中小企業上市公司創業績效綜合評價研究

孫秋柏 陳洪禹

【摘 要】圍繞對中小企業上市公司的創業績效綜合評價，主要得出兩個結論。第一，構建了中小企業上市公司創業績效綜合評價指標體系。包含盈利能力、運營能力、成本控制能力、清償能力、市場銷售能力、企業規模等六個層面、26項評價指標。該指標體系涵蓋了企業內部各主要方面，具有系統性、全面性的特點，同時均為定量指標。克服了以往研究中僅從個別角度來衡量創業績效的弊端，有利于客觀地對企業狀況進行評價。第二，構建了中小企業上市公司創業績效綜合評價模型。利用200個制造企業數據，基于因子分析，將本文構建的26項指標，歸為10個公共因子。基于主成分回歸和10個公共因子，構建了創業績效綜合評價模型。該模型能夠利用26個指標系統地評價研究對象，充分保留了指標值的絕大部分信息。克服了變量之間多重共線性問題。有利于企業之前相互比較，為政府相關部門、投資者提供一定的借鑒。

【關鍵詞】創業績效；中小企業；上市公司；因子分析

一、引言

自從中小企業板于2004年6月2日在深交所掛牌以來，我國中小企業板上市公司的市場表現主要有兩個明顯的特點：一個是數量增加快；另一個表現就是上市公司的業績有著穩定的增長。但是，普遍意義上說，國內外中小企業的發展卻不容樂觀。據美國SBA2O02年對小企業的一項調查顯示，新建企業中67%的公司在第一年的創業中失敗。更有一項調查顯示，95%的新建企業在第一年的創業中倒閉（Timmons，1992）。據英國貿工部對1988年至1993年的企業壽命進行統計，近一半的新建企業存活不過三年。這也說明了新建中小企業在成長過程中存在著極高的風險。隨著全球金融危機的爆發，中國沿海很多中小企業都面臨著結束經營的危險，沒有市場、沒有資金支持，中小企業面臨的多種問題一直阻礙著企業的發展和社會經濟的增長。其中中小企業融資難的問題一直是我國經濟發展的難題。

基于此，對我國中小企業上市公司創業績效進行綜合評價，顯得極為必要了。首先，通過綜合評價，可以發現不同企業創業績效指標的高低，進而給予劣勢企業一定的借鑒，加以改正。其次，這也是完善創業理論，探索中小企業創業成功、可持續發展的必經之路。本文圍繞中小企業上市公司創業績效綜合評價問題展開了研究。希望可以探索出合理且實用的中小企業上市公司創業績效綜合評價指標體系，希望能夠構建比較理想的中小企業上市公司創業績效綜合評價模型，為促進中小企業創業成功、可持續發展提供一定的借鑒。

二、綜合評價指標

在建立中小企業上市公司創業績效評價指標體系過程中，應該遵循以下原則：①科學原則，即建立的指標體系應該是科學的，而且指標的計算應符合數學論證的原則，計算方法應該實用；②適用原則，在用此指標體系評價中小企業上市公司創業績效時，應該具有通用的屬性，指標的建立應取慎重態度；③系統原則，建立指標體系時應系統而且不可片面地看待問題，從反映企業現狀以致將來的發展，系統地設計指標體系。

所以，本文在相關研究的基礎上，從盈利能力、運營能力、成本控制能力、清償能力、市場銷售能力、企業規模等六個層面，來衡量中小企業上市公司創業績效。這六個層面，都是企業至關重要的方面，能較全面地反映企業現狀和發展潛力。其中，每個層面又包含了具體的衡量指標，見表1所示。

表1 中小企業上市公司創業績效評價指標體系

三、數據來源與研究設計

（一）數據來源

本文研究的主體是中小企業上市公司，其構建的創業績效評價指標體系均是針對研究主體。所以，本文的數據均來自我國中小企業板上市公司的數據。主要從新浪財經（http：//finance.sina.com.cn/stock/）、巨潮資訊網站（http：//www.cninfo.com.cn）和深圳交易所網站（http：//www.szse.cn/main/sme/），其中，新浪財經對企業劃分類別、指標更加方便合理。

本文的研究目的之一是構建中小企業上市公司創業績效綜合評價模型。考慮到：不同行業的上市公司，其指標內容可以是一樣的，但是模型變量系數一定受到行業（控制變量）的影響。不同行業企業指標值可比性不高，所以，為了較準確衡量創業績效，本文僅選擇了同一類行業，即制造業。對數據選擇說明如下：

（1）2007—2011五年中，在深圳交易所中小企業版上市企業約200多家，本文選取了其中40家制造業中小企業數據。選擇的企業具有相似的外部環境以及內部環境，具有一定的可比性。

（2）本文選擇的上市公司，均是在2007—2011五年間持續上市的企業。對于那些中間退市的企業不做研究。持續上市的企業，創業績效綜合評價才具有意義。

（3）在研究樣本中，本文同時也剔除了在2007—2011五年中，被證監會處罰的上市企業。被證監會處罰的上市企業其財務數據具有一定的波動性，本研究僅考慮運轉良好的上市企業。

（4）對于那些近些年有過重大兼并、重組的企業，本文也給予剔除。本文僅評價那些主要依靠自身的努力持續發展的企業。

（二）研究設計

（1）指標檢驗

本文共選擇了40家中小企業上市公司連續5年的數據，總共200個樣本。本文要研究的變量共26個。一般而言，因子分析要求樣本量至少是變量數的5倍以上，如果要想得到比較理想的結果，則應該在10倍以上。本文利用200個樣本，研究26個變量，基本符合要求。

利用SPSS19.0軟件，對26個變量做KM0檢驗和巴特利特球形檢驗，數據輸出結果見表2所示。KMO統計量為0.766，根據統計學家Kaiser給出的標準，KMO取值小于0.7，不太適合因子分析，所以，本文數據適合做因子分析。巴特利特（Bartlett）球形檢驗值為1723.931，檢驗的顯著性水平為Sig0.000，小于顯著性水平0.05，因此拒絕巴特利特球形檢驗的零假設，認為可以進行因子分析。

表2 KM0抽樣適度測試值及巴特利特球形檢驗的顯著性水平

因子分析中有多種確定因子變量的方法，如基于主成分模型的主成分分析法和基于因子分析模型的主軸因子法、極大似然法、最小二乘法等。本文采用基于主成分模型的主成分分析法。

表4.3為由相關系數矩陣計算得到的特征值、貢獻率及累計貢獻率。選取公共因子的標準是其對應的特征值大于l，滿足條件的共有10個因子，其累計貢獻率達78.541%，即10個因子共反映了原始變量78.541%的信息。

Extraction Method： Principal Component Analysis.

為了更好地理解公共因子的實際意義，本文采用Varimax法對因子進行旋轉，即進行方差最大化正交旋轉，從而使每個因子上的負載盡可能向+1、-1或者0的方向靠近。根據旋轉后的因子負載值數據，我們可以找出所選取的10個公共因子的相應的意義。

對因子1載荷值較大的變量有：每股收益（X4）、主營業務凈利率（X1）、資產回報率（X2）等三項。這三項指標主要反映了盈利能力情況對成長性的貢獻，所以本文將其命名為盈利能力因子。

對因子2載荷值較大的變量有：現金比率（X15）、速動比率（X14）、流動比率（X13）等三項。這三項指標主要反映清償能力情況，本文將其命名為清償能力因子。

對因子3載荷值較大的變量有：資產周轉率（X7）、流動資產周轉率（X9）、資產現金回收率（X10）、應收賬款周轉率（X8）、勞動效率（X5）等五項。這五項指標主要反映運營能力情況，所以，本文將其命名為運營能力因子。

對因子4載荷值較大的變量有：研發人員比例（X21）、無形資產比例（X23）、科研技術人員人均創利（X22）等三項。這三項指標主要研發能力狀況，所以，本文將其命名為研發能力因子。

對因子5載荷值較大的變量有：成本費用增長率（X12）和銷售費用占收入比（X20）。這兩項指標反映成本控制能力情況，因此，本文將其命名為成本控制能力因子。

對因子6載荷值較大的變量有：主業鮮明率（X18）、銷售人員占比重（X19）等兩項指標。這兩項指標反映了企業的市場銷售能力，因此，本文將其命名為市場銷售能力因子。

對因子8載荷值較大的變量有：員工人數（X26）、總資產規模（X25）等兩項指標。這兩項指標反映了企業規模對企業成長能力的貢獻度，因此，本文命名為企業規模因子。

以上七個因子，本文都給予了一定的現實意義。不過，還有三個因子，因子7、因子9、因子10，各項指標對他們的載荷值都比較小，本文不對這三個因子單獨命名。這幾項指標是：銷售利潤率（X3）、每股經營活動現金凈流量（X6）、單位成本利潤費用利潤率（X11）、產權比率（X16）、已獲利息倍數（X17）、中高學歷人員比例（X24）。這幾項指標載荷值比較小，說明從因子分析法角度，不能將其歸入適當的評價層面。

（2）綜合評價模型的構建

我們已經將中小企業上市公司創業績效綜合評價指標概括成了10個因子，并對其中7個因子進行了合理的解釋。進而，將26項指標較科學地分成了一定類別。為了考察不同中小企業上市公司創業績效情況，還需要進一步分析。本文采用線性回歸法（Regression）得出了因子的得分矩陣，見表4.6。

表4.6 因子得分系數矩陣

計分別為各樣本公司在10個因子上的得分，則有：

其中，、、、…、為各項指標經預處理之后的標準化數據，再以各因子所對應的貢獻率為權重進行加權求和，即可得到中小企業上市公司創業績效綜合評價模型（制造行業），即：

四、結論

本文以40家上市公司為研究對象，利用因子分析和主成分分析，構建了中小企業上市公司創業績效綜合評價模型。主要結論如下：

（1）得出了影響中小企業上市公司創業績效的10個因子。其中，盈利能力因子對創業績效的影響為19.463%；清償能力因子對創業績效的影響為12.325%；運營能力因子對創業績效的影響為8.503%；研發能力因子對創業績效的影響為7.852%；成本控制能力因子對創業績效的影響為6.394%；市場銷售能力因子對創業績效的影響為5.878%；企業規模因子對創業績效的影響為5.214%；因子8、因子9和因子10對對創業績效的影響為12.91%；10個因子對中小企業上市公司創業績效總的影響程度為78.541%。

（2）基于主成分回歸，構建了中小企業上市公司創業績效綜合評價模型。

其中，分別為評價目標的26項指標在10個因子上的得分。

本文特色在于，在線性回歸模型中，常用最小二乘法求回歸系數的估計。但是當存在多重共線性時，最小二乘法的估計結果并不很理想，因為此時它的均方誤差大，使估計不穩定。所以，面臨這樣的環境，本文采用了主成分回歸求回歸系數的估計，即用原自變量的主成分代替原自變量作回歸分析。這樣，不僅克服了變量之間的多重共線性問題，同時利用主成分也保留了原指標的絕大部分信息。

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