)IPO定價(jià)效率的影響并給予實(shí)證檢驗(yàn)。

本文以2006年9月16日《辦法》頒布后至2008年12月31日深圳中小板上市新股為樣本，研究在發(fā)行定價(jià)的程中引入的新的行為主體——機(jī)構(gòu)投資者，從數(shù)量和類型兩個(gè)維度來分析參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者的行為對(duì)IPO發(fā)行定價(jià)效率的影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

機(jī)構(gòu)投資者往往出于自身經(jīng)濟(jì)利益的考慮來參與詢價(jià)，并且機(jī)構(gòu)投資者在現(xiàn)行制度框架下達(dá)到其實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益的目的。由于缺乏累計(jì)投標(biāo)定價(jià)的過程，實(shí)際上缺乏了投資者的二次博弈過程，也就是說在累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)下如果機(jī)構(gòu)投資者都對(duì)一家新股發(fā)行感興趣，他們會(huì)積極投標(biāo)超過詢價(jià)的上限為了得到配售的機(jī)會(huì)；同時(shí)，在詢價(jià)階段機(jī)構(gòu)投資者給予承銷商的價(jià)格與其最終獲得股票的份額往往并沒有直接關(guān)系，新股的獲得最后還是要與申購金額直接掛鉤，因此可能會(huì)造成累計(jì)投標(biāo)定價(jià)的詢價(jià)制下確定的發(fā)行價(jià)格會(huì)低于經(jīng)過累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)的發(fā)行價(jià)格。

本文對(duì)參與深圳中小板新股上市的機(jī)構(gòu)投資者的行為進(jìn)行分析，主要從參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量和類型這兩個(gè)維度進(jìn)一步考察機(jī)構(gòu)投資者對(duì)新股定價(jià)效率的影響。

（一）參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量

由于以下4個(gè)因素的作用，參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量與新股定價(jià)效率產(chǎn)生關(guān)聯(lián)，具體如下：

1.獲利預(yù)期。我國新股發(fā)行規(guī)定公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，機(jī)構(gòu)投資者參與網(wǎng)下配售的股份不能超過發(fā)行總量的20%，同時(shí)還有規(guī)定當(dāng)網(wǎng)上投資者超額認(rèn)購倍數(shù)超過一定的比例的情況下，承銷商還要將網(wǎng)下一部分的股份進(jìn)行回?fù)?。由于深圳中小板上市的企業(yè)發(fā)行數(shù)量小于4億股，機(jī)構(gòu)投資者本身網(wǎng)下配售的就非常有限，當(dāng)參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多時(shí)，網(wǎng)下能夠配售到的股份就越少，為了達(dá)到一定的獲利預(yù)期，機(jī)構(gòu)投資者往往會(huì)壓低一級(jí)市場發(fā)行價(jià)并抬高二級(jí)市場價(jià)格，產(chǎn)生高抑價(jià)。

2.研究能力。在深圳中小板市場上市的公司一般規(guī)模較小，機(jī)構(gòu)投資者的投資方向和資金實(shí)力的差距對(duì)公司的估值可能存在分歧，發(fā)行價(jià)格存在一定的不確定性；同時(shí)參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多，研究能力越存在明顯的差異。市場上研究能力較好的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量是有限的，當(dāng)參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)家數(shù)越多其中研究能力差的機(jī)構(gòu)占的比例就越大，因此最后詢價(jià)的價(jià)格可能會(huì)偏離真實(shí)的價(jià)格。

3.信息不對(duì)稱。從詢價(jià)本身的過程分析，承銷商通過推介和路演與機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行信息溝通，引導(dǎo)他們對(duì)公司的真實(shí)價(jià)值做出報(bào)價(jià)。當(dāng)參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多時(shí)，由于承銷商受時(shí)間和自己本身的推介能力的限制，不可能與參加詢價(jià)的所有機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行有效的信息溝通，詢價(jià)機(jī)構(gòu)之間存在信息不對(duì)稱，因此加劇了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司估值的分歧。

4.信號(hào)傳遞。從二級(jí)市場上分析，中小投資者由于受到自身研究能力的限制，通常會(huì)把機(jī)構(gòu)投資者的參與作為一種市場的信號(hào)。當(dāng)參與詢價(jià)機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多，表明機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該股票越感興趣，作為一種激勵(lì)的信號(hào)傳遞到二級(jí)市場，很容易收到中小投資者的追捧，加劇了一級(jí)二級(jí)市場的定價(jià)差異，產(chǎn)生高抑價(jià)。因此，通過以上對(duì)參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量的分析，我們提出：

假設(shè)1：參加中小板新股上市詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多，其新股上市的抑價(jià)程度越高。

（二）參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者類型

證監(jiān)會(huì)規(guī)定具有資格的詢價(jià)對(duì)象主要包括證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者和合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）等六類機(jī)構(gòu)。其中基金公司對(duì)大盤及個(gè)股的判斷是建立在研究的基礎(chǔ)上，信奉價(jià)值投資理念，擁有業(yè)內(nèi)最高層次的研究水平和較嚴(yán)密的投資決策體系，其投資取向在一定程度上代表著市場的主流觀點(diǎn)。券商也有著較強(qiáng)的研究實(shí)力，對(duì)股票價(jià)值的判斷也是較準(zhǔn)確的。保險(xiǎn)資金是較穩(wěn)健的投資者，雖然保險(xiǎn)公司對(duì)股票的研究能力較弱，但他有20%的倉位可用于股票投資，資金規(guī)模很大。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在詢價(jià)機(jī)構(gòu)中的數(shù)量較少，承銷商和保險(xiǎn)公司的溝通工作會(huì)很容易，從而降低保險(xiǎn)公司和上市公司的信息不對(duì)稱，保險(xiǎn)公司的報(bào)價(jià)還是比較能夠反應(yīng)公司的真實(shí)價(jià)值。財(cái)務(wù)公司和信托投資公司主要以投資低風(fēng)險(xiǎn)的固定收益產(chǎn)品為主，對(duì)證券市場上采用謹(jǐn)慎態(tài)度，他們參與詢價(jià)得到配售的股票一般會(huì)在3個(gè)月鎖定期滿后拋售，就是我們平時(shí)所說的“打新股”的行為，并不會(huì)長期持有價(jià)值投資，因此他們參與詢價(jià)的時(shí)候往往希望壓低價(jià)格，降低他們的風(fēng)險(xiǎn)。QFII是國外的機(jī)構(gòu)投資者，目前投資規(guī)模較小，雖然崇尚價(jià)值投資，但在國內(nèi)參與詢價(jià)的過程中，其表現(xiàn)并不是很理想，經(jīng)常會(huì)缺席新股的詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)。

我們主要將以上的六類投資者中對(duì)最終的詢價(jià)結(jié)果有較大影響的機(jī)構(gòu)投資者分為兩類：第一類是風(fēng)險(xiǎn)中的機(jī)構(gòu)投資者，包括基金和券商，其數(shù)量也是在整個(gè)詢價(jià)機(jī)構(gòu)中數(shù)量最大，這類公司的研究能力都比較強(qiáng)，崇尚價(jià)值投資，同時(shí)基金和券商為了和發(fā)行公司建立良好的關(guān)系，為了以后的調(diào)研工作的順利展開，他們也傾向于不打壓價(jià)格，其報(bào)價(jià)能夠比較真實(shí)地反應(yīng)公司的價(jià)值；第二類是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的機(jī)構(gòu)投資者，包括財(cái)務(wù)公司和信托投資公司，這類公司的研究能力較弱，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力不強(qiáng)，沒有很強(qiáng)的意愿進(jìn)行長期投資而是短線投機(jī)，因此這類公司在報(bào)價(jià)過程中往往傾向于壓低價(jià)格。因此，通過對(duì)參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者類型的分析，我們提出：

假設(shè)2：參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者中基金、券商的比例越大，其新股上市的抑價(jià)程度越低；財(cái)務(wù)公司、信托投資公司的比例越大，其新股上市的抑價(jià)程度越高。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）樣本和描述性統(tǒng)計(jì)

我國新股發(fā)行制度從2005年1月1日起實(shí)行，而2005年股權(quán)分置改革還沒有完成，另外2006年9月16日《辦法》規(guī)定由原來的承銷商邀請(qǐng)?jiān)儍r(jià)對(duì)象報(bào)價(jià)變更為詢價(jià)機(jī)構(gòu)可自由參加報(bào)價(jià)沒有限制，而滬市2006—2007兩年上市的公司大部分都是H-A的公司，這類樣本比較特殊，其發(fā)行價(jià)格比較容易受港股價(jià)格的影響。因此本文選擇的樣本是2006年9月19日至2008年12月31日在深圳證券交易所的中小企業(yè)板上市的公司樣本200家，占2005年全流通發(fā)行實(shí)行詢價(jià)制新股樣本278家的71.94%，樣本對(duì)研究詢價(jià)機(jī)構(gòu)中的機(jī)構(gòu)投資者行為還是比較具有代表性的。

從表1我們可以看出，上市首日的超額收益率的均值（中值）為 160.81%（138.64%），最大值為 535.23%，最小值為14.93%，標(biāo)準(zhǔn)差為109.50%，我們發(fā)現(xiàn)抑價(jià)率水平變動(dòng)還是很大的，參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)數(shù)量均值（中值）為110（115），最大值159，最小值66，標(biāo)準(zhǔn)差18，我們發(fā)現(xiàn)參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)數(shù)量變化也是很大的，表示參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)數(shù)量是一種市場行為，詢價(jià)機(jī)構(gòu)對(duì)不同的公司有不同的興趣和關(guān)注程度。

（二）研究設(shè)計(jì)

本研究采用新股發(fā)行抑價(jià)來衡量IPO定價(jià)效率，IR為首日新股上市超額收益率即用新股上市首日漲跌幅——大盤當(dāng)日漲跌幅，公式為 IR=（P1-P0）/P0*100%-（I1-I0）/I0*100%,其中P1為新股上市首日收盤價(jià)，P0為新股發(fā)行價(jià)，I1為新股上市首日大盤收盤綜合指數(shù)，I0為新股上市首日大盤開盤綜合指數(shù)。解釋變量NUM為參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量。RATIO代表機(jī)構(gòu)投資者類型的比例，其中F-RATIO表示參加詢價(jià)的基金、券商所占機(jī)構(gòu)投資者的比例；P-RATIO表示參加詢價(jià)的財(cái)務(wù)、信托投資公司所占機(jī)構(gòu)投資者的比例。

回歸模型：

控制變量：

1.PRO：發(fā)行公司的規(guī)模，Miehaely和haw（1994）用發(fā)行規(guī)模大小代表信息不對(duì)稱程度，認(rèn)為越大的發(fā)行規(guī)模具有越小的確定性和越低的風(fēng)險(xiǎn)。本文用首發(fā)募集資金的自然對(duì)數(shù)來衡量發(fā)行規(guī)模。

2.ROA：發(fā)行公司質(zhì)量，Carter和 Manaster（1990）指出公司風(fēng)險(xiǎn)越大,IPO發(fā)行折價(jià)越大，本文用發(fā)行公司上市前一年度凈資產(chǎn)收益率來表示。

3.PEa/PE0：公司發(fā)行上市當(dāng)月的行業(yè)市盈率與發(fā)行價(jià)格計(jì)算后的市盈率的比，由于我國新股發(fā)行有30倍市盈率的管制，因此政府的干預(yù)會(huì)導(dǎo)致IPO抑價(jià)程度高，我們用公司發(fā)行當(dāng)年的行業(yè)市盈率與發(fā)行價(jià)格計(jì)算后的市盈率之比作為控制抑價(jià)程度的因素，當(dāng)該比率越大時(shí)，說明發(fā)行公司和行業(yè)市盈率的差距較大，容易造成一級(jí)市場和二級(jí)市場的價(jià)格差異，IPO抑價(jià)程度越大。

4.LOTS：現(xiàn)金申購中簽率，用以反映新股發(fā)行供需雙方的基本情況。一般認(rèn)為，IPO需求越旺盛，中簽率就越低，新股發(fā)行抑價(jià)程度也越高。

5.RDE：換手率，新股上市首日換手率。換手率對(duì)IPO抑價(jià)的影響體現(xiàn)了二級(jí)市場投資者的投機(jī)性，抑價(jià)越高也就是首日超額收益率越高，則投資者越是有動(dòng)力選擇在股票上市初期變現(xiàn)，而不是選擇長期持有，股票上市首日換手率相應(yīng)提高。支持這一觀點(diǎn)的文獻(xiàn)有很多，比如，陳工孟和高寧（2002）等等。

6.REP：表示承銷商聲譽(yù)，檢驗(yàn)聲譽(yù)與抑價(jià)的相關(guān)性。本文按2001—2005年證券市場中各個(gè)券商所承銷金額的匯總排名，用啞變量表示，前十名取值為1，十名之外取0。

7.AUDIT：注冊(cè)會(huì)計(jì)師聲譽(yù)，理論上注冊(cè)會(huì)計(jì)師同投行一樣，都可以為發(fā)行公司提供鑒證服務(wù)，其聲譽(yù)都可以降低發(fā)行折價(jià)，本文用中注協(xié)每年的排名前十的會(huì)計(jì)師事務(wù)所衡量注冊(cè)會(huì)計(jì)師聲譽(yù)，用啞變量表示。

8.STAR：明星分析師，我國新股發(fā)行辦法規(guī)定，新股發(fā)行采用詢價(jià)制發(fā)行，承銷商需要提供獨(dú)立分析師的研究報(bào)告作為詢價(jià)依據(jù)，進(jìn)行推介。本文采用啞變量，當(dāng)Star=1，表示承銷商分析師為明星分析師，Star=0，表示承銷商分析師為非明星分析師。

9.YEAR：年度啞變量，因?yàn)?006—2008年股票市場變化很大，經(jīng)歷了牛市到熊市，因此加入年度啞變量來控制市場的宏觀環(huán)境。

（三）實(shí)證結(jié)果

從表2模型（1）的回歸結(jié)果中我們可以看到，NUM的系數(shù)為0.029 3，T值為5.156在1%的水平下顯著，表明參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量越多，IPO抑價(jià)越高，這和我們的研究假設(shè)1相一致。另外我們發(fā)現(xiàn)控制變量PRO的系數(shù)為-0.601，T值為-4.845在1%的水平下顯著，表明發(fā)行規(guī)模越大，IPO抑價(jià)率越低；PEa/PE0的系數(shù)為0.236，T值為2.633在5%的水平下顯著，表明新股發(fā)行當(dāng)月的行業(yè)市盈率除以發(fā)行市盈率的比越大，IPO抑價(jià)率越高；RDE的系數(shù)為2.707，T值為3.192在1%的水平下顯著，表明新股上市首日的換手率越高，投資者熱情程度越高，IPO抑價(jià)率越高；REP的系數(shù)為0.252，T值為1.744在10%的水平下顯著；STAR的系數(shù)為-0.313，T值為-2.105在5%的水平下顯著，表明當(dāng)承銷商的獨(dú)立分析師為明星分析師時(shí)，其IPO抑價(jià)程度越低，明星分析師有助于降低信息不對(duì)稱程度，提高IPO定價(jià)效率，同時(shí)我們發(fā)現(xiàn)YEAR啞變量也是顯著的，說明2006—2008年的宏觀市場對(duì)IPO抑價(jià)的影響，2006—2007年的牛市，2008年的熊市，從8 000點(diǎn)到1 300點(diǎn)，市場的劇烈波動(dòng)對(duì)IPO首日上市的抑價(jià)程度有顯著的影響。而我們發(fā)現(xiàn)上市前一年度的凈資產(chǎn)收益率、中簽率和審計(jì)師聲譽(yù)變量并不顯著，但符號(hào)和我們的預(yù)期是一致的。

從表3中，我們主要關(guān)注F-RATIO和P-RATIO，發(fā)現(xiàn)FRATIO的系數(shù)為-6.814，T值為-3.575在1%的水平下顯著，表明參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者中基金、券商所占的比例越高，IPO抑價(jià)率越低；P-RATIO的系數(shù)為7.049，T值為3.560在1%的水平下顯著，表明參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資中財(cái)務(wù)、信托投資公司所占的比例越高，IPO抑價(jià)率越高。這和我們的研究假設(shè)1和假設(shè)2相一致。其他的控制變量和模型1的結(jié)果基本一致。

四、結(jié)語

本文在結(jié)合我國現(xiàn)行的新股發(fā)行詢價(jià)制這一制度背景，研究在新股發(fā)行定價(jià)過程中引入的新的行為主體——機(jī)構(gòu)投資者，從數(shù)量和類型兩個(gè)維度來分析參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者的行為對(duì)IPO發(fā)行定價(jià)效率的影響，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量越多，IPO抑價(jià)程度越高；參加詢價(jià)的機(jī)構(gòu)投資中基金、券商所占比例越大，IPO抑價(jià)程度越低，而財(cái)務(wù)、信托投資公司所占比例越高，IPO抑價(jià)程度越高。

我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)行的詢價(jià)制并不能很有效地使機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行有效的報(bào)價(jià)。提高IPO定價(jià)效率，使發(fā)行價(jià)格更好地反應(yīng)公司價(jià)值，不僅是讓投資者有更大的價(jià)格決定權(quán)，而是在確保機(jī)構(gòu)投資者一定的收益下盡可能的使其說“真話”。另外對(duì)機(jī)構(gòu)投資者參與詢價(jià)的資格需要嚴(yán)格審核，同時(shí)建立投資者評(píng)價(jià)體系，引入獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制，只有通過建立市場自我約束的機(jī)制，才能引導(dǎo)我國證券市場走向成熟和規(guī)范。

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